陈 堃

（深圳广播电视大学 经济管理系，广东 深圳 518001）

沪深两个证券交易所从2010年3月31日开始正式接受券商的融资融券交易申报，经过4年时间准备的融资融券交易正式进入市场操作阶段。融资融券业务推出后，一方面券商可以向投资者出借资金供其买入上市证券，日后卖出证券再把本金和利息还给券商；另一方面，投资者可以从券商那里借来上市证券卖出，等到证券价格下跌后，再买回来还给券商，从中赚差价。在融资融券交易下，融资行为的存在提高了买方的购买能力，扩大了需求；融券行为满足了空方的卖出意愿，有利于投资者利用衍生工具的交易进行避险和套利。然而，融资融券又是一把“双刃剑”，它在促进市场完善、提高市场有效性的同时，也会增大市场波动性，助长市场的投机气氛。作为一种金融创新的交易工具，融资融券所带来的机遇与挑战应是市场关注的一个热点。

一、我国融资融券业务推出的历程

在西方国家，融资融券业务已有三百多年的历史，并已成为发达国家证券市场中必不可少的组成部分。在我国，由于控制风险的需要，多年来证券市场只有现款现货的单一交易方式。随着证券市场基本制度变革和金融创新的快速推进，我国证券业融资融券才正式进入市场操作阶段（如表1）。

融资融券业务的开展是对目前国内证券市场信用产品的一种创新，这将开启证券市场的新天地。由于信用交易和卖空机制的登陆，我国证券市场制度将更为完善，从而为更多信用交易和做空交易的股指期货的推出奠定良好的市场环境。

二、融资融券业务给我国证券业发展带来的新机遇

融资融券作为一种创新的金融交易工具，具有金融杠杆作用，其适度发展可以提高市场交易量、增强市场的流动性、提高全社会的资金整体配置效率。

（一）融资融券是券商新的利润增长点

1.融资融券业务增加了券商经纪业务的收入

由于证券行业内部的同质化竞争日益激烈，加之证券行业的周期性波动风险，券商的盈利空间不断受到挤压。而融资融券业务可以活跃资本市场，增加市场交易量。因为融资提高了买方的购买能力，融券满足了空方的卖出意愿，无论融资业务还是融券业务最终都要实现证券的买卖，从而扩大市场的交易量，并直接增加券商经纪业务的收入，包括融资利息收入、融券费、手续费等。虽然在短期内融资融券业务对券商的业绩不会有很大贡献，但随着投资者融资、融券需求的增加，规模逐渐增大后，对券商业绩的贡献还是较为可观的。从海外经验来看，参与信用交易的投资者账户对券商的年佣金贡献远高于非信用交易者，因此在经纪业务利润依然是券商总利润来源最重要组成部分的情况下，融资融券业务无疑将成为券商新的利润增长点。［1］

2.融资融券业务增强了券商自营业务的盈利能力

融资融券业务为降低券商自营业务成本和套期保值提供了可能。尤其是融券业务提供了卖空机制，券商依靠自身强大的研究实力支持，能准确判断个股的价值和走势，在市场持续下跌的过程中，可以先卖空股票再于低位平仓补回以获利。

表1 我国融资融券业务的推出历程

（二）融资融券为投资者提供了新的盈利机会

融资融券业务的推出，将满足不同市场主体的投资需求和风险偏好，给投资者带来了新的盈利机会。

1.融资行为使投资者可以在投资中借助杠杆效应放大财富

融资融券具有财务杠杆效应，投资者可以获得超过自有资金一定额度的资金或股票从事交易，人为地扩大了投资者的交易能力，提高了其资金利用率。目前，大部分券商确定的融资保证金比例为不低于60%，当投资者预测证券价格将要上涨，通过提供一定比例担保金就可以向券商借入资金买入证券，到期偿还本息和一定手续费。当证券价格与预期一致并超过所需付的利息和手续费，投资者就可获得比普通交易高得多的额外收益。

2.融券行为使投资者在遭遇熊市时可以做空以回避风险

融资融券不仅可以为投资者提供新的交易工具，而且有利于改变证券市场单边市的情况。在此之前，投资者只有先买进股票然后再高价卖出才能获利。引入融资融券制度后，投资者可以先借入股票卖出，在股价下跌后再买回归还给券商，即给了投资者从下跌预期中获利的可能。投资者完全可以根据自己的预期来选择做多还是做空，增加了市场活跃度。在遭遇熊市时，准确操作的投资者可以融券卖出以回避风险。

（三）适度的融资融券能提高证券市场的稳定性

融资融券可以放大证券供求，增加交易量，放大资金的使用效果，对增强股市流通性和交易活跃性有着明显的作用，可以有效地降低证券市场的流动性风险。融资融券也有助于完善股价形成机制，在一定程度上抑制股市的暴涨暴跌，起到缓冲器的作用。如当市场投机过度导致某一股票暴涨，投资者就可以通过融券沽出此股票，引起其股价下跌；而当某一股票价格过度低估时，投资者则可通过融资买入此股票，促使其股价上扬。

三、融资融券业务的推出将给我国证券业带来新的挑战

（一）券商在融资融券业务中面临的风险

1.券商竞争加剧

融资融券业务实行许可证制度，不是所有的券商都能够获得融资融券的权利，这可能会引起客户在券商之间的转移，给未开展融资融券业务的券商的经纪业务带来一定的影响。由于对单个客户融资业务规模不得超过净资本的1%；对所有客户融资业务规模不得超过净资本的10倍；对单个客户融券业务规模不得超过净资本的1%；对所有客户融券业务规模不得超过净资本的10倍，因此大客户必将向净资本雄厚的券商集中，从而使这些券商占据大部分市场份额。如此一来，资本实力雄厚的创新类券商会强者恒强，证券行业分化和优胜劣汰的趋势不可避免。

2.融资融券对券商风险管理提出了严峻挑战

融资融券业务开展后，券商可能会出于营利的需要，盲目扩张业务规模，引发资金流动性风险。券商开展融资业务的资金为自有或借入资金，而自有资金是有限的，从外部筹集的资金也有时间限制。但给客户的融资资金一般要被长期占用，这无疑会影响到券商周转资金的流动性以及资产负债率等一系列相关的风险控制监管指标。

（二）投资者面临的风险

1.强制平仓风险

融资融券采取逐日盯市制度，如果投资者的担保物价值低于合同约定的最低维持担保比率时，或上市证券价格波动导致担保物价值与其融资融券债务之间的比例低于维持担保比例，且不能按照约定的时间、数量追加担保物时，投资者将面临被券商强制平仓的风险，这样投资者就会失去股价重新上涨挽回损失的机会。［2］

2.杠杆交易风险

融资融券是一把“双刃剑”，它在投资者自有投资规模的基础上提供了一定比例的交易杠杆，在增加收益的同时，也放大了风险。如投资者在将股票作为担保品进行融资时，既要承担原有股票价格变化带来的风险，又要承担新投资股票带来的风险。更为重要的是，融资融券是有成本的，且成本比较高，如目前融资利率为7.86%，融券费率在9%10%之间。如果投资者选时选势都不精准的话，亏损可能会比较严重。

3.标的证券风险

《融资融券交易试点实施细则》规定，融券标的证券品种可以是在交易所上市的股票、证券投资基金、债券及其他证券。沪深证券交易所将按规定确定融券标的证券名单，券商可在交易所公布的融券标的证券范围内进一步选择并相应调整。但在融资融券试点初期，交易所已通过设置不同的折算率来严格控制标的证券的风险。例如，对价格波动相对较小的债券、基金与价格波动相对较大的股票，实行有较大差异的折算率；ST股票、暂停上市股票和权证等高风险品种不宜作为担保品使用，因此在折算率上规定为零（见表2）。投资者向券商借的钱只能用于买股票，按沪深交易所的规定，在试点期间，融资的钱只能在深证成指和上证50指数成份股中选择，即只能在90只股票范围内进行买卖。如果发生融资融券标的证券范围调整、标的证券暂停交易或终止上市等情况，投资者将可能被券商提前了结融资融券交易。［3］

（三）融资融券业务可能会给金融体系的稳定带来一定威胁

融资融券交易是保证金交易，容易给金融市场带来新的风险和问题。如果有关制度设计不当，监管不力，融资融券就有可能会起到助涨助跌的作用。在融资融券交易中，操纵市场所需要的实际资金和证券数量比现金交易下小，故操纵市场将更为容易，市场的投机气氛更浓，这也会加剧股票市场的波动。

表2 可充抵保证金证券品种及折算率7

四、防范风险，促进融资融券业务健康发展的措施

融资融券交易制度能否稳妥、有序、健康地实施，风险控制的有效性至关重要。

（一）券商应增强自身实力，提高对风险的控制能力

证券市场风云变幻、风险迭起，势必要求券商具有完善的风险控制机制和很强的风险处理能力。

1.提高融资能力

向客户融资融券的规模与券商的净资本额有着密切的关系。为了增强竞争力，券商应积极通过发行短期融资券和银行间债券市场筹集短期资金，通过上市、兼并收购、债务融资等方式增加净资本，以提高业务量，吸引优质客户。

2.严格控制客户信用风险

融资融券业务的风险和收益与券商对客户的授信额度、信用状况、违约后抵押证券的价值密切相关。为控制券商开展融资融券业务的风险，就要科学评估客户和抵押证券的信用情况，做到合理授信。券商要对客户的资金实力、资产来源、信用状况等进行严格审查。要建立授信额度的指标体系，根据该指标体系确定客户信用额度，防止信用额度过度膨胀以控制风险。为限制风险承受能力薄弱的投资者参与，要合理规定最低保证金限额，设置进入壁垒。同时也要确定对单个客户贷款的最高限额，防止操纵市场。建立担保品逐日盯市系统和强制平仓制度，对风险账户及时与客户沟通，直至强行平仓。

3.提高对抵押资产的定价能力

提高信用交易中对抵押证券的定价能力是券商吸引客户、增加盈利的重要保障。不同证券的质量和价格波动相差很大，会直接影响融资融券的水平，因此券商必须对抵押证券进行合理的定价分析，根据自身对证券的研究深度来确定折算率，减少因抵押资产贬值引发的风险。

（二）投资者应根据自身的风险承受能力，谨慎参与

投资者在进行融资融券交易前，应当充分了解融资融券的相关业务规则，尤其应关注融资融券标的证券、担保品证券及其折算率等关键信息，做好风险承受的心理准备并掌握相关的风险防范措施，谨慎参与。

1.深入了解各项法规制度和业务风险

投资者在参与融资融券业务之前应充分了解各项制度，如融资融券合同、交易限制、预警平仓、保持担保比例、保证金、保证金比例等制度规定；还应充分了解融资融券业务的风险，评估自己的风险承受能力。因为融资融券交易利用财务杠杆放大了证券投资的盈亏比例，放大的比例与保证金比例和折算率密切相关，即保证金比例越低，折算率越高，融资融券交易的财务杠杆越高，客户在可能获得高收益的同时，可能承受的损失也越大。

2.具备一定的投资经验和抗风险能力

融资融券业务具有专业性强、杠杆高、风险大的特点，要求投资者在参与融资融券交易前，从事证券交易的时间在半年以上，证券投资经验丰富，具备较强的风险承受能力。因此，投资者在从事融资融券业务前，应对自己的风险承受能力进行客观评判，并根据自己的实际情况，适当减少融资融券授信额度申请，或部分使用授信额度以降低风险。［4］投资者还要不断研究市场趋势，慎重选择股票，注重流动性管理，在交易过程中全程监控保证金水平，以保证其不低于所要求的维持保证金比例，及时掌握止损点，尽量避免强制平仓。

（三）完善监管制度，健全金融市场调控机制

监管层应从风险控制角度认真审视融资融券业务试点的各项制度安排，密切关注和研究国际市场动态，论证券商融资融券试点的制度规定，分析研究各国融资融券业务的进展，结合当前形势重新评估融资融券业务试点的风险环节和应对措施。在融资融券初期要适当控制业务规模，时机成熟后再逐步扩大。同时还要逐步完善融资融券交易环境，尽快建立健全融资融券的法律法规体系，通过制订切实有效的措施，包括司法救助和诉讼保护，防止挪用等恶意侵害投资者权益的行为。

［1］ 陈峥嵘.股指期货、融资融券的推出对券商的积极影响［J］.中国证券期货，2008，（6）.

［2］ 深交所投资者教育中心.《深圳证券交易所融资融券交易试点实施细则》解读［N］.上海证券报，2010-01-28（2）.

［3］ 上海证券交易所.融资融券交易试点实施细则［N］.中国证券报，2006-08-21（2）.

［4］ 连建明.投资者怎样进行融资融券？［N］.新民晚报，2010-03-23（4）.