李志月 费 娥

（湖北财税职业学院，武汉 430000）

引 言

第三方物流是现代物流新兴服务的一种模式，能以较低的物流成本高效快捷地为客户提供运输、仓储、配送、包装等综合性的专业物流服务。不仅为生产经营企业降低营运成本，而且减少社会交通压力，节约能源、保护环境。第三方物流行业集中度低（企业规模小、物流资源分散、服务功能单一、专业化程度低等）限制了物流行业的发展，并引发物流企业间的恶性竞争。通过并购、重组或者建立战略联盟进行第三方物流资源整合已经刻不容缓。

一、收益额的预测

评估师对企业收益进行具体界定，并确定采用适合口径的收益额。只有归属于企业所有者权益的收支净额方可视为企业收益，能形成净现金流入量的营业收支、资产收支、投资收支都可视为企业收益。因此，应将被评估的第三方物流企业中的闲置资产、无效资产、非经营性资产剥离出去。

企业收益分为净利润和净现金流量两种基本表现形式。企业净利润更容易被管理当局更改，一般选择净现金流量，即股权自由现金流量作为企业价值评估的收益基础。还可以选择息前净现金流量，即企业自由现金流量指标等。在选取具体收益指标时，评估师主要分析是企业的净现金流量还是息前净现金流量更能反映企业的获利能力。此时重点关注被评估的第三方物流企业利用有息债务的情况。

在预测过程中，评估师需要注意以下几点。

（1）收益额是客观收益，而不是实际收益。收益额应是在资产实际收益的基础上，剔除掉第三方物流企业运营过程中个别的、偶然的因素，人为造假及技术处理的收益后所能得到的一般正常收益，同时需要考虑边际收入递减与边际成本递增规律，是在最有效使用前提下所能获得的客观收益。因此应当对现有的财务数据进行修正。

（2）收益额的预测要建立在客观理性分析的基础上。前期进行的第三方物流企业内外部分析，如社会宏观经济环境、市场需求、企业核心竞争力等，都是客观判断企业盈利能力的依据，直接影响到企业未来收入的增长率。可行性研究报告的数据是收益额预测的重要数据来源，但要对其预测精度进行判断。正式的可行性研究报告精度高，可以作为借鉴。

（3）把握好新的产权主体行为对企业未来收益的影响。收益额的预测需重点把握现实存量资产，并考虑正常经营范围内的资产合理改进、重组和再开发等情况。当收益额并非原产权主体独自拥有，包括了新的产权主体所享有的部分收益时，需将该部分收益从总体收益中扣除掉。

常见的对企业收益额的预测方法有三种：回归分析预测法、时间序列预测法、综合调整法。对于第三方物流企业而言，回归分析预测法中影响预测收益的因素错综复杂，而且不一定能提供充足的统计资料。综合调整法对预期有利因素及不利因素分别作为加项、减项，要耗费很多时间才能不发生重复和遗漏。第三方物流企业与客户建立稳定的合作关系在宏观经济稳定的情况下收益较为稳定，比较适合选择时间序列预测法。

二、折现率的确定

折现率是投资者在投资风险一定的情况下的期望投资报酬率。折现率是收益法应用中的关键指标之一，将企业未来收益额折现成现值的比率。未来收益额一定的情况下，折现率与企业价值成反比。折现率的微小变化将会带来评估结果的极大差异。

在折现率确定时评估师应注意以下几点。

（1）折现率的选择要与所选的收益额口径一致。采用资本资产定价模型（capital asset pricing model, CAPM）估算的折现率与所有者权益的现金流相匹配，加权平均资本成本（weighted average cost of capital, WACC）与企业整体自由现金流量相匹配。

（2）风险报酬率的估测相对困难，是评估的难点。主要方法为风险累加法与β系数法。

风险报酬率反映企业所面临的风险，首先要对企业风险进行分析，应当考虑的因素有行业风险、经营风险、财务风险及其他风险等。以下是对第三方物流企业的风险进行的分析。

行业风险：第三方物流企业受国家宏观经济环境影响造成企业收益的不确定，如经济不景气直接导致其服务企业经济状况不佳，造成第三方物流需求减弱。在制度、法律风险方面，物流行业缺乏系统而专门的法律规定，法律法规滞后、不完善。

经营风险：第三方物流企业与托运方由于货物灭损、延时配送、错发错运等产生的赔偿风险。第三方物流企业由于建立信息网络的软件配套系统，储运商品所需设备及运输工具的购置所产生的投资风险，以及第三方物流企业专门针对特定客户的原有流程、经营管理及今后的发展计划进行分析研究后，设计制定出一个方案未达到预期效果，甚至出现严重错误而存在的潜在风险。

财务风险：企业投入巨资兴建物流基地以扩大市场份额，造成第三方物流企业前期投资收益的不确定。激烈的行业竞争下，物流企业为了占领市场，与客户尤其是一些有着长期合作关系的客户签订长则一年，短则半年或几个月的定期结算合同，物流企业在结算期内必须垫支资金，减缓了资金的回收速度，增加企业的资金周转压力。

其他风险：第三方物流企业活动中带来的环境污染，如交通堵塞、机动车尾气排放、噪声污染等。运输司机在运输货物的过程中发生交通事故，其民事责任由所属的物流企业承担。某些第三方物流企业涉及危险品物流行业，如化工行业，有发生危险品泄漏的风险。

三、收益期限的确定

企业价值为明确的预测期及后续期现金流量现值之和。对于后续期的企业价值，一般以企业保持稳定的绩效假设为前提，采用简化的公式预测和计算。这种假设使第三方物流企业投入的资本及新投资都能取得稳定的收益率；企业未来能保持稳定的增长率，且每年能拿出一定比例的留存收益进行再投资。企业需要有足够的时间长度，才能在以后达到稳定的盈利状态。第三方物流企业在发展过程中，企业会投入更先进的物流设备及信息管理体系，开拓业务市场，完善规章制服和预算体系，人才集聚、品牌商誉逐渐形成，能够创造较高的增长率，企业发展较快。高速发展期过去之后，企业的运输管理、订单管理、供应管理、存货管理、分销运作管理都趋于成熟，再投资率及增长率趋于稳定水平。评估师可以根据第三方物流企业的发展周期对收益期限进行预测。

相关评估理论和评估实践的研究表明，3～5年的详细预测期完全可以满足企业价值评估的需要。

结 语

收益法评估第三方物流企业虽有很多优点，但其具体操作过程仍具有一定的局限性，包括以下几点。

第一，准确的财务数据是收益法的基础，否则评估结果可信度将受到质疑。但是评估师获得的数据可能会是在相关人员作假或者通过技术处理后的数据。因此，评估人员需要判断分析数据的真实性与合理性。第二，在折现率的估测上，需要有完善的资本交易市场和成熟稳定的风险管理技术作基础，否则折现系数不易准确估计，这需要评估师熟练相关软件，做出专业准确的测算。第三，从评估效果来看，收益法没有考虑第三方物流企业在未来不确定性环境下不可预测的各种投资机会，这些机会可能对企业价值有着极大贡献。未来经济环境更加复杂，第三方物流企业可能会有更大的投资机会，但是在收益法评估中很难预测，基本上会被忽略掉。第四，某些第三方物流企业的价值评估不适宜选用收益法，如资金链有可能断裂，财务风险大的企业，物流设施设备投资巨大，可能导致企业目前的现金流量为负数等。第五，在具体操作过程中，由于收益法的技术性及预测中存在较多难以把握的因素，评估结果很容易掺杂评估人员的主观性，这是不可避免的。