吴慧香 李星翰

一、引言

近年来，在政府的鼓励支持上，我国农种业也开始积极借助引入资本进行并购重组，重组并购热潮开始出现。因此，深入研究农种业连续并购的绩效以及并购中存在的问题成为了这一领域关注的焦点。

二、文献综述

企业连续并购是一条长远的战略计划，为企业创造长期动力进而提高股东财富，而创造股东财富价值的方式主要依托于环境撬动、业务撬动及平台撬动（谢洪明等，2019），但对于整个农行业而言，整体并购绩效较差（彭源波，2012）。并购绩效的评价方法主要分为了三大类，分别是股票评价、财务评价和其他评价（陈健等，2005）。其中股票评价法是基于事件研究法，由Jenson等人于1968年提出，以股价变动来对并购绩效作评价。也是本文所采用的主要方法。

三、隆平高科连续并购案例概况

（一）隆平高科简介

袁隆平农业高科技股份有限公司是一家研制、生产及销售高科技农作物种子的企业。2000年正式上市（股票代码：000998），2017年跻身全球种业企业前十强。

（二）连续并购案例概况

本文将隆平高科从2015—2018年间隆平高科的并购事件进行梳理，最终得到9个样本，具体如表1所示。

四、基于事件研究法的绩效评价

（一）确定事件研究窗口

以隆平高科首次披露并购事件的公告.为t=0。将每个独立的并购事件前8后8个交易.作为分析周期，即将窗口期设定为[-8，+8]。

（二）计算超额收益率

数据通过国泰安CSMRA数据库搜集，Rit表示隆平高科在第t.的股票收益率，Rmt表示在第t.的市场收益率，则超额收益率ARit的计算公式为：ARit=Rit-Rmt

（三）计算累积超额收益率

累计超额收益率（CARit）为每只股票在形成期内月超额收益率的简单加总，公式表示为

（四）连续并购短期绩效评价

1.事件发生顺序维度下的短期绩效评价。

通过对9起连续并购事件的超额累积收益率进行计算，统计如下表2所示。

由表2可知，CARit＞0的事件有5起，CARit＜0的事件有4起，4起累计超额收益率为负的并购事件中有3起发生在2015年到2017年上半年，也就是连续并购事件的前4起当中，原因在于并购初期经验不足，管理层过度自信导致不被市场看好。而后5起并购事件的收益率显著提升，说明组织学习效应开始凸显，管理层通过积累并购经验，能够较为正确选择并购对象。计算这9起事件的平均累计超额收益率，公式为ACARit=计算结果为ACARit=3%，说明整体连续并购在短期内对财务状况产生了正效应，用SPSS对每起并购事件的累计超额收益率进行与0对比的显著性检验，发现在显著性水平为0.05时，并购前后CAR与0存在显著性差异，即连续并购提高了短期内的市场收益。

表1 隆平高科并购事件

表2 基于隆平高科连续并购事件顺序下CARit计算结果

图1 基于窗口期隆平高科连续并购CARit走势图

2.时间窗口期维度短期绩效评价。

本文将连续并购中的各个独立并购事件的时间窗“重叠”，计算平均超额收益率（AARit）和累积超额收益率（CARit），其中，t∈[-8，+8]。根据统计结果，绘制如下走势图1所示。在整个事件的窗口期内，平均超额收益率（AARit）一直围绕横坐标轴上下波动，其中为正值的有12天，为负值的有5天，从天数上判断，连续并购总体应为正效应。在公告前8天内，平均超额收益率呈上升趋势，尤其是前3天内，上升趋势显著增长，因此存在信息泄露的可能性。在公告后，平均收益率呈下降趋势，说明有投资者通过消息获利后迅速退场，存在信息不对称下股东投机行为的可能。从累计超额收益率（CARit）上看，在事件期内，一直呈上升趋势，尤其是在公告日之后的5天内，上升趋势明显且达到峰值，说明市场对此呈积极态度，隆平高科的连续并购整体呈正效应。

五、结论与建议

本文通过事件研究法对隆平高科连续并购绩效进行评价，并购的短期绩效为正。但也发现如下问题：（1）连续并购的初期由于管理层的经验欠缺，并购事件在短期内可能不被市场看好，从而损害了股东利益；（2）在公告日前股票价格往往会有加大幅度增加，存在信息泄露的可能，影响中小投资者的利益，损害企业形象。

针对上述问题，本文提出建议如下：（1）并购前期深入调查被并购对象，同时加强管理层对同行业、其他企业并购事件的学习和经验积累，合理的规划，尽量弥补因并购经验不足而造成的损失；（2）加强对于商业信息保护机制，避免信息泄露给投资者带来的风险和损失，树立良好的企业形象。