文颐

上市险企陆续发布2023年前10个月原保费收入数据：人身险：中国人保1361亿元，同比增长9.6%；中国平安4380亿元，同比增长6.7%；中国太保2145亿元，同比增长5.8%；中国人寿5979亿元，同比增长4.1%；新华保险1529亿元，同比增长2.6%。财产险：众安在线251亿元，同比增长27%；中国太保1610亿元，同比增长11.7%；中国人保4398亿元，同比增长7.2%；中国平安2494亿元，同比增长1.5%。

10月单月，从同比来看，各人身险公司原保费同比增速分别为：中国平安（-0.1%）>中国人寿（-6.4%）>中国人保（-8.1%）>新华保险（-10.6%）>中国太保（-25.3%）；从环比来看，各人身险公司原保费环比增速分别为：中国平安（+2.7%）>中国人保（-20.1%）>新华保险（-33.5%）>中国太保（-38.3%）>中国人寿（-57.7%）。

数据显示，10月保费继续承压，同比增速自9月连续下滑，主要系大部分客户需求已在前期释放以及公司业务布局阶段性聚焦2024年“开门红”筹备；环比相比9月大幅下滑，主要系9月通常是险企冲刺三季度业绩的重要月份，存量保单基数相较前两个月较大，由此带来的续期保费较高。从新业务来看，10月单月人保人身险业务长险期交新单同比下降72.2%，且自8月以来连续下滑。

10月单月，各财险公司原保费同比增速分别为：众安在线（+12.1%）>中国太保（+10.3%）>中国人保（+3.8%）>中国平安（-0.5%），其中，平安财险保费表现分化可能系非车业务拖累。从细分险种来看，车险方面，人保产险10月单月同比增长6.3%（与9月基本持平），主要系2023年下半年国家和地方新一轮汽车消费政策密集出炉拉动新车消费，部分优惠活动将持续至年底。中国汽车流通协会数据显示，10月当月乘用车零售203.6万辆，同比增长9.9%，环比增长0.7%。非车险方面，人保非车险保费10月单月同比下降3.4%，主要系意外险（-9.8%）、信用险（-36.4%）、农险（-21.5%）拖累。由此可见，10月车险保费继续改善，非车延续分化。

寿险负债端短期继续承压，但华西证券认为，前7月销售数据的优异表现有望对全年NBV形成有力支撑；长期来看，个险渠道及银保渠道的改革成效将逐渐显现，推动负债端延续向好态势。财险方面，鉴于头部财险公司在定价及成本管控能力上优势凸显，以及对细分非车险品种的持续布局，全年来看头部财险公司的承保盈利将表现更优。

近期受监管持续加码叠加前三季度业绩受投资业务拖累低于预期的影响，保险板块回调较多，但后续资本市场政策持续推出有望催化投资者信心回暖，保险板块的强β属性有望受益于权益市场和利率环境持续改善。

根据上市险企披露的2023年10月保费数据，累计原保费同比增速及对应收入排序：中国太保（8%至3755亿元）、中国人保（8%至5759亿元）、中国平安（5%至6874亿元）、中国人寿（4%至5979亿元）和新华保险（3%至1529亿元）。保费表现符合预期，银保“报行合一”调整拖累新单数据，“开门红”上新造势延续。

从寿险来看，当前仍处于预定利率调整后业务消化期，业务数据仍在深度调整中，银保“报行合一”调整影响短期业务数据。2023年10月，寿险当月原保费同比增速排序如下：平安寿险及健康险（0）、中国人寿（-6%）、人保寿险及健康险（-8%）、新华保险（-11%）和太保寿险（-25%），单月保费同比增速依旧多为负值，延续上月趋势持续放缓。

10月，人保寿险的长期首年、趸交和期交首年保费单月同比增速略有下降（长期首年由同比增速-36.1%降至-57.0%，趸交同比增速由-9.6%降至-14.8%），主要系3.5%定价利率的停售提前透支消費者需求，各公司仍在2024年“开门红”和2023年四季度收官工作中寻求平衡，同时10月前后，部分险企为执行“报行合一”关停银保渠道并重新报备产品预计对销售有一定负面影响。

新华保险于10月末推出荣耀鑫享庆典版终身寿险，满足身故保障、资金安全性需求，实现财富传承；于10月27日推出年金产品“惠鑫享”，短交快领、利益确定、最快八年期满，可搭配万能账户，实现财富持续积累。东吴证券预计2023年上市险企NBV同比增速排序分别为：太保（25%）、平安（20%）、国寿（12%）和新华（10%）。

“开门红”上新造势延续，IRR如期回落，竞品收益率仍在下行，低基数效应仍将给2024年1月新单和价值增长带来信心。2023年9月以来，国有大行再度迎来年内第三次存款利率下调，3%定价利率仍存在较强吸引力，预计定价利率下调后新型产品有望扛起销售大旗。10月中旬，金融监管总局向各人身险公司下发《关于强化管理促进人身险业务平稳健康发展的通知》，指出要规范承保管理，不得采取大幅提前收取保费并指定第二年保单生效日的方式进行承保，不得将客户实质为保费的资金存放于其他投资理财类账户，防止出现承保空档。

当前困扰基层“开门红”的因素主要为队伍规模。三季度，银行业保险业数据信息新闻发布会监管提出将抓紧启动个人代理渠道、经纪代理渠道的“报行合一”工作。监管思路一脉相承，核心目的仍是降低行业中长期负债成本，头部公司有望长期受益于竞争环境的改善。

从财险来看，车险增速见底企稳，老三家中太保产险保费增速持续领跑。2023年10月，财险当月原保费同比增速排序如下：众安在线（12%）、太保财险（10%）、人保财险（4%）、平安财险（0）。2023年10月，人保财险车险和非车保费累计同比增速分别为5.5%和9.1%，非车业务占比同比下降1.7个百分点至47.8%。10月人保财险车险保费单月同比增速为6.3%，仍维持增长态势，较上月略有放缓（7-9月单月同比增速为3.3%、5.7%和6.8%）。10月新车销量单月同比增速13.8%（2023年9月为9.5%），增速较上月有一定幅度的提高，低基数效应预计仍将延续至年底。根据应急管理部分析，前三季度全国自然灾害时空分异特征明显，灾情呈现“北重南轻、东重西轻”，直接经济损失3082.9亿元，同比增长47.1%，关注全年非车业务承保盈利的稳定性。

A股上市寿险2023年前10月总保费累计同比增速排序为：人保寿险（+9.9%）>平安寿险（+7.1%）>太保寿险（+5.8%）>中国人寿（+4.1%）>新华保险（+2.6%），累计增速环比均有所收窄（前9月累计同比增速分别为+10.7%、+7.7%、+7.9%、+4.5%、+3.7%）。

边际来看，10月单月总保费同比增速排序为：平安寿险（-1.0%）>中国人寿（-6.4%）>人保寿险（-8.4%）>新华保险（-10.6%）>太保寿险（-25.3%），表现分化明显，主要原因一是银保渠道“报行合一”推进下的网点重新签约与产品定价重新厘定，使得保单增速有一定受阻，尤其是目前正处开门红的核心阶段，影响更为显著。以人保寿险为例，其10月单月长险首年保费中的趸交和期缴分别同比下滑14.8%和80.6%；二是2022年不同的基数因素导致2023年险企间分化明显，例如2022年四季度收官与“开门红”并重的太保寿险2023年单月呈现更高的规模下滑。

压实寿险增长内在基础，监管规范下有望迎更高质量发展。展望未来，人身险行业有望在规范展业的背景下实现高质量发展，根据东海证券的分析，具体有以下三条逻辑：一是代理人经过几年的转型已形成具有较高产能、较高素质的队伍，不断优化的基本法赋予险企更有效的管理能力，现阶段已处于历史规模较低平台期的队伍有望持续正向贡献；二是“报行合一”推动下的产品定价与费用投放更趋合理，带来渠道价值率的稳步提升，进而夯实NBV增长的内在基础；三是不断提升的居民储蓄率与持续下滑的存款利率之间的矛盾仍然存在，保险产品具有天然的稳定回报属性，在市场风险仍然较大的环境下具有显著的竞争优势。

财险增速有所分化，头部险企竞争优势有望持续突出。A股上市财险2023年前10月总保费累计同比增速排序为：太保财险（+11.7%）>人保财险（+7.2%）>平安财险（+1.5%），累计增速环比均有所收窄（前9月累计同比增速分别为+11.8%、+7.5%、+1.8%）。边际来看，10月单月总保费同比增速排序为：太保财险（+10.3%）>人保财险（+3.8%）>平安财险（-0.5%），主要还是来自于非车险业务发展策略分化所致的保费增速差异。

以人保财险来看，10月车险单月增速达6.3%，环比9月的6.8%有一定收窄；非车险方面，责任险、货运险单月分别实现26.6%和12%的较快增长，相较之下农险单月同比下降21.5%，与往年四季度保费增速下滑趋势较为一致；信用保证险延续收缩态势，单月同比下降36.4%；10月末非车险占比同比提升0.8BP至47.8%，业务结构持续优化。我们预计全年财险业务增速将维持稳定，在此基础上头部险企持续推动风险减量，凭借规模效应与优异的定价管理能力，COR管控持续优于行业，马太效应有望持续强化。

寿险负债转型仍在推进，队伍规模下滑幅度边际减弱，产能提升成效显著，应持续关注在稳定规模下的产能爬坡，以及保障意识激活后的需求释放；车险量质齐升逻辑夯实，非车险增长动能强劲、空间广阔，重申财险配置机遇；从投资端来看，权益市场未来展望乐观，长端利率年内低点已现，目前正处于区间震荡，预定利率下调有望缓解利差损风险。保险板块处历史低估值区间，重视板块配置机遇，建议关注拥有明显护城河的大型上市险企。

总体来看，当前保险行业处于负债端数据“真空”和资产端“底部震荡”双期叠加周期。近期，受宏观经济预期变化和各类监管政策收紧对负债端复苏影响的担忧，保险股估值快速回落，但历经近年来行业转型变革，队伍和业务水平已明显优化，头部险企有望引领行业持续走出复苏周期。

10月寿险总保费同比分化，“开门红”降温政策预计对2024年一季度新单影响较小。10月，7家上市险企寿险总保费合计867亿元，同比下降6.3%（同比未含阳光保险），增速较 9月下降1.3个百分点，其中，中国太平同比增长6.3%、中国平安同比下降0.1%、中国人寿同比下降6.4%、中国人保同比下降8.1%、新华保险同比下降10.6%、中国太保同比下降25.3%，上市险企单10月保费环比分化，预计主要受到 2024 年开门红筹备策略以及产品结构分化导致。

2023年前10月，寿险总保费累计同比分别为：中国太平+10.5%、中国人保+9.6%、中国平安+6.7%、中国太保+5.8%、中国人寿+4.1%、新华保险+2.6%。展望未来，2024年“开门红”筹备或受“开门红”降温政策影响有所放缓，但对上市险企影响有限，主要有以下三个原因：

第一，预计提前启动险企已完成部分预收工作，后续不会对该部分进行回溯处理；第二，监管明确禁止大幅提前收取保费、将客户保费存放于其他投资理财类账户等行为，一为保护消费者权益，二为规范行业销售行为，但蓄客、拜访、产说会等营销活动仍可开展；第三，居民资产配置需求长期存在，新定价产品仍具一定的竞争力和吸引力，预计 2024年一季度行业新单仍能实现较好增长。

中国人保人身险板块10月同比承压，全年累计至10月仍保持较高景气度。中国人保人身险板块10月长险首年保费7.7亿元，同比下降54.6%，较10月的-38.5%下降 16.2个百分点，预计主要受需求提前释放以及队伍休整备战2024年业务拖累。前10月长险首年保费581.2亿元，同比增长15.9%，较前9月同比下降2.5个百分点。分拆来看，人保寿险10月趸交保费同比下降14.8%、期交首年保费同比下降80.6%，拖累长险首年保费同比下降57%至6.3亿元；人保健康10月期交首年保费同比下降38.7%，拖累长险首年保费同比下降40.1%至1.4亿元。

2023年10月，上市险企财险保费同比分化，乘用车销量10月同比改善。10月，6家上市险企财险保费收入739亿元、同比为增长3.7%（同比未含阳光保险），较9月3.5%的增速改善0.2个百分点，各家险企10月财险保费同比增速分别为：众安在线+12.1%（9月+2.1%）、太保财险+10.3%（9月+11.2%）、太平财险+7.1%（9月-2.1%）、人保财险+3.8%（9月+6.1%）、平安财险-0.5%（9月-4.1%）。

根据中汽协披露的数据，2023年10月，乘用车销量同比增长11.5%，同比较2023年 9月上升4.8个百分点，环比持平。人保财险10月车险保费同比增长6.3%，增速较9月下降0.5个百分点，保持较好增速。众安在线10月保费为21亿元，同比增长12.1%，月环比下降7.9%，同比增速扩大，前10月累计同比增长27%，仍保持较快增速。

开源证券认为，市场过度担忧“报行合一”对头部险企的影响，可积极关注左侧布局机会。10月中下旬以来，保险板块下跌明显，先后受“开门红”规范政策、三季报净利润偏弱、房企收购等公司传闻和“报行合一”向个险推行等担忧影响，“报行合一”的监管意图在于管控恶性竞争、降低负债成本，与银保和经代渠道不同，个险作为自营排他渠道恶性竞争较少且价值率更高，监管更鼓励个险渠道做大做强。预计后续个险推行“报行合一”的效果与银保渠道费用明显下降（银保降30%）的结果不同，更多是规范法外利益，禁止返佣、黑产等，短期对代理人实际佣金和新单销售影响有限。

从中长期看，规范“开门红”、限制返佣、压降银保和经代成本均利于转型领先的头部险企，依靠产品和服务优势、专业的代理人队伍，头部险企市占率和价值率均有望持续提升。整体来看，“報行合一”对上市头部险企利大于弊。目前，上市险企PEV估值位于较低水位，负债端和资产端中期改善趋势不变。