张茉楠

面对越来越疲弱的经济和越来越沉重的债务负担，尽管量化宽松的“风筝”之线仍在欧洲央行手中，但有心无力的货币当局恐怕难以把量化宽松的“风筝”放得更远，欧洲央行也难以肩负起最后贷款人的重任。

从近期欧洲央行行长德拉吉“为捍卫欧元不惜一切代价”的强硬表态上看，欧央行在未来继续“放水”，并承担最后贷款人角色的可能性很大。除下调再融资利率、下调存款利率等常规操作之外，还可能再次启动长期再融资操作（LTRO），调整抵押品范围、降低抵押品要求，甚至加快SMP（证券市场计划）购债计划的步伐等非常规操作，但很可能已是“强弩之末”。

长期再融资操作和SMP购债计划有多大效果，已经引发多方质疑。首先，两轮LTRO后，欧洲银行资产负债表总规模达到了3.2万亿欧元，而欧洲经济还在恶化，原因很简单：银行宁可亏钱存欧洲央行，也不愿意放贷。

实际上，对于欧洲银行来说，LTRO只是一个资产抵押换取流动性的过程，相当于逆回购，并未能将其持有的不良资产剥离资产负债表，而银行杠杆率维持在高位，去杠杆和补充资本充足率仍是必须要进行的操作。如果那样，欧洲央行也将背负着巨大的坏账风险，仍未能打破主权债务危机的恶性循环。

其次，通过重启证券市场计划直接购买国债效果并不好。边缘国与核心国之间的主权收益率分化不但没有缓解，反而有继续恶化的趋势。边缘国承受越来越高的债务负担，在二级市场进行融资几近瘫痪。……