蔡濛萌，薛福根

（1.福建江夏学院 经济贸易学院，福建 福州 350108；2.平安银行股份有限公司深圳分行，广东 深圳 518031）

一、引言

探索构建绿色金融方法，利用金融手段服务实体经济，改善环境质量，是我国实现可持续发展战略的重要措施之一。我国金融发展降低了污染排放吗？有哪些因素影响金融发展的减污效果？回答这两个问题首先要观察关于减污研究的主要进展。

自环境库兹涅茨曲线EKC假说提出以来，Grossman＆Krueger（1991）在研究北美自由贸易协定对环境质量水平的潜在影响时，实证结果显示出经济增长同环境污染之间的倒U型关系，这一研究首次证实了EKC理论并随之引发了学界检验EKC理论的热潮。[1]相关研究主要从经济发展的规模效应、技术效应和结构效应三个角度展开对环境污染的影响。而现有研究金融发展对环境质量的影响主要划分为直接研究和间接研究。

一是直接研究金融发展对环境质量的改善或恶化，但研究结果却各有不同。部分学者认为金融发展改善了环境质量，降低了污染物排放水平。Dogan＆Seker（2016）认为金融发展改变了能源消费需求，促进了清洁的可再生能源需求来替代对不可再生能源需求，进而降低污染排放。[2]祝德生，景维民（2020）利用广义空间矩阵模型实证分析了金融发展对雾霾污染的传导机制，得出了金融发展对雾霾污染具有较强抑制作用的结论。[3]另一部分学者认为金融发展导致污染排放增加，环境质量恶化。还有一部分学者认为金融发展对污染排放水平的影响正负方向并存，具体是抑制还是促进主要取决于控制变量的作用。韩颖和齐小源（2019）研究发现由于经济政策的不确定性通过投资传导机制、市场扩大机制和政策引导机制的关联作用，导致金融发展对地区雾霾污染的影响存在双向变化，即短期内导致污染加剧，长期内抑制污染排放。[4]胡宗义和李毅（2019）认为金融发展与污染排放之间的关系存在门槛效应，当金融发展水平较低时，金融发展显著恶化环境质量，反之，当金融发展水平较高时，金融发展能够有效抑制污染物的排放。[5]

二是通过研究金融发展同技术进步、产业结构调整或经济发展变量即技术效应、结构效应与规模效应之间的促进或抑制关系，将其结合学界关于EKC理论的实证研究则可以进一步判断金融发展对污染排放的影响。

首先是技术效应，现有文献多认为金融发展能够有效推动技术创新。Stulz（2001）认为金融发展可以有效地分散研发创新风险，刺激行业企业推动技术创新。[6]侯世英和宋良荣（2020）从金融生态环境角度入手，分析金融科技发展与不同金融结构创新激励效应之间的关系，认为金融科技发展显著提升了企业创新绩效。[7]

其次是规模效应，刘霞和何鹏（2019）运用固定效应模型对区域金融发展进行研究，认为在金融发展过程中，绿色金融的发展能够显著对区域经济发展产生推动作用。[8]杨继梅等（2020）基于57个国家的相关数据检验不同维度金融发展水平对经济增长效应的异质性影响。研究发现金融规模过大或过小都对经济增长存在负向作用，只有金融规模占比适当才能发挥金融发展对经济增长的促进效应。[9]

最后是结构效应，梁榜和张建华（2018）从金融规模、金融结构和金融效率三个角度，分析了金融发展对制造业结构优化的影响，研究结果发现金融规模和金融效率促进了制造业结构的高度化和合理化。[10]

本文在现有研究的基础上借鉴EKC理论，将金融发展对污染排放的影响划分为规模效应、结构效应和技术效应。首先，金融发展的规模效应导致污染排放增加。金融发展水平的提升为扩大生产规模和增加能源消费提供了资金支持，导致污染排放加剧；其次，金融发展的结构效应对污染排放的影响方向不确定。金融发展水平提升有助于提高资金配置效率，加快资金在不同行业产业间的流动速度，刺激产业结构发生调整，这一变化将对环境质量产生两个方向的作用。最后，金融发展的技术效应降低污染排放水平，金融发展水平的提升有利于降低融资成本，分散企业创新技术研发风险，促进创新型企业成长，刺激技术进步并提高劳动生产率，降低单位产出能耗使生产方式变得更加集约，同时在环境规制引导下推动新减污技术的出现，或直接采用更清洁的生产资料，使环境质量得到改善。由于各效应对污染排放的作用效果不同，因此金融发展水平总体上对污染排放的作用路径更为复杂，作用方向要通过比较各效应的相互作用强度来确定。另外，金融发展的减污效应还存在如环境规制，开放经济等影响因素，因此，为了厘清各变量间复杂的相互作用关系，本文将通过构建联立方程模型系统考察各变量间的相互作用机制。

二、理论模型构建

（一）模型及指标说明

由于金融发展的结构效应、技术效应和规模效应同污染排放变量的关系并非单向，为了厘清各变量之间的相互作用关系，选择构建联立方程模型系统考察各变量之间的相互作用机制。

联立方程模型中POLit为i地区t时期的单位产出污染排放。

变量Mit代表i地区t时期的产业升级水平，为了使估计结果更加精确，综合考虑统计口径变化及测算指标选取的代表性，选择用废水排放达标率、二氧化硫去除率及固体废弃物指标综合利用率作为二级指标。

另外，PGDPit模型（1）中为i地区t时期的人均国内生产总值。FDit是i地区t时期的金融发展水平指标，选择用年末金融机构贷款占GDP的比重来进行测算。α、β和θ为各变量系数，μ、η和φ为随机误差项。

（二）数据说明

由于我国经济发展水平存在区域差异性，选取省级区域面板数据对模型（1）进行估计。考虑统计口径的变化及数据代表性，实证分析中使用除西藏外的30个省级区域样本数据，样本区间为2003-2018年，相关数据由《中国金融统计年鉴》和Wind数据库、《中国环境统计年鉴》及《中国统计年鉴》整理得出。为降低异方差，通过取自然对数对时间序列进行处理后使用，经济含义变为增长率，并选用Stata14.0软件对数据进行检验。

三、实证分析

（一）协整检验

为了防止伪回归现象的出现，在回归分析前需首先进行单位根检验及协整检验。为了应对出现相同单位根和不同单位根的两种情况，选择用LLC检验法和Fisher-ADF检验法同时进行检验，需在两种检验中均排除各变量的非平稳情况。

（二）全国数据样本检验

考虑联立方程模型（1）的方程POL、方程M和方程TFP中工具变量个数多于内生变量个数，由此可能导致内生性问题及过度识别问题，因此，选择用三阶最小二乘法3SLS方法进行估计以降低两阶段最小二乘法在联立方程模型中可能导致的估计偏误。

表1 全国样本联立方程估计值

模型（1）方程POL的全国样本估值结果如表1所示。

一是结构效应角度，产业升级对污染排放水平的影响在5%水平上显著为负，即全国样本数据回归结果表明产业升级有效降低了污染排放水平。一个可能的解释在于，通常工业生产的污染排放量相对较大，第二产业占比的提高常出现恶化环境质量的问题，但现代化的第三产业属于相对清洁产业，通常具备较低的单位产出环境成本，所以可以理解为产业升级变化过程中第三产业占比提升对环境的正效应强度超过了第二产业占比提升的负效应，因此污染排放水平降低。另外，虽然现有文献通常用第二产业占比增加解释环境质量恶化，但如果第二产业同时发生了生产技术进步或减污技术的应用，也会出现污染排放水平降低的现象。因此，这一检验结果说明，在相对清洁行业产业占比增加和高排放行业提高生产技术降低单位产出能耗的综合作用下，全国样本区间内产业升级体现为产业结构进一步高级化和合理化，综合作用结果为污染排放水平降低。这一结果也在一定程度上为全国样本区间内金融发展对环境质量的结构效应作用方向提供了佐证。

二是技术效应角度，随着生产技术水平的提升，单位产出能耗降低，改善环境质量水平。另外适当的环境规制约束和随着经济发展从需求角度导致排污成本的增加都是影响这一作用关系的主要因素。这一结果与EKC理论对环境质量影响的技术效应相一致。同时也为同样本区间内金融发展对污染排放影响的技术效应提供研究依据。

三是规模效应角度，人均GDP的估值系数在10%水平上显著为正，经济发展水平提升导致污染排放增加。这一结果表明全国样本区间内，我国人均GDP的提高仍主要由扩大生产规模所促成，尚未出现EKC拐点，因此继续表现出生产规模扩大导致污染排放加剧的规模效应。

四是综合作用角度，从全国样本数据层面观察，金融发展的技术效应和负向结构效应对污染排放的影响起到了主导作用，技术效应和负向结构效应的作用效果超过了规模效应对污染排放的增加的影响。金融发展水平的提升降低融资成本，分散企业创新技术研发风险，进而促进创新型企业成长，刺激技术进步并提高劳动生产率，降低单位产出能耗使生产方式变得更加集约，同时在环境规制引导下促进新减污技术的应用，或直接采用更清洁的生产资料，降低了污染排放水平。同时，金融发展的结构效应通过产业结构向进一步高级化和合理化调整升级降低了污染物排放的排放强度，改善了环境质量。另外，环境规制变量的估值系数在5%水平上显著为负，表明在全国样本区间内环境规制强度的提升可以有效降低污染排放水平，改善环境质量，在全国样本区间内环境规制是有效的。

观察联立模型中方程M的估值结果可以看出：首先，金融发展水平变量的估值系数在5%水平上显著为正，即金融发展水平提升促进了产业结构调整升级，一个可能的解释在于金融发展对产业升级起到支撑作用，为产业发展提供信贷资金，同时金融发展还能够加快资金在不同行业产业间的流动配置速度，为产业升级提供充分的资金保障。这一结果为金融发展对环境质量影响的结构效应提供支持。其次，污染排放和环境规制变量的估值系数分别在5%和10%水平上显著为正，这一结果显示出严格环境规制能够起到促进产业调整升级的作用，同时，在环境规制变量的约束下，污染排放对产业升级的倒逼机制存在。随着污染排放的加剧，居民日常生活的环境成本不断提高，导致从需求角度提高了行业企业生产的环境成本，倒逼产业升级，这一结果反映为政府部门通过适当加强环境规制强度使得一部分无法达到生产排放标准的高排放，高污染行业逐步转产或被淘汰，通过倒逼机制的作用推动产业转型升级，从制度角度改善环境质量。

方程TFP的估值结果表明，金融发展变量估值系数在5%水平上显著为正，即金融发展推动生产技术水平提升。一个可能的解释在于金融发展通过增加融资渠道、降低融资成本和分散投资风险等方式为行业企业提供了充分的创新研发投入的资金支持，有助于行业企业提高生产技术水平实现技术创新，这一结果也为金融发展对污染排放影响的技术效应提供了支撑。另外，从全国样本数据估值结果还可以看出，环境规制和污染排放本身也分别从制度角度和需求角度推动了生产技术水平的提高。

（三）区域样本检验

由于我国不同省级区域经济指标存在较大差异，因此将在全国样本实证分析的基础上使用省级区域面板数据，分东、中、西部三个区域类别进行比较分析，进一步对全国样本数据得出的相关研究结论进行补充

表2 东部地区样本联立方程估计值

东部地区样本数据联立方程模型（1）估计值如表2所示，首先，结构效应改善了东部地区的环境质量。东部地区处于产业升级带来环境正外部性阶段，逐步向高级化和合理化演进的产业结构降低了单位产出的环境成本，带来了环境质量的改善。其次，技术效应降低东部地区污染排放。生产技术水平变量的估值系数在5%水平上显著为负，表明随着生产技术水平的提升污染排放量逐渐降低。相对中西部地区而言，我国东部地区交通便利、人力资本丰富且国际化程度较高，在开放经济条件下，技术溢出条件充分，外国部门的生产技术和减污技术随着开放经济的技术溢出逐渐被东部地区同行业企业吸收，生产技术水平的提升改善了环境质量水平。但是东部地区的人均GDP变量对污染排放的影响未通过显著性检验。

综合作用效果从表2可以看出，金融发展变量对污染排放影响在10%水平上显著为负，东部地区金融发展对污染排放的技术效应和负向结构效应起主导作用，东部地区金融发展提高了资金配置效率，降低行业企业融资成本，刺激技术进步，加速产业升级，降低污染排放，改善环境质量水平。

方程M的估计值表明，东部地区金融发展水平提升推动了产业升级，金融发展加快了资金在不同行业产业间的流动速度，为产业升级提供资金保障。在适当环境规制的作用下，东部地区污染排放量的增加对产业转型升级存在倒逼机制，通过居民环境质量需求增加和地方政府对环境规制的强化，不达标的行业企业逐渐转产或停产，倒逼产业升级。从方程TFP的估值结果可以看出，金融发展水平提升促进了全要素生产率的提高。金融发展通过衍生工具将企业研发风险进行分散，为企业研发投入提供资金支持，刺激了东部地区全要素生产率的提升。另外，东部地区环境规制变量的估计值在5%水平上显著为正，这一估值结果支持了波特假说：在开放经济条件下，适当加强环境规制可以刺激技术进步。

表3 中部地区样本联立方程估计值

中部地区样本估值系数如表3所示，中部地区产业升级和技术进步均降低污染排放，结构效应和技术效应对污染排放水平的作用效果为负。人均GDP的增加在5%水平上显著为正，即人均收入水平提升恶化了中部地区的环境质量，并且同东部地区的估值结果比较，这一负向作用效果更强。一个可能的解释在于，同东部地区相比较，在中部地区人均GDP的增加过程中，东部地区和中部地区的单位人均GDP的环境成本存在一定差异，污染排放水平相对较高的工业行业在GDP中的占比增加超过更清洁的行业产业占比的增加，从而导致中部地区的人均收入水平的提升伴随着污染排放水平的增加。

中部地区的金融发展对污染排放的技术效应和负向结构效应起主导作用。一个可能的解释在于，金融发展水平的提升有利于降低中部地区行业企业的融资成本，分散企业创新技术研发风险，进而刺激技术进步并提高劳动生产率，降低单位产出能耗使生产方式变得更加集约，同时在环境规制的引导下促进新减污技术的出现，或直接选择采用更清洁的生产资料以降低生产能耗，使环境质量得到改善。

表4 西部地区样本联立方程估计值

西部地区样本联立方程估计值如表4所示，首先，西部地区金融发展的结构效应降低了该地区污染排放水平。即西部地区样本数据回归结果显示产业结构升级改善了该地区的环境质量，但这一结果与东中部地区相比较作用效果相对较弱，一个可能解释在于，同东部地区相比较，西部地区在产业升级过程中承接了一部分由东部地区转出到其他区域的工业行业，这些工业行业对当地污染排放水平存在一定的正效应。其次，技术效应降低西部地区污染排放。再次，规模效应对西部地区污染排放的影响为正，人均收入水平的提高增加了污染排放并恶化了环境质量，由此可以推测西部地区经济增长对环境质量的影响仍处于EKC拐点前阶段。

与东中部地区出现显著差异的是西部地区的金融发展变量的估值，西部地区金融发展变量的估值系数在10%水平上显著为正，即金融发展加剧了西部地区污染排放。这一结果说明西部地区金融发展对污染排放的规模效应和正向结构效应的作用效果超过了负向的技术效应。一个可能的解释在于，西部地区的金融发展有助于扩大生产规模，扩大能源消费，导致污染排放加剧。并且，金融发展水平提升有助于提高资金配置效率，刺激产业结构调整，但高排放的工业生产占比增加带来的环境负效应大于第三产业占比增加的正效应，导致总体污染排放水平提升。

另外，方程M和TFP的估值结果可以看出，西部地区金融发展水平提升加速资金跨行业产业流动，为企业研发投入提供资金支持，促进了产业升级和生产技术水平的提升。但与东中部地区不同的是，东中部地区的污染排放和环境规制变量对产业升级存在倒逼作用，但西部地区的污染排放和环境规制对产业升级影响的估值结果未通过显著性检验。一个可能的解释在于西部地区同东中部地区相比，环境污染的加剧并未显著刺激政府加强环境规制或提升居民提环境质量诉求，或者是由于二者之间没有形成有效的传导机制。对西部地区而言，短期内高污染行业企业的停产或转产成本在区域经济收入中的占比大于东中部地区，因此西部地区污染排放和环境规制变量倒逼产业升级的作用效果在短期内并不明显。

四、结论与启示

本文选取2003-2018年的全国样本数据及东、中、西部地区相关省级面板数据资料，通过构建联立方程模型对我国金融发展的减污效应进行理论和实证分析，并从全国样本数据检验结果得出以下三个结论。

第一，全国样本区间内，金融发展有效降低了污染排放水平改善了环境质量，金融发展的技术效应和负向结构效应起主导作用，即技术效应和负向结构效应的作用效果超过了规模效应对污染排放的增加。第二，产业升级和技术进步降低了污染排放水平，人均GDP增加加剧了污染排放。这一结论对金融发展的结构效应、技术效应和规模效应分析提供了佐证。第三，金融发展水平提升促进产业升级和技术进步，适当加强环境规制可以倒逼产业转型升级。另外，从区域样本检验结果得出以下三个结论：首先，东、中、西部产业升级、技术进步和人均收入水平的提升对污染排放的作用方向基本一致，但相对作用强度不同。其次，与东中部地区不同，西部地区的金融发展推动扩大生产规模，扩大能源消费，进而导致污染排放加剧。最后，西部地区同东中部地区相比，环境污染的加剧并未显著刺激政府强化环境规制或提升居民环境质量诉求，或是二者之间暂没有形成有效的传导机制。

上述研究结论蕴含着丰富的政策启示，主要可以概括为以下三个方面：

一是要继续推动金融发展的减污效应的实现。金融发展降低污染排放的关键在于厘清金融发展、产业升级、技术进步、经济增长和污染排放之间的关系。我国在当前及今后的经济工作中，不盲目片面追求金融发展对经济增长指标的影响而忽视环境指标，通过金融发展加速资金流动，引导行业企业进行技术创新，加大清洁生产技术和减污技术的投入，为行业企业的研发活动提供融资渠道和资金保障，促进行业企业生产技术水平的提升，提高行业企业国际绿色技术竞争力，推动产业升级。

二是运用相关市场调节方法和政策工具进一步强化金融发展降低污染排放作用的结构效应和技术效应。在开放排污权交易经验的基础上，继续推进金融产品绿色创新，推动绿色融资和绿色信贷的发展，鼓励资产管理机构进行绿色化的可持续投资。并适当强化环境规制，建立并完善环境污染治理体系，并在开放经济背景下，充分利用外资，引导外资流入绿色化研发创新的行业企业，提升我国的核心技术竞争力，降低单位工业产值的资源成本和环境成本。

三是更加关注金融发展的减污效应的区域异质性，加强西部地区金融发展的绿色化导向。从政策角度强化环境污染对产业升级和技术进步的倒逼机制，对污染排放较为严重的行业企业或地区严格其环境规制，降低经济规模增长的指标要求，并将环境质量指标纳入地方政府考评机制，同时，防范西部地区承接由环境规制相对严格的区域所淘汰或转出的高污染高排放行业企业。引导西部地区金融发展的绿色化路径方向，充分发挥金融发展的技术效应和结构效应，提高资金配置效率，引导资本向具备研发创新能力的高新技术行业企业转移，提高生产技术，促进产业升级，降低污染排放。