娄桂莲 耿晓媛

一、引言

资本市场的运行效率是信息效率和定价效率的微观基础(唐静武，2010) 。从定价效率来看，股票市场中，价格机制引导着经济主体的资源配置和投资决策，因而发挥着至关重要的经济职能。股票市场有效运行的一个必要条件是股票价格密切跟踪公司的基本面。资本资产定价（CAPM）模型把股票价格波动划分为两个层次，一是与系统风险相关的波动，即市场层面的波动；二是股票收益的特质波动性，即公司层面的波动。这两个层面的股票价格波动是由于不同的信息所导致的，因而也反映了不同的投资风险。从信息效率的角度考虑，信息决定股市的价格波动。上市公司基本面信息中最为重要的即是其盈利信息，其以两种方式资本化为股票价格：公共信息发布后对股票价格的普遍重估，以及收集和掌握私人信息的风险套利者的交易活动（Roll，1988）。Roll（1988）在解释资产定价模型的低R2时认为，后者在企业特质信息的资本化中尤为重要。他发现公司个股价格走势通常与可识别的信息发布无关，并承认对他的发现可能的两种解释：要么是私人信息的存在，要么是偶尔的疯狂。

这两种可能性形成了需要实证检验的不同观点。自此出现了大量文献，以股价异步性或股票特质波动率作为股票收益公司特定波动的代理变量，去验证股票收益公司特定波动反映了与价值相关的公司特质信息还是反映了噪声。以Morck、Yeung和Yu（2000）（以后简写为MYY）观点引领的一系列文献认为，较低的R2（较高的股价异步性），或较大的股票收益公司特定波动，表明信息环境越好，信息透明度越高，即股票价格中包含更多信息和更少的噪音。……