袁京力

“十四五”规划对能耗指标进行了约束，近期全国人大发布了实施中期评估报告，主要指标总体符合预期，但单位GDP能耗降低、单位GDP二氧化碳排放均进展缓慢。受此消息提振，A股上市公司中的光伏、风电板块均出现明显上涨，一扫2023年以来的颓势。

自2022年以来，风电和光伏基本面与股价呈现明显的背离。2023年1-11月，新增光伏装机容量为164GW，全年预计超180GW的概率较大，全年创历史新高的概率较大。1-11月新增风电41.4GW，已经超越2022年全年37.63GW的装机容量，全年维持高增长的概率大增。

然而，中证光伏产业指数从4220点下跌至2645点，下跌幅度超过36%；中证风电产业指数从1846点下降至1405点。两大指数在过去两年均出现了下跌。

虽然各有掣肘，但中国的光伏行业已经在全球建立了竞争优势，即便存在过剩隐忧，竞争格局良好的辅料企业及能把握技术变革优势的组件企业仍值得关注；风电行业在经历了2022年的阶段低点后，整机的价格战或接近尾声，而具有全球优势的零部件企业弹性更值得期待。

当前光伏最大的矛盾是产能的阶段性过剩，行业机会在于寡头竞争的上游辅材和技术变革带来的机会。

受硅料价格下跌推动，光伏组件价格持续下跌，中标价格已经从一年前的2元/瓦跌至目前不足1元/瓦，这大大刺激了下游电站的建设热情。由于1-11月新增光伏装机超预期，中国光伏行业协会年内第二次上调光伏装机规模，预计2023年全球新增由305-350GW上調至345-390GW，中国光伏新增装机预测由120-140GW上调至160-180GW；2024-2025年全球增速可能在20%左右。

国开证券预计2023-2025年新增装机容量从380GW增至547GW，年均复合增速达12.91%，国内新增装机有望从180GW增至304GW，年均复合增速达19.09%。

但即便如此，供给端的产能扩产更快，从多晶硅料到硅片再到电池组件均存在阶段性过剩的隐忧。

根据CPIA统计，2022年年底全球多晶硅产能约134万吨，产量约100万吨，预计2023年年底多晶硅产能超230万吨。根据SMM预测，2023年多晶硅产量约150万吨，对应组件供给超600GW。硅片方面，2022年全球产能约664GW，其中中国大陆产能占比接近98%，产量约381GW，2023年底中国硅片产能将达828G。

电池片方面，2022年全球产能约583GW，产量约366GW。

多晶硅料到组件难逃产能过剩隐忧，但2023年新增装机的火爆，让一些辅材公司受益匪浅，比如光伏玻璃和高纯石英砂。光伏玻璃是双寡头竞争结构，行业前两名占据了超60%的市场份额，在双面组件的渗透率提升下（从2022年开始应用至今已占比40.4%），光伏玻璃需求增速超行业增速，这让双寡头能抢得更多的市场份额。高纯石英砂也存在类似的机会，高纯石英砂耐高温和热稳定性好，被主要用于制造拉制单晶硅用的石英坩埚，目前全球能规模制造的仅三家，其中两家在国外，而石英坩埚国内也仅少数几家能生产，高纯石英砂和后续的石英坩埚具有高护城河的特点，随着新增装机容量的扩大，少数几家从事该业务的公司将充分受益。

尤其是在当前技术路线变更时代，光伏发展的路径一直沿着提高光电转换率、降低成本的路线前进。根据CPIA数据，光电转换率每提升1%，对应度电成本下降5%-7%。自2010年至2015年，中国以BSF（铝背场）-P型多晶电池为主，但光电转换效率一直无法突破20%，业界把技术瞄准了PERC-P型单晶电池，采用该技术的P型电池光电转换率可以达到24%，由此拉开了2016年至今的新阶段，光电转换率提高了约10个百分点，光伏电价也从依靠补贴走向了平价，期间产生了隆基绿能这样的10倍股。

不过，目前PERC-P型电池渗透率已经达到90%，且已接近该电池的理论光电转换极限值，N型电池呼之欲出。P型电池是由在硅片材料中掺杂硼元素的P型硅片制作而成，N型电池是由在硅材料中掺加磷元素的N型硅片制作而成，其理论转换效率是28.7%，是最接近晶硅电池理论光电转换率29.4%的电池，主流路线分为TOPCon、HJT和IBC等，其中发展较早的TOPCon渗透率已经突破8%。

太平洋证券认为，2011年保利协鑫引领多晶硅料技术突破，硅料成本大幅下降带来机会；2018年隆基股份引领单晶硅片对多晶硅片替代，成本快速下降带来光伏电价时代；2023年是N型电池替代P型电池片的变革之年，通过电池片提效来带动终端度电成本的下降，N型电池技术的引领企业或将成为光伏竞争中的胜者。

信达证券认为，电池片技术快速进展，TOPCon、HJT、IBC电池片在2023年均有较大突破，TOPCon率先大规模量产，IBC、HJT产业化进程加速，2024年建议重点关注领先企业IBC、HJT量产成本下降的兑现及TOPCon效率提升进展。

由于2022年风电招标超过100GW，创历史新高，这些招标很大部分要在2023年及后续年份落地，卖方分析师预计在招标大年之后会有装机大年。不过，2023年前11个月的新增风电装机容量却低于预期，预计2023年超过2020年历史新高71.7GW的概率很小。

财信证券认为，海风不及预期是重要原因在于，广东、江苏等海风大省受非经济因素影响停滞不前，2023年海风装机从年初的10-12GW（最乐观的预期是15GW）下调至8-10GW，后又下调至5-7GW。

受并网硬性要求推动，风电行业具有明显的周期性，在每逢五年计划的结束年均出现爆发性：“十一五”结束的2010年新增装机18.9GW，同比增加37.1%；“十二五”结束的2015年新增装机30.5G，同比增长31%；“十三五”结束的2020年新增装机71.7G，同比增长178%。

在2020年的装机高潮后，风机行业陷入了近三年的价格战，陆上风机价格每千瓦从4000元下降至1500元，海上风机每千瓦从7000元下降至3500元，虽然近20年风电成本不断下行，但价格下降速度却是空前的。据华创证券统计，2023年12月，陆上风机标均价为1324/KW，环比增长0.6%；海上风机加权中标均价为3260元/KW。虽然陆风止跌，但可持续性待观察，海风依然在下降通道中。

另一方面，自2021年以来，钢材等大宗商品价格大涨并持续在高位水平，这对以钢为主要原材料的风电产业带来不利影响，虽然期间海风的爆发令部分公司受益，但行业整体的盈利受到挤压。

2021年至2022年，中国风电新增装机55.GW和37.6GW，2023年前11月新增已超2022年全年，2023年大概率高增长，前三季度风电招标超60GW，虽然出现了负增长，但依然超过了新增装机量，考虑招标冗余及“十四五”规划的倒逼，2022年或许是近五年行业最困难的一年。

全球风电也有望维持高增长。GWEC 预测接下来五年全球风电新增装机容量的年复合增长率为15%，风电市场前景乐观。2022年，亚太地区、欧洲地区的风电新增装机容量在全球新增装机容量中的占比分别为 56%、25%，是全球风电市场快速发展的重要动力。

2023年前三季度，风机整机厂商盈利表现不佳，已经上市的金风科技、三一重能、电气风电、运达股份及明阳智能均出现较大幅度的负增长，其中电气风电出现了亏损。不过，从各家公司三季度末合同负债来看，多数已经创下同期新高，这意味着后续具有业绩释放的可能，整机企业传递了复苏的信号。

相对风机整机此前陷入价格战，风机零部件在全球已经建立了竞争优势。中国作为全球最大的风机市场，也是全球最大的零部件生产基地。根据全球风能协会的统计，叶片、发电机、齿轮等和核心部件60%的产能位于中国。平安证券指出，国内风电零部件整体盈利良好，尤其在2019-2020年国内陆上风电抢装潮期间，风机零部件整体供应偏紧，相关企业获得丰厚利润，为后续大型化产品研发和资本开支形成支撑。