国有银行贷款与股价同步性

王艳艳 于李胜

一、引言

自Roll（1988）首次提出股价同步性概念，作为表征真实经济效应和资本市场效率的特征指标，股价同步性成为财务学、会计学的重要研究话题之一。大量的研究表明，产权保护程度、股权结构、分析师、机构投资者、信息透明度等是影响股价同步性的重要因素（Gul，Kim and Qiu，2010；李增泉，2005；王亚平、刘慧龙和吴联生，2009等），比如Gul et al.（2010）以及李增泉（2005）的研究表明，国有企业的股价同步性高于非国有企业，并认为这两类企业的公司治理结构所引致的壕沟效应差异是导致股价同步性差异的重要原因。然而，这些研究忽略了影响股价同步性的另外一个重要因素——企业的债权人。企业债务风险水平的变化，一方面会导致企业现金流波动性发生变化，改变企业的基本面信息，并进一步改变投资者对企业的风险感知水平；另一方面，债权人可以通过非公开渠道获取企业的内部信息，企业的贷款越多，对债权人的依赖就会越大，那么公司将更多通过非公开渠道披露私有信息，这使得流入股市的私有信息下降，这些因素均会对股价波动性产生影响（Black，1976；Christie，1982；Campbell，Lettau， Malkitl and Xu，2001）。特别是在我国经济运行过程中，国有企业仍是上市公司的主体；在企业的债务融资过程中，国有银行仍是主要的债权人。国有企业和国有银行作为国家经济命脉的左、右手角色，使得预算软约束成为影响银行贷款效率的重要特征之一，预算软约束的存在降低了国有企业的破产风险和经营风险，同时也降低了管理层对外披露信息的动机。……