王小广

房市“拐点”的前奏

与许多人认为2011年房市已经出现拐点不同，我认为，2011年的房市仍相当坚挺，并未出现“拐点”变化，投资、房价和资金等三个重要方面都未出现重大变化。去年前10个月房地产投资总额为44224.8亿元，同比增长31.1%，其中住宅投资同比增长34.3%，投资增长十分强劲。房价总体仍然保持较快增长，上涨的区域由一二线城市扩散到三四线城市，三四线城市房价大幅上涨。据我们调研，3年来中国绝大部分地区房价均上涨1倍左右。成交量在一二线城市萎缩，但其他多数城市仍然保持较快增长。房地产资金面仍然宽松。去年前3季度累计，全国房地产开发资金来源为82653.8亿元，同比增长26.8%，比一季度和二季度均有所加快。

但受三大因素的影响，持续达13年的房地产“牛市”有望在2012年出现“大拐点”，由此进入长期调整期。导致房地产将出现“大拐点”变化的原因主要有三个方面：一是受内生的金融收缩机制的影响。尽管2012年国家层面的金融货币政策将会适度放松，但由于金融货币市场将形成一种内在紧缩机制，这将在两方面紧缩房地产资金，房地产资金供给将会出现明显紧缩或不足。一方面，银行对房地产企业和个人按揭贷款将明显谨慎，不少企业将面临流动资金不足问题；另一方面，随着实际利率的上升，从其他企业（其融资的实际成本上升）流入房地产的资金将会明显减少。

二是房地产的投资预期正在出现反向变化，即越来越多的投资者不看好房价上涨。去年招商银行的一份调查报告显示，90%的高端客户不愿再增加对住房的投资，30%左右的高端客户在考虑或已经出售已获高收益的房产，即“落袋为安”。随着一二线城市房价的滞涨，且持续时间拉长，将会形成一种累积效应，导致大多数投资者对房价上涨预期的改变，这很像美国的失业率上升到9%短期无所谓，时间长了就会爆发社会不稳定（占领华尔街就是这种不稳定的反映）。

三是房地产泡沫已经是全国性的，几乎所有的地方房价都正在达到或接近顶点，据我们调研，全国各地房价在13年间一般都上涨了5倍左右，高的达10倍，今年连一些边远地区如新疆的喀什、黑龙江的一些县城房价都出现了大幅上涨，全球金融危机后我国各地房价平均上涨1倍以上。房价的全国性调整随时都可能发生。

房市泡沫的破灭

对房地产影响最大的金融市场环境的变化，即内生的金融收缩机制的形成将使房地产由“牛”转“熊”。对此，我们要有清醒的认识。2012年无论宏观经济增长，还是房地产发展，都面临“宏观松微观紧”的经济环境。从宏观经济政策操作上讲，2012年将与2011年相反，将由适度收紧转为适度放松。但我们尤其要关注的是：影响经济增长和房地产走势的主要因素不是政策的松紧，而是内生性的市场因素的作用，2012年中国经济增长在受到宏观经济政策的有力支撑的同时，市场环境却在趋于紧缩。我们估计，在这两种力量中，市场向下调整的力量明显强于政策上拉的力量，从而导致经济增长继续减速。市场环境的收缩主要来自于两方面，一方面实体经济中最终需求增长的收缩，另一方面，是金融市场和财政的内在收缩。

2012年市场需求的收缩将会明显强于2011年。不仅消费需求增长继续偏低，更重要的出口需求受全球经济步入二次调整期的影响将大幅放慢，从而形成“双收缩”的市场压力，这有利于物价总水平向合适区间回归，但也会加剧市场竞争，使企业效益明显下滑，当然这可以理解为结构调整所必经的“阵痛”，一些先前盲目扩张、投机过强的企业将面临重大困难，甚至倒闭。

对产业和企业发展来讲，放松货币政策是可期待的，但它的作用有限，因为它将面临一个新的问题：金融市场正在形成一种内生收缩机制。这种机制由两部分构成，一部分是未来一段时间商业银行不得不紧缩信贷。最近，当社会上普遍期望商业银行放松房地产按揭贷款时，建设银行等做出了一个出人意料的决定：提高首套房及二套以上房的按揭贷款率，一套住房贷款利率提高5%。即商业银行是紧缩信贷而不是放松信贷。为什么？原因很简单：商业银行可贷资金不足及风险意识增强。

由于央行长期采取负利率政策，导致居民存款积极性下降，新增存款大幅减少，前3季度新增存款总额比上年同期减少了2万多亿元，再加上央行连续多次上调存款准备金率，银行可贷资金明显不足，一些小银行可贷资金短缺更为明显，而过去一段时间银行的长期贷款比重明显高于短期贷款比重也加剧了银行短期可贷资金不足，为应对这一局面，商业银行不得不收缩信贷。最近许多银行推出一些理财产品,其期限越来越短,且收益率呈明显的上升趋势,这也反映了短期利率正在大幅上升。银行货币收缩信贷还有一点考虑，那就是对贷款风险的担心，许多商业银行对房地产投资的预期已开始动摇，为降低房地产的投资风险，收缩房地产信贷无疑是一种合理的决策。

构成金融市场收缩机制的另一部分就是实际利率的上升将使企业的贷款需求收缩。前不久我曾撰文指出：正是长期采取负利率政策导致了2011年以来中小企业融资的异常困难。但在经济增长率下滑、企业效益变差的情况下，企望央行提高利率纠正这一失衡的可能性不大，但我们相信市场的力量，市场正在自主地纠正这种偏差，那就是当通胀率不断下降时实际利率将会明显上升，我们预计明年CPI增长将由目前的6%回落到3%左右，因此，负利率将会逐步缩小，甚至转为0利率或正利率，实际利率的不断上升意味着企业贷款成本的上升，从而抑制企业的贷款需求。

与此同时，地方财政支出也会出现“收缩”趋势。未来一段时间内，财政收入将会明显放慢，会限制地方政府的投资扩张。导致财政收入放慢主要有两个原因：一是生产资料价格的回落，将会减少大企业和垄断行业的利润，从而减少各级政府的财政税收；二是房地产市场的调整将会大大减少地方土地出让金收入。

许多迹象表明：金融货幣市场和财政上的这种内在收缩机制正在形成，它一方面将抑制企业的投资需求，另一方面将促使房地产泡沫的逐步破灭，从而加剧经济增长调整，因此，未来二三年我国经济都将继续回落，寻求新的平衡增长点。

房市调控不能松

房地产调整是导致2012年中国经济继续下行的重要原因，为防止调整过猛及应对欧债危机的冲击，适度松动货币政策是必要的，但不能全面放松货币政策。2011年的货币政策在总量上是与经济增长相适应的，并不存在货币政策实际状态已经紧缩的问题，中小企业困难恰恰是因为利率过低。房地产调控才刚刚有些成效，如果全面放松货币政策，房地产泡沫将会转头重来，更大的泡沫将会使未来经济调整付出更大的代价，因此，货币政策只能微调，不能全面放松，货币供应量M2和贷款增长应保持在15%左右。千万不能过于迁就于房地产业的利益，而过早地放宽房地产的调控政策。

对2012年以及今后几年我国宏观经济的继续回调，不能反应过度，要正确地看待我国宏观经济的调整。宏观经济进入调整型增长期，是一种内在发展要求，关键是要在调整型增长期中解决长期结构性矛盾，即调整发展模式和方式，加快我国经济结构的战略性调整。

不能认为宏观经济下行是风险，继续保持高位增长才是安全，相反，我认为，继续保持高位增长是风险，过高的增长会加剧各种结构矛盾，而经济适度下行是安全。基于这样的认识，我们认为，2012年宏观经济政策的总基调是：保持宏观经济政策的连续性和坚定性，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，但可根据国际国内经济形势变化，对货币政策、财政政策进行微调，宏观经济政策的重点在于缓解短期结构矛盾和为长期结构矛盾的解决创造宽松的宏观环境，在加快经济结构战略性调整和深化改革上下功夫。