中国传媒大学经济与管理学院 韩慧云

回顾证券市场的发展历程，广大的股民实际上扮演着证券市场资金主要供给者的角色。吴敬琏曾建议把"股民"一词革掉，因为"民"相对应的是"官"，有低人一等的意思，这也似乎预示着股民们总是被“剥削”的境遇。但是股民作为中小投资者，也是上市公司的股东，也是上市公司的"东家"，并且占据着市场的主体，大部分的权利是不应该被漠视的。然而国内外资本市场的发展过程中，侵害中小投资者的现象时有发生，如我们熟知的南海事件、巴林银行事件，以及国内的327 国债事件等。Portaffamp;Shleiferffamp;Vishny(1997)发现，缺乏对中小股东利益的维护与保障是英美等海洋法系国家资本市场相对规模大于德法等大陆法系国家的重要原因。由此可见，在通往资本强国的道路上，我们必须加强对中小投资者的保护。

保护投资者合法权益是证券期货监管工作的主要工作，同时也是国际证监会组织提出的证券监管三大目标之一。目前，我国证券市场已基本形成投资者立法保护、司法保护、行业自律保护、社会监督与自我保护相结合的多层次投资者保护机制。对于投资者的自我保护，一方面需要政府，相关组织建立完善的投资者教育体系；一方面更需要投资者增强自我保护意识，增强自我教育。投资者立法保护与司法保护是投资者进行自我保护的法律依据、机制保障与维权途径。但其作用时间都是投资者利益被侵害之后，并未从源头上有效制止侵权事件的发生，但不可否认法律本身的制裁亦是对潜在侵权事件的一种预防。上市公司信息是投资者了解上市公司情况的最主要的渠道，是投资者做出投资决策的最重要的依据。如果离开了信息披露，投资者的投资行为就成了无源之水，无本之木。因此本文对于如何保护弱小投资者的落脚点是保护其信息知情权，这一信息渠道应尽可能来自上市公司的自愿性信息披露，并且给出了企业主体自愿披露信息的相关经济财务理论分析。

二、自愿性信息披露何以自愿

(一)信息披露的分类的及其内涵

根据披露意愿，上市公司信息披露可以简单分为强制性信息披露和自愿性信息披露。这样分类的初衷，乃是意在强调信息的披露是基于政府干预还是市场自然运行的需求。

强制性信息披露是按照法律法规要求，上市公司必须披露的信息。而自愿性信息披露是上市公司主动自愿的向外界提供的有关公司财务和其他与投资者决策相关的一些非法定披露信息，它不出于被动规定，而是带有上市公司的一定目的性，如规避诉讼风险、维护公司形象，并且协调利益相关者之间的关系。概括来讲，即是以上市公司自身利益为诉求的一种双向信息沟通。

强制性信息是政府干预市场的行为方式之一，它将会计信息视为公共物品，以解决市场失灵为主要目的，是国家会计管制的重要组成部分；而自愿性披露是上市公司釆取的一种自利性行为，它将会计信息视为私人物品并且利用其发挥经济效益，其背景是基于委托代理关系的所有权与经营权的一种分离。它以信息经济学理论为理论基础，以解决信息不对称问题为主要效果。此外，自愿性信息披露不仅包括会计信息这项公共产品，而且在不泄露商业机密的前提下，向广大投资者展现本公司的管理信息、布局战略与良好前景，在一定程度上是对公司的一种有效宣传。

(二)上下激励一致的自利行为

划分自愿性信息披露与强制性信息披露有着重要的意义，其本质内涵的区别是上下激励是否协调一致。弗里德曼终其一生，向人们传达这样一种理念：“政府干预失效的根本原因是上下激励的不协调，导致激励不协调的又是利益的不一致。”激励不协调在这里有两层解释，一是在为了保障社会利益时，政府与市场参与者在激励上的相悖：证监会要求上市公司所做的信息披露是为了保护广大投资者的利益，而上市公司是否愿意披露信息只会出于是否能取得利益的角度，这个利益我们应该从广义的角度理解，不仅包括融资取得的经济利益，还应该包括公司形象建设带来的社会利益与无形利益。如果上市公司可以从自愿性信息披露中找到这种利益（证监会可以发挥的职能是使上司公司尽可能容易地找到这种利益），那么保护中小投资者利益便会顺其自然成为一种附属公共品反馈于社会。二是政府本身的激励往往导致对原定社会目标的背离。在政府监管下的强制性信息披露会带来一定的监管成本，并且由于监管彻底性与有效性的不足，上市公司总是能够发现机会逃避监管，进而做出伤害与欺骗中小投资者的行为。

因而，市场主体的自愿性信息披露会使信息披露更加主动趋向于透明化，会使优质的上市公司与理性的投资者实现双赢，并进一步排除投资者的投机行为与内幕交易等的操作，使市场自我净化般的良性向前发展。

(三)上市公司自愿性信息披露的融资动机

有关上市公司自愿披露信息的动机，相关研究在国内外已经十分普遍。上市公司自愿披露公司利好的消息可能比较容易理解，但相关研究指出管理层不仅有披露好消息的动机，同样有披露坏消息的动机。Skinner(1994)指出管理层自愿披露坏消息有两类动机：一类是为了避免监管的法律责任而造成的损失，另一类是为了企业声誉。文章对管理层是否愿意通过提前披露坏消息来减少投资者的法律诉讼与股价波动进行了验证与探究。由国际经验可知，信息披露良好，公司对外界会潜移默化产生一种良好的信用关系。对于公司，这一诚信形象的建立，可被视为一笔重要的无形资产，相反地，拒绝或逃避信息披露，只是对公司形象的一种负面影响。

因而，信息披露的水平与质量会对上市公司的股权资本成本造成影响。一般来说，信息披露水平与信息披露质量呈正相关关系，信息披露水平好的公司，其资本成本相对较低。我们知道，企业的资本成本率取决于投资者所要求的投资回报率，而在控制基准利率与通货膨胀补偿的前提下，投资回报率主要取决于风险报酬，并且两者正相关。由于投资者判断上市公司风险情况具有一定的主观性，上市公司应尽可能提供一些“证据”让广大投资者相信其风险水平是可控其稳定的。那么这些“证据”最直观的体现便是上市公司自愿披露的信息。此外，公司通过提高信息披露水平与质量也可以降低股票的交易成本，增强其流动性，使得流动性风险进一步降低，同时减少与投资者之间的信息不对称或者代理成本。Botosan(1997)研究发现，对于有较少分析师跟踪的

三、结束语

政府对房地产市场进行了新一轮的宏观调控，在一定程度上限制房地产发展的同时，使房地产过热恢复到理性本质。整体行业的回归性使房地产销售价格平稳，使更多的房地产企业将发展重点投入到成本管理上。通过明确自身存在的房地产成本管理突出问题，更加有效的制定对策方面使房地产企业获取更大的经济效益。保证房地产行业竞争优势得到充分的发挥。对房地产成本管理中存在的突出问题进行确认，制定有效的措施给予完善。使房地产企业在面临宏观调控的过程中也能够提升自身的经济效益。

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