何芳+陈熙

【摘要】土地市场下行压力下，过度依赖土地财政的地方融资平台债务快速积累与风险聚集已引起广泛关注；但却少有学者从土地风险传染视角研究平台的风险传染。有助于学者及监管机构关注土地市场风险，对平台风险有效监管。

【关键词】土地市场 融资平台 风险传染

一、引言

地方融资平台风险失控将引发地方政府或国家财政与金融的系统性风险；过度依赖土地财政的融资平台，在土地市场面临下行压力的背景下，其流动性风险极易表现为系统性风险，威胁银行信贷资产质量与金融安全。通过梳理土地市场对融资平台风险传染的研究文献，探讨土地风险的传染问题。

二、关于土地融资研究

土地融资则指的是围绕土地开发、经营、利用而进行的货币资金的筹集、运用等融资活动的总称。学术界关于土地融资的研究多以地方政府财政视角展开。刘守英、蒋省三（2005）认为政府财政预算内靠城市扩张带来的产业税收效应，预算外靠土地出让收入，土地融资成为地方政府财政和城市化资金的重要来源。郑思齐等（2014）认为，地方政府土地出让收入已经成为地方政府预算外财政收入的最主要组成部分；土地储备是多数地方政府拥有的最重要资产其价格上涨可以通过“抵押品”效应，转化为地方政府债务融资能力的提升。孙建飞、袁奕（2014）通过对土地出让、城市建设和土地价格三者之间互动机制的分析，描述了一种以“土地融资城市基础设施投资”间正反馈关系为核心的中国式城市建设投融资模式。

学术界也普遍关注现行土地融资对于地方政府财政风险的影响研究。葛扬、朱弋（2013）分析表明我国的土地融资由于缺乏监管，土地的出让和抵押在实际运行过程中常常出现违约、寻租等情况，政府信用下降，具有不可持续性的特点。

目前，仅少数学者从定性角度分析了土地融资带来的潜在金融風险。张玉新（2013）认为由于土地抵押和担保贷款交易中所累积的财政风险和土地市场风险会经由土地间接融资的杠杆进一步放大，土地间接融资成为地方财政风险传染的主要渠道。曾海舰（2012）基于上市公司房地产价值，检验和识别资产价值波动对公司投融资变动的影响，证明了我国存在显著的抵押担保渠道效应。

学术界已经存在较多关于土地融资的研究，但研究往往以土地财政为切入点，与地方财政关联度较高。目前学术界对土地融资中债务性融资的关注较少，尚未有从金融视角，系统性探讨土地融资对金融风险的影响以及相关的风险溢出研究。

三、关于土地风险对融资平台风险传染研究

学者关于土地市场风险的研究主要集中在土地租赁融资、土地投资、土地银团贷款、土地期权风险以及土地市场风险结构等领域。何芳进行了上海市土地出让市场风险评价和房地产项目风险测度研究。

国内土地风险对地方融资平台风险传染研究主要侧重在土地风险与融资平台风险的关系描述和原因初步分析上。王雅龄基于财政风险矩阵的角度，分析了土地财政对地方政府融资造成的风险。俞瑶、冯兴元通过对地方融资平台贷款实际数据的调查，认为平台贷款与土地风险存在直接关系。荆宝洁分析了土地财政缩水现状，认为地方融资平台风险敞口即将彰显。张毅认为我国土地储备存在金融风险、资源风险、制度风险和操作风险相混合的态势。部分学者进一步分析了土地引发平台风险原因。唐在富认为风险来源于土地出让收入的不可持续性；洪源认为风险来源于土地收益的不可持续性和政府土地抵押融资规模的失控；张玉新认为风险来源于土地价格波动和土地过度融资。

可见，土地风险对平台风险传染研究已经较多文献，但主要是描述两者的风险影响关系，少有在深入研究土地风险特征的基础上，从土地价格波动和土地供求流动性变化视角研究平台风险传染。

四、研究述评

国内外学者针对抵押品的资产价格波动以及流动性变化与违约风险的内在关联性定量研究较多，土地市场对地方融资平台风险传染的定性研究较多，但从土地价格波动和土地供求流动性风险两个视角进行风险传染的系统性、定量研究少，更缺乏运用系统方法探讨具有复杂网络特征的融资平台系统性风险传染机理及效应的研究。

参考文献：

[1] 刘守英，蒋省三. 土地融资与财政和金融风险—来自东部一个发达地区的个案[J].中国土地科学， 2005.

[2] 郑思齐，孙伟增，吴璟等. “以地生财，以财养地”—中国特色城市建设投融资模式研究[J].经济研究，2014.

[3] 孙建飞，袁奕. 财政分权、土地融资与中国的城市扩张—基于联立方程组计量模型的实证分析[J].上海经济研究， 2014.

[4] 葛扬，朱弋. 论我国城市化进程中土地融资运行模式[J]. 现代城市研究， 2013.

[5] 张玉新.地方政府土地融资风险及其管理[J].中国行政管理，2013.

[6] 曾海舰. 房产价值与公司投融资变动—抵押担保渠道效应的中国经验证据[J]. 管理世界， 2012.

[7] 何芳，温修春.基于VaR法的上海市土地出让市场风险评价及其对策[J].同济城市国际论坛：城市开发与地产风险管理， 2010.

[8]王雅龄.地方政府融资与土地资本化：基于财政风险矩阵的分析[J].财政研究， 2010.

[9]俞瑶.地方融资平台贷款风险的土地视角分析[J].金融纵横， 2010（10）：36

[10]冯兴元.土地财政、地方政府融资平台与规则[J].中国市场， 2011（3）：19-20

[11]荆宝洁.土地财政面临缩水地方融资平台风险敞口彰显[N].21世纪经济报道，2010.

[12]张毅.我国城市土地储备投资风险分析及对策研究[D].华中农业大学硕士学位论文，2004.