张文凯

摘 要：企业间的兼并、重组，作为市场行为时刻都在发生着，置身于市场中，并购与反并购的斗争异常激烈，企业家无法回避，但重要的是要区分善意并购与恶意并购，对于不友好的并购应坚决反击。本文就企业预防性反并购策略和收购时反抗性策略做一简要的探讨，不当之处敬请批评指正。

关键词：上市公司;反并购策略;反抗性策略

1 预防性反并购策略

1.1 毒丸计划

是指公司通过制定特定的股份计划，赋予不同的股东以特定的优先权利，一旦收购要约发出，该特定的优先权利的行使，可以导致公司财务结构的弱化或收购方部分股份投票权的丧失。这样收购方即使在收购成功后，也可能像吞下毒丸一样遭受不利后果，从而放弃收购。

1.2 制定反收购条款

反收购条款可称为“驱鲨剂”或者“豪猪条款”。所谓“驱鲨剂”是指在收购要约前修改公司设立章程或做其它防御准备以使收购要约更为困难的条款;而“豪猪条款”则是指在公司设立章程或内部细则中设计防御条款，使那些没有经过公司董事会同意的收购企图不可能实现或不具可行性。反收购条款包括超级多数通过条款和董事会轮选条款。超级多数通过条款是指在公司章程中规定凡任命或辞退董事、决定公司的合并或分立、出售公司等事项，必须经绝大多数股东投票通过方能付诸实施。董事会轮选条款是指在公司章程中规定每年更换的董事的比例以及其他限制董事会成员变动条款，使收购者即使拥有公司绝大多数股权，也难以马上获得公司董事会的控制权。

1.3 金色降落伞

金色降落伞是指公司通过与其高级管理人员签订合同条款，规定目标公司有义务给予高级管理人员优厚的报酬和额外的利益，若是公司的控制权发生突然变更，则给予高级管理人员以全额的补偿金。公司希望以此方式增加收购的负担与成本，阻却外来收购。与之相对应的还有一个“锡降落伞”，是在金降落伞以外再规定公司员工若在收购后第二年被解雇，可以要求一定数量的补偿性遣散费。通过上述方式在保障有关管理人员优厚待遇的同时，增加公司被收购的难度。

1.4 建立互相控股

相互持股是指关联公司或关系友好公司之间达成默契或协议，相互持有对方一定比例的股份，并且约定未经双方同意，不可随意出售或转让对方的股份。在其中一方受到收购威胁时，另一方伸以援手。通过这种相互持股，将大大减少目标公司流通在外的股份数额，从而达到保持控股权稳定的目的。

1.5 员工持股

员工持股计划是指鼓励公司雇员购买本公司股票，并建立员工持股信托组织的计划。虽然说员工持股计划在国外的产生与发展是公司民主化思潮及劳动力产权理论影响下的产物，但在现代西方各国，员工持股计划也成为公司进行反收购的重要手段。这是因为公司被收购往往意味着大量员工的解雇与失业，因而在收购开始时，员工股东对公司的认同感高于一般的股东，其所持的股份更倾向于公司一方，不易被收购。

1.6 发行可转换公司债券

关联公司通过相互持股来防御敌意收购是十分必要的，但是在收购者尚未出现时大量持有关联公司的股份对本公司也是一种负担，势必影响本公司的资本结构和资金流动性，使本公司的扩张能力受到制约。公司可以发行可转换公司债券，即成员公司互相发行长期可转换债券，转换条件可设置为一旦发行方受到收购威胁时，发行方有权将发行在外的债券转换为股票。由于成员公司间发行及认购可转换公司债券的资金可以相互抵消（忽略发行证券的手续费），从而成员公司的资金流动性和扩张能力将不受影响。

2 收购时的反抗性策略

2.1 白衣骑士

白衣骑士是指在面临敌意收购时，公司寻找一个友好的支持者，作为收购人与恶意收购者相竞争，以挫败收购行为。该友好的收购人即为白衣骑士，而敌意收购人则可以称为黑马骑士。通过白马骑士战略，公司不仅可以通过增加竞争者而使买方提高收购价，甚至可以通过“锁位选择权”给予白马骑士优惠的条件购买公司的资产、股票等。在这种情况下，收购者要么提高收购价格，要么放弃收购。这种反并购措施将带来收购竞争，有利于保护全体股东的利益。例如，1985年10月，有止咳药、水果糖、化妆品、理发品等名牌商品的维克斯公司为了击退联合利华公司的收购，邀请宝洁公司为白衣骑士，给予锁住选择权“如果某收购者取得了维克斯50%以上的股份，宝洁公司可以获得以低价收购维克斯的欧蕾事业部的权利”。欧蕾牌肌肤保养液是维克斯的主导产品之一。即使维克斯被收购，收购者也只能买到剩余的资产，因此只能作罢。

2.2 帕克曼式防御

帕克曼式防御”，即指公司在受到敌意收购的进攻后，采取种种积极措施，以攻为守，对收购者提出反向的收购要约，以收购收购者的方式牵制收购者，或者以出让公司部分利益、部分股权为条件，策动一家与公司关系密切的友好公司出面收购收购方股份，达到反收购的效果。

2.3 焦土政策

还有一种反收购措施称之为焦土政策，比如公司手中尚有大量的现金并准备用来回购其股票、或者目标公司可能大量举债来回购其股份。这两种方式都能阻止收购者。收购者想利用公司现有资金弥补其收购支出是不可能了，而该公司可能身负债务，收购已经变得没有意义了。焦土政策的另一种形式是将公司吸引收购者的重要营业出售，即出售“皇冠明珠”，卖掉收购方所需要的公司资产。

其他策略还有“股份回购”或“提起法律诉讼”等，本文不作展开。

3 企业开展反并购操作的建议

企业的反并购策略多种多样，反并购策略应多元化，且公司在制订反并购计划时，一定要符合当地法律的相关规定，履行法定的程序和步骤。各国证券法均规定，公司管理层在安排反并购措施时，必须充分保护股东，特别是中小股东的合法权益，不得因董事、经理的一己私利而牺牲其他股东的利益。鉴于我国目前投资者投资经验不足，缺乏自我保護意识的现状，应当规定公司董事就收购向公司股东提出意见和建议并提供有关材料的义务，使公司股东能在充分了解有关信息的基础上做出是否出售自己股份的决定。我国上市公司在进行反并购时还应借鉴国外成功经验，结合自身特点，选择适合国情和现实的对策。国家也应当根据市场的需要和收购与反并购的实践，借鉴国外成熟的法律实践，及时完善相关的立法，保护和促进并购活动健康有序进行。

参考文献

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