养老基金与资本市场关系研究现状与展望

2010-04-10高洋

湖南财政经济学院学报 2010年4期

关键词：基金养老资本

高洋

(新疆职业大学商学院,新疆乌鲁木齐 830013)

养老基金与资本市场关系研究现状与展望

高洋

(新疆职业大学商学院,新疆乌鲁木齐 830013)

发达国家的实践表明,养老制度的变革与创新不断推动资本市场的发展与完善,同时资本市场也为养老基金的保值增值提供了重要载体和途径。养老基金对资本市场的影响既有正效用也有负效用,需要在如何深化形成养老基金与资本市场良性互动关系、如何构建稳健有序的资本市场促进养老基金有效运营、如何加强养老基金管理运作的市场化等方面开展进一步的研究。

养老基金;资本市场;流动性;利率效应

一、养老基金与资本市场互动效应与约束条件

1、养老基金促进资本市场的发展的效应分析

(1)养老基金的长期储蓄效应:尽管养老基金对社会总储蓄在量上的影响程度尚需实证支持,但养老基金可以优化社会储蓄结构,在社会总储蓄不变化的情况下,使长期储蓄大幅增长。长期储蓄的增长为资本市场发展提供更多的长期资金供给,促进资本市场的发展。

(2)养老基金的流动性效应:养老基金作为强制性储蓄,属于非流动性金融资产,当受益人将其部分收入缴入养老基金时,总资产结构发生变化,流动性资产减少。受益人基于流动性要求,他会出售非流动性资产,增持流动性资产,那么,从总体来看,社会的金融资产需求将会增加,从而推动资本市场的发展。

(3)养老基金的利率效应:假定金融市场由货币市场、准货币市场和股票市场共同构成。那么,养老基金作为投资者进入原先处于均衡状态的金融市场,金融资产需求增加,均衡点发生变化,两个市场将在更低的利率水平重新均衡,这将减少风险溢价,推动金融资产价格上扬,进而促进资本市场的发展。[1]

2、资本市场促进养老基金发展的效应分析

(1)资本市场的经济增长效应:资本市场的发展会通过各种传导机制促进实体经济的发展,社会总收入将增加,在缴费率不变的情况下,新缴费增长更快,进而使得养老基金迅速增加。

(2)资本市场的投资收益效应:资本市场的发展为养老基金提供更多的投资选择和风险管理工具,从而有效改善养老基金的投资组合,实现最优投资组合,进而提高投资收益,促进养老基金的增加。

3、养老基金与资本市场互动的一般性约束条件

(1)养老基金投资策略与投资管制。从操作层面来看,两者互动的关键之处在于养老基金要进入资本市场,或者说资本市场投资工具成为养老基金资产组成部分。而这一切则取决于养老基金的资产组合,进而取决于养老基金的投资策略与投资管制。投资策略是对养老基金资产组合产生内在自愿的约束,而投资管制则是对养老基金产生外在强制的约束。它们共同决定养老基金对各种资产和投资期限的选择,从而直接影响到流动性效应和投资收益效应的显著性。

(2)金融体系及一体化程度。养老基金与资本市场的互动过程离不开整个金融体系,它与金融系统呈现一种关联的关系,并且是“嵌入”金融体系之中。不同的金融体系会对养老基金与资本市场的互动过程形成不同的影响,即影响养老基金资产组合的选择,进而影响流动性效应;金融市场的发达程度会影响长期储蓄效应的发挥;金融市场的一体化程度将决定资金在各个市场间自由、迅速地流动的程度,影响利率效应的有效发挥。

(3)利率市场化程度。利率作为资金使用价格在推动整个金融市场达到均衡过程中发挥根本性的作用。而利率效应的实质在于养老基金的增长导致金融市场供求关系发生变化,从而导致各个金融子市场的利率发生变化,使得各个金融子市场重新达到平衡点,并且各个金融子市场的风险收益是匹配的,此时整个金融市场重新趋于均衡。因此,利率效应的发挥取决于金融市场利率的市场化程度,即金融市场利率的数量结构、期限结构和风险结构是否由金融市场上资金的供求关系决定,金融市场利率信号是否能够准确地反映金融市场资金的供求状况。

(4)资本市场规模、结构与效率。资本市场规模在整个金融体系中的比重将影响经济增长效应,因为它对实体经济的影响取决于其在金融体系中所占的比重,另外,资本市场规模还会影响投资收益效应,因为投资收益的高低在一定程度会受到投资对象规模和种类的限制;资本市场结构也会影响经济增长效应,因为不同的资本市场证券结构对实体经济的影响是存在差异,不同的资本市场机构投资者结构对资本市场的影响也是有差异的;而资本市场效率更会影响经济增长效应;因为资本市场的效应将直接决定其在实体经济增长中的作用。

二、养老基金与资本市场关系的研究现状

1、养老基金对资本市场的的影响

(1)养老基金对资本市场正效用[2]:一是养老基金投资扩大了资本市场规模。养老基金投资于资本市场,购买上市公司股票或债券,会影响到包括资本市场的规模、流动性以及效率在内的整个资本市场的发展水平,进而对经济增长产生影响。二是养老基金投资提高了资本市场效率。养老基金的投资改变了资本市场的结构,通过自身的主动性行为提高了资本市场的效率,可以强化信息披露,促进公平交易;促进交易的现代化并形成规模经济,降低交易成本;同时强化监管,提高了资本市场的运行效率。三是养老基金投资改善了投资者结构。资本市场上的投资者结构即投资者的种类以及数量的相对地位。养老基金投资资本市场后,促进了资本市场上的投资者结构发生重大变化,以养老基金为主体的机构投资者相对壮大,中小投资者相对逐渐减少。四是养老基金投资改善了金融结构。养老基金投资资本市场后,促进了金融工具的创新,削弱了银行的统治地位,改变了金融机构的相对规模,使资本市场相对规模变大。养老基金投资促进了金融机构相对地位的变化。养老基金投资资本市场以后,银行部门在金融机构中的优势地位逐渐削弱,其他的金融机构主要是资本市场上的机构投资者的地位逐渐增强。

(2)养老基金对资本市场的负效用[3]:一是养老基金短期行为影响资本市场稳定性。由于养老基金在增值保值方面的特殊性,使其在机构投资者中属于 “保守型”,为了降低偿还债务的风险,养老基金会通过资产负债管理来改变资产结构,并往往在接近到期时采用免疫策略。在这种情况下,基金管理者的投资偏好一旦发生变化,尤其是这种变化是单方面的时候,就会大大增加资本市场的易变性,从而对资本市场的稳定性产生消极影响。二是养老基金大量持有特定股票导致市场失效。因为如果某些股票被养老基金大量持有而长时间不进行正常交易,价格机制和供求机制将无从发挥作用,证券分析人员及经纪人研究和关注该股票的兴趣也会下降,股价则难以反映公司的实际价值。三是养老基金加速了风险的国际传递。在经济全球化条件下,养老基金的国际组合投资及与共同基金、对冲基金等机构投资者的日益融合,不仅放大了国际资本流动的经济效应,而且使本国资本市场与国际资本市场收益率波动的相关性增加,从而在制度和技术上构成了国际私人投机资本对国际资本市场、尤其是新兴证券市场进行攻击的前提条件。

2、资本市场发展对养老基金的影响

(1)稳健、有序的资本市场是养老基金安全有效运营的前提。作为长期性的契约性储蓄计划,养老基金必然谋求安全和较高投资受益的渠道,资本市场则是养老基金投资营运的重要载体。

(2)资本市场的发展直接影响养老金的发展及其调整。无论是理论或亦是实证分析,都已表明资本市场发展与养老基金具有非常密切的关联度。资本市场的良好业绩极大的促进了养老基金的发展。

(3)资本市场的成熟和完善程度将制约和影响养老基金的发展。对发展中国家和新兴市场国家而言,资本市场发展处于初创阶段,无论是资本市场规模、投资工具种类,还是金融体系的监管能力、监管规则的完善程度都与发达国家存在很大的差距。在此背景下,资本市场的发展状况对养老基金都有更明显和更直接的影响,资本市场的潜在系统风险对养老基金存在着巨大的风险。[4]

三、简要评述及展望

养老基金与资本市场的各种效应理论为建立二者之间的关系奠定了基础,对于养老基金与资本市场关系的研究越来越受到关注,在各国进一步加快本国社会保障体制改革的进程中,尤其是对于发展中国家和新兴市场国家来说,越来越意识到了二者的重要作用,也把更多的关注和研究投放到如何促进二者之间的良性互动上。今后,应在以下几个方面开展深入研讨: