杨现华

珠海银隆单车售价超同行一倍，研发投入却不及同行零头，而其收入和净利润也出现了三种版本。

在等待了整整半年之后，格力电器（000651.SZ）的“造车梦”终于迈下了关键的一步。

8月19日，停牌半年的格力电器在披露2016年中报之际，收购珠海银隆新能源有限公司（下称“珠海银隆”）的方案也一并推出。

格力电器收购珠海银隆是早就确定的事情，公司于2月19日收盘后停止交易，3月7日就宣布收购对象确定为珠海银隆。最终，格力电器以130亿元的价格收购了珠海银隆100%的股权。

资料显示，珠海银隆业务主要覆盖锂电池材料、电池、动力总成、整车、智能电网以及调频调峰储能系统的研发、生产和销售。

市场认为，格力电器通过此次收购珠海银隆可以一举实现多重目的：一则可以切入新能源和新能源电动汽车的领域，加速多元化发展;二则在配套融资中引入员工持股计划，推进混合所有制改革，提前布局预防“野蛮人”的恶意收购。

对于市场对格力电器“造车”的质疑，格力电器董事长兼总裁董明珠称，格力电器看重的是珠海银隆所掌握的钛酸锂电池技术，格力电器的发展需要电池这一块，收购能让格力电器在储能业务上大有作为。

“如果只是为了造车、为了‘下一个一千亿，那格力和银隆的合作就是盲目的。”董明珠表示。

然而，拥有董明珠最为看重的钛酸锂电池核心技术的珠海银隆每年的研发投入不过区区几千万元，不及同行业上市公司的零头，其估值在半年左右时间里实现了三级跳。但在估值翻倍增长的同时，关于珠海银隆的收入和净利润也出现了三种版本。

估值三级跳

按照收购草案，格力电器计划以15.57元/股，作价130亿元向21名股东收购其持有的珠海银隆100%的股权。在涉足冰箱、小家电和智能手机后，格力电器给自己的多元化添上了最重的一笔。

与此同时，格力电器以相同价格向格力集团、格力电器员工持股计划等8名特定对象募集配套资金100亿元，用于珠海银隆后续的业务发展和产能扩张计划。

2月19日之后停牌，3月7日确定重组对象，格力电器的收购动作可谓迅速，但在之后的收购谈判中进程并没有这么平坦。最初格力电器计划4月4日前披露收购方案，但到期后公司公告推迟至5月20日之前。

时间再次到期后，格力电器又一次推迟重组方案出炉的日期，修改后的时间定为8月19日，并宣布收购若无法成行，半年内将不再筹划重大重组事宜。

好事多磨，在两度推迟之后，姗姗来迟的重组方案这次如约而至。但在这半年时间里，珠海银隆已经不是半年前的身价了，公司估值已经翻了两倍有余。

在格力电器停牌前约一个月的1月25日，珠海银隆第六次股权转让刚刚完成，包括北巴传媒（600386.SH）在内的3家机构在2015年12月入股，其中北巴传媒出资2亿元获得珠海银隆5%的股份，成为后者当时的第三大股东。

彼时，珠海银隆的估值达到了40亿元，另外两家与北巴传媒一起入股珠海银隆的机构给出的估值也是40亿元。实际上，从2015年6月至2016年1月底的这逾半年时间里，珠海银隆有3次股权变更，公司获得的评估值始终为40亿元，并未发生改变。

仅仅是在北巴传媒等宣布入股的10天后，2015年12月10日，珠海银隆再次获得机构青睐。阳光人寿等6家机构携手增资珠海银隆，其中，阳光人寿出资10亿元获得珠海银隆14.95%的股份，珠海银隆的估值提升至66.9亿元。

8月1日和10日，也就是格力电器即将宣布收购珠海银隆前夕，公司完成两次股权转让。杭州普润立方股权投资合伙企业（有限合伙）等3家机构赶在收购前成为珠海银隆最后一批“分食者”，却只能以2亿元的出资获得珠海银隆1.88%的股份。此时，珠海银隆的估值已经达到106.24亿元。

对于前两次估值，格力电器的解释是入股时以珠海银隆2015年上半年业绩为参照;8月份时由于是少数股权转让，且都是现金支付，因此，该两次股权转让考虑了流动性的折价因素。

而这种折价也成为后入者获得溢价的基础。新能源板块是当下资本市场热捧的对象，格力电器复牌后走高会使新晋股东的账面浮盈进一步增厚，这也是为什么这些后来者敢于在蹿升的估值面前急于入股的原因。

值得一提的是，在参与配套融资对象中，4700人组成的格力电器员工持股计划拟认购23.8亿元，其中董明珠出资约9.37亿元，一人独揽员工持股的39.52%。

按照15.57元/股的增发价格，意味着董明珠通过员工持股计划将增持6015万股格力电器股票，其个人累计持股将达到1亿股，持股比例也从原来的0.74%提升至1.3%，成为公司第四大股东。

而董明珠2015年税前收入为698万元，这笔投入不是小数目，珠海银隆有多大魅力吸引董明珠下注如此之大呢？

单价超同行一倍

珠海银隆的主要产品包括钛酸锂电池、新能源汽车、储能系统和配套充电设施。新能源汽车和储能系统是基于其核心科技——钛酸锂电池的终端应用，充电设施是用于新能源汽车的配套充电。

这其中，纯电动客车是钛酸锂电池主要的终端应用，也是珠海银隆主要的销售产品，终端用户主要为各地公交公司。2015年收入爆发以来，纯电动客车基本贡献了公司90%以上的收入。

2014-2015年，珠海银隆纯电动客车的销量分别为111辆和2996辆，2016年上半年不是销售旺季，但销量也已达到了1507辆。而这三个时期公司对应的产能利用率分别为31.47%、88%和30.36%。

随着在建项目和技改项目的完成，珠海银隆的产能已经从2014年的1500辆提升至2016年上半年的5000辆。而纯电动客车核心部件钛酸锂电池也从1290万安时，提升至8281.2万安时。

珠海银隆的钛酸锂电池并不大规模对外销售，成品基本被用于自家纯电动客车使用，直到2016年上半年，钛酸锂电池才给公司带来2.04亿元的收入，占比不到10%。

按照收购书中的描述，珠海银隆拥有国内领先、世界一流的钛酸锂电池技术，所生产的钛酸锂电池具有高安全性、长寿命、可大倍率快速充放电、工作温度范围较宽等技术特性。

这意味着随着新能源客车销量的猛增，珠海银隆钛酸锂电池也应该水涨船高才对。收购草案显示，2014-2015年，在产能翻倍增长的同时，公司钛酸锂电池的产能利用率却从70.85%下降至56.74%，到了2016年上半年才回升到84.67%。

2015年正是新能源汽车爆发的元年，公司纯电动客车销量增加了26倍，但其钛酸锂电池产能增长了不到两倍，珠海银隆只能加大采购。

收购草案显示，在原材料采购中，珠海银隆磷酸铁锂电池的采购金额从2014年的9889万元猛增至2015年的3.28亿元，涨幅达到2.62倍。

2014年和2015年，珠海银隆纯电动客车的平均单价为165万元和124万元，2016年上半年则是147万元。

作为行业龙头，2015年宇通客车（600066.SH）纯电动车销量达到13885辆，收入达到92.62亿元，单价为67万元;另一家领头羊金龙汽车（600686.SH）纯电动车销量也有12323辆，收入为75.71亿元，单价也仅为61万元;销售较少的亚星客车（600213.SH）2015年纯电动车销量为708辆，收入4.5亿元，平均单价为64万元。

也就是说，上述几家主要客车上市公司中，其纯电动车的平均单价都在60万元附近，珠海银隆则超过同行一倍上下。

单车售价远超同行，珠海银隆必然有着过硬的技术储备。然而，从收购书来看，公司研发投入不过数千万元，尚不及行业领头羊的零头。

高新技术悬疑

截至2016年6月30日，珠海银隆共拥有110项境内专利，15项境外专利，其中在钛酸锂电极材料和钛酸锂电池上的专利有65项。从专利技术上来说，公司的高新技术身份并非虚名。

根据相关规定，若高新技术企业年收入超过2亿元，那么研发投入占收入的比例不低于3%;具有大学专科以上学历的科技人员占比不低于30%，其中研发人员占企业当年职工总数的10%以上。

截至2016年6月30日，珠海银隆员工总人数6004人，其中研发人员236人，占比为3.93%，大专以上学历的员工比例达到了38.69%，从总人数和学历构成上看，公司符合高新技术企业的员工要求。

审计报告显示，2014年和2015年，珠海银隆研发费用分别为2794万元和4462万元，2016年上半年研发投入了2653万元，研发投入占收入比分别为8.04%、1.16%和1.07%。

2015年，珠海银隆的研发资金投入并没有达到3%的最低研发投入要求。在研发投入相去甚远的前提下，珠海银隆是如何获得高新技术企业的认定呢？

根据审计报告显示的内容，珠海银隆及其两家全资子公司珠海银隆电器有限公司（下称“银隆电器”）和珠海广通汽车有限公司（下称“珠海广通”）是18家公司中仅有的3家高新技术企业。前两家于2015年获得上述称号，珠海广通于2014年获得。

因此，珠海银隆获得的高新技术应该是以母公司申报获得，而非集团名义。相应的，珠海广通和银隆电器也是单独获得高新技术企业称号的。因此，只要这3家公司满足高新技术企业的最低标准即可。

由于格力电器在收购书中并没有披露上述3家公司员工构成和学历分布，因此，无法从员工方面知晓这3家公司是否符合高新技术的最低要求，但仅从研发投入来看，这3家公司同样难以满足最低指标。

合并报表显示，最近两年又一期珠海银隆的研发投入分别为2794万元、4462万元和2653万元。珠海银隆母公司的收入分别为5.08亿元、9.31亿元和3.5亿元;银隆电器的收入分别为3.87亿元、12.5亿元和3.46亿元;珠海广通收入为3.49亿元、34.78亿元和22.3亿元。

因此，即使是公司所有研发投入全部投入珠海广通，其一家也难以满足研发投入占收入3%的要求，那么在一家公司投入都严重不足的情况下，另外两家的研发投入从哪里分摊呢？

实际上，与行业龙头相比，珠海银隆的研发投入就相形见绌了。宇通客车2015年年报显示，公司研发支出12.29亿元，占营业收入的比例为3.94%;金龙汽车的研发投入也达到6.24亿元，占收入的比例为2.33%。

显然，珠海银隆仅仅几千万元的研发投入难以匹敌行业龙头，尤其是公司从2015年才刚刚实现收入的大幅增长，公司没有足够的积累进行数亿元的研发投入。

真实收入几何？

在新能源汽车如火如荼爆发之际，珠海银隆也搭乘行业东风获得盈利转折。2014-2015年，公司实现营收3.48亿元、38.62亿元;同期实现净利润-2.66亿元和4.16亿元。2016年上半年公司收入达到24.84亿元，净利润为3.77亿元。

在此次收购中，包括珠海银隆股东银通投资集团在内的8名股东也承诺，珠海银隆2016-2018年的实际净利润分别不低于7.2亿元、10亿元和14亿元。

对于珠海银隆来说，上半年并非销售旺季就已经完成了2016年半数以上的业绩承诺，剩下不足五成承诺利润在即将到来的销售旺季完成应该不是难事。实际上大笔的补助就可以帮助公司完成这个承诺。

2014年和2015年，珠海银隆获得的新能源汽车应用推广补助资金分别为5025万元和13.04亿元，2015年30%以上的收入源自政府补助。2016年上半年公司已经获得6.04亿元，占收入的25%左右。

与2015年靓丽的业绩相比，2014年的亏损就没有那么好看了。同样是亏损，与另外两家公司披露的信息相比，珠海银隆的业绩让人难以捉摸，3家公司给出了3个版本。

北巴传媒在2015年12月底入股珠海银隆，公司公告显示，2014年珠海银隆母公司实现营收3.45亿元，净利润1854万元。根据格力电器的审计报告书，2014年珠海银隆母公司实现收入5.08亿元，净利润3245万元。无论是收入还是净利润，两家公司披露的盈利状况完全是不同的两个方向。

众业达（002441.SZ）旗下公司也曾入股珠海银隆，公司披露的公告显示，2014年，珠海银隆实现收入6.18亿元，归属母公司的净利润6426万元。

格力电器称珠海银隆2014年归属母公司股东净利润为-2.23亿元，众业达则公告其盈利了6000余万元。加之北巴传媒，3家上市公司披露的数据都经过了各自聘请的审计机构的审计，那么珠海银隆2014年到底是盈利还是亏损呢？

采购额相差一倍

虽然拥有掌握技术优势的钛酸锂电池，珠海银隆仍然采购了数亿元的磷酸铁锂电池，但与采购方公布的金额相比，两家公司之间最高有着一倍的差距。

在原材料采购中，珠海银隆磷酸铁锂电池的采购金额从2014年的9889万元猛增至2015年的3.28亿元，涨幅达到2.62倍，2016年上半年采购金额有所减少，仍有4753万元。

珠海银隆采购的磷酸铁锂来自行业内领先的制造商深圳市沃特玛电池有限公司（下称“沃特玛”），公司是国内最早成功研发磷酸铁锂新能源汽车动力电池并率先实现规模化和批量应用的企业之一。

珠海银隆前五大供应商显示，公司的磷酸铁锂电池几乎全部来自沃特玛一家。2014-2015年，珠海银隆从沃特玛分别采购了9852万元和3.53亿元，且都是公司的第一大公司，2016年上半年4530万元的采购金额也使沃特玛跻身珠海银隆第五大供应商。

资本市场对沃特玛也并不陌生，坚瑞消防（300116.SZ）在4月份发布公告，宣布以52亿元收购沃特玛100%股权，如今沃特玛的收购案在7月底已经完成。

在收购书中，坚瑞消防公布了沃特玛的前五大客户。2014年和2015年，珠海银隆分别是沃特玛的第二大和第一大客户，分别贡献收入4725万元和4.07亿元。占收入的比例都在两位数以上。

与珠海银隆的采购金额相比，两家公司2015年的金额相差了近5000万元，相差超过10%，而2014年的5100余万元的金额则相差超过一倍。