上半年属于科技股，下半年可能轮到这40家公司

2023-10-03劳伦·R·鲁布林

财经 2023年20期

关键词：巴伦

劳伦·R·鲁布林

華尔街终于找到了自己的“灵丹妙药”，今年人工智能（AI）相关股票大幅上涨。主导人工智能芯片市场的英伟达（NVDA）上涨了200%以上，成为“万亿美元俱乐部”新成员。近日，生物科技公司Recursion Pharmaceuticals获得英伟达5000万美元的投资，用于药物发现的人工智能模型的研发，Recursion Pharmaceuticals股价因此飙升了90%。

今年迄今标普500指数19%的涨幅大部分由七只超大盘科技股贡献，它们将该指数从去年的惨跌中拯救了出来。但股市上的其他股票也有机会，最优秀的基金经理通过人类智能（HI）寻找和发现未来的赢家。

此次《巴伦周刊》年中投资圆桌会邀请到了十位投资专家，其中几位是成长股专家，另几位专门研究价值投资，他们擅长发现拥有优秀管理层、增长潜力但目前被市场忽视的股票。

表1：圆桌会成员

资料来源：《巴伦周刊》。制表：颜斌

《巴伦周刊》：在1月圆桌会上，你属于认为美国经济不会陷入衰退的阵营，和当时的市场共识不一样，目前为止经济衰退还没来，你现在的预测是什么？

艾比·约瑟夫·科恩：我对经济的看法没有太大改变。我认为美国和欧洲的通胀压力将逐渐缓解，经济增长会放缓，但不会滑入衰退。美联储6月暂停了一次加息，很可能会恢复加息，但距离紧缩周期结束更近了。赤字下降，就业和工资上升，后两点尤其重要，因为在美国，消费者保持健康通常会延长经济周期。

虽然经济面前有一堵“忧虑之墙”，但也创造了机会。最担心经济的人是经济学家和投资者，消费者说他们很担心，但如果他们真的担心，就不会在旅游、餐馆和泰勒·斯威夫特（Taylor Swift）演唱会门票上花那么多钱了。迄今为止，市场关于经济衰退的共识一直是错的。到了某个时候，美国经济会陷入衰退，但我预计不会发生在2023年，很有可能也不会发生在2024年。

企业信心最值得密切关注。企业正在招聘，如果它们看不到增长机会，就不会这么做。美国、欧洲和日本的资本支出也在增长。许多企业表示，《通胀削减法案》《芯片法案》《基础设施法案》等推出后，它们正在加大对自身的投资。此外，债务上限僵局已经化解。

《巴伦周刊》：美联储如何将通胀降至2%？

艾比·约瑟夫·科恩：我不确定2%是一个合理的目标。只要通胀走势发生变化，美联储就会有一些喘息空间。此外，核心通胀受到新冠疫情期间和之后造成的一些扭曲——尤其是在住房和汽车市场——需要一段时间才能看到相关数据稳定下来。我们应该记住一点，通胀一直是一个全球性问题，而不是美国独有的问题。各国央行行长应关注通胀走势发生的变化。

艾比·约瑟夫·科恩。图《/ 巴伦周刊》

《巴伦周刊》：那么你目前担心哪些问题？

艾比·约瑟夫·科恩：我担心美联储是否会过度加息，还担心劳动力短缺的问题，美国的移民数量仍在减少，他们在疫情前贡献了60%的劳动力供应增长，而且不仅仅是低端工作，针对训练有素的人才的特殊签证申请减少，处理时间也太长。

我还担心贸易摩擦，以及中国对关键材料出口的限制。《通胀削减法案》的部分目的是增加美国的供应，但这需要几年时间。欧洲也在努力鼓励企业在这些材料方面更加自给自足。还有一件事：我担心最高法院关于学生债务减免的裁决将抑制消费和家庭资产负债表。

表2：艾比·约瑟夫·科恩的选股

资料来源：彭博

《巴伦周刊》：你认为从现在到年底股市会保持上涨势头吗？

艾比·约瑟夫·科恩：我预计股市会保持强劲势头。上半年标普500指数大幅上涨，主要受少数超大盘股的推动，我们不仅要关注指数的价格水平，还要关注表面之下发生的事情。我认为股市宽度会改善，目前一些板块被低估，它们是否会在接下来的六个月里显著上涨？我不确定，但投资者应该着手寻找基本面稳固、被低估的公司。

《巴伦周刊》：你推荐哪些投资？

艾比·约瑟夫·科恩：金融服务板块被低估了。我建议通过交易所交易基金iShares S&P U.S. Banks（BNKS.英国）进行投资，这只ETF在伦敦交易。大多数在美国上市的金融服务类ETF中，信用卡公司等股票占的权重很大，这些股票已经涨了不少。而iShares S&P U.S. Banks中银行的权重更大，摩根大通（JPM）、富国银行（WFC）和花旗集团（C）各占投资组合的7%。

许多银行的股价目前等于或略高于账面价值，而且大多数银行都派发丰厚的股息。iShares S&P U.S. Banks由贝莱德爱尔兰（BlackRock Ireland）管理，资产规模相对较小，约为4亿美元。投资者还可以考虑Financial Select Sector SPDR（XLF）或者iShares U.S. Financial Services（IYG）。

零售股也被低估了。我的选股是塔吉特（TGT），自4月中旬以来，该股已下跌22%，股息率为3.3%，该公司截至2024年1月财年的预期市盈率约为16倍，净资产收益率约为30%。

华纳兄弟探索（WBD）是另一只目前不受欢迎但有机会的股票。该公司对内容进行了大量投资，正在想办法如何利用这些内容获利。该公司目前面临的挑战包括编剧和演员罢工。我推荐这只股票的主要原因是这家合并后的公司在未来有望取得成功。许多人关注的是节省成本，我关注的是该公司是否有可能找到如何成功交付内容的办法。

我在1月推荐了两家日本公司：大金工业（6367.日本）和丰田汽车（7203.日本），我仍然看好这两家公司。但投资者对日本股票的兴趣越来越浓厚，日本股市已经被重新估值，所以我更看好欧洲，那里的股市变化不大，而且欧洲也没有得到投资者足够的关注，所以我这次推荐德国工业制造公司西门子（SIE.德国）。

西门子在产品线和地域多样化方面与时俱进。该公司涉足电气化、自动化和数字化等领域，还生产医疗设备。股息率很高，截至9月的财年为3.5%，预计2024财年为4%，与10年期美国国债收益率相比具有竞争力。

西门子的市盈率约为12倍，市净率为2倍。我预计年营收增长率约为8%，年支出增长率约为4%，因此利润率很健康。该公司正在投资新产品线，以确保现有产品保持竞争力。

《巴伦周刊》：除了股票，还有哪些资产类别被低估了？

艾比·约瑟夫·科恩：我还在房地产和房地产投资信托基金以及固定收益领域看到了机会，过去20年来我从未推荐过固定收益，美国国债和投资级债券都有不错的机会。我还对与环境、社会和治理优先事项相关的股票和固定收益资产很感兴趣，企业正在这些问题上取得进展，投资者对环保投资主题非常感兴趣。

《巴伦周刊》：谢谢。

《巴伦周刊》：今年目前为止科技股表现非常好，但其他股票表现平平。你怎么看下半年经济和市场？

亨利·埃伦博根：正如我们在1月所讨论的那样，美国已经从一个异常低的利率时期（即实际利率为负的时期）过渡到一个更可持续的正利率时期。股市也发生了变化，现在投资者必须在增长和盈利之间找到平衡。与此同时股市也在提醒我们，我们周围的世界是不断变化的，最好的例子就是目前股市对生成式人工智能的关注。随着我们进入下一个市场周期，投资者应该持有既能平衡增长又能盈利的公司，并在投资未来方面做好准备。

股市今年全年累计上涨的可能性很大，但下半年涨势可能不会像上半年那么好，甚至可能下跌。在过去的12个月里，通胀显著改善，美联储现在必须把重点放在把通胀降至接近2%到3%的水平。此外，股市仍需度过一段由美联储限制性利率政策引发的疲软期。一旦美联储将通胀降至接近3%的水平，美国将迎来更正常的周期性经济复苏，股市在这样的环境中会有不错的表现。

亨利·埃伦博根。图《/ 巴伦周刊》

《巴伦周刊》：生成式人工智能热潮席卷了整个世界和市场，投资者应该如何看待人工智能？

亨利·埃伦博根：在过去的20年里，我见证了三大技术变革：网络、移动和云计算。生成式人工智能让我想起了当年的手机，尽管它的影响可能更大。市场最初关注的是因为这项新技术而崛起，或者因新技术获得更强实力的公司，最终，正如我们在移动领域所看到的那样，这项技术的影响遍及整个经济领域。

市场最初关注的是英伟达（NVDA）和微软（MSFT）等公司，但人工智能有可能通过给所有白领员工配备副手或私人助理来提高他们的工作效率。问题是哪些企业能真正受益，能获得竞争优势？就像手机一样，投资者需要了解这项技术，以及它将如何影响他们所投资的业务。

表3：亨利·埃伦博根的选股

资料来源：彭博

《巴伦周刊》：请介绍一下你正在投资的公司。

亨利·埃伦博根：J.B. Hunt Transport Services（JBHT）90%的业务都在市场上处于领先地位，其中多式联运约占业务的一半，专用合同服务业务（DCS）占30%。目前该公司的核心业务有不少坏消息，投资者都知道耐用品的销售很疲软，自2022年下半年以来一直如此。J.B. Hunt的首席执行官已经明确表示，货运业出现了衰退。

但J.B. Hunt的业务极具价值。多式联运（通过多种运输方式运输货物）为客户长距离运输货物节省了成本，比卡车运输便宜20%到30%，该公司是该市场的领头羊，实际上这个服务品类就是该公司发明的。最近，J.B. Hunt加强了与伯灵顿北方铁路公司的合作关系，有望扩大与Hub Group（HUBG）、Knight-Swift Transportation Holdings （KNX）和Schneider National（SNDR）等竞争对手的差异化。我们认为该公司可以提高服务速度，从而获得市场份额并提高利润率。

专用合同服务业务是一项更好的业务，被市场低估了。在货运业低迷时期，该业务营收和营业利润不断增长，客户保留率高达98%，我们估计是其他同类公司的好几倍。我们预计在这次货运业低迷时期，专用合同服务业务会保持良好的表现。J.B. Hunt将证明这是一个周期性较低、增长速度高于市場预期的业务。

J.B.Hunt在技术上投入了大量资金，这在一个大多数竞争对手都负担不起的行业中是相当独特的。从估值的角度来看，大部分坏消息都已反映在股价里，目前股价约为185美元，市盈率为23倍。该公司今年的每股收益将在8美元左右，也就是周期的底部，2024年每股收益为10美元，随着经济的复苏，每股收益将进一步增长。这是一个买入优质公司的好机会，我们认为，未来12个月股价可能涨到200美元至220美元。

我的第二个推荐是Toast（TOST），这是一家处于早期成长阶段的公司，是2021年上市的400多家公司之一，那年上市的公司大多表现不佳，被寄予了过高的期望，许多公司必须专注于在增长和盈利之间找到更好的平衡，Toast就做到了这一点。

Toast正在成为餐饮业销售点和管理系统的行业标准，这个市场比大多数人意识到的要大得多。我们估计，该公司的终端市场——中小型餐厅的年营收超过6000亿美元，在当前经济周期内的增长速度快于GDP（国内生产总值）。Toast在其最成熟的市场拥有超过20%的市场份额，但在全美范围内份额不到10%。

餐饮业及其合作伙伴往往会制定行业标准。例如，在上一代餐饮技术中，仅两家销售点供应商就成功地巩固了65%的市场份额。对Toast来说幸运的是，这两家供应商在过去十年里一直是市场份额的贡献者，因为它们的云转型缓慢，而且无法跟上Toast的商业模式创新——将支付与软件整合在一个平台上。

行业标准化有几个原因。餐饮业的员工流动率很高，餐厅希望雇佣了解产品运作原理的人。此外，餐馆没有IT（信息技术）部门，它们依赖别人。Toast在研发上的投入是其第二大竞争对手的近10倍。与许多订阅业务一样，市场并不了解这种商业模式的潜在经济原理。

随着销售队伍的成熟和网络密度的增强，Toast的盈利能力有望得到提升。未来三年，我们预计Toast的经常性收入复合增长率将达到30%左右，息税折旧及摊销前利润（Ebitda）利润率也将超过20%。该股目前约为22美元，可能会再涨50%到75%。

《巴伦周刊》：去年由于股市遭到抛售，IPO市场陷入停滞，现在股市正在复苏，IPO市场前景如何？

亨利·埃伦博根：如果股市保持积极势头，IPO市场将回归。通常情况下，高质量的公司在新IPO周期开始时上市，这对投资者来说是一个机会。

根据我们的计算，从2020年到2021年，有85家亏损公司的融资估值超过50亿美元。许多公司将很难成为那种能持续发展的公司，它们过早地获得了太多的资金，而且从未学会如何围绕严谨的运营建立一种内部文化。此外，风险投资业务还在追逐人工智能。仅仅因为有机会并不意味着风险/回报有吸引力。

《巴伦周刊》：谢谢。

《巴伦周刊》：标普500指数提前六个月达到了你设定的4300点的年底目标价，你现在的预测是什么？

大卫·吉鲁：经济衰退没有到来、企业盈利保持韧性和人工智能热潮等因素扭转了投资者情绪和科技股的估值。目前的挑战是，标普500的预期市盈率已经上升到19倍，不像之前那么有吸引力了。既然大家似乎都在看多，我们就更看空了，你会在我们的股票推荐中看到这一点。周期性股票和科技股涨幅很大，现在我们更青睐防御性更强的板块，比如医疗保健和公用事业，这些股票被甩在了后面，但估值很有吸引力。

大卫·吉鲁。图《/ 巴伦周刊》

《巴伦周刊》：股市对人工智能产生的兴奋情绪合理吗？

大卫·吉鲁：我们正处于人工智能革命的开始阶段，很多人从互联网搜索的角度看待人工智能，但十年后再看今天会发现，人工智能实际上是为了提高生产力。最好的例子之一就是微软提供的GitHub Copilot产品，它使程序员的生产力提高了55%，随着人工智能的发展，这一数字还会上升。未来微软可能不会像现在这样需要那么多程序员，许多领域都会出现这种变化，真正为企业节省成本。人工智能还可以降低劳动力和服务成本。

《巴伦周刊》：你目前关注哪些公司？

大卫·吉鲁：渤健生物（BIIB）是目前我最关注的公司，根据该公司即将实施的成本削减计划，现有业务组合的净现值可能为每股200美元至250美元，该公司目前股价为285美元，有两款专利有效期很长的畅销产品，但并未得到充分重视。

我们很看好该公司的阿尔茨海默病产品Leqembi，这是第一种在安全减缓患者智力衰退速度方面取得重大进展的药物，能够有效延长患者寿命并提高生活质量，而且有可能通过注射给药。这可能是一个150亿美元至200億美元的类别，Leqembi将获得60%以上的市场份额。渤健生物拥有该药约50%的收益。

表4：大卫·吉鲁的选股

资料来源：彭博

《巴伦周刊》：渤健生物还有哪些产品？

大卫·吉鲁：该公司还有一款治疗抑郁症和产后抑郁症的畅销药物zuranolone，拥有该药物60%的收益，这可能是一个价值数十亿美元的产品。渤健生物有了新的管理团队、新的董事会和强大的资产负债表，可以进行更多并购，也存在被收购的可能性。该股有多种成为赢家的方式，而且下行风险很低。我们给出的两年目标价为420美元，但随着时间的推移，股价可能会高得多。

我们还看好高质量的公用事业公司，与过去十年相比，它们相对于大盘的估值较低。我们的选股是Ameren （AEE），该公司的管理团队非常出色，和监管机构保持了良好的关系，而且所在地区的可再生能源、尤其是风能带来的经济效益相当可观。

我们预计Ameren的利润将以每年6%到8%的速度增长，股息率为3%。该公司的增长速度可能比市场更快，而波动性只有市场的一半。Ameren目前的股价约为83美元，按未来12个月利润计算的市盈率不到18倍，比市场市盈率低5%，股价有望在18个月内涨至100美元。

《巴伦周刊》：你还投资了哪些公用事业公司？

大卫·吉鲁：我之前推荐过Becton Dickinson （BDX），这次再次推荐这家公司。该公司已经剥离了一些低增长业务，并在投资于增长较快的领域。补强收购也在促进增长，其中包括在制药自动化领域进行的更大规模补强收购。Becton的内生性增长率从五年前的5%上升到7%，拥有更好的资本配置和更大的利润扩张潜力，定价能力和偿付能力方面的压力较小。该股市盈率为20倍，随着时间的推移，市盈率可能会升至23倍至25倍。

随着泵需求恢复到2019年的水平，该公司短期内每股收益将增加60美分至80美分，但我们预计2024年-2026年将出现一个泵销售超级周期，在整个行业，这可能会带来10亿美元的增量销售额，而Becton控制着超过三分之二的市场。到2028年，我们预计该公司每股收益将达到20美元，按25倍的市盈率计算，股价将会从260美元涨到500美元。

出于对一些短期因素的考虑，我们非常愿意以低于历史估值的价格买入高质量公司的股票，联合健康集团（UNH）就是其中之一，该公司制定了每股收益每年增长13%至16%的目标，并且一直在实现这一目标。

《巴伦周刊》：成本上升导致该公司股票受到重创，怎样才能扭转局面？

大卫·吉鲁：联合健康面临成本方面的压力，可能会导致盈利低于预期，但好消息是，该公司每年都可以为其业务重新定价，以此应对成本上升带来的压力。从历史数据来看，该公司股票相较大盘往往有10%至15%的溢价，而现在溢价仅为5%。此外，随着时间的推移，该公司的业绩将变得越来越好，到2028年，增长最快、估值最高的业务将占到总利润的近一半，比例高于2016年的23%。随着时间的推移，业务组合的改善会带来更高的市盈率。到了某个时点，股价相较大盘可能会有25%的溢价。

我的最后一个推荐是洲际交易所（ICE），该公司正在争取成功收购Black Knight，如果这笔交易如我们预期般达成，该公司将获得巨大的成本协同效应。此外，自该交易于2022年5月宣布以来围绕该股的不确定性也将消失。

如果交易未能达成，洲际交易所仍拥有良好的资产负债表，该公司还在回购股票。我们希望这笔交易能成功，我们也持有Black Knight的股票。

假设交易完成，2026年洲际交易所的每股收益将达到7.50美元至8美元，市盈率至少达到23倍，按分部加总法计算的话，市盈率应该在25倍至26倍。23倍的市盈率意味着两年半后的股价将达到180美元。如果交易失败，股价可能从目前的114美元涨到160美元左右。

《巴伦周刊》：谢谢。

《巴伦周刊》：你之前对今年通胀和利率前景的预测都是正确的，现在的预测是什么？

索纳尔·德赛：市场在许多方面又回到了原点。10年期美国国债收益率在今年3月和4月大幅下滑后，目前与年初持平。我仍然预计美国经济将在今年下半年展现出韧性。持续被压抑的需求有力地支撑了消费者支出。家庭资产负债表状况依然良好。

财政政策仍然相当宽松，预计未来几年将出现巨额财政赤字。国会预算办公室预计赤字将超过GDP的6%。美联储已开始缩减资产负债表，但新冠疫情期间实施的量化宽松政策带来了大量货币过剩。美联储已经大幅提高了利率，但利率上升带来的影响还没有体现出来。

索纳尔·德赛。图《/ 巴伦周刊》

《巴伦周刊》：美联储似乎也对经济展现出的韧性感到意外。

索纳尔·德赛：可能确实有点意外。通胀的黏性让美联储措手不及，这是经济保持韧性的结果。由于加息幅度非常大，美联储以为通胀会快速下降，这也是今年前几个月股市大幅上涨的原因。但美联储错了，PCE（个人消费支出平减指数）和核心CPI（消费者价格指数）仍分别在4.6%和5.3%左右，远高于美联储2%的目标。降低通胀所需的时间比市场预期的要长，未来加息的次数比过去少，但美联储可能会再加息几次，每次加息25个基点。

简而言之，我和今年初和我一起参加圆桌会议的一些成员的观点仍然不一致。我认为利率将在更长时间内保持高位，此外，如果美聯储从2024年开始降息，降息幅度也不会像市场预期的那么大。

我不同意美联储对长期联邦基金利率的预测。联邦公开市场委员会（Federal Open Market Committee）的预测中值为2.5%，但考虑到当前的通胀水平，这低估了适当的均衡利率或中性利率。我预计均衡利率将接近3.5%至4%，类似于2008年-2009年金融危机前的长期平均水平。我们在金融危机后、新冠疫情前看到的利率是异常的，不是我们将从现在开始看到的利率。

《巴伦周刊》：这对投资者有哪些影响？

索纳尔·德赛：我预计10年期美国国债收益率至少会在4%到4.25%。现在是慢慢扩大固定收益投资组合规模并延长投资期限的绝佳时机。年初的时候，我们推荐的投资期限要短得多，并建议将在未来几个月继续延长。固定收益投资者开始从国债收益率曲线的极短端获得收益，这很有吸引力。在进入下半年之际，是时候开始锁定较长期国债的收益率了。

我这次仍推荐1月推荐的一些投资。今年上半年出现了许多意外，下半年形势应该会更好一些。我建议通过Franklin High Yield Tax-Free Income（FHYVX）投资高收益市政债。价差并没有像我预期的那样被压缩，基本面依然稳固，技术条件也有了很大改善。投资者可以通过Franklin Income （FRIAX）投资优质债券和美国国债以及高收益公司债。

二季度投资级债券的风险情绪有所改善，在较短期限内，投资者持有高质量、流动性更强的部分仍能获得回报。iShares 1-5 Year Investment Grade Corporate Bond（IGSB）的收益率在5.5%至6.0%左右，SEI Intermediate Duration Credit（SIDCX）的收益率超过5%。

表5：索纳尔·德赛推荐的投资

資料来源：彭博

《巴伦周刊》：你推荐的新兴市场债券基金Eaton Vance Emerging Markets Debt Opportunities（EADOX）上半年表现不错，下半年呢？

索纳尔·德赛：我对新兴市场债券仍持乐观态度，因为这些经济体正处于或接近紧缩周期的尾声。高收益的新兴市场主权债券尤其有吸引力。这次再次推荐的还包括Clarion Partners Real Estate Income（CPREX）和通胀保值债券（TIPS）。

《巴伦周刊》：投资者应该关注哪些他们可能没有想到的问题？

索纳尔·德赛：英国异常顽固的通胀值得警惕，如果更多国家出现这个问题会发生什么？我预计通胀会很顽固，尤其是今年的核心通胀，英国的通胀率折合成年率已经达到7.9%。如果到目前为止加息都不足以降低通胀，是否需要一场严重的经济衰退才能做到？这不是我的基本预期，但我们应该思考一下这个问题。

《巴伦周刊》：谢谢。

《巴伦周刊》：今年上半年股市表现不错，你怎么看下半年的走势？

威廉·普里斯特：前六个月股市表现非常好，可以说是前所未见。截至6月30日，标普500指数上涨约17%，等权重的标准普尔指数仅上涨约7%。通常当股市大幅上涨时，大部分股票也会上涨，今年上半年指数80%的回报由区区七只股票推动，这些股票都与生成式人工智能有关。

从地缘政治的角度来看，今年下半年充满了危险。我们不知道俄乌冲突将如何结束，中美关系持续紧张，美国自己的政治体制也很混乱。我预计全球经济增长将放缓，我认为不会陷入衰退，但增长速度会很慢。美联储、欧洲央行和英国央行都已暗示未来几个月将进一步加息，加息幅度不会很大，但利率会继续上升。就业市场可能会略微走软。

威廉·普里斯特。图《/ 巴伦周刊》

《巴伦周刊》：你认为股市已经触及年内高点了吗？

威廉·普里斯特：也许是的，今年下半年等权重的标普指数可能会上涨，但按市值加权的标普500指数可能持平或下跌。

个股方面，空客（AIR.法国）是一家我们很看好的公司，我在1月推荐了这只股票，现在认为还有更多上涨空间。空客是世界上最大的航空航天/国防公司之一，预计2023年营收将达到640亿欧元（713亿美元）。其民用飞机业务是全球最大的，也是欧洲第二大防务公司，还是太空和直升机市场的主要参与者。空客目前的价格约为每股130欧元，未来现金流价值约为每股145欧元。我们预计今年空客的每股收益为5.50欧元，2024年为7欧元，2025年达到8.50欧元。

表6：威廉·普里斯特的选股

资料来源：彭博

《巴伦周刊》：你还推荐哪些公司？

威廉·普里斯特：Arista Networks（ANET）是云数据中心网络领域的领头羊，该公司与微软和Meta有合作，并从思科系统和Juniper Networks那里夺取了市场份额。Arista可以从超大规模资本支出的增长中受益，随着人工智能的发展，数据中心支出将出现爆炸式增长，我们预计会有一个很大的升级周期。向边缘计算的转变需要将较小的边缘数据中心连接在一起，这对Arista来说是一个利好。自由现金流可能从今年的每股约6美元增长到2025年的每股10美元。我们估算的市盈率为25倍，这意味着未来股价将达到250美元。

下一个推荐是生物制药公司阿斯利康（AZN），股价目前约为72美元。阿斯利康开发肿瘤、心血管、肾脏和代谢治疗药物，较少涉及免疫学和罕见疾病。产品线包含新型分子实体、下一代平台疗法、靶向药物等。我们预计该公司的市场份额会增加，抗体-药物结合物datopotamab deruxtecan正在测试用于治疗非小细胞肺癌和其他肿瘤，可能成为一个大赢家。

我们预计阿斯利康2023年每股收益为4.20美元，2024年为4.85美元，2025年为5.50美元。股价有望涨到90美元左右，即大约25%的上涨空间。

我还推荐法国巴黎银行（BNP.法国），这是一只更具争议性的股票。法国巴黎银行是欧洲最大的银行之一，多年来现金流一直很稳定，有形账面价值也在增长。虽然面临一些宏观经济和政治上的不利因素，但该行依然实现了增长。该行于2022年出售了其零售和商业业务，事后看来，出售Bank of the West的时机非常好。法国巴黎银行获得了很高的估值，并打算在通过股息向股东返还现金后，将资金投入到更具成长性的业务中。法国巴黎银行在欧洲的市场份额有所增加。

我们预计法国巴黎银行今年的每股收益为8.50欧元，明年为9.50欧元，2025年为10.50欧元。到2025年，其账面价值可能从2022年底的每股79欧元升至逾100欧元。该股股息率为7%。

我之前推荐过安森美半导体（ON），该公司为汽车和工业公司提供电源和传感器解决方案。在新管理层的带领下，该公司经历了一场转型。安森美在碳化硅领域拥有强大的市场地位，碳化硅是电动汽车的关键部件。虽然碳化硅的启动成本目前正在损害毛利率，但启动成本的降低将在某个时候成为一股推动力，可能是在2024年。目前的自由现金流约为每股3美元，到2025年，这一数字可能会增加一倍以上，达到7美元，并在2027年攀升至11美元。以20倍的市盈率计算，股价可能达到140美元，目前股价约为92美元。

《巴伦周刊》：谢谢。

《巴伦周刊》：你怎么看下半年经济和市场的走势？

斯科特·布莱克：虽然美联储的加息来得较晚，但它的工作取得了相当不错的进展，而且还没有结束。目前通胀仍比美联储2%的目标高很多，我预计今年还会有一两次加息。此外，我认为经济不会出现衰退，因为失业率仍然非常低，只有3.7%，只要人们在工作，他们就有钱花。我预计今年的经济增长率将在1%到1.3%，明年的增长率可能也在这个水平。

斯科特·布莱克。图《/ 巴伦周刊》

《巴伦周刊》：股市呢？

斯科特·布莱克：我认为投资者的看涨情绪过高，分析师预计标普500成分股公司今年的每股收益为218.22美元，增长10.8%，我认为达不到，如果名义GDP增长率为6%，即实际增长率为1%，通胀率为4%或5%，那么很难看出每股收益如何能增长10.8%。营业利润率已经在2021年二季度达到13.54%的峰值，在那之后下降了190个基点，我认为不会出现大幅复苏。

我用来预测盈利的模式是自己建立的，我预计今年标普500指数成分股的每股收益在210美元到212美元。按212美元和最近收盘价4381.85点来计算，大盘市盈率为20.7倍，相对于经济和企业盈利，大盘被高估了。纳斯达克综合指数也是如此，其市盈率为31.5倍，罗素2000指数的市盈率为29.6倍。我不认为股市会上涨，除非它继续受到流动性的驱动。

6月22日，苹果、微软、亚马逊、Alphabet和英伟达在纳斯达克指数中的权重达到46.9%，在标普500指数中的权重为24.2%。今年蘋果股价上涨了44%，但预计在截至9月的财年中盈利将下降2%。微软的市盈率为35倍，该公司预计营收和利润将分别增长6%和5%。英伟达上涨了194%，但该公司今年的增长非常惊人。股市的上涨仅限于少数几只股票，罗素1000价值指数仅上涨2.9%，罗素2000价值指数持平。

表7：斯科特·布莱克的选股

资料来源：彭博

《巴伦周刊》：其他股票会赶上目前的赢家吗？

斯科特·布莱克：我不这么认为。过去五年，罗素1000成长指数的年复合涨幅为14.5%。罗素2000价值指数为2.6%，罗素2500价值指数复合涨幅为4.4%。资金都流向了大盘股，市场上最大的几只股票存在大量投机行为，我说不好今年底股市是涨还是跌，但单纯从估值来看，股市已经涨得过于超前了。人工智能是7月的热门话题，这对Jabil（JBL）等我们投资的一些股票是一个间接的利好。

《巴伦周刊》：你目前还看好哪些股票？

斯科特·布莱克：Eagle Materials（EXP）生产水泥、混凝土和集料、石膏和墙板，近期股价为173.95美元。该公司有3540万股流通股，市值为61.5亿美元，年度股息为每股1美元，股息率为0.6%。在截至2024年3月的财年中，营收有望达到22亿美元左右，其中50%来自基础设施，25%来自非住宅建筑，25%来自住宅建筑。Eagle的主要市场在加利福尼亚、得克萨斯和中西部。

我预计2024财年每股收益为13.45美元，较去年的12.46美元增长约8%，这意味着市盈率约为13倍。预估净资产收益率约为34.6%。该公司的信用评级为BBB，净负债与权益比率为0.9倍，但该公司创造了大量现金，在截至3月31日的财年中，自由现金流总计4.32亿美元，净利润为4.61亿美元。去年，该公司创造了4.43亿美元的自由现金和3.74亿美元的净利润，这家公司是一个赚钱机器。自2019年三季度以来，该公司的营收和利润每个季度都在增长。

下一个推荐是Ituran Location & Control（ITRN），该公司由两兄弟经营，他们拥有公司约20%的股份。Ituran专门从事远程信息处理服务，该公司最大的业务是被盗车辆回收，在汽车中植入GPS设备，如果车辆被偷可以被追踪到。Ituran还管理企业和卡车公司的车队，并提供基于应用程序的汽车服务。

该公司在全球拥有211万用户，每年用户收入的75%是经常性收入。今年一季度，该公司增加了4.9万用户，去年增加了19.1万。最大的市场是以色列，拥有73.8万客户。巴西排名第二，拥有55.8万客户。Ituran在阿根廷和墨西哥也有业务，今年将进军拥有2.5亿辆注册汽车的印度。该公司的客户是汽车租赁公司和汽车制造商，并与汽车保险公司合作。在一个特定的市场扩张并不需要花费公司太多的钱。可变成本结构很有吸引力。

该公司股价约为每股24美元，市值为4.87亿美元，股息率为2.5%，每股净现金为1.20美元。我们预计今年营收将增长10%，达到3.22亿美元。去年毛利率约为47%，目前正在实施利润率改善计划。假设利润率为47.2%，利润将达到6680万美元，假设利润率为47.5%，利润将达到6780万美元，以这一区间的中点计算，每股收益为2.40美元，市盈率为10倍，剔除现金的市盈率为9.5倍。预计今年的净资产收益率在31%左右。

此外该公司还有一项隐藏资产。Ituran拥有私人公司Bringg 17.2%的股份，这是一项在美国、欧洲和以色列运营的“最后一英里”送货服务。Ituran入股Bringg的投资额为70万美元，在最新一轮融资中，Bringg的估值约为10亿美元，因此，Bringg这部分股份的隐藏价值总计约为1.7亿美元，折合每股6.44美元（除税后）。

《巴伦周刊》：谢谢。

《巴伦周刊》：上半年你的投资业绩怎么样？

托德·阿尔斯滕：上半年非常好，我们仍看好在1月圆桌会上分享过的所有股票：迪尔（DE）、Salesforce （CRM）、应用材料（AMAT）、Ball （BALL）、Sherwin-Williams （SHW）和Sysco （SYY）。今年1月我们对标普500指数的年底目标价为4300点，当时市盈率约为17倍，当时我们认为经济软着陆的概率超过60%，并认为通胀会下降。

托德·阿尔斯滕。图《/ 巴伦周刊》

《巴伦周刊》：现在标普500指数已经超过了你的目标价，你打算上调目标价吗？还是建议卖出？

托德·阿尔斯滕：我们上调了一些股票的目标价，个股仍有很大的机会。总体而言，下半年股市可能会更为平缓。标普500指数年底能达到4400点左右吗？有可能。

美国经济很有可能在四季度出现轻度衰退，或者程度更严重的衰退，这其中有很多原因。美联储仍在从金融体系中抽离流动性，此外，收益率曲线继续倒挂，地区性银行可能面临更多挑战。好消息是，政府仍在投入大量资金，消费者也相对强劲。我们仍认为美联储可能会在2024年降息，幅度可能达到200个基点或更多。长期而言我们是看涨的，因为美国有很多创新。

表8：托德·阿尔斯滕的选股

資料来源：彭博

《巴伦周刊》：你目前在买哪些股票？

托德·阿尔斯滕：我有三个推荐，都是拥有持久特许经营权和足够现金流以抵御经济逆风的公司，它们在创新，也有很好的估值支持。

甲骨文（ORCL）上半年表现不错，其业绩开始进入一个上升期。目前股价为118美元，市盈率为21倍，我们设定三年目标价为153美元，是每股自由现金流的22倍左右。

一些人认为甲骨文的业务缺乏增长力，但我们看到了三大增长动力。首先是客户从本地软件许可证稳步过渡到云交付的软件即服务（SaaS）。其次，甲骨文云基础设施（Oracle Cloud Infrastructure，简称OCI）表现不错。最后，甲骨文仍然拥有稳定的能产生现金的数据库业务。在未来三年内，这三个动力都可以推动营收加速增长，利润率可能会从42%扩大到45%。

Adobe（ADBE）上半年表现也不错，但上涨才刚刚开始。

该股近期股价为489美元，我们设定的三年目标价是800美元，按2027财年预期利润计算的市盈率为28倍。2026年的营收预计在298亿美元左右，比市场普遍预期高出30亿美元。

Adobe带来了一个估值有吸引力、参与人工智能驱动的盈利的机会。Adobe Firefly生成式人工智能在公司产品中的盈利潜力，再加上对公司数字体验产品需求的长期复苏，可能会在三年内推动营收每年增长10亿美元。Adobe拥有庞大的用户基础，据估计，全球有超过7亿人使用Adobe的产品套件。该公司的护城河正在扩张。

去年，Adobe数字媒体业务的增长放缓至12%，随着该公司开始为其人工智能产品和功能集定价，增长率可能会重新加速到15%左右。Adobe的估值与微软相同，但增长速度更快，微软必须将年营收的13%投入到这项业务中，而对于Adobe来说这个比例在2%到3%之间。

我的第三个推荐是芝加哥商品交易所集团（CME），最大的期货交易公司，市盈率为21倍，为十年来最低，一年前市盈率为26倍。该公司80%的营收与交易挂钩，在波动性高的时候赚了很多钱，未来还会有很多波动性，尤其是利率方面。一季度，利率期货交易贡献了约35%的营收。

芝加哥商品交易所目前股价为179美元，我们设定的三年目标是230美元。该公司派发季度股息和年度可变股息，去年股息共计每股8.5美元，股息率接近5%。我们预计三年后每股收益将达到10美元左右。

《巴伦周刊》：谢谢。

《巴伦周刊》：你一直看空经济和市场，目前还持此看法吗？

鲁帕尔·J·班萨利：认为美联储已经完成加息的想法是错的，美联储还有很多工作要做，不仅要降低通胀，还要降低通胀预期，还要在不引发硬着陆或造成市场重大混乱的情况下缩减资产负债表。我们已经目睹了快速加息对美国地区银行业的影响，别忘了，倒闭的银行曾是股市上的宠儿，拥有高增长率和高净资产收益率，直到它们失去了这一切。投资者没有意识到为实现高增长率和收益率回报所承担的风险，评估风险是赚钱和避免损失的关键，但投资者总是专注于什么不会出问题，而忽略了什么会出问题。

追踪 KBW Nasdaq Regional Banking指数的基金今年上半年下跌了24%，下一个下跌的就是整体股市，我认为目前存在风险被错误定价的问题，10年期美国国债收益率正接近4%，股票风险溢价应至少比这高出300个基点，以弥补更高的风险，这意味着标普500指数收益率为7%，市盈率为14.28倍。

鲁帕尔·J·班萨利。图《/ 巴伦周刊》

《巴伦周刊》：为什么股市还没有下跌？

鲁帕尔·J·班萨利：在《通胀削减法案》的支持下，美国消费者一直非常强劲。当这一刺激措施带来的影响逐渐消退，消费者信心就会开始下降，他们在疫情期间的储蓄会减少，虽然经济衰退被推迟了，但仍然会到来。我预计2024年将出现经济衰退，但也不排除在2023年底到来的可能性。股市一直保持坚挺是因为还没有出现经济衰退的迹象。

经济衰退通常会导致企业盈利以两位数的速度下降，因此，如果标普500指数的每股收益从市场普遍预计的220美元降至200美元，那么按照14.28倍的市盈率计算，该指数的点位在2856点。投资者无法想象如此低的市盈率和点位，因为十多年来我们一直处在一个利率极低的环境里。我仍然看空美国股市，尤其是成长型股票，罗素1000成长指数今年迄今29%的涨幅似乎有些过头。

表9：魯帕尔·J·班萨利的选股

资料来源：彭博

《巴伦周刊》：这次你推荐哪些投资？

鲁帕尔·J·班萨利：我看到了价值股带来的机会，但主要是在国际股市和新兴市场，巴西尤其具有吸引力，因为该国实际利率为正，这意味着利率高于通胀率，因此有几百个基点的降息空间。

我看好Itaú Unibanco Holding（ITUB），这是一家占主导地位的多元化巴西银行特许经营公司，在年轻的新任首席执行官的领导下，该公司正在进行转型。该公司首席执行官于2021年2月上任，正在实施iVarejo 2030计划，这是一项旨在降低成本、加快产品推出、改善客户体验的数字和文化变革计划。Itaú按2023年预期利润计算的市盈率为8倍，水平较为合理，股息率为5%。

我还在寻找既能抵御衰退又能长期增长的股票，比如法国轮胎公司米其林（ML.法国）。全球市场对SUV的偏好（SUV需要更大尺寸的轮胎）以及向电动汽车的加速过渡，在产品结构转变方面对米其林有利，因为这些细分市场能带来更高的利润率。全球大宗商品的繁荣对米其林来说也是一个间接利好。虽然前景向好，但该股今年预期市盈率仅为9倍，股息率为4.6%。

《巴伦周刊》：谢谢。

《巴伦周刊》：你怎么看接下来经济和市场的走势？

马里奥·加贝利：国际货币基金组织（IMF）预计，明年全球经济规模将达到110万亿美元，美国占其中的25%，中国约占20%，欧洲占17%，日本占4.1%。在美国，消费占GDP的70%，美国消费者的表现还不错，截至3月底，消费者债务超过17万亿美元。

美国经济中的消费领域存在被压抑的需求，包括被压抑的巨大汽车需求。工业方面，产量正在上升，但库存仍在减少。还有被压抑的住房需求。《通胀削减法案》和《基础设施投资和就业法按》等都为工业部门提供了支持。我预计经济会继续缓慢增长。

美联储主席鲍威尔还有很多工作要做，他必须加息，我们预计7月会议上会再次加息，他必须减少总需求，这是一项艰巨的任务，而财政政策正在刺激总需求。他正在以每月950亿美元的规模缩表。他还必须保持和市场的沟通，鲍威尔一直说利率将在更长时间内保持在更高的水平。

马里奥·加贝利。图《/ 巴伦周刊》

《巴伦周刊》：然而投资者不相信他说的话。

马里奥·加贝利：确实是这样，但他们会相信的。标普500指数可能在今年下半年回落至4000点，这意味着10%的跌幅。我们必须密切关注私人信贷和影子银行领域可能出现的问题，以及一些可能导致企业破产的误判。

此外，我预计中国经济将意外上行，这将给全球经济带来提振。

表10：马里奥·加贝利的选股

资料来源：彭博

《巴伦周刊》：你这次推荐哪些股票？

马里奥·加贝利：首先，我再次推荐Liberty Braves Group（BATRA）这家公司。Liberty Braves拥有6200万股流通股，目前股价为40美元，市值为24亿美元。每天都有人试图收购体育特许经营权，有很多钱在追逐球队，而球队的供应是有限的。

此外，我还看好农业领域的机会。我这次推荐CNH Industrial（CNHI），该股目前价格约为14美元，有13亿股流通股。Exor拥有该公司27%的股份和42%的投票权。虽然农民的现金收入将从5.59亿美元降至5.2亿美元，但总的来说他们的收益不错，这对CNH这样的农业设备公司来说是个好消息。该公司明年的每股收益可能达到1.80美元，股价有望涨至20美元。

然后是航空航天领域，该领域对设备的需求非常大，这一点在巴黎航展上可以了解到，也可以从旅行需求中看出。我们计算得出，目前的商用飞机机队大约为22230架，主要是波音和空客的飞机，我没有把中国的飞机计入其中。未来20年将有约1.6万至1.7万架飞机退役，我们认为未来20年需要制造大约4万架新飞机，未来两年产量将大幅增加，这对商用航空供应商来说是一大利好，包括我之前推荐过的Textron（TXT）和Crane（CR）。

Textron目前股价约为68美元，拥有2.02亿股流通股，净债务约为17.5亿美元，明年每股收益可能接近6美元。除其他产品外，该公司还生产商务机Citation Latitude和Longitude，并拥有制造商用和军用飞机的贝尔公司（Bell），后者获得了替换“黑鹰”直升机的合同。这是一家好公司，有良好的管理和良好的资产负债表。

Crane目前股价为88美元，流通股数量为5670万股，该公司明年每股收益可达4.25美元。今年1月我在股价在104美元时推荐了Crane，该公司的运营情况非常好，这次我继续推荐它。

在汽车领域，我推荐Genuine Parts （GPC），该股目前股价为165美元，拥有1.4亿股流通股，净债务约为27亿美元，每年派发每股3.80美元的股息。该公司明年营收将达到240亿美元，每股收益接近10美元。预期市盈率为16倍，是一家管理得非常好的公司。

这次的一个新推荐是Mueller Industries（MLI），目前股价约为85美元，拥有5600万股流通股。到今年底，该公司的现金总额将达到近10亿美元，我预计今年每股收益在9美元左右。这家公司生产铜管和铜管配件，几年前我开始关注。该股市盈率仅为9倍，此外，利率上升对于该公司持有的大量现金是一个利好。

电视台運营商Tegna（TGNA）近期股价为16美元，我认为这是一个很好的投资机会。该公司拥有大约2亿股流通股，一直在回购股票，净债务约为27亿美元，这个数字会下降。我喜欢该公司的管理层和现金流。此外，政治候选人明年将在广告上投入大量资金，像Tegna这样的传统广播公司将从中受益。我们预计该股将上涨50%。

《巴伦周刊》：你在1月推荐的派拉蒙环球（PARA）有什么最新进展吗？今年这只股票表现不太好。

马里奥·加贝利：该公司削减了股息，我认为这是公司领导层做出的正确决定。该股目前股价为19美元，市值为110亿美元，净债务为137亿美元，但在卖出一些资产后债务将下降。派拉蒙的股票非常便宜，该公司拥有大量内容资产。我们投资的大部分是有投票权的股票，该公司无投票权股票的价格约为16美元，未来四年可能会上涨两倍。

《巴伦周刊》：谢谢。

《巴伦周刊》：你怎么看接下来经济和市场的走势？

梅丽尔·威特默：我不太关注宏观，但很关注股票估值和利率。自今年初以来，股市已经大幅上涨，利率也是如此，现在很难找到合适的估值。企业分拆的情况减少了，现在是进行“特殊情况”投资的困难时期，没有太多逢低买入的机会。

我这次想介绍两只股票。Onex （ONEX. 加拿大）是一家在多伦多证券交易所上市的资产管理公司，拥有约8100万股流通股，股价为73.20加元（合55.53美元），该公司管理510亿美元的资产，大约一半的资产是私人股本，一半是信贷。私募股权领域的融资现在很困难，Onex也不例外。该公司为其最新基金筹集了约5亿美元，随后暂停了融资。

Onex有吸引力的一个地方在于，除了基金，该公司还有大量投资，总计78亿美元，其中约2.2亿美元是应计奖励费。截至3月31日，Onex投资的每股价值为130加元，目前股价较这一价格有44%的折让。该公司资产负债表上没有债务。

梅丽尔·威特默。图《/ 巴伦周刊》

《巴伦周刊》：第二只选股是什么？

梅丽尔·威特默：去年我推荐了Sylvamo（SLVM），这只股票表现不错，但波动性较大，最近回落到40美元左右后，我认为它被低估了。Sylvamo生产无涂层免费纸，主要用于复印纸和信封，该公司拥有一些世界上最好、成本最低的资产，而且经营良好，其工厂主要位于美国、巴西和欧洲。

Sylvamo的业绩指引显示，今年Ebitda将达到7.2亿至7.7亿美元。今年早些时候由于一些进口产品涌入市场，该公司曾下调了这一数字，但目前市场已经正常化。我对每股收益的预期为9美元，这意味着Sylvamo的市盈率为4.4倍，该公司资产负债表的杠杆率相对较低，盈利有望持续增长。当我以6亿美元的Ebitda做压力测试时，每股收益仍能达到6美元，市盈率为6.7倍。