梁洪学　吴施

摘要：1990年代中期，我国才开始股权激励方面的探索实践，由于缺乏有相关的政策法规的引导和规范，以及一些制度、环境等因素的影响，股权激励的探索与推广并不顺利。2005 年证监会的股权分置的改革为我国上市公司消除了实施股权激励计划难以操作的关键障碍，尤其是股权分置改革后一系列有关股权激励方面的政策法规陆续出台，为推行股权激励提供了政策上的引导、制度上的保障和法律上的遵循，我国上市公司实施股权激励的家数逐年快速增加。当前，我国A股上市公司实施股权激励计划的已达到千家次以上，股权激励机制已经步入正轨的较为稳定快速发展阶段。然而，在推行经理人股权激励的实践中始终存在着股权激励模式不规范、激励股票来源过于单一、行业发展不均等问题。为此，需要在今后推广的实践中加以完善，充分发挥经理人股权激励制度应有的正效应。

关键词：股权激励制度；企业经理人；股票期权制；期股制；激励模式

中图分类号：F121 文献标识码：A 文章编号：1003-854X（2018）10-0039-07

在不断完善和发展中国特色社会主义市场经济的新时代，为满足人民群众日益增长的美好生活需要，需要一大批具有经营管理才干、创新精神和爱岗敬业品质的职业经理人。尤其是国企混合所有制改革中，需要建立和推行一套适宜有效的股权激励制度对职业经理人进行长效激励。

一、现代混合所有制企业经理人股权激励制度的由来及其作用

1. 企业经理人股权激励制度的历史追溯

经理人股权激励是指现代企业通过契约奖励给经营管理层各成员（包括一些技术骨干）一定数额的股票期权，或者通过赠予、发放奖金购买等手段让其持有一定数量和比例的本公司股票，进而获得有别于工资和奖金收入的一种激励方式。股权激励有期权激励和期股激励之分，但不论是期权激励还是期股激励，都会把激励对象的个人利益与企业经营好坏紧紧联系在一起，即具有将“代理人——经理人”和“委托人——股东”的利益捆在一起之功效，让股东和经理人双方形成了一个共同利益经济体。这样，既激发了经理人在经营管理活动中更注重企业发展的质量，也能让其在不断地提升公司竞争力的行动中来不断地实现个人收益的最大化。因此，股权激励成为了现代混合所有制企業对经理人实施激励的主要方式。

股票期权激励在当今发达市场经济国家较为流行，这种激励形式最早可以追溯到上个世纪50年代。当时，美国政府对个人收入征收的所得税不仅起点低税，而且征缴税率也很高，那些在大公司就职的金领高管人员的工资和奖金收入的大部分都被政府的高税率征收掉了。1952年，菲泽尔公司为了避免公司高管人员的现金收入被高额的所得税吃掉，在雇员中最早推行了股票期权制度①。然而，这一新事物并没有引起当时人们更多的关注。特别是1961年肯尼迪总统上台后，为了扩大内需消费，开始实施大规模减税运动，个人收入所得税率降低了20%左右，这就导致了股票期权激励这种形式在相当长时间里没能受到足够重视，更没有哪家公司去引入或实施这种股权激励形式。直到20 世纪 70 年代后期，在一些资本市场相对成熟国家有的大公司在进行公司治理中意识到股权激励制度在破解“委托—代理”问题上的作用，开始引入或实施经理人的股票期权激励，并得到后来者的响应和推进。到了80年代中期，美国最大200家公司中大约有60%以上都建立以股权激励形式为主的长期激励性报酬制度②。20 世纪90 年代，经理人股票期权这一股权激励模式越来越受到更多的现代混合所有制企业的追捧，并使这一激励方式在其实践运作中得到不断的创新和完善。这一时期，是美国等发达市场经济国家股权激励发展最为迅速的时期。根据有关资料统计，1997年，占53%的美国上市公司实施了股票期权激励计划，到了1999年，几乎全部高科技企业、90%以上的上市公司都实行了股票期权激励计划。在整个90年代股票期权计划得到广泛推行和迅猛发展过程中，股权激励收入在经理人收入结构中的比重也不断提升③。例如，在美国高级管理人员的薪酬总额中长期激励机制的收益占全部收入的比例，在90年代大部分时间段中稳定在20—30%之间，而到了90年代末，经理人的股权收入已与工资、奖金等收入基本持平。进入21世纪后，股票期权激励机制运行进入稳定发展时期，经理人的股权收益占其收入的比重也基本维持在55%的上下3—5个百分点之间。这种股权激励方式经过30多年的发展实践表明，其对经理人的激励不仅务实有效而且具有长效激励的功能，已被越来越多的现代混合所有制企业所推崇。

值得我们关注的是，早在19世纪20、30年代，我国山西票号就实行了对经理人进行“顶身股”式的股权激励制度。山西票号中的股份分为身股与银股，“出资者为银股，出力者为身股”④。也就是说，山西票号在成立之初，东家（股东）和掌柜（经理人）在签订合同时，就将经理人的“身价”（人力资本）顶为一份股份（相当于银股的二、三十分之一），经理人凭借“顶身股”这个“虚拟股权”享有与投资人“银股”一样的到期利润分红权利。“顶身股制”是我国最早、也是世界最早的企业经理人和员工持股的股权激励案例。这一虚拟股权激励方式要比西方混合所有制企业的股权激励方式早一百二、三十年。因此，我们引入西方国家的股权激励模式的同时，更应从山西票号的股权激励制度中寻求可资借鉴之处，积极探索适合国情和现有制度环境的股权激励形式⑤。

2. 推行经理人股权激励制度的积极作用

（1）有利于企业吸引人才、留住人才。推行股权激励制度不仅能够给经理人带来可观的收入，而且也是经理人的人力资本的价值实现。在股权激励计划的实施过程中，经理人股票期权的行权有一定时间的等待期和分批行权购买股票规定，而因期股获得的股票有持有期限等约束条件，如果经理人“跳槽”或提前离开，公司就会收回赋予其相应的激励权益，经理人也因此会失去相应的股权激励的权益和收入，这就大大增加了其退出的成本。因此，股权激励制度具有吸引人才、留住优秀人才的作用。

（2）有利于矫正和克服经理人短期行为。在股权激励计划的实施进程中，由于经理人获得股票期权或期股激励并持有一定数量的股票后，就将经理人的未来收益与公司的股票价格和利润分红直接挂起钩，经理人只有通过实现股东的利润最大化才能实现自身收益的最大化。这样，就驱使经理人在经营管理的活动中积极寻求提高公司业绩和竞争力的机会，在其努力的工作中并不仅仅追求和实现公司的短期业绩，还更关注企业竞争力和长期价值的提升。因此，股权激励制度有利于矫正和克服经理人短期行为，也促进了企业的可持续发展。

（3）有利于降低企业费用和代理成本。由于委托代理关系存在，导致了在股东和经营者之间的信息不对称。一方面，当大股东将经营控制权让渡给经理人后，由于信息上的不对称，股东无法真正知道经理人在企业的经营活动中是为实现企业利润最大化和长远发展而去“作为”了，还是满足现有状况而“不作为”。另一方面，股东也无法真正监督经理人是将资金用于企业发展上了，还是用于能够给其本人带来福利甚至“灰色收入”的经济活动中去了。上述问题，要通过监管等手段来消除几乎是不可能的，即使实施监管，不仅要付出巨额监管费用，也不会有好的效果。而通过股权激励能够将经理人的未来收入与企业的长远发展各项指标紧密地相关在一起，如同给经理人戴上一双“金手铐”，让经理人通过节约成本、开拓进取、勇于创新地努力工作，与投资人共同分享企业发展带来的利润成果。尤其是股票期权激励的收入是通过市场上的股票价格与购进股票的期权行权价的差额实现的，是“经理赴宴，公司请客，市场买单”，是一种非现金激励方式。因此，股权激励制度有着降低企业费用和代理成本之功效。

（4）有利于鼓励经理人在敢于承担风险中进行一系列的创新活动。在没有股权激励条件下，加之每个人都有回避风险的偏好，经理人在企业的经营活动中往往会倾向于稳妥甚至保守，也没有动力去主动承担风险进行各种创新活动。而现代公司制企业实施股权激励计划能够让经理人通过持有股票或股票期权分享到企业因风险投资、创新活动等带来的丰厚收益。因此，股权激励能促使经理人在企业经营活动中奋发有为，在敢于承担风险中进行一系列的创新活动。

二、经理人股权激励制度在我国的演进及其存在的问题

1. 我国混合所有制企业经理人股权激励制度的历史演进

由于受到传统意识、经济发展状况以及资本市场发育不充分等因素的影响，我国引入股权激励制度比西方发达的市场经济国家要晚二、三十年，且发展跌宕起伏、一波三折。上个世纪的80年代末、90年代初，北京四通集团等个别企业在进行公司改制中就提出过对“经理人”进行股权激励方案，但受外部环境、缺乏法律依据等因素的限制，在遭到各种反对后均未能付诸于行动和实践。1993年，深圳万科推出9年期限的股权激励计划并获有关部门批准，成为我国第一个实施股权激励的上市公司。尽管万科集团的股权激励在尝试实施三年后被叫停，但万科集团的“尝试”却开启了股权激励制度在我国的实践征程。之后，在少数经济较为发达城市中有些具有前瞻性视野的公司制企业开展了引入股权激励的探索与实践，一些上市公司相继跟进推出了相应的试点方案。但由于没有相关政府部门的明确支持和政策上的引导以及法律上的规范和保障，股权激励制度引入初期的实践探索往往“各自为战”，实施的方案也就基本上都是个案，且推出的方案中“打擦边球”现象比较多，有的还带来了负面影响，实施效果也多有不尽如人意之处。针对上述情况，1998年，中国证监会叫停了大部分上市公司的股权激励方案（计划）并进行整顿，国内只剩下10多家上市公司对其高级管理人员实施股权激励计划，仅占当时上市公司总量的1%左右。在这一背景下，上海、北京、武汉等地的政府相关部门先后出台了“规范国有企业经营者的股票期权和期股激励的指导意见”的地方性政策法规。在随后几年里，杭州、济南等一些大城市也相继跟进出台了有关“经理人”股权激励方面的政策法规。这样，就为继续开展股权激励的实践在一定程度上提供了政策法规上的支持和遵循。在1999—2005年这一时间段，虽然遇到了2003年MBO（管理层收购）被暂缓叫停，但股权激励的探索实践一直没有停止过，尤其是在高科技企业中实施股权激励计划的相对比较多，影响力比较大，并受到了政府有关部门的高度关注和重视。例如，2002年8月21日，科技部和财政部联合下发了《关于国有高新技术企业开展股权激励试点工作的指导意见》，国务院办公厅在不到一个月的时间内（8月29日）就转发这个“指导意见”。从1990年代中后期到2005年的股权分置改革前这一时间段，我国公司制企业，尤其是一些上市公司探索出十多种经理人股权激励模式，一些模式非常值得在实践中推广。然而，由于股权激励一直没有受到国家层面上的政策明确支持和引导，也没有国家法律层面上的保障和遵循，尤其是当时在深沪股市上市的国企除社会公众股可流通外，国有股、法人股和职工股⑥都不允许流通，在实践中推行股权激励制度都遇到了一些困难和障碍⑦。

始于2005年的股权分置改革改变了以往的流通股和非流通股股权分置的状况，解除了国有股和法人股不能上市流通的限制，为我国上市公司消除了实施股权激励计划难以操作的关键性障碍，成为我国全面推行股权激励制度的转折点和新起点。2005年底，证监会发布了《上市公司股权激励管理办法（试行）》（以下简称“试行办法”），“试行办法”从国家法律规范的视角，首次对股票期权、期股及相应的股权激励制度等方面做了有针对性的规定。在2006年10月相续出台的第二次修订的《公司法》、《证券法》根据“试行办法”也增添了与股权激励相关的一些內容和规定。这样，为在我国混合所有制企业中推行股权激励制度提供了政策取向和具有权威的法律操作规范。此后，中国证监会根据上市公司在实施股权激励过程中所遇到的问题，于2008年3—9月又相继出台了三个《股权激励有关事项备忘录》（1—3号），在备忘录中提出了解决问题的方法。然而，受2007年底美国次货危机引发的2008年金融危机的影响，沪深股票市场的股价大幅下跌，很多上市公司股价跌破了实施股票期权的行权价位，这些公司不得不宣布终止股权激励计划，2008年公布股权激励方案的60家上市公司中只有14家实施（2家推迟实施）。受此波及以及全球金融危机不断扩散的影响，2009 年公布推行股权激励计划的上市公司仅有30 家，但最终实施了14家（2 家推迟实施）。随着金融危机化解，中国GDP又步入了快速增长的轨道，越来越多的上市公司有了实施股权激励计划的意愿，股权激励制度推广的家数进入快速增加的黄金期。2010年披露实施了股权激励计划的上市公司达到了52家⑧，2011年升至90 家，呈现出每年翻番增长的态势。从 2012 年开始，上市公司推行股权激励计划的家数增长趋于稳步增长状态。截至2015年底，推出股权激励计划的上市公司总共有808家，涉及股权激励计划达1110个，其中有229家公司推出两个或两个以上的股权激励计划。根据这一形势发展的需要，中国证监会出台了《上市公司股权激励管理办法征求意见稿》，并向社会和有关专业人士公开征求意见，在进一步完善修订后，于2016年7月正式发布了《上市公司股权激励管理办法》，并于2016年8月开始施行。新的股权激励管理办法在过去的基础上进行了优化，强调以信息披露为中心，放松管制加强监管，赋予了公司更多的自治和灵活决策空间。至此，我国股权激励机制步入了有章可循、有法可依、正轨快速发展阶段。2016年，实施股权激励计划的上市公司已达到了176家⑨，截至目前，我国A股上市公司实施股权激励计划的已达到千家次以上。

2. 实施经理人股权激计划所面对的问题与障碍

目前，我国混合所有制企业股权激励机制已经步入较为稳定的正轨发展阶段，但仍然存在着股权激励模式不规范、激励股票来源过于单一、行业发展不均等问题。在新时期，推行经理人股权激励制度所面临的问题与障碍主要有以下几个方面：

第一，资本市场尚未成熟。股权激励制度在以美国为代表的一些西方发达国家能够得以成功推行并获得良好效果，很大因素在于其有一个较为完善和成熟的资本市场作保障，在这个较为有效的资本市场上，公司的业绩大多能够通过股票价格反映出来，股票价格会随公司业绩的提高而上升。这样，上市公司实施股权激励计划能够让经理人因公司经营业绩提升而收获股价上涨或股息分红带来的收益，进而激励经理人通过努力工作，提升公司经营业绩。而目前我国资本市场尚处于从弱有效性市场向有效市场过渡阶段，中小投资者在投资行为上“羊群效应”表现显著，股票价格涨跌更多地受某项政策的出台、经济周期的变化、市场投机的取向等因素的影响，股票价格上涨往往依靠大资金推升，股价往往反映不出公司的真实业绩和竞争力。在这一情景下，股价的涨跌，既不能为投资人提供有效的市场信息，也无法对公司业绩及管理团队的管理能力进行有效的测评，被股票期权激励的经理人的努力可能得不到应有的回报，实施股权激励的效果也会大打折扣，甚至导致有的股权激励计划实施被迫终止。

第二，缺乏一个靠竞争机制选聘职业经理人的市场。股权激励的对象主要是企业的经营管理层成员和关键岗位上的技术骨干，开展股权激励计划首先要解决经理人的筛选和聘任机制问题。西方国家的公司治理实践表明，通过市场竞争机制选拔职业经理人的效果最佳。然而，目前我国混合所有制国有控股企业的经理人通过竞争机制即在职业经理人市场上选拔出来的所占比例很小，绝大多数经理人都是由政府主管部门任命的。他们享受一定级别的行政待遇，且带有浓重的政治色彩。如果某一经理人有政治诉求或组织的需要，往往会调到相应行政级别或更高级别的政府部门的领导岗位上任职。这样不仅不利于经理人发扬企业家的精神，勤奋务实地搞好企业的生产经营，而且也对管理层队伍的稳定带来一定程度的负面影响，进而导致股权激励的功能大大减弱。同时，没有成熟有效的职业经理人市场，对经理人价值的评判就缺乏有效的标准和方法，股权激励的效果也会大打折扣⑩。

第三，相关的法律法规有待进一步健全和完善。自2006年以来，国家在股权激励方面出台了一系列相关的法律法规，让股权激励计划的实施有了法律上的保障和遵循，但这些法律法规还存在一些不完善和有待进一步健全的地方，尤其是有些配套法规没有跟进，不利于股权激励制度的全面推广。例如，对股权激励的收入征收税率还比较偏高，尤其是对股票期权激励对象行权后卖出的股票价差收益，在征收印花税同时还征收20%所得税，这样既减少了激励对象的收益，也增加了的企业实施激励计划的成本，影响了股权激励机制效能的有效发挥。我国《公司法司法解释（三）》第17条允许公司在股东出资瑕疵时给予除名的制度设计，仅从维护守信股东和公司利益的角度考虑，惩罚股东的过错行为，相关法律条款的设计完全从公司内部出发，并没有考虑到对公司外部债权人利益及相关利益人的保护。因此，当司法权介入公司内部自治的股东会决议时，除了审查股东除名的形式要件外，还应审查股东除名是否会损害债权人利益，避免造成公司内部股东与债权人利益保护之间的冲突{11}。还有，对激励对象购入股票的价格只要求不低于购买前一段时间市价的一半，对于股价是否低于每股净资产的情况则未给予考虑。

第四，公司治理结构方面还存在着一些有待进一步解决的问题。目前，我国公司治理结构方面的一些问题和缺陷，既给股权激励计划的实施造成一定障碍，又影响了股权激励的效能。在公司治理方面主要有以下一些问题：一是产权结构上的“一股独大”等问题给股权激励计划实施带来的障碍。在产权结构方面，大多数国有性质上市公司国有股所占比重过高，且股权结构上缺乏制衡，往往会给股权激励计划的实施带来一系列难以操作的问题与障碍。例如，在股权激励计划的实施过程中，可能遇到是否逾越了国有股控股比重的政策界线，是否导致国有资产流失等问题和障碍。二是在现有的国企控股公司组织结构下可能发生股权激励计划实施上的障碍。国有资本控股的公司，企业经理人基本上是由政府部门委派任免，公司的一些重大经营决策时常受到政府主管部门干预或直接决策，公司业绩中经理人的贡献难以界定和衡量。这样，根据公司业绩来授予经理人股票期权或期股，似乎就显得不太公平合理，公司员工也会提出疑义{12}。

第五，公司治理的外部监督约束机制不健全。在公司股权激励计划推出的过程中，经理人为了获得股权收益最大化，可能会做出有损公司声誉和误导证券市场其他投资人的行为。目前我国公司法人治理的外部监督约束机制不健全、不完善，对股权激励中出现的一些徇私舞弊的行为，既监管不到位，又缺乏有效的机制约束。

三、加快我国混合所有制企业经理人股权激励制度建设的措施及其模式选择

1. 加快企业经理人股权激励制度建设的措施

首先，不断健全和修订与股权激励相关的法律法规。自2005年底以來，我国政府有关部门陆续推出了一系列政策法规，使股权激励制度的实施步入了有章可循、有法可依的正轨快速发展阶段。然而，随着股权激励制度的不断推广和实践的深入，还会出现更多的新情况、新问题，需要不断健全完善已有的法律法规、配套相关的法律法规。为此，可以考虑以下几点。（1）加强和完善股权激励制度方面的法律法规建设。在不断健全和完善《上市公司股权激励管理办法》的同时，还要在今后的《公司法》、《证券法》第三次修订以及其它法律的修改中，根据《上市公司股权激励管理办法》的内容要求及股权激励制度的实践中遇到的新情况、新问题，补充和完善有关条款。例如，为防范国有资产的流失等情况发生，应规定激励对象购买股票的价格不得以低于每股净资产的价位买入。（2）实行有利于股权激励收入的税收政策。作为一种制度安排，股权激励收益是有别于高工资的可期的激励收入，它能够诱导经理人为提高经营效率及企业的长远发展贡献智慧、努力拼搏。而股权激励收入征收税额大小、比例多少会对股权激励的效果和企业的激励成本有很大的影响。为此，应以此立足点来制定和完善税收政策和法规。例如，对持有限制性股票超过5年的经理人，其股息收入所得税税率应给予减半，持有股票达到10年以上者免征个人所得税。（3）加大对股权激励的约束力和违规违法行为的处罚力度。目前，我国对高级管理人员在资本市场上进行违规违法股权操作行为往往是以行政处罚为主，在这种情况下，经理人为了获得股权激励收益最大化，可能会在证券市场上做出有损公众投资人利益和企业声誉与发展的事情，以至违法乱纪。对此，可以借鉴西方市场经济发达国家的经验，在股权激励方面配套相应的法律法规，实施民事赔偿制度，加大对违规违法行为的处罚力度。这样，通过施以法治的强制力和威慑力，防范和避免经理人在这方面的不道德行为以至违法行为的发生。

其次，加快相关的市场体系建设。一方面，加快建立和健全完善职业经理人市场。西方发达国家的实践表明，现代混合所有制企业之所以通过竞争机制选拔出合格的经理人，关键在于有一个健全完善的经理人市场，这也是实施股权激励计划的重要前提条件。然而，长期以来，我国国有性质的混合所有制企业的经理人往往是由政府提名或主管部门任命产生的，这种做法显然与市场配置人力资源的精神背道而驰{13}。因此，我们要有一个市场化的经理人选拔机制，就要加快建立和健全完善职业经理人市场。尽管近几年来在少数国有控制企业开展了市场化选聘经理人的试点工作，但还需进一步扩容推进并出台一些相关政策法规来引导和规范，尽早在我国建立一个畅通有效的经理人市场。另一方面，要提升股票市场的资源配置效率。当前，我国的股票市场还是一个半有效的资本市场，股票价格与公司业绩和发展潜力的相关度并不明显，股价的上升往往靠大资金推动。而一个规范、有效的股票市场是经理人股权激励计划实施效果的重要保障。为此，有关部门和机构应针对当前股票市场存在的供给、交易等方面问题，着力进行市场的科学规范，根据融资规律审慎调节股票的供给，引导投资人进行价值投资，坚决打击违法违规的投机行为，把我国股票市场打造成为一个有效的资本市场。

第三，完善公司治理结构。多年来，国企 “一股独大”式的股权高度集中控制模式一直受到诟病，要改变这一状况，应通过实现国有资本对公司股权的过度控制到适度控制的转变，克服并消除“一股过大”的弊病，并采取相应措施实现股权制衡。只有在公司治理的基础上实施相应股权激励计划，才能有效地发挥出国有资本竞争力，扩大国有经济的影响力。同时，在保持国有资本控制力前提下，防范因实施股权激励计划而损害公众投资人利益的事件发生。要完善混合所有制企业的权力制衡机制，强化监事会的监督职能作用。现代公司的决策权、经营控制权和监督权是通过股东会、董事会、监事会及经营管理层这种组织结构达成或实现“三权”制衡的。然而，在现实中相当数量的国有控股公司却出现了严重的“内部人控制”现象。为此，应在发挥董事会、管理层及股东大会作用的同时，改变当前监事会“不作为”或“不能作为”的现状，在加强监事会的组织建设同时，还要通过让监察委等部门来强化监督职能。各监事方对公司推出的股权激励计划的内容有知情权和意见发表权，对于激励计划中存在明显损害投资人利益或公司利益和声誉的情形，可以通过股东大会或申请召开临时股东大会发表相关的意见。任何公司推出的股权激励计划必须有审核监督意见，在经股东大会表决后，方才具有法律效力。只有这样，才能形成一个良好的公司治理格局。

第四，建立科学的业绩评价体系。现代企业对经理人经营管理能力和工作业绩等方面的考核是一种综合性的评价，在考核的方式和考核指标的设计上要讲求实效并具有科学性，在考核经理人当期业绩同时，还要考虑到经理人的经营活动是否存在短期化行为，并对公司的竞争力和未来的发展潜力做出评估和预测。因此，只有在建立科学有效的绩效考核体系后，才能对经理人实施相匹配的股权激励计划，进而发挥股权激励的效能作用。

第五，股权激励计划方案要精心设计、讲求科学。股权激励制度是现代混合所有制企业进行法人治理中的一项伟大的“发明”，通过对经理人股权激励计划的实施，将企业的委托人与代理人之间的问题与矛盾演化成了代理人与委托人利益一致的“战略伙伴关系”。通过股权激励方式，让享有经营控制权的经理人克服了短期化行为，立足企业的可持续发展， 在公司的经营管理活动中努力工作，勇于担当和创新，进而在追求和实现公司或投资人利润最大化过程中实现自身收入的最大化。

根据经理人与股东融合理论，经理人持股比例与公司价值成凸函数关系。当经理人持有一定数额的公司股权后，将有效地克服经营上的短期化行为，减少在职消费、灰色收入等道德风险，在促进公司长足发展的同时增加公司的市场价值{14}。然而，一套股权激励计划的推出，是要经过事先多方位的科学考量和精心设计的。如：公司对经理人是实施期股激励还是期权激励；授予激励对象多少份额的股权激励；股权激励计划的实施有效期的时限多少；等等。现代混合所有制企业已进入以法人持股为主体的新时代，公司总股本规模往往很大，一些公司总资产已达到千亿元以上。基于此情况，在股权激励计划实施中，即使让激励对象购入公司股票的万分之一，也是难以承担的。针对这一点，应允许经理人以股权抵押贷款等方式认购公司激励性股票，而不应在相关法规中设立禁止上市公司不得为激励对象依股权激励計划获得有关权益提供贷款等规定。

2. 适宜推广普及的三种股权激励模式

基于上述分析，我们应科学总结国内混合所有制企业对股权激励制度的探索经验，在实践中大力推广那些符合国情和环境的并取得良好效果的股权激励模式。在我国实践中探索出的十多种股权激励模式中，股票期权激励模式、虚拟股票激励模式和业绩股票激励模式这三种股权激励模式值得在现阶段推广和发展。

一是股票期权激励模式。股票期权激励模式就是现代混合所有制企业给予经理人在未来某特定时间内按某固定价格（一般取授予期权时点前股票价格某一时间段的平均价格）购买本公司普通股票的权利。这种权利既不能转让给他人，也不允许用于担保或偿还债务。股票期权实际上是通过赋予经理人一种选择权使其获得收益的方式，激励对象可以在合同规定的期限内购入股票后，既可以长期持有股息收入，也可以随时卖出获得价差收益；如果行权期市场上公司股价高于行权价，被授权人也可以放弃这个权利。股票期权收益是通过市场实现的，具有不确定性。因此，股票期权收益取决于经营管理层能否通过自身努力提升公司的绩效，如果公司税后利润、净资产等指标提升了，公司的股价一般就会在资本市场上上涨，股票期权收益就能实现，否则，就无收益可谈。

实践表明，上市公司最适合实行股票期权计划，尤其是高科技公司更为适用。随着我国资本市场的治理与发展，证券市场正从弱有效市场向有效的市场挺进，股票价格越来越趋于反映公司的业绩。为此，应大力推广发展这一模式，鼓励条件成熟的上市公司推行股票期权制。

二是虚拟股票激励模式。虚拟股票模式是指现代混合所有制企业授予激励对象一定数量的“虚拟的”股票，被授予者据此享受与普通股票一样的股息分红权利，但虚拟股票没有所有权和表决权，不能转让和出售，在经理人离开企业时自动失效。虚拟股票的享有者要获得更多的分红收益，就要通过自身的努力去经营管理好企业，进行一系列的组织创新、产品创新，使企业在不断壮大发展中赢利。公司的业绩越好、发展越可持续，经理人的收益就越多并越长久。因此，虚拟股票具有内在的激励作用。

虚拟股票激励模式让经理人通过享有虚拟股票形式分享企业剩余索取权，这是分配制度上的一种创新。这种模式将激励对象的自身利益特别是长期收益与企业效益挂钩后，经理人只有从股东的角度出发，在增加企业财富的前提下才可同时获得相应的股息分红，从而与股东结成利益共同体。虚拟股票激励模式驱使经理人不断努力提高公司业绩，最终也达成了委托方与代理方双赢的局面。虚拟股票只是具有单纯的股息分红权能，不能转让他人和流通，这样，虚拟股票激励模式就避免了因资本市场不确定因素造成企业股票价格异常下跌对虚拟股票享有者收益的影响。那些现金流量比较充裕的混合所有制企业（无论是上市公司还是非上市公司）选择虚拟股票激励模式对企业经理人进行激励，都是比较适合的。

三是业绩股票激励模式。业绩股票激励模式是指现代混合所有制企业在某一时点确定未来某一时间段（一般为3—5年）的发展计划和业绩目标时承诺，如果最终实现了预定的发展计划和业绩目标，则公司就奖励以总经理为首的管理层成员一定数量的股份，或通过给付奖励金形式来购买本公司的股票。经理人在获得激励性股票后，要锁定一定年限以后方可逐年按一定比例出售，且还要长期持有相应数量的限制性股票。如规定激励对象持有股票一年方可出售，但第一年只可卖出持有股票的20%，第二年可卖出30%，等等，且要求经理人必须长期持有一定数额的股票。

可以把业绩股票视为一种延迟发放的奖金，但与一般奖金不同，它不是当年就发放完毕，还要看今后几年的业绩情况，这就克服了奖金刺激的激励不足，具有长期激励的效果。如果企业效益好，其股价在二级市场往往会持续上涨，使激励效果进一步放大{15}。业绩股票激励模式只对企业的发展规划完成情况和业绩指标进行考核，不像股权期权激励模式要求股价的上涨才能真正实施，但也存在激励成本较高，有可能造成企业支付现金的压力。因此，那些业绩稳定型公司制企业比较适合以业绩股票激励模式对经理人进行激励。

注释：

① 张湛彬：《股票股权與国有企业激励制度》，辽海出版社2002年，第85页。

② 宁向东：《公司治理理论》，中国发展出版社2006年，第118页。

③ 叶永刚等：《股票期权》，武汉大学出版社2006页，第6 页。

④ 张正明、邓泉：《平遥票号商》，山西教育出版社1997年版，第54页。

⑤ 梁洪学：《经理人激励制度的多维解读》，《江汉论坛》2006年第6期。

⑥ 实际上，当时的企业发行的职工股有很多并不是本公司职工购买的，而是由社会其他人员来购买的，但当时都称之为职工股，后来就一直延续这个说法了。

⑦{13} 梁洪学：《中国公司制企业经理人激励制度研究》，经济科学出版社2006年版，第139、174页。

⑧ 周雪平、周金美：《股权激励在我国的发展状况》，《中小企业管理与科技》2011年第11期。

⑨ 吴瞬：《实施股权激励上市公司增多》，《中国证券报》2017年8月4日。

⑩ 李跃平：《酬薪激励在我国公司治理中的运用》，《经济社会体制比较》2003年第3期。

{11} 张磊：《资本认缴制下股东除名制度研究》，《经济问题》2018年第6期。

{12} 高闯：《经理人股票期权制度分析》，经济科学出版社2006年版，第105—108页。

{14} 张宗新：《股票期权与上市公司经理人激励》，《财经理论与实践》2000年第3期。

{15} 梁洪学：《七种股权激励模式的利弊评析》，《税务与经济》2003年第5期。

作者简介：梁洪学，吉林财经大学马克思主义经济学研究中心研究员，吉林长春，130117；吴施，海通期货有限公司，上海，200120。

（责任编辑 陈孝兵）