企业分红能力之理论研究

谢德仁

一、问题的提出

自2008年以来，我国资本市场与上市公司治理最热门的关键词之一就是“分红”（本文中分红系指现金分红），证监会和证券交易所已陆续出台多项监管规则来促进上市公司分红。从证监会发布的上市公司分红统计数据来看，这些监管措施似乎取得些许监管成效且分红数据也渐次乐观起来。但是，我们不由会问，且不论上市公司主观上是否具有分红意愿，仅从客观角度看，上市公司真有较强或很强的分红能力吗？要从经验数据研究上市公司是否具有分红能力，则首先需要从理论上厘清企业的分红能力及其决定因素。企业若想分红，必须有正值的留存收益（而不仅是利润为正值），这一点对于投资者和资本市场而言属于基本常识，故本文对此不予赘述。本文欲要详析的是企业分红能力还受制于另一个关键因素，即是否有足够的源自自由现金流（free cash flow）的自由现金（free cash）。令人遗憾的是，对于自由现金流概念之界定及其计量至今在学术界尚未达成共识，甚至不乏一些错误的计量方法在流行着，对自由现金和现金增加值概念界定及其计量的讨论则基本未展开。故本文将尝试通过从理论上厘清自由现金流、自由现金、现金增加值的概念，讨论其具体计量方法，提出关于净利润、留存收益和利润分配之本质的新见解，然后基于自由现金和留存收益来从理论上厘清企业的分红能力。

除本节外，本文还包括4节。……