赵然 郭贝贝

作者简介：赵然（1991.10-），女，汉，河北邢台，硕士，广西师范大学，研究方向：金融学。

郭贝贝（1991.01-），男，汉，山东枣庄，硕士，广西师范大学，研究方向：互联网金融、公司金融。

摘要：本文利用深证中小板2012至2014年的股票数据作为样本研究了不同公司信息披露质量对其资本结构的影响，我们用深圳证券交易所发布的信息评级来衡量信息披露质量，用资产负债率作为衡量资本结构的代理变量。通过对自变量和控制变量进行的面板数据回归分析，得出较高信息评级的公司往往其负债融资或者说杠杆率较低，也就是说信息披露越充分，资产负债率越低，资本结构就越优化。

关键词：信息披露质量；信息评级；资本结构

资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系，是企业一定时期筹资组合的结果。公司筹资一般分为债权筹资和股权筹资，债权人和股权人在做出决策时，往往会参考公司披露的信息，进而影响投资决策以及公司的融资结构。国内外的学者进行了大量的实证分析。Lee-Hsien Pan，Chien-Ting Lin（2015）通过对台湾上市公司5个大方面，114个具体方面的调查评分后得到信息披露评级，在控制其他变量的前提下，将信息评级与资本结构进行线性回归分析发现评级影响资本结构。徐红燕，朱彤（2012）通过对深交所上市公司进行研究，发现信息披露质量与资本结构存在显著的负相关关系，且在不同行业之间存在显著差异。刘俊敏（2005）将审计意见作为信息披露水平的衡量指标，通过对审计意见以及公司业绩，资本结构进行多元线性回归，发现公司资产负债率越高，得到非标准审计意见的可能性越大，公司业绩也越差。研究发现在发达的证券市场，信息披露水平较高的公司，筹融资水平越高，资本结构越优化。本文就是在此基础上对我国进行实证检验，研究国内资本市场信息披露与资本结构二者之间的影响关系。

一、研究假说

Shyam-Sunder 和Myers 于1999年提出的权衡理论认为企业最优资本结构是在负债的税收利益和预期破产成本之间的权衡，认为在负债的税收利益和预期的破产成本之间达到的动态平衡才是最优的资本结构。啄序理论认为在需要筹资的情况下，公司会先选择债权筹资，再选择股权筹资，公司并不存在明显的目标资本结构。我们用权衡理论模型去检验啄序理论是否成立，我们通过将负债净额和财政融资赤字做回归，即△Di，t=α+β*（DIVi，t+CEXi，t+△WCi，t-CFi，t）+εi，t；其中：△Di，t是长期负债与负债减少量的差值，DIVi，t是股利和股份回购占总资产的比值，CEXi，t是资本支出与总资产的比率，△WCi，t是净资本的变化量除以总资产，CFi，t是利息和税后的经营资金流与总资产的商。

啄序理论认为上式中斜率β值应该接近于1但不超过1。如果非对称信息对融资决策真的具有驱动作用，那么具有较高信息评级的公司其β值也会较低。同公司信用价值的信用评级类似，一个公司的信用评级越高，那么该公司的违约风险越小，银行长期借款成本越低（任秀梅等，2013）。国内的证券交易所也会对公司所披露的信息进行评级，所以信息披露评级的高低是否影响资本结构呢？基于此，我们对上式做出改进，将信息评级IR也考虑进去，便可得到二者之间的关系：△Di，tt=α+β*DEFi，t+θ*DEFi，t*IRi，t+εi，t

相比于债权融资，我国上市公司更倾向于股权融资，那么一般来讲，信息披露越充分真实的企业越发能吸引股权投资者进行投资，公司融资水平越高，资产负债率越低，资本结构越优化。基于以上相关理论以及我国具体的实际情况，我们做出假设：H1：信息披露质量与资本结构负相关。

二、模型构建

我们选择深证中小板上市公司2012年至2014年的样本数据，公司数有250个，去除ST，PT股和样本缺失的股票以及当年上市的公司股票后得到219个样本。信息披露水平的数据来自深圳证券交易所，其他公司财务方面的数据和指标来自锐思金融数据库和国泰安数据库以及公司官网。在借鉴国内外学者研究成果基础上，构建的数据模型为：

Levi，t=α+β1*IRi，t+β2*Slacki，t+β3*Tangi，t+β4*Size+β5*q+εi，t

本文选取资产负债率来度量资本结构，用Levi，t表示，信息披露水平用深圳证券交易所公布的信息评级表示，用IRi，t替代。其他的控制变量Slacki，t——现金资产比率，即公司年末净现金流量与总资产的比率；Tangi，t——固定资产与总资产的比率；Size——公司规模，这里我们选择用公司总资产的自然对数进行表示；q——托宾q值。

三、实证结果与分析

表1可以看出，信息评级的平均值更接近于1，所以样本公司的信息评级水平较高，且标准差小于0.5，说明波动幅度不大，资产负债率的均值也较小，波动幅度不大，我国证券市场信息披露状况总体来说比较正常有序。

表2中我们可以看出在控制其他变量的前提下，信息评级与资本结构在1%的水平下显著负相关，t值为-3.69，其他变量在5%的水平下也十分显著，则假设H1成立，并且我们可以得到如下的方程，从中看出各个变量之间的关系情况。实证结构表明信息评级水平与资本结构存在显著的负相关关系，我们还对样本中不同行业的上市公司做了实证分析，发现不同行业信息披露水平不同，得到的方程不同，但是信息披露与资本结构负向相关的关系不变，也就是说本文的结论在不同行业依然成立。披露的信息不仅对公司更是对投资者来说是一个信号，该信号会对投资者的投资决策产生影响，进而影响公司的资本结构。对监管部门而言，应该完善法律政策以及制度措施。对上市公司而言，应该加强信息披露，向市场释放出真实有效的信号，减少信息的不对称性，吸引投资者，优化资本结构，提高业绩。

四、结论与建议

通过本文的实证分析得出信息披露质量与资本结构呈现显著的负相关关系，也就是说信息披露越充分，资本结构调整的也优化，对企业的内外部融资都是十分有益的，企业不能为了优化业绩就掩盖信息或者上报不真实的会计财务信息，这样不仅不利于监管，更对企业以后长久的发展不利。此外，国内目前只有深圳证券交易具有针对上市公司的披露水平指标，上海证券交易所还不具备，所以，建议上证所应逐步完善此类信息的发布，近一步规范我国证券市场的监管。（作者单位：广西师范大学）

参考文献：

[1]Lee-Hsien Pan，Chien-Ting Lin，Shih-Cheng Lee Information ratings and capital structure Journal of Corporate Finance 2015 Pages 17-32

[2]徐红燕，朱彤.信息披露质量与资本结构相关性研究[J].企业导报.2012年第21期

[3]陆正飞，辛宇.上市公司资本结构主要因素之实证研究[J].会计研究.1998.8：34～37

[4] 刘俊敏.我国上市公司资本结构与信息披露质量的关系探讨[J].重庆工商大学学报117～118