肖小跑

我喜欢文史哲，却干了金融这一行。十年来慢慢发现，用文史哲来解释金融好像更清楚。

金融通人文，但又不是讲一个故事那么简单。非要讲成小白兔和大灰狼的故事，矫情事小，误导事大。

您可以把全世界的资产看成一个蛋糕：蛋糕胚是利率和汇率，奶油是股票，裱花是另类资产——大宗商品、房地产、比特币等。这个美美的蛋糕被摔在地上时，并不会从蛋糕胚，到奶油，再到裱花这般有序坍塌，而是直接烂成一摊泥。您永远不知道它为什么、什么时候、会从谁手里掉下来。

人的理性，就像中国画中的人物：永远随性而变。如果把社会科学向数理化看齐，把“人”变成公式，假设之上再假设，理论之上再生理论，那经济学家就越来越不如牙医，央行没有通胀的数据就不会做决定了，最后连“人”都不见了。

这个时候如果向文史哲求救，大概率能解决问题。因为在这里，您才能再次看到“人”：人的情绪，人的荒诞，人的大举动、小动作。这里才有世界运行的最本质的规律。

“为学日益，为道日损。损之又损，以至于无为。”

信息无穷无尽。求道，要去繁就简，找到本质，不要妄为。

我家附近有个废品回收站，站长是赵大爷。

赵大爷穿着洁白的衬衫，裤缝笔直，指甲缝里没有一丝污垢，看起来跟身后那座硕大的垃圾山有点不协调。

客户上门，递来的东西五花八门。赵大爷看两眼，称一称，然后递过一张写好价格的小纸条。我常常觉得很惊奇，赵大爷只用短短几分钟，就能给各种在我看来完全没用的东西贴上价签，还能精确到小数点后一位！

大爷说收废品是技术活，有着完整的产业链和估值方法。它要求从业人员能准确辨认出各类物品的价值，并分类打包；有时还需判断是否有必要进行一些粗加工，比如清洗干净，加工成形，确保卖出的价格高于成本。

我问大爷，您收来的东西真的都能出手吗？

他答，天下没有卖不出去的东西，如果有，那就是价格不对。

我接着问，可是我老听见有人说，这东西白给我都不要，贴钱也不要。这种倒贴钱的东西，您难道也能估出价来？

大爷呵呵一笑：“‘废品’这个词，本来就很主观，就像你和我眼中的‘未来’——到底什么样子、价值几何，在任何时候都会有争议。汝之砒霜，吾之蜜糖。你的草，就是我的宝。有争议就有差价，有差价就能转手。”

我马上想到了巴菲特，两位大爷做的事情差不多，只不过一个仰望天际，一个低头捡漏。

赵大爷说他最喜欢吃海底捞。不是因为服务好，而是他最喜欢捞汤底的感觉：你永远想不到最后能捞出些什么。

如果把赵大爷背后的垃圾山背景，换成金融业界，大爷就变成了“深度价值投资者（Deep Value Investor）”；他同我分享的那套心得，就是“危机资产投资理论（DistressInvesting）”。

正如香港每年必来的甩卖季，每一轮经济下行或危机，都会带来赵大爷们期待已久的资产大甩卖。甩卖的商品琳琅满目，让人眼花缭乱：有债，有股，有资产，有企业，有时还有整个国家——比如20 世纪90 年代热卖的拉丁美洲风情系列，和几年前的南欧地中海风情系列。

这些商品有的假冒伪劣，以次充好；有的资不抵债，破产贱卖；有些仅有小小瑕疵，却被市场粗心地和洗澡水一起泼了出去，就像古董市场里的“漏”。不管哪类，大部分甩卖的商品都有一个共同特点——都含有过量的债务成分，只不过发酵程度不同而已。它们就像赵大爷废品站里的废品，在多数人的审美观中一文不值，却是大爷的宝贝。

据载，每隔五六年，各地大兴土木尘埃散尽之时，都会浮现捡漏的历史机遇，错过就没了。当您看着城市的天际线月月翻新高，听着媒体专家日日欢欣鼓舞，享受着央行送来的阵阵暖流之时，黑天鹅们也正在适宜的环境里长大。

赵大爷们则在某个角落藏器于身，待时而动。

在金融界里以“海底捞”为生的人，被大家亲切地称为吃垃圾的老鼠。

他们显然对此评价非常不满意：我们应该是屎壳郎。遍地垃圾不是我们的错，当初不负责任随便借钱的又不是我们。如今牛粪遍地，压得寸草不生；如果没有我们为整个经济除淤通渠，滚粪成球，水如何才能重新流动，国家如何浴火重生？

僵尸一日不除，水流一日不清。请尊重我们的职业。

他们在泡沫尚未吹起时安安静静，在泡沫吹至接近极限时躁动，开始觅食。他们就像收藏界捡漏的“老炮儿”，用刀子一般的眼光，剐出别人眼中丢失的价值；用狼一般的鼻子，從垃圾里嗅出花香；再如闪电一般，低价扫货入囊。

他们最好有像山姆·泽尔（Sam Zell）一样奇特的面相，让人分不清是黑道、白道，还是无间道；有像赛斯·卡拉曼（Seth Klarman）一样强大的内心，敢于在地震中的炸药库里打牌；有安迪·比尔（Andy Beal）一样的预言能力，摸摸扑克就能看到未来。当然，最好还有面对各国政府同仇敌忾，而面不改色之强大内心，就像索罗斯。

但最重要的是他们惊为天人的估价能力。在危机资产投资中，他们是独行侠，无论是收购重组，还是债股套现，寻找“不对称收益（Asymmetric return）”，是他们行动的终极指导思想。

估计此时此刻，已经开始有人围炉下料，准备开捞了。我也来点实惠的，给大家讲几个真实的海底捞的故事。

第一个故事：锁喉事件

除了飞人乔丹，有一位NBA球星更让我难以忘怀。他叫拉特里尔·斯普雷威尔（Latrell Fontaine Sprewell）。

1997—1998年赛季，他在金州勇士队打球，训练时他状态不佳，教练卡列西莫便开始面目狰狞，在场外跳来跳去，冲他大呼小叫。

接着便出现了惊人一幕：

拉特里尔突然张开双臂，将两只巨钳一般的手，死死卡在卡列西莫的脖子上。如果不是队友拼命拉开，一场锁喉命案就在众目睽睽之下发生了。

锁喉事件后，很自然地，他当季所剩68场比赛全部被禁。他也变成了一块烧得火红的煤炭，人人避之唯恐不及。第二年，勇士队迅速将他交易到了纽约尼克斯队。

1998—1999年赛季，在被交易到尼克斯队的第一年，拉特里尔又闹出了动静。这次他没有锁任何人的喉，而是创造了“黑八奇迹”。

这一年，尼克斯队做了如下重组：将他同阿兰·休斯顿共组后场，阵中配主将派屈克、“L字铁腕”拉里·约翰逊和“火锅王”马库斯·坎比。结果在毫无胜算的情况下，该队以常规赛东部第八种子的身份，首轮淘汰东部常规赛第一种子热火队。如此大逆转的“黑八奇迹”，在七十年中只发生过五次。

2003—2004年赛季，他又被换到森林狼队。他再次率队取得58胜24败的西区最佳成绩，闯进季后赛第二轮。

拉特里尔有句感慨：“我犯过错，那又怎样；别人说我是美国噩梦，我说我才是真正的美国梦（People say I'm the American's worst nightmare，I say I'm the American dream）。”

在市场这个赛场上，也有很多像拉特里尔一样的企业，犯过错，被罚下场，等待愿意给多一次机会的球队出现，再还世界一个惊喜。

它们就像那件葵瓣洗，看起来大块开裂，还有点变形。但总会有行家在沙砾堆中将其一眼锁定：这彩头、这器形、这胎质、这品相，这是北宋哥窑，一定要想办法拿走。

这样的行家，本来应该是银行。银行是实业的风控官。它放出的每笔贷款，都是以利息为价码，把各行各业的风险转移给自己。它对企业的了解本应如了解自己的五个手指头，本应靠着这份手艺来驾驭周期——经济上行时，锦上添花；经济下行时，雪中送炭。

奇怪的是，银行业界大部分时间却在被周期驾驭：经济上行时，过度乐观，帮助企业轻松负债；经济下行时，又过度焦虑，一点风吹草动便作鸟兽散。不要说捡漏了，把璞玉扔进沙砾堆的，有时恰恰是银行业界。而愿意在沙砾堆中捡漏的，只剩下那些非主流人士。

比如马里克。

马里克，美国海军前军官。三十岁退役后，他开始重新思考人生。

他想在和平时代，寻找一份和“军事”最接近的职业，来成就自己后半段人生的辉煌。于是他发现了受压资产收购。

随后的十几年里，他拿到MBA 学位，杀进华尔街，完成了百亿美元的受压资产收购。之后他独立门户，成立私募基金，把根据地放在新加坡；从东京到雅加达，用海军特遣SEALS 才有的警敏，深度侦察，寻找目标。他说这和当年执行任务时，在空中寻找攻击目标的感觉是一样的。

1999 年，他把侦察范围圈至泰国，目标锁定一家专为米农生产小型柴油机的泰国企业——泰国引擎制造（Thai EngineManufacturing）。

1997 年亚洲金融危机后的曼谷，街上依然平静，除了几个“停业甩货”的牌子在风中摇晃，并没有生化危机游戏中的灾后场景——大规模金融杀伤武器扫过的痕迹，都是内伤。

柴油机厂厂长是一个黝黑瘦小的中年大叔，就像贫困县里的村干部，日日站在村口的老槐树下，盼望着投资者来救厂于水火中——不论国籍，不管信仰，就算他们是曾经攻击泰铢，陷自己于破产境地的做空军团们。

马里克走进会议室，全体员工起立，双手合十，鞠躬长达半分钟——这大概是泰国人能想到的最高接待规格了。

落座后，厂长开始播放公司宣传片。画面上，一个泰式超人“引擎人”，用该公司生产的柴油机，将一捆谷子整片割下，把祸害村庄的村头一霸当场砸晕。这是经典的泰式幽默——将悲剧化为喜剧，人生本来就是悲喜交加。

宣传片结束后，幻灯片上展示出公司的财务数据。马里克在心中迅速估算未偿债务、现金流和几块重要资产的估值。估罢心头一动：这很有可能是个“漏”。

他装作漫不经心地问了一句：有其他人来看过你们的财务信息吗？

厂长说，有啊，他叫索罗斯。

没错，就是那位做空泰铢，使泰国央行破产，置泰国经济于水深火热之中的索罗斯。击垮泰铢后，他把从泰国人民手里拿走的钱，又投回了这片他曾“大开杀戒”的土地上。第一个动作，是联合安然和恒康保险（John Hancock），注资五千万美元，增持近五亿美元垃圾债，聘请当时美国经营小型钢厂最成功的美国钢铁动力公司（Steel Dynamics）担任管理层，高调投资泰国已破产的大型钢厂泰国那空泰钢鐵集团（NSM）。《曼谷国民报》称之为“天作之合”。而索罗斯在几个月后，悄无声息地退出。紧接着，NSM五亿美元高收益债全数违约。

厂长说，索罗斯的人那天来视察，手里拿着一张单子，上面列有索罗斯认为最具投资价值的十家泰国公司。厂长骄傲地说，我们排在第一位！

马里克故作平静地继续问：他有要求董事席位吗？

厂长睁大眼睛接着说，你怎么知道的？他确实提出了这个要求，我们也接受了。有个这么有名气的外国人做董事，不是很有面子嘛。

讲到这里，马里克停顿了一下，给我讲了一个故事中的故事。

有个人很想发财，于是每天向上帝祷告，希望能尽快脱贫致富。上帝终于被感动，给了他十个金币和一张纸。上帝说，纸上有十家店铺的名字，你每家投一枚金币，就能变得富有。

他拿起名单一看，心凉了一截——十家全是快破产的，但他还是虔诚地按照上帝的指示，每家各投一枚金币，变成十家店的股东。几年后，上帝挑选的这十家店铺，全部起死回生。他把手上的股份卖掉，赚了1000枚金币。

马里克说，那一刹那，我觉得索罗斯就是我的上帝，他已经给出了那张神奇的清单。1997年那场金融危机，对泰国的米商们，是塞翁失马之福。泰铢崩溃，他们能以比竞争对手便宜一半的价格出口大米，成了危机中的赢家。大米出口蒸蒸日上，农机需求自然水涨船高——这家柴油机厂就是“漏”。

“漏”有几种情况：有的是顺坡滑到了行业周期谷底，要熬到下个需求周期，等到成本露出骨感之美；有的主业仍然健康，只是年景好时借过了头，覆水难收，找不到东墙来补西墙；有的是因为管理事故，企业被玩坏；有的是家族产业后继无人。遇见这样的“漏”，不可将其锁喉，否则会错过上帝的那份清单。

马里克没透露他采取了什么行动，只是说他离开柴油机厂几个月后，股价上涨近20%。这家企业的估值在之后的半年内翻了一番。

第二个故事：究竟谁在下一盘大棋

卞之琳的《断章》，这是我读过的最诡异的一首诗。整首诗中目光四射，让我眼花缭乱：你看风景，没看楼上的人，楼上的人看你；你以為楼上的人没看你，楼上的人以为你没看他，不知道你知不知道他在看你……。不管谁看谁，结果都在第三个他的梦境中。

尽管很烧脑，这首诗在实践中，却极具指导意义。它教我们如何看一盘大棋，如何用综合思维，在全景高度看事、看人，把眼睛睁开、脑洞打开，时刻记得你只是创造风景的那一片风景。尤其是在热闹的资本市场。这里不仅有风景，还有很多动物，有螳螂，还有黄雀。你赔了，他赚了，他因为你赔了才赚了，而你因为你赔了他赚了，也跟着赚了。桥上的、窗前的、梦中的，究竟谁在下一盘大棋？棋局中谁执棋？谁是棋子？

如果您听说谁又将资本市场玩弄于股掌之中了，其实他只是读了卞之琳的诗，然后将换位思考与全局思考应用于实际工作当中而已。

“ 你站在桥上看风景”

十几年前，有一场海底捞行动。里面有剧情，有智斗，还有暴力。

故事里有一位老炮儿——泰国钢铁巨头萨瓦迪，他性情乖戾，桀骜不驯。

他爸当年从海南岛一路辗转到泰国谋生，他自己十几岁时靠替人守灵赚钱。二十几岁开始他在他爸的小炼钢厂里打工，一路打拼，硬是把小炼钢厂打造成上百亿资产的实业帝国——泰国那空泰钢铁集团（NSM）。生意从钢铁制造、影视娱乐，到休闲食品、品牌连锁，触角无所不及。

他爱好收藏，藏品中有上万美元的古董手表近百只、奔驰经典老爷车三十余辆。专车是“同梵蒂冈教皇的一模一样”的加长版limousine——他觉得自己应该受到教皇般的尊崇。

他还是赖账界中响当当的一条好汉，泰国企业界的杜月笙。

1997 年金融危机后，NSM 资金链断裂，资不抵债；他不仅自己违约，还发起了全国范围内的“企业自救运动”，号召本土企业团结自救，集体违约来节省成本。口号是“没钱，不还，也不跑”，一夜之间拉低了全泰国企业家的道德底线，给银行带来挥之不去的噩梦。

尽管嘴硬，他还是缺钱得紧。

彼时国内资金早已枯竭，银行大门紧闭，二门不开。眼看自己一手打造的钢铁帝国就要坍塌，骄傲如梵蒂冈教皇般的他，怎能就此善罢甘休？

他站在桥上，向西方望去。那里有当时全球独好的风景，有如狼似虎的对冲基金，还有能救命的资本。

“看风景的人在楼上看你”

他在桥上张望时，曼谷各大豪华酒店里，有很多意有所图的西方人士在出没。

在这些人中，有一小队人马，分别来自Gleacher NatWest（英国威斯敏斯特银行），McDonald & Co.（俄亥俄州一家投资基金，后被瑞银收购），Paine Webber（发明了绿鞋机制的老牌投行普惠，后也被瑞银收购）和ECT Securities（安然投行子公司）。

他们在楼上看风景，看整个东南亚危机过后的一片狼藉，看埋在沙砾中的“漏”。他们也看到了在桥上张望的萨瓦迪。

危机爆发两年前，萨瓦迪借贷11 亿美元，投建当时史上最贵的小钢炉，开始打造他称为集团巅峰之作的“东方底特律”项目。就在第一期接近完工时，泰国经济崩溃，泰铢一泻千里，信用一夜蒸发。“东方底特律”项目中断，萨瓦迪英雄扼腕，连工厂前的车道都修不起了。

在这一队西方人士眼中，在桥上挣扎的萨瓦迪和他的NSM 集团，却是一片很有趣的风景：首先，小钢炉项目的资产正处于高使用价值阶段，只需一亿美元流动资金，就能再次运转。其次，亚洲经济已跌入谷底，即将反弹，泰国当年汽车制造业增长翻了一番。NSM手握德国两大钢铁贸易商的订单，通用汽车的巨型组装工厂就建在集团不远处。

更重要的是，市场上大量公司股票停牌，NSM却依然交易活跃，说明撤退通道顺畅。

如果海底捞小分队能捞起最肥的那片肉——拿到多数债权和控制权；蘸以充足的酱汁——聘请管理专家使项目起死回生，让市场估值提升；再将债权转化为股权，入口、咀嚼、下咽，肚饱腰圆，盆满钵满……这将是多么美妙的一场海底捞之旅啊。

至于萨瓦迪的信用问题，虽然他三观不正，但至少没有跑路。他每周主动同各大债主会晤，比集团例会还准时。

看起来这里没有估值陷阱，只剩下一个棘手的问题——说服萨瓦迪放弃控制权，让投资者进入董事会。这些东南亚华人企业，大都宁死也不肯放弃祖业。要过萨瓦迪这一关，也许比登天还难。

没想到萨瓦迪只考虑了两秒钟：尊严诚可贵，金钱价更高。然后顺手把组织架构重新画了，把绝对控制权像踢毽子一样干脆利落地踢给了海底捞代表队。一项六亿五千万美元的重组计划便顺利出炉：四亿五千万美元垃圾债，一亿五千万美元优先级抵押贷款，五千万美元股东权益；再聘请美国经营小型钢厂最成功的美国钢铁动力公司（Steel Dynamics）进入管理层。

整个过程行云流水，一片和谐。

刚要签字握手，突然一个声音从背后响起：等一下，这事儿您问过我们了吗？

“明月装饰了你的窗子”

提问的是NSM的现任债权人——手持近五亿美元债权的十几家泰国银行：您这不等于没有征求家长的意见，就把闺女嫁出去了吗？何况全国上下仇外情绪正酣，这些西方人士面善心狠，陷我国经济于水深火热之中，我们国宝级的钢厂，怎能轻易卖给他们？

银行代表团很直接地指出：让我们同意拿他们发的垃圾债来置换债权，除非大象飞上天。

泰国央行也表示愿意同银行一起看大象飞上天，并出台外汇政策来助阵：要求企业出口所得立即结汇回泰国。NSM用来偿还投资人的外汇全握在银行手里，如果央行真的突然关闸，这一场美妙的海底捞之旅便立马火灭汤冷。

事情向要失败的形势发展，几十双蓝色的眼光从楼上射向萨瓦迪。

他吸了口烟，念了句电影《教父》中的经典台词“I will make them an offer they cannot refuse（我会开一个您无法拒绝的价）”，然后出招了。

他召集所有债主、银行、央行官员在素可泰酒店谈判，时间定在下午五点。

谈判一直僵持到凌晨两点。

凌晨两点三十分，他的眼中突然闪过小马哥和雷洛般的凶光。

他站起来，慢慢踱到门口，把门从背后关上。然后对司机说：把我的枪拿来。今天如果不签字，我就要放血了。一个不签放一个，两个不签放一双。

凌晨四点，最后一个签名落在了纸上。

投资者的钱随后悉数到账，项目重新开工，一期开始产钢，二、三期也即将投产。

这就是萨瓦迪的作风：原则可以出卖，江湖规矩也不一定照办，虽然英雄末路，但绝不会破罐子破摔。

明月在上，窗前桥端好风景；窗内火锅热气腾腾，汤头正好。海底捞代表队重新拿起筷子，一切都有了盼头。

“你装饰了别人的梦”

坐在棋桌边上的索罗斯静静地看着这盘棋。

这盘棋里有桥有窗，有拿着枪大呼小叫的萨瓦迪，还有热乎乎的海底捞。火锅煮得差不多了，这盘棋也该围子收官了。

就在萨瓦迪威胁放血时，索罗斯正在下一盘更大的棋。在NSM 那完美的重组方案中，有五千万美元的股东权益。这笔被《曼谷国民报》称之为“天作之合”的交易中，共有三个股东：一个是安然（Enron Capital& Trade Resources），一个是恒康保险（JohnHancock），最后一个正是索罗斯。

凭着这三个股东的名字，NSM 才得以向华尔街投资者成功兜售出那四亿五千万美元的垃圾债。

然而索罗斯在这笔被誉为“天作之合”的交易结束后不久，便悄无声息地退出了。

几个月后，NSM 将近五亿美元的垃圾债全数违约，标普随即将NSM 债券降级为最低级别D，面值跌至一美元十五美分。

好风景慢慢变成了恐怖片，负责将NSM 起死回生的Steel Dynamics 终止了管理运营合同，在重新运转了11 个月后，萨瓦迪的钢厂再次被贴上了封条。那五亿垃圾债的承销商Gleacher NatWest，McDonald &Co.，Paine Webber 和ECT Securities 也被投资者以欺诈罪告上法庭。

桥上的，楼内的，虽然看起来是一片风景，但在索罗斯的布局中，都只是装饰而已。他的理念是既要驾驭全局，又不放弃深度价值分析。

将视角从东南亚放大至全球，索罗斯看到的是与东南亚金融危机前后脚发生的俄罗斯金融危机。危机使俄罗斯和波兰以绝望价倾销钢铁，泰国热轧钢卷价格被拦腰折断。三个月不到，就从每吨353 美元，一路跌至每吨180 美元。

更要命的，是萨瓦迪自己的信用问题。

就在泰国央行将NSM 收入国家重组计划，试图理清其八亿美元不良贷款时，发现这只是个线头。线的另一端是集团名下另十三亿美元的不良贷款和违约垃圾债。整个集团债务错综复杂，内部数不清的关联方相互持股，互相担保——NSM 的真实价值笼罩在深不见底的雾霾当中。

一切尽收眼底。索罗斯默念一遍卞之琳的诗，一招天外飞仙，结束了这盘残局。

若干年后，索罗斯就此事件点评道：有经验、有运气、有金钱，但是没有鉴别的技术，也没有读过卞之琳的诗，千万别随便跟别人去吃海底捞。

去了也捞不到肉吃。

第三个故事：仓库淘宝大战

2008 年，美国刮过一场很大的龙卷风。

暴风雨过后，各州慢慢开始有很奇怪的人，悄悄地进行着一些很奇怪的行动。开始只是小规模、低频率地出现，后来愈发频繁。

转年初的一个周五，在华盛顿州一家叫克拉克郡银行（Bank of Clark County）附近，奇怪的行动又发生了。

此时的银行内，一切照常忙碌。

员工们微笑着为客户办理业务，胸前的工牌在初春的阳光下一闪一闪，客户感受到的是一如既往温暖有力的握手。没人觉得有任何异样。

只是行长经常会说一些很奇怪的话，比如把全行比作一条船。最近风暴有点大，船里进了水。他觉得自己就像菲利普船长，每天在茫茫大海上张望，希望看到有大船靠近，能让小船安全停靠。

大家只当行长诗兴大发，没人意识到，自己的银行马上就会在黄页上永远消失。

下午五点。

十几辆不同型号的车，陆续停在距目标银行两公里附近。车上下来几十个神秘人士，分组向目标银行靠近，其中一支小分队径直进入行长办公室。

半小时后，行长召集全体员工开会。

看着员工茫然、错愕地进来集合，行长慢慢站起身，整理领带，沉默而平静。看起来就像泰坦尼克号沉没前，穿齐盛装，从容赴死的船长。

他说，记得我常讲的那艘大船的故事吗？今天，最大的那艘船来接我们上岸了，它就是联邦政府号。从今天起，克拉克郡银行正式倒闭，由联邦存款保险公司（FDIC）接管。

话音刚落，八十名FDIC专员鱼贯而入。

他们分成四个小组：第一組控制现金柜台、保险柜和金库，手工清点所有现钞；第二组进入办公室翻查文件，封存所有带银行抬头的空白文件和硬盘；第三组迅速关闭网银和银行系统，防止客户转出现金；最后一组清查每个账户，将存款余额低于25万美元的，纳入FDIC存款保险覆盖。

他们打开银行资产负债表，逐项分解。将所有资产，无论好坏，统统打包带走。整个过程就像一场配合默契的肿瘤切除手术，用手术刀、止血钳和麻醉剂，快准狠地将整间银行拆开，切块，归类，再包扎。

一切行动的最高原则是，绝不能触发挤兑。

八十名FDIC专员，加上近两百名银行员工，用了整整三天三夜，才将“克拉克郡银行”这个名字，在历史上抹了个干干净净。

这就是银行破产，有时叫作“接管（Receivership）”，有时叫作“国有化（Nationalization）”。

而在海底捞代表队看来，这将是一场集投机、意外、高报酬、高风险于一身的“仓库淘宝大战”。

四个人站在两排仓库前。有收藏家，有二手店老板，还有只想捡便宜的投机者。

仓库门缓缓打开，四人冲上去，站在门口向仓库里张望。他们只有5分钟时间，凭经验判断每间仓库内的物品价值，然后竞拍心中的“宝仓”，中标者得整仓。

运气好的，能在废报纸和旧衣服下面，翻出绝版吉他、珠宝首饰，甚至偷渡来的文物；运气不好的，就只能在一堆垃圾下面翻出另一堆垃圾。

这是著名真人秀节目“仓库淘宝大战（StorageWars）”中的一个片段。

当整间银行都变成了受压资产，在深度价值投资者眼中，捡漏就不再只是一顿海底捞，而是一场迷你仓拍卖盛会。

2008年雷曼兄弟倒下后，FDIC在15个月内接管了58家银行，也把自己变成了一间巨大的迷你仓仓库，手中囤积了接管来的大量资产。为了处理这些资产，财政部批准将银行体系中的“有毒资产”出售给私人机构。

这些“有毒资产”中，一部分是“遗留贷款（Legacy Loans）”，包括各种违约风险较高的贷款；另一部分是“遗留证券（LegacySecurities）”，主要是违约风险较低的AAA 级房贷按揭证券。由FDIC 公开拍卖的资产中，有的有毒，有的干净；有真垃圾，也有大量正常还款的贷款。

在FDIC 眼中，它们全都待在不值钱的废弃仓库；而在海底捞代表队眼中，仓库里有宝可淘。

每集“仓库淘宝大战”结尾，会出现一个赢家，凭着对各种物品行情的经验，发掘出宝贝最多的仓库，以小博大，获得巨利。

而次贷危机后的那场银行仓库淘宝大战中，谁赢了？

答案在FDIC 网站角落的一个链接中：里面有所有拍卖贷款的名单，和竞拍买家排名。排在第一位的是比尔银行（Beal Bank）。

没错，就是那个把银行开成对冲基金的数学鬼才兼扑克怪才——安迪·比尔（AndyBeal）的银行。

比尔银行作为银行界的一个奇怪物种，从成立起连一笔贷款都没放过。仅靠在市场上买卖别人的二手贷款和受压资产，就以平均50% 的净资产收益率（ROE）屡次成为全美最赚钱的银行。

从2004 年到2007 年，在全球银行成瓮吃酒、大块吃肉的资产扩张年代，该行却裁员减薪，拼命收缩；不仅没入手一笔贷款，还将库里的货卸掉了一半。而安迪自己则整日无所事事，打牌，赛车，一听到“两房支持资产证券”就五官扭曲、神情惊恐。

这种逆水行舟的诡异行为，让监管官员百思不得其解，于是安迪被频频叫去问话。他每次只是说，大戏就要开始，我弹药必须备足。

2007 年夏天，房贷资金池价格开始下跌，安迪知道时候到了。

他把自己反锁在办公室里，开始写模型。从邻居房价变动、利率变动，再到放贷时间，他一口气设了上百个变量，来计算其他银行手上的资产到底值多少钱。将市场行情摸得一清二楚之后，他瞄准FDIC 接管的破产银行，开始行动。贝尔斯登倒闭后，他便扑了上去。先花18 亿美元扫入大量独户住房贷款，然后花5 亿美元收购化工厂莱昂德（Lyondell Chemical Company），接着马不停蹄地扫入制造业、便利店、酒店和赌场，最后干脆不分行业，无论地区，照单全收。

倒闭的银行越多，他捡漏捡得越欢快。

到2009 年初，他扫入的不良资产已经占比尔银行整个资产组合的21%，超出全美银行平均水平7 倍还多。

在成为美国总统前，特朗普曾经说过：世界上所有做银行的，都应该向安迪·比尔学习。因为他对未来有“20/20 的视角”，而且严格执行自己立下的规矩。

虽然说这句话的时候，是安迪用6 亿美元拯救特朗普的破产赌场。虽然不清楚“20/20”究竟是个什么视角，但安迪捡漏的规矩确实条条如铁纪，从不打破。

首先，能用步枪打下来的，就一定不用霰弹枪。对所有资产深度分析，万里挑一，每次只买入桌上备选案卷高度的3%。

其次，不怕买来的是垃圾，但是决不能容忍买来的垃圾比别人买的贵。

再次，永远只买带抵押的垃圾。

对他来说，银行经营高风险业务并不是罪恶，只要有能力为自己的行为负责，并遵守一切该遵守的规矩。变成FDIC 最大客户之后，希拉·贝尔（Sheila Bair）主席曾对他漫天杀价的行为表示不满。他说，我在垃圾遍地的仓库里翻刨，有发现，有惊喜，也有乐趣；然而我并非收藏家，并不想真的挖出个宝贝回家收藏，我要的是收益。

总有人要为错误付出代价。别人的代价，就是我的溢价。

结语：一切都源于一个错误

任何事情的有或无，是与非，存在或消失，都有一个“因”。有了它一切才会发生。

在科学界，它是化学反应的催化剂，比如有了二氧化锰，双氧水才能分解；有了光，水才能分解制氢。在文学界，它是半斤金陵春，有了它，才有李白的纵情挥洒。在烹饪界，它是花椒，撒上了才有麻婆豆腐；是芝麻酱，浇上了才有热干面；或者是包子皮儿上的十八个褶儿，有它们的包子才叫“狗不理”。

在投资界，它是“错误”。如果没有“错误”，交易也许永远不会发生，更没有损益。一笔交易之所以执行，是因为买卖双方对“价值”的看法不同，而且一定有一方出了差错。如果两边都欢天喜地，证明接盘的是牌桌上的其他人。您赚得越多，说明对手犯的错误越大。

牌桌上的人不可能永远理智客观。只要是人，就有偏差和偏执，就有价值偏离，有“错误”产生的机会。要留在牌桌上，并不需要高超的交易技巧、内幕消息，或者复杂的模型，只要保证犯错误的人不是您自己。

这三个海底捞故事中，“捡漏”的深度价值投资者们，比如索罗斯，比如安迪·比尔，都能持续多年保持捡漏的好成绩。橡树资本的一只受压资产基金，已经连续二十多年保持超过20%的回报率。

为什么？因为他们运气好、人品佳、眼光独到，或有捡漏秘笈，或敢于逆水行舟？如果真的人品好，他们也不会被称为“吃腐肉的秃鹰”；如果有秘笈，橡树资本1988年组建第一只受压资产基金以来，“捡漏”的商业模式早已被写入教科书；如果是胆子大，众多持宏观策略的对冲基金连整个国家都敢对赌，买几堆垃圾，根本不值一提。

那究竟是为什么呢？

因为别人关注的是错误本身，而他们关注的是错误生成的条件——人性。他們了解过分悲观和过度乐观都是人性；低估困难，高估解决困难的能力也是人性。不理性了，错误产生了，海底捞的机会也就来了。他们也会犯错误，也会不理性，但永远不会偏执。

如果地上有个“漏”，那不是上帝无聊扔下来的，一定是有人刚刚犯了个错误。

（责任编辑：马倩）