张永辉 宋美霖 陈 亮 金 鑫 邵 洋

一、引言

当前，我国已进入全面建设社会主义现代化国家、向第二个百年奋斗目标进军的新发展阶段，经济由高速增长转向高质量发展。为应对新发展阶段经济社会发展面临的巨大的新机遇和挑战，2023 年10 月召开的中央金融工作会议强调：“始终保持货币政策的稳健性，更加注重做好跨周期和逆周期调节，充实货币政策工具箱。”货币政策传导作为影响货币政策实施效果的重要环节，其畅通与否对中央银行调控实体经济的效果有着至关重要的影响。

货币政策实施的区域差异效应影响货币政策传导效果，一直以来是政策制定者和学术界关注的热点话题。货币政策调控的区域差异效应源于区域发展不平衡，造成货币政策调控在区域层面的效应分化。当前，我国经济正处于由高速增长转向高质量发展阶段，货币政策调控要综合施策，支持区域经济实现协同发展。特别是针对欠发达地区，货币政策调控如何有效发挥总量和结构的双重作用，畅通经济金融良性循环，成为新形势下亟待解决的关键问题。因此，本文重点分析量化货币政策传导中区域差异效果，厘清货币政策调控中区域融资分布不均衡的内在原因，探究欠发达地区有效提升货币政策传导效果的途径。

与以往文献相比，本文可能的边际贡献在于：从欠发达地区入手，将研究视角聚焦于我国货币政策传导的区域差异，从货币政策的信贷传导、利率传导、结构性货币政策传导三个维度研究欠发达地区货币政策传导机制，为欠发达地区继续实施精准有效的货币政策提供参考。与以往研究不同，本文划分欠发达地区与发达地区时，既未使用GDP 增长率等单一指标作为划分依据，也未使用简单的东、中、西部地理划分，而是基于近5年的人均国内生产总值将29 个省（市、自治区）划分为欠发达地区和发达地区。

二、文献综述

关于货币政策传导的研究一直以来都是宏观经济学研究重点，其有助于政策制定者根据实际情况制定对应的货币政策，从而促进宏观经济的稳定发展。国内外学者基于这一思考展开了多方位的研究。

（一）货币政策传导有效性相关研究

从研究视角维度看，一部分学者从分析政策最终效果展开研究，另一部分学者从政策实现的时滞性切入研究。货币政策有效性的直接研究主要是比对一个国家或地区的货币供应量与该地制定的货币政策最终实现情况。受历史、地域、社会形态等因素的影响，不同地区制定实施类似的货币政策，其效果可能存在显著差异（Rafiq和Mallick，2008）。Hristov 等（2014）运用面板VAR 方法研究得知，欧元区成员国在2008 年金融危机暴发前货币政策利率渠道总体有效，但危机暴发之后利率传导机制被显著扭曲。关于货币政策产生效果的时滞性研究有助于政府针对政策效果改变政策，从而推动经济得到有效发展。肖卫国和刘杰（2013）基于对各货币政策工具的产出时滞性进行测度，提出应当结合当前货币政策目标选择合适的货币政策工具。

针对我国货币政策有效性问题，学者们从信贷渠道、利率渠道和结构性货币政策渠道等角度进行了有益探索。一方面，部分学者指出我国市场经济体系不发达，利率等还没有完全放开，金融市场开放的深度和广度不足，信贷传导机制对我国经济的影响显著，因而信贷渠道是我国货币政策传导的主要渠道（周英章和蒋振声，2002；盛松成和吴培新，2008；Koivu，2009；郑挺国和王霞，2011；庄子罐等，2016）。另一方面，也有部分学者认为利率渠道是货币政策传导机制的主要渠道，利率传导效果优于信贷传导（Ramírez，2004；李琼和王志伟，2006；Iddrisu 和Alagidede，2020）。李宏瑾等（2015）运用 DSGE 模型分析指出，放开存款利率后我国货币政策有效性会显著提高，利率渠道将更为通畅。此外，还有部分学者认为结构性货币政策渠道能够立足我国经济发展实际进行有效调控（隋建利等，2021；朱民和彭道菊，2022）。2018 年至今，中国人民银行通过结构性货币政策渠道，大力支持普惠金融、绿色发展、科技创新等国民经济重点领域和薄弱环节，逐步构建了适合中国国情的政策工具体系（殷兴山等，2020）。

（二）货币政策传导区域异质性相关研究

国外学者基于各国实施货币政策的效果，证实货币政策传导存在显著的区域异质性（Clausen 和Hayo，2006；Fielding 和Shields，2006）。Anagnostou和Papadamou（2016）研究测度欧洲央行货币政策传导对欧元区的异质性差异，结果显示利率渠道的传导对经济活动的影响尤为突出。Pizzuto（2020）认为货币政策收紧导致了区域经济持续下降，区域间不对称效应被空间溢出效应放大。

对于货币政策传导的异质性研究，我国开始的时间相对较晚。通过研究发现，我国的货币政策也存在显著的区域异质性。张辉和王征（2013）认为企业结构差异、政府行为差异和金融结构差异是影响货币政策区域不对称性的三个重要因素。李文韬（2021）通过分析利率、信贷、汇率、股票市场和房地产市场等货币政策传导变量对我国八大综合经济区经济增长和物价的影响发现，我国货币政策传导存在明显的区域非对称效应。李文乐（2021）的研究表明我国东、中、西部地区存在货币政策区域差异效应。

三、理论分析与研究假设

（一）欠发达地区货币政策的信贷传导

信贷传导是货币政策通过影响信贷市场，进而对实体经济产生影响的过程。Bernanke 和Gertler（1995）指出，银行信贷传导机制是货币政策传导的重要渠道之一。当货币政策宽松时，央行通过降低利率或放松准备金要求来刺激银行系统的信贷供给，信贷供给的增加促进企业和个人的投资与消费，进而刺激经济增长。针对欠发达地区，康立和曹湃（2018）以湖北省恩施土家族苗族自治州为例，研究发现欠发达地区货币政策传导的信贷渠道基本有效，信贷供给促进欠发达地区经济增长。陈忱等（2023）的研究表明，我国货币政策传导信贷渠道存在区域异质性。究其原因，欠发达地区信贷资源相对紧缺，产业转型升级较慢，信贷资源使用效率不高，一定程度上限制了货币政策信贷传导（战明华等，2023）。一方面，信贷资源多集中于发达地区，欠发达地区信贷资源相对紧缺，金融发展水平相对较低，产业升级进程相对较慢（刘颜等，2019）。另一方面，欠发达地区产能过剩，产业结构调整滞后，市场化程度较低，信贷资源使用效率低于发达地区（易信和刘凤良，2015）。这些因素交织作用，导致欠发达地区信贷供给对经济增长的拉动效果较弱。

基于上述分析，本文提出如下研究假设H1。

H1：总量货币政策调控的信贷渠道对欠发达地区经济发展具有正向促进效果，但相较于发达地区这种促进作用较弱。

（二）欠发达地区货币政策的利率传导

利率传导是货币政策通过影响市场利率，进而对经济产生影响的过程。央行通过调整政策利率或市场操作来引导整体市场的利率变动（Bernanke 和Blinder, 1992）。央行降低政策利率时，倾向于降低市场上的长期和短期利率，从而鼓励借款和投资，刺激经济增长。相反，央行升高政策利率可能导致市场利率上升，抑制借款和投资，以应对通胀压力。

相较于发达地区，欠发达地区地方法人银行的定价能力更弱。一方面，欠发达地区地方法人银行缺乏灵活、有效、科学的利率定价机制，资产定价缺乏人才和技术支持，信贷产品创新明显不足，在利率市场化竞争日趋激烈的背景下，过度竞争会抬高欠发达地区地方法人银行的风险管控成本，影响银行机构盈利能力水平（李璐，2023）。另一方面，欠发达地区金融信用环境较差，贷款违约风险高，地方法人银行利率风险管理意识不强，缺乏贷款利率成本核算、风险补偿、风险定价的有效运行操作，特别是农村信用社等法人银行机构市场竞争力弱，融资渠道单一，内部定价机制不完善，贷款定价能力较弱，内外部利率传导不畅（陆军和黄嘉，2021）。基于上述分析，本文提出如下研究假设H2。

H2：相较于发达地区，总量货币政策调控的利率渠道对欠发达地区经济发展水平的促进效果更弱。

（三）欠发达地区结构性货币政策传导

结构性货币政策是货币当局向特定对象、特定领域等，在特殊时期制定的货币政策调控措施，目的是实现宏观经济目标。在这一传导机制中，结构性货币政策如支农再贷款、支小再贷款等具有定向和直达的特征，资金精准投向“三农”、小微企业等重要领域和薄弱环节（张明等，2023）。针对小微企业的支小再贷款政策传导旨在推动小微企业的发展，促进就业增长和经济结构优化（唐文进和丁赛杰，2020）。

针对“三农”领域的支农再贷款政策传导是实现农村现代化和农业可持续发展的重要途径。央行引导地方法人银行机构通过设定优惠的利率、提供有利的贷款条件以及增加农村金融服务机构的覆盖范围，可以促进农村居民增加农业生产投入、改善生产条件和增加农业附加值，降低“三农”融资成本（万里鹏等，2019）。欠发达地区多为农业大省，基层地区支农再贷款政策对涉农贷款存在正向作用，且政策效果具有长期性，传导效率更高（龙建平，2018；杨宁宁，2019；陈磊等，2020）。由于支农再贷款政策数据采集年限较长，各省数据较全，而支小再贷款的省级数据缺失值较多，且支农再贷款对于欠发达地区更为典型，具有较好的研究价值，本文以支农再贷款政策为例展开研究。

基于上述分析，本文提出如下研究假设H3。

H3：相较于发达地区，结构性货币政策调控的支农再贷款政策渠道对欠发达地区的调控效率更高。

四、特征事实分析与研究模型设计

（一）欠发达地区货币政策传导

1. 欠发达地区的信贷规模增速较低

深入分析区域货币信贷规模变化趋势，有助于金融发挥区域资源配置和宏观调控作用。为助力区域经济协调发展，本文分析欠发达地区的典型省份①，促进欠发达地区信贷规模的健康发展。本文用银行机构各项贷款增速表示信贷规模增速趋势变化情况，具体如图1 所示。从图1 可知，欠发达地区省份信贷规模增速位于全国趋势线之下。这表明，欠发达地区数量型货币政策撬动贷款速度相对较慢，导致信贷规模增速低于全国平均水平。

图1 欠发达地区各项贷款增速趋势

从欠发达地区视角分析信贷规模增速较低的原因，分为全国性银行资产配置不均衡、地方法人银行投放能力不足和金融配套政策不健全三个层面。一方面，全国性银行机构出于风险管理的考虑，在全国范围内配置资产时，往往更倾向于优先满足发达地区和优势产业的融资需求，这在一定程度上削弱了扩张性货币政策对欠发达地区信贷投放的激励作用。另一方面，欠发达地区地方法人银行机构规模普遍较小，且经营指标较差，受资本充足率、不良贷款率、流动性等监管指标约束，部分信贷业务受限，对当地信贷支持能力不足。此外，欠发达地区信贷投放的经济基础设施缺失，如缺乏部分行业项目库和企业库、政务数据在金融领域运用不够、产权交易平台发展滞后等，导致在货币政策传导过程中存在阻滞。

2.欠发达地区的利率下降空间有限

自LPR 公布以来，LPR 历经了11 次下调，1年期LPR 由4.25%下降至3.45%，5 年期由4.85%下降至4.2%，分别下降80 BP 和65 BP（数据来源为中国人民银行官网）。一方面，为了深化利率市场化改革，推动实际贷款利率明显下行，2019年8 月，人民银行改革完善LPR 报价形成机制，形成了“MLF 利率→LPR →贷款利率”的贷款市场利率传导机制。另一方面，为避免成本刚性影响贷款利率市场化的效果，2022 年4 月，我国建立存款利率的市场化调节机制，形成“国债利率/LPR →存款利率”的存款市场利率传导机制。

为更好地反映欠发达地区企业贷款加权平均利率变化情况，本文根据欠发达地区人民银行利率报备系统数据，通过企业贷款发生额与对应的利率加权平均后计算得出欠发达地区和发达地区的企业贷款加权平均利率。从图2 可知，全国企业贷款加权平均利率随着LPR 下调而下降，企业贷款加权平均利率由5.33%下降至3.95%，逐步接近1 年期LPR水平；发达地区企业贷款加权平均利率由5.33%下降至3.72%，降幅达161 BP；欠发达地区企业贷款加权平均利率由5.89%下降至4.59%，降幅达130 BP，利率水平逐步接近5 年期LPR。

图2 欠发达地区利率变化情况

但随着LPR 逐步下降，发达地区企业贷款加权平均利率持续低于全国平均水平，而欠发达地区企业贷款加权平均利率持续高于全国平均水平，且两者之间的差距逐步扩大。主要原因是欠发达地区金融机构特别是地方中小法人银行负债端成本较高，内部资金转移定价能力较弱，导致存款期限结构不均衡，成本收入比较高，当企业贷款利率下降过快时，资金成本、管理成本居高不下，会阻碍企业贷款利率进一步下降，继续让利实体经济空间受限。

3.欠发达地区支农再贷款余额增速较快

支农再贷款自1999 年起向地方法人银行机构发放，发放对象包括城市商业银行、农村合作银行、农村信用社和村镇银行。对符合要求的贷款，按贷款本金的100%予以资金支持。欠发达地区支农再贷款余额增速情况见图3，近三年支农再贷款余额增速相比于发达地区较快，欠发达地区支农再贷款的余额增速显著高于发达地区。

图3 欠发达地区支农再贷款余额增速情况

（二）研究模型设计

1.模型构建

本文实证研究分为两个部分：第一部分是总量货币政策传导渠道检验，运用面板数据模型对信贷渠道、利率渠道的货币政策传导效果进行评估；第二部分是结构性货币政策传导渠道检验，采用PVAR 模型对支农再贷款政策传导机制进行检验。

第一部分面板数据分析可以解决遗漏变量的问题，有效降低模型的偏差。同时，面板数据的样本容量大，增加了自由度，减少了解释变量的共线性，可以提高估计的精确度。本文重点关注欠发达地区的货币政策传导。因此，构建面板数据货币政策调控效果的多元回归模型。

式（1）中，gdp表示经济发展水平，lr表示基准利率，cre表示信贷供给，l表示人力投入，edu表示受教育程度，urb表示城镇化率，tra表示对外依存度，i代表省级行政区，t代表年度，cons、β分别为模型中的常数项和待估计的参数，μit表示与时间无关的个体固定效应，εit为残差。

增加第二部分实证检验的原因是支农再贷款政策渠道与信贷渠道、利率渠道不同，其政策传导存在滞后期，各地区支农再贷款、涉农贷款与农业发展等指标可能存在相互影响，存在内生性（万里鹏等，2019）。PVAR 模型集合了面板数据分析和VAR 模型的优点，不仅考虑到所有变量存在内生性，各地区间不可观测的异质性，可以分析每个变量及其滞后变量对其他变量的影响，还降低了传统VAR 方法对时间序列长度的限制性要求，能更好地反映变量之间的关系。

前文理论研究表明支农再贷款传导渠道是指通过支农再贷款政策撬动金融机构涉农贷款投放，最终影响农业真实产出。结合特征事实分析，使用欠发达地区和发达地区数据分别构建PVAR 模型检验支农再贷款政策的传导渠道是否畅通有效，分析结构性货币政策传导渠道是否存在区域差异性。PVAR 模型如式（2）所示。

其中，i代表省级行政区，t代表年度，AOVit代表i省在t时刻的农业发展水平，ALit代表i省在t时刻的涉农贷款，ASRit代表i省在t时刻的支农再贷款，p代表p阶滞后项，ϕp为系数矩阵，γt表示序列的时间效应，ηi表示截面的个体固定效应，vit为干扰项。

2.变量选取及来源

第一部分实证检验采用2004—2022 年的29个省、市、自治区（不包括重庆、西藏、台湾、香港特别行政区及澳门特别行政区②）的年度数据。第二部分实证检验选取支农再贷款、涉农贷款和农业发展水平作为研究指标，因为涉农贷款指标中国人民银行官网只披露到2020 年数据，故数据长度为2013—2020 年。数据来源于国家统计局网站、《中国区域金融运行报告》和WIND 数据库，变量选取见表1。

表1 变量定义与指标说明

第一部分面板数据回归模型中，选取人均GDP 增速作为被解释变量，记为gdp。本文重点测度货币政策传导效果，货币政策如何推动地区的经济发展，而人均GDP 增速是衡量一个地区经济发展的重要指标。

选取中国人民银行公布的中长期基准利率、各省年末贷款余额实际增长率作为核心解释变量，分别记为lr、cre。

面板数据分析的控制变量为人力投入、受教育程度、城镇化率和对外依存度，分别参考童玉芬和王静文（2017）、杜育红和赵冉（2018）、王婷（2013）、孙爱军和方先明（2010）的研究，分别记为l、edu、urb和tra，计算方法见表1 中的指标说明。

第二部分PVAR 模型中，选取支农再贷款作为结构性货币政策传导渠道的解释变量，主要原因有：一是结构性货币政策中，支农再贷款政策能够同时满足限定机构、限定投向、降低成本和控制规模四个约束条件，代表性较强（万冲和朱红，2017）。二是支农再贷款实施时间较长，占再贷款规模的比重较大，这在欠发达地区尤为明显，是中国人民银行在欠发达地区实施结构性货币政策的重要政策工具种类。

关于欠发达地区与发达地区的划分原则，本文与以往研究不同，主要考虑如下因素：一是以GDP 增长率等单一指标作为划分依据，过于片面；二是摒弃单纯以地理区域作为划分标准，即以中、西部作为欠发达地区，东部作为发达地区。因此，本文以各省经济发展水平这一综合指标作为划分依据，选取2018—2022 年我国29 个省（市、自治区）的人均GDP 作为划分发达地区与欠发达地区的分界线，各省人均GDP 在平均值以上为发达地区，在平均值以下为欠发达地区。

五、货币政策传导效果的面板数据分析

（一）描述性统计分析

本文使用Stata 16.0 软件对发达地区和欠发达地区的变量进行描述性统计分析，各变量的描述性统计结果汇总见表2。

表2 描述性统计结果

通过对比表2 中的数据可知，欠发达地区的人均GDP 增速、城镇化率以及对外依存度的均值均低于发达地区，表明欠发达地区的发展水平低于发达地区。

（二）货币政策的信贷传导效果检验

下面以信贷供给作为核心解释变量，实证检验欠发达地区和发达地区货币政策的信贷传导效果，结果见表3。

检验结果表明，每增加1%的信贷供给，欠发达地区人均GDP 增速会增加0.047%，发达地区人均GDP 增速会增加0.130%；同样1%的信贷增长，对发达地区经济发展水平的拉动作用远高于欠发达地区。也就是说，要想获得相同的经济增长，需要给予欠发达地区比发达地区更多的信贷支持。一方面，这一现象说明欠发达地区由于受金融抑制程度更深、经济发展水平较低等因素影响，金融资源利用效率低于发达地区。另一方面，这一现象也表明欠发达地区更迫切地需要通过有效疏通政策传导渠道，提升信贷资源对经济增长的支撑作用，避免与发达地区的差距不断拉大。

信贷传导的前半程，在商业银行以营利为经营目标的作用下，信贷资源更多地配置到发达地区，欠发达地区与发达地区的信贷资源获得不均衡；在信贷传导的后半程，欠发达地区信贷对经济发展水平的拉动作用远低于发达地区，信贷传导前半程中的不均衡被进一步拉大。双重因素作用下，全国统一的货币政策在信贷传导渠道中，欠发达地区与发达地区传导效果差异明显。假设H1得到验证。

（三）货币政策的利率传导效果检验

下面以基准利率作为核心解释变量，实证检验欠发达地区和发达地区货币政策的信贷传导效果，结果见表4。

对比欠发达地区与发达地区的结果，利率每上升1%，欠发达地区和发达地区人均GDP 增速分别降低0.168%和1.587%，利率与经济增长呈现负相关关系，利率降低将推动经济增长，而利率走高将对经济起到抑制作用。这表明对于欠发达地区而言，虽然利率提高对经济的抑制作用弱于发达地区，但利率的下降对区域经济增长的推动作用也远不及发达地区。

利率市场化赋予了金融机构自主权，但由于利率定价管理机制不健全，欠发达地区经济对利率的敏感性较弱。从经济金融环境看，发达地区金融组织体系高效、金融市场较为发达，小微企业数量多且活跃度较高，对于利率政策的敏感性更强，而欠发达地区企业经营状况欠佳，融资渠道相对单一，对利率的敏感性相对较弱。

总体来看，欠发达地区经济增长对利率政策的敏感程度相对较弱，从利率政策中获得的政策红利相对较少，利率政策效果的区域非对称性也使欠发达地区的经济发展难度增加。综上，假设H2 得到验证。

六、支农再贷款政策传导机制的PVAR 分析

（一）PVAR 模型预检验

1.平稳性检验

为避免出现伪回归，对支农再贷款（ASR）、涉农贷款（AL）、农业发展水平（AOV）序列进行平稳性检验。为消除模型中的个体效应，不改变变量的相关关系，对数据先取对数，再使用前向均值差分法对数据进行处理，采用LLC、IPS 方法对变量进行单位根检验，结果见表5。结果表明，各变量均在1%的置信水平下拒绝存在单位根的原假设，均为平稳序列。

表5 面板数据主要变量单位根检验结果

2.滞后期选择

PVAR 模型滞后阶数的选择采用AIC 信息准则、BIC 信息准则和QIC 信息准则，检验结果见表6。检验结果表明，确定模型最优滞后阶数为滞后1 期。

表6 PVAR 模型滞后阶数选择

3.模型稳定性检验

欠发达地区、发达地区的政策传导机制稳定性检验结果分别见图4、图5。结果表明，所有特征根均在单位圆内，PVAR 模型系统稳定。

图4 欠发达地区模型稳定性检验结果

图5 发达地区模型稳定性检验结果

（二）面板数据格兰杰因果关系检验

结合系统GMM 估计的变量滞后项系数的显著性，进行格兰杰因果关系检验，结果见表7。检验结果表明，对于欠发达地区，支农再贷款在10%的显著水平下拒绝原假设，支农再贷款是涉农贷款的格兰杰因，涉农贷款在1%显著性水平下拒绝原假设，涉农贷款是农业发展的水平的格兰杰因；对于发达地区，支农再贷款在10%的显著水平下拒绝原假设，支农再贷款是涉农贷款的格兰杰因，涉农贷款在1%的显著性水平下拒绝原假设，涉农贷款是农业发展水平的格兰杰因。可见无论是欠发达地区还是发达地区，支农再贷款政策通过中间变量传导至实体经济时均渠道通畅。

表7 面板数据格兰杰因果检验结果

（三）脉冲响应结果分析

从支农再贷款到实体经济的传导效率层面分析，图6、图7 分别为欠发达地区和发达地区传导效率响应图，分别显示欠发达地区与发达地区支农再贷款冲击对农业发展水平脉冲响应函数。对于欠发达地区，图6 显示给定支农再贷款增速一个正向冲击，农业发展水平增速表现为正向趋强响应，响应强度在滞后1 期达到最大值，农业发展水平增速正向增加0.239 个单位标准差，直到第四期趋于平稳。对于发达地区，图7 显示给定支农再贷款增速一个正向冲击，农业发展水平增速表现为先负向减弱再正向趋强响应，但响应结果并不显著。这表明支农再贷款在欠发达地区的传导效率更显著，货币政策调控的结构性货币政策渠道对欠发达地区的调控效果较为明显。

图6 欠发达地区传导效率响应图

图7 发达地区传导效率响应图

从支农再贷款到实体经济的传导路径层面分析，分为两个响应阶段。第一阶段表现为中国人民银行的支农再贷款政策对金融机构涉农贷款的“撬动效应”。图8、图9 分别为欠发达地区和发达地区第一阶段响应路径图，分别显示欠发达地区与发达地区支农再贷款冲击对涉农贷款脉冲响应函数。从图8、图9 可知，无论是欠发达地区还是发达地区，给定支农再贷款增速一个正向冲击，涉农贷款增速都迅速正向响应，并在滞后1 期达到峰值。但欠发达地区的撬动峰值比发达地区低60%，这是由于支农再贷款主要投向中国人民银行批准的地方法人银行机构，如农村信用社、农村合作社、农村商业银行和村镇银行，欠发达地区此类银行机构央行评级较低，高风险金融机构较多，合格抵押品不足，满足支农再贷款使用条件的地方法人银行机构相对发达地区较少，导致结构性货币政策支持的获得能力相对较弱，造成欠发达地区支农再贷款的“撬动效应”不强。

图8 欠发达地区第一阶段响应路径

图9 发达地区第一阶段响应路径

第二阶段表现为地方法人银行的涉农贷款对农业发展水平的“增长效应”。图10、图11 分别为欠发达地区和发达地区第二阶段响应路径图，分别显示欠发达地区与发达地区涉农贷款冲击对农业发展水平脉冲响应函数。无论是欠发达地区还是发达地区，给定涉农贷款增速一个正向冲击，农业发展水平增速都迅速正向响应，并在滞后1期达到峰值。但欠发达地区的“增长效应”在第3 期之后变为不显著，这是因为欠发达地区银行机构风险管理能力和定价能力不足，使得涉农小微企业贷款利率显著高于发达地区，使用支农再贷款的银行机构向部分涉农小微企业发放贷款需要大幅降低贷款利率以满足政策支持条件，导致欠发达地区结构性货币政策难以通过银行贷款持续有效传导，对农业发展的刺激作用表现为后劲不足。

图10 欠发达地区第二阶段响应路径

图11 发达地区第二阶段响应路径

脉冲响应结果均收敛，说明PVAR 模型稳健、结果可信。通过脉冲响应分析可知，虽然欠发达地区支农再贷款传导效率更为显著，但由于欠发达地区结构性货币政策支持的获得能力和地方法人银行风险管理能力、定价能力弱于发达地区，支农再贷款到涉农贷款以及涉农贷款到实体经济的传导路径受阻，在一定程度上限制了结构性货币政策的传导。假设H3 得到验证。

七、主要结论与政策建议

（一）主要结论

本文分别对欠发达地区和发达地区的信贷渠道、利率渠道和结构性货币政策渠道进行实证检验，采用面板数据分析和PVAR 模型实证，研究发现我国存在显著的货币政策传导区域效应，这种差异性主要表现为欠发达地区货币政策传导对经济发展水平的拉动效果显著低于发达地区。具体结果表明：一是由于欠发达地区与发达地区信贷资源获得的不均衡，信贷供给增加对欠发达地区经济发展的促进作用还较弱，一定程度上限制了货币政策传导。二是虽然利率市场化改革赋予了金融机构越来越多的自主定价权，但欠发达地区地方法人银行利率定价管理机制不健全，利率渠道对欠发达地区的调控效果不够显著，对欠发达地区经济发展的刺激作用有待提高。三是欠发达地区支农再贷款传导效率更为显著，但由于欠发达地区符合政策支持条件的银行机构较少，地方法人银行机构降低贷款利率以满足政策条件的成本较高，导致结构性货币政策渠道传导路径受阻。

（二）政策建议

针对上述研究结论，本文提出如下政策建议：

一是优化实施欠发达地区差异化信贷政策。一方面，优化全国性银行对欠发达地区的信贷资源调配和内部政策安排，强化信贷政策对区域协调发展的针对性支持，可探索设立欠发达地区专项信贷规模，在授信标准、权限下放、考核激励、人力调配等方面给予适度放宽与倾斜。另一方面，提升欠发达地区地方法人金融机构信贷投放能力，建立多渠道资本补充长效机制，有效化解农合机构金融风险，全面提升整体资产质量，着力运用金融科技提升风险评估、产品创新能力。

二是完善欠发达地区地方法人银行机构的内部定价管理机制。一方面，要加强考核引导，鼓励银行机构建立健全内部定价管理的组织架构、机制建设、信息系统和决策执行等定价机制，充分发挥内部资金转移定价体系作用，提升地方法人银行机构差异化、精细化的自主定价能力，使欠发达地区地方法人银行更好地适应利率市场化改革要求。另一方面，加强数据集成建设和专业人才的培养、储备。引导地方法人银行优化利率管理人员队伍，构建包括资金成本信息、历史客户信息、产品信息、成本分摊信息、风险信息等系统数据库，及时对市场利率的变化趋势作出预测和分析，不断提升资产负债精细化定价管理能力。

三是完善针对欠发达地区的结构性货币政策调控机制。一方面，建议中国人民银行总行根据货币政策宏观调控需要，将城市商业银行纳入支农再贷款发放对象，支持更多涉农贷款获得支农再贷款政策支持，扩大再贷款政策的受众面。另一方面，建议第三方信贷资产评级机构优化信贷资产评级方式，完善信贷资产评级模型，将个体工商户和小微企业主纳入信贷资产质押品范围，提高再贷款信贷资产质押品审核通过率。

注释：

① 国家统计局按照经济地带划分原则，将全国划分为东部、中部、西部和东北地区，本文按照该划分原则在欠发达地区选取代表省份进行分析。

② 缺失值严重，故剔除。