韩仁德

（国华能源投资有限公司，北京 100007）

2005年以来，随着风力发电机组技术进步，风力发电项目在中国国内取得快速、规模化发展，成为日益枯竭的传统化石能源的重要补充，担当着可再生能源最重的角色。风力发电的基本原理是通过风力发电机组吸收自然界风力资源，并将其转化机械能、电能，可见，风电项目投资是一种典型自然资源项目的开发，具有投资额大、不可逆性，投资回收周期长，未来收益不确性大等特点，从而导致对其投资价值的评价变得越来越来困难。目前，风电项目评价中一般采取传统的项目投资评价与决策方法——现金流贴现（DCF）方法，即依据《建设项目经济评价方法与参数（第3版）》建立财务评价模型，计算出项目净现值（NPV）、内部收益率（IRR）、投资回收期（PP）等指标，并以此作为投资决策的依据。尽管DCF分析方法考虑了资本的时间价值，但是其所蕴含基本前提条件（未来现金流的确定性、投资的可逆性、决策刚性以及将“不确性”（Uncertainty）视同为“风险”（Risk）与现实中的投资机会特性不相吻合，决定了DCF分析方法忽视了投资的不可逆性和沉没成本，无法量化投资机会的延迟性价值以及无法量化投资机会的不确定性价值，即项目投资机会中战略经营的柔性价值。正是由于传统投资决策方法在实践运用存在的缺陷，Myers（1977年）最早将这种不可逆的项目投资机会称为“实物期权”（Real Option），从此引发了实物期权投资决策方法的广泛讨论[1]。早期的实物期权研究便多以自然资源开发投资为应用背景，Brennan和Schwartz（1985年）首先将实物期权方法应用于自然资源投资评价中，使用期权的方法定义了矿石挖掘项目最优化战略[2]。……