梁风波　赵玉龙

[摘 要]本文从交易成本的视角对基金产生的原因进行分析，认为信息的不完备和不对称、信息衡量成本过高、信息商品的独特性这三个要素在基金产生的过程中起到了决定性作用。

[关键词]基金 交易成本 信息

作者简介：梁风波（1981-），女，河南武陟人，吉林大学商学院博士研究生；赵玉龙（1977-），男，河北黄骅人，吉林大学商学院博士研究生。

一、基金产生的先天条件

现代金融中介理论的先驱Gueley、Shaw及其后继者Benston（1976)、Fama (1980)认为，由于交易技术存在不可分性和非凸性，阿罗德布鲁模型中的无摩擦的完全信息市场不存在，就需要金融中介机构参与金融交易。由此可见，基金能够在交易中发挥作用，在于基金能够提供比市场更低的交易成本。

投资者投资证券有两种基本方式：第一，自己选择证券品种进行投资；第二，委托他人（往往是专业人士）进行投资。当具有相同投资目标的投资者委托同一专业人士时，基金就具备了成立的先天条件。

传统的新古典经济学框架中，人被假定为完全理性的、具有完备的信息、市场是完全竞争的。投资者获取影响股价的信息没有成本，并且投资者总是能够理解这些因素对股价的影响，证券市场是强势有效市场，股票价格充分反映历史的、现在的和未来的信息，这时基金也就没有存在的必要了。

然而，理论假设与现实之间的差距是很大的。投资者投资于证券的目的为了资本的最大增值，寻找那些业绩优良、具有增长潜力的上市公司，但股票价格瞬息万变，影响股价的因素复杂多样，投资者获得并理解影响股价的宏观政治经济形势、国内外影响股价各种政治经济政策、投资对象所在行业的具体因素以及上市公司自身的经营状况、盈利能力、发展前景等各种因素将变得十分困难，这为基金的产生提供了足够的空间。

二、信息的不完备和不对称是基金产生的根本原因

投资者与所投资企业的经营者对于企业经营状况等信息具有不对称性。为了降低这种不对称性，投资者就需要收集信息，但这需要耗费成本。中小投资者进行信息收集，相对于其资金而言，边际成本非常高，而将分散的投资者的信息收集需求集中起来，由一个专门机构进行处理将会降低边际成本。

证券价格对信息的反应往往很迅速，对这些信息要及时获取并理解。作为非专业投资者往往没有足够的时间和精力去迅速获取并理解这些信息，即使是单个专业投资人员也只是在某一领域有所精通。在交易之前，投资者无法确定是否遇到合适的交易对象，也不敢肯定应该以什么条件进行交易。因此，交易者就要千方百计地搜寻与交易相关的信息以减少这种不确定性。信息不对称分布是指每个人掌握着私人信息，这些信息不为他人所知，从而占有某方面的信息优势地位，但也处于其他方面的信息劣势地位，市场交易过程中，一方拥有与交易相关的信息而另一方不知晓，而且由于验证成本太高，不知情的一方对交易对手的信息不可证实。在此情形下，投资者购买信息必定会发生交易成本，即交易成本为正。

如果将交易理解为合约的签订、履行过程，那么，在此过程中至少发生：（1）缔约前关于交易对象、交易内容等有关信息的搜寻成本；（2）缔约时讨价还价的谈判成本；（3）缔约后，督促合约得以严格履行的监督成本。

证券投资往往需要多方面的知识结构，投资者的知识结构是有局限的，在向专业机构购买投资信息时，不同的投资信息对应特定的、有效率的交易结构，投资者若想扩大有效率交易结构的范围，降低直接交易成本，需要不断学习，这同时又会增加学习成本。投资者通过市场价格机制进行交易是有成本的，最显而易见的费用是价格发现费用，每种证券的价格受到众多因素影响，而且时刻都在波动中，这与一般产品不同，一般产品的价格在一段时间内相对稳定，价格发现成本因而要小得多，发现价格的可操作性也就很强。

三、信息的衡量成本过高是基金产生的直接原因

投资者通过价格机制将各种影响证券的信息“组织”起来进行投资于证券。在每次交易中，必须对信息质量进行衡量，这种衡量成本比一般产品要高得多，而且衡量难度更大。有形产品往往可以通过其若干属性和特征加以衡量，而信息的质量应从广度和深度这两个方面进行衡量。信息质量只能通过事后验证，事前很难辨别，即使是事后也很难验证单个信息的作用，就好比一个产品有众多零部件一样，产品的性能和质量由众多零部件综合而成，单个零部件对产品的贡献很难具体区分开，我们可以对最终产品定价，对单个零部件定价就较为困难，因而投资者很难与提供信息的专业机构在价格上达成一致。基金可以降低持有人在影响证券价格信息上的交易数量，从而减少信息的衡量成本，通过每天公布的基金净值间接衡量基金管理人掌握得信息质量，虽然这也是事后的，但是基金净值每天都公布，里面包含信息质量的辨别，大大降低持有人衡量成本。

四、信息商品的独特性为基金产生提供了充足空间

信息不能像其他商品那样进行买卖，因为信息具有如下特征：投资者在信息被获得之前，不可能知道正在被购买的是什么；一旦信息的潜在用途被得知，也就没有购买它的必要了。证券信息具有公共物品属性，即“消费”的非排他性。证券价格的可能变化一般有两个原因：一是新信息的出现导致投资者改变对证券内在价值的评估；另外一个就是缺乏新信息时，投资者非预期流动性需求的变化与交易摩擦的结合可能会带来临时的买卖压力，导致证券价格围绕其内在价值波动。投资者从证券研究机构购买到信息产品之后，往往有泄漏信息的动机，这是因为如果没有信息的传播和由此导致的市场价格上扬或下跌，那么先获取信息的人所得到的只是一种不确定的收益。所以信息链的不断延伸，对先获得信息的人意义重大，故其他投资者就可以免费获得这些信息，成为“搭便车者”，信息提供者无法将生产加工信息成本转嫁给那些没有购买信息产品却通过其他渠道获得的投资者。

公共物品在自由竞争市场中总是供不应求，信息产品更是与一般物品有本质区别的商品，信息的生产成本很高，而再生产的成本却极其低。证券市场中，信息产品的这一特点意味着证券分析师无法从他们的研究成果中获得相应的报酬，导致了证券研究的不足。为了尽量排除搭便车者，证券分析师不愿将信息产品直接卖给众多资金量相对较小的分散个人投资者；证券分析师与众多的分散投资者讨价还价对信息产品定价的成本也很高昂，故将证券研究成果采取研究报告形式提供给机构投资者。这虽然能够在一定程度上减缓搭便车者，并延长信息产品交易契约期限，但还不能排除机构投资者利用报告刺激别人参加交易的利益诱惑，所以最终的办法是将这些研究报告的市场交易内部化。基金是证券信息内部化的结果。

参考文献

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