韩跃彪 胡玉兰

摘要：认为中国股利分配存在着不分配现象依然存在、现金分红比例呈上升趋势但股利支付率水平较低、股利分配带有强烈的随意性等问题，美国股利分配的特点是股利支付形式以现金为主且支付率较高、股利政策相对稳定、股票回购现象普遍等。认为造成二者差异的原因是资本市场成熟程度不同、股权结构差异、利润分配法律差异、公司融资方式不同。

关键词：股利分配；现金股利；股票股利

中图分类号：F124

一、中国股利分配现状分析

本部分主要从以下四个方面进行分析。

（一）不分配现象依然存在

总体来说我国证券市场是在向好的方向前进，从1998年以后，派现的公司数量和比例都在不断上升，但仍然存在一部分不派现，其中也有很多有能力派现的公司也不派现，甚至连股票股利也不分配。如图1所示，从1992年以来总体未分配股利的公司呈上升趋势，但从迈入21世纪以来还是有下降的趋势的，但不分配现象仍然严重。2009年沪深1718家上市公司，其中有687家上市公司接近40%没有进行股利分配，最令人费解的是这其中还包括480家上市公司在2008年有一定的盈利，但还是没有派发现金股利，也没有提出任何配股、增股方案。

还有许多公司情况更加糟糕，连续5年以上（含5年）未分配股利的上市公司有239家，占14.72%；连续10年以上（含10年）未分配股利的公司达到48家，占2.96%。这些公司被称为“铁公鸡”，如表1所示，金杯汽车连续14年未分配任何股利，还有其他那些公司10几年来也从未提出过任何股利分配方案，甚至连配股、资本公积金转增股本也从未有过。

（二） 现金分红比例呈上升趋势，但股利支付率水平较低

现金分红的比例确实有上升趋势，2008年至2011年，分配现金股利的公司为856、1006、1321、1613，占沪深A股上市公司总数的52.71%、54.76%、60.74%、67.12%；现金分红的总金额分别为3423億元、3890.42亿元、5005.56亿元、6067.64亿元，占当年净利润总额的41.7%、35.85%、30.09%、31.35.可以看出分红的金额占总利润的比重在不断下降，也就是说虽然现金分红比例总体在上升，但股利支付率却呈下降趋势。

（三）股利分配带有强烈的随意性

在我国证券市场中，股利分配政策严重缺乏连续性和稳定性，根本无章可循。有的上市公司一年分红一次，有点几年分红一次，有的多年也不分红一次；股利支付率时高时低，波动性较大，支付形式也非常多变，没有规律，连续几年一直坚持发放股利的公司较少，连续几年坚持发放现金股利的公司更是少之又少。企业有自己的生命周期，而每一阶段的股利分配都应该有一定的规划，但是在我国股利分配方案基本上都是临时决策制定出来的，缺乏战略性方针。同时往往预案和决案的分配不一，随意更改分配方案的现象也十分严重。

（四） 股票股利、转增普遍

股票股利、资本公积金转增股本在我国现阶段股利分配中十分盛行。上市公司及其偏好以这几种形式分配所谓的“股利”，而投资者也似乎非常喜好。如表2所示，可以看出2000年以前股票股利和转增股本比例相当的高。2000年中国证监会出台了新规定，把现金分红作为上市公司再融资的必要条件，所以股票股利和转增股本开始慢慢减少。所以股票股利和转增股本开始慢慢减少。其实这几种形式都只是名义上的分配股利，实质上并没有任何意义，公司的股本越来越大，每股的收益却被稀释的越来越少，每股的价格也变得越来越低，表面上低价吸引了更多的投资者，实际上这大大加重我国证券市场中现在的投机气氛。

从总体来说我国证券市场正在不断地发展进步，股利分配政策也在不断地完善，但是力度还是不够，还是和国际上一些的成熟市场难以相提并论，那么到底我国和其他资本市场的差距在哪里呢？下文将介绍一下美国证券市场目前股利分配的现状，总结我国与美国市场之间的差异和造成差异的原因。

二、美国股利分配现状分析

本部分主要从以下三个方面进行分析。

（一）股利支付形式以现金为主且支付率较高

在美国派发股票股利超过流通在外股票数的25%时，将被视为股票分割，所以大部分上市公司都会直接选择发放现金股利。美国上市公司回报股东的方式之一就是现金分红较多，并且支付的比率也相对较高。如表3所示，股利支付率能达到50%左右，采用股票股利分配的上市公司比例不到15%。同时，一般上市公司都在每个季度发放股利，每年发放四次。美国上市公司都属于非常有责任心的，多年来始终坚持高现金股利政策，这也成了美国上市公司的一大显著特点。

（二）股利政策相对稳定

美国大部分上市公司都执行稳定而高效的股利分配政策。上市公司不是随意出台股利分配方案，而是有计划有规律地实施。公司的信誉是十分重要的，因为以后还会在资本市场上融资。只有稳定和连续的股利政策才能吸引投资者，这也是对公司长期发展十分有利的。如表4所示，美国长期以来坚持着稳定并且持续的股利分配政策，从1978年以来平均90%以上的上市公司持续支付股利，剩下的少数公司中也有一部分是因为被兼并或者退市而不再支付的，平均只有不到5%的上市公司不能坚持支付股利。由此可见美国上市公司一直以来都具有相对的稳定性。

（三）股票回购现象普遍

20世纪80年代之前股票回购在美国并不流行，但从1984年以后，股票回购规模持续增长，也成为公司向股东分配利润的形式之一。1987年在纽约证券市场，股票回购总数达到541亿美元。而它也和现金股利一样，起到了稳定“军心”的作用，因为股票回购不像股票股利那样稀释每股的价值，反而可以提高公司的权益负债率，从而能优化公司的资本结构，约有75%的公司把股票回购作为首要的发放形式。而且美国的资本利得税税率低于股利所得税税率，所以更受到上市公司的广泛青睐。

三、中美股利分配政策的差异及原因

本部分主要从以下四个方面进行分析。

（一） 资本市场的成熟程度不同

美国的资本市场有将近200年的历史，早已形成一套相对完善的体系，而我国只有短短几十年的经验，也几乎都是借鉴他国的结果，所以在资本市场的成熟度就存在着很大的差距。正是因为美国的市场成熟，所以很难让那些投机取巧的人来左右市场动态，所以更多的投资者还是从现金股利和股票回购中获取收益。但在我国，由于市场尚不成熟，投机远多于投资，投资者往往就为了贪图资本利得，而不是关注公司长远的发展所带给他们的股利。正是因为这样，上市公司正好抓住投资者的这一弱点，制定好出许多不合理的股利政策。

（二）股权结构的差异

美国上市公司的股权结构相对比较分散，个人所持有的股份比例很大，大部分都高于50%，然后是法人所持有的股份能达到30%左右，剩下的才是政府机构和社会团体的持股。而我国恰恰相反，很多上市公司都是从原来的国有企业改制发展过来的，所以国有股占到很大的比重，都在50%以上。我们都知道，根据股权结构理论来说：股权结构越集中，公司所有权和控制权结合越紧密，代理成本也就越小，管理层越倾向于不支付股利的政策，而中小股东也没有话语权，就没法保护自己的利益。

（三）利润分配法律的差异

根据美国有关法律规定，普通股股东分配顺序仅接在优先股股利之后，可见美国是十分注重股东的利益的。并且还规定，上市公司在没有合理理由情况下，累积的留存收益超过25万美元的将被征收重税，这无疑增加了上市公司不分配股利的成本。但是在我国，《公司法》规定，公司税后利润首先支付优先股股利，如果有亏损就先弥补以前年度的亏损，然后计提10%的法定盈余公积金，累计额超过公司注册资本的50%就可不再提取，接着计提任意盈余公积金，这是根据股东的意愿计提的，所以计提的比率就不好说了，经过这几道程序下来，剩下的才能分配到普通股股东，可想而知还能分配到多少。

（四）公司融资方式不同

企业融资方式可分为内部融资和外部融资。美国上市公司在融资方面受到政府的管制较少，相对比较宽松，而且形式也比较多，发行股票、债券、银行贷款、资本租赁等都可以筹集到资金，所以公司的股利政策不会对融资产生很大的影响。但是在我国，政府和相关部门出台了很多政策很大程度上限制了企业外部融资，就发行股票来说，会受到层层把关审批，十分繁琐。企业要想外部融资，除了要充分考虑融资的可能性，还要尽可能地降低融资成本。所以与外部融资相比，企业更倾向于通过保留盈余来实现融资，于是就造成了现在不分配、少分配或分配但股利支付率不高的情况。

参考文献：

[1] 胡苏，贾云洁.上市公司股利分配影响因素分析[J].财会通讯，2009（24）.

[2] 刘艳琨.中美上市公司股利政策比较分析[J].财会通讯，2013（1）.

[3] 顾群，翟淑萍.股权结构、控制权收益与上市公司债务融资代理成本[J].财会月刊，2011（1）.

[4] 李烛林. 我国上市公司股利政策研究[J] .中国市场，2014（21）.

（編辑：韦京）