郭宣泽 多宇阳 李爱华

（沈阳大学）

一、案例企业简介

（一）美的集团

1968年，美的集团于广东省佛山市成立，最初为美的电器，以生产汽车零配件为主营业务，1980年，美的集团开始正式进军家电行业，并于2013年9月18 日成功在深交所上市，旗下拥有两家子公司，此后，美的集团便开始大量从企业外部吸收资金，并不断拓展业务种类和企业规模。2016年，美的集团首次入围《财富》世界五百强企业名单，位列第481 位。2019年，美的集团全年营业收入2782 亿元，位居中国家电行业第一名。2022年美的集团于《财富》名单的排名上升至245 位。截至目前，美的集团已经在全球拥有200 多家子公司，35 个研发中心及科研基地，其业务范围覆盖全球200 多个国家及地区。在新兴产业方面，美的集团不断增加对智能产品的投资，实施“双智”战略，努力进军机器人领域，不断适应日新月异的科技环境和市场环境。现如今的美的集团已然成为我国家电行业的龙头企业。

（二）库卡集团

库卡机器人有限公司于1898年成立于德国巴伐利亚州的奥格斯堡，已有100 余年的历史。建立初期其业务范围主要集中于城市以及室内照明，但不久之后，库卡集团就开始涉足焊接工具及大型设备和容器的生产及制造。1973年，库卡公司研发了第一台工业机器人。1980年，库卡集团于法兰克福证券交易所上市，主营业务为汽车领域的机器人业务，其余业务覆盖能源、医疗、物流等多个领域。现如今，库卡公司的业务已然覆盖全球，在全球拥有20 余家子公司，旗下拥有上万名员工。

二、并购过程

早在本次并购的两年以前，美的集团就已然开始为本次并购做准备。美的集团在此次要约收购前，已经通过其境外全资子公司MECCA 持有了库卡集团13.51%的股份，成为了库卡集团的第二大股东。2016年5月，美的集团先后三次召开董事会，提出并通过了并购库卡集团的议案。2016年6月，美的集团正式启动对库卡集团股份的要约收购。此时，库卡集团的最大股东Voith 集团持有着库卡集团25.1%的股份，在当时的情况下，这也就意味着，如果Voith 集团对于美的集团的收购计划投出反对票，美的将几乎没有任何机会完成此次收购。此外，还有10%的股权掌握在德国著名的富豪Friedhelm 手中。而美的本次收购的困难并不仅仅来自于库卡集团的大股东，德国和欧盟的多方面掣肘也使得本次收购的形势愈加严峻，无论是德国的政界还是商界，都担心库卡集团的核心技术会被中国厂商所掌控，为此，德国政府甚至还支持德国本土企业与美的竞争，收购库卡集团。在此形势下，美的却依旧坚持收购库卡的计划：美的给出了保持库卡公司经营的独立性，尊重其技术专利并保密客户数据的一系列承诺，甚至给出了115 欧元每股的收购价格。在向两大股东发出收购要约后两个月，Voith 集团和Friedhelm 正式接受了收购要约，将其手中所持有的库卡集团的股票全部清空。截至2016年8月3 日，要约收购期限结束，美的集团在本次要约期间共收购了库卡集团81.04%的股份。加之先前持有的13.51%的股份，美的集团的股份占比达到了94.55%。随后，在8 ～10月，美的集团对库卡集团的收购陆续通过了反垄断组织的一系列调查。2022年11月16 日，美的集团发布公告称库卡少数股东持有的全部股份已由美的电气完成收购，至此，美的集团通过其全资境外子公司间接合计持有库卡100%股权。

三、美的集团海外并购库卡集团动因分析

（一）获取先进的生产技术

美的集团属于典型的制造型企业，同时具备家电企业和制造型企业的双重特征。因此，降低企业生产经营过程中的人工成本并提高生产效率便成为了美的集团发展过程中的重中之重。2014年以来，美的集团对其所提出的“双智”战略高度重视，并将其置于企业发展战略的核心位置，“双智”战略指的是智慧家居+智能制造。为此投入了大量的资金进行工业机器人的研发和实验。但是，相对于西方的一些发达国家而言，我国家电行业的工业机器人技术起步较晚，技术尚不成熟。而库卡集团的工业机器人技术和配套的控制系统较为完备，在全球范围内都获得了广泛认可，能够为美的提供机器人技术支持。美的集团并购库卡集团的动因之一就是为了能够吸收库卡集团先进的自动化工业机器人生产技术。这样一来，一方面可以节省美的集团在工业机器人领域起步阶段的探索所需要投入的研发费用和时间成本；另一方面，也降低了其对于国外进口的依赖程度，提高了美的集团自身的技术水平。且一旦该项技术应用于产品生产之中，便能够提高美的集团生产线的自动化水平，实现智能生产、智能物流、智能配送，从而降低了生产经营过程中的人工成本、时间成本以及不良质量成本。同时，高精度的自动化生产线也会带来美的集团产品质量的提升，实现了在提升产品质量的同时压缩生产成本，从而增强美的集团的盈利能力。

(二）提高企业竞争力

美的集团不仅是我国知名的老牌家电企业，更是国内家电行业中的龙头企业。近年来，美的集团的生产技术不断更新，品牌知名度不断提高，同时，其多次通过并购国内外优秀的企业来发展壮大，提高了自身的市场占有率。但美的集团不仅仅注重于国内市场份额的维护，其更是放眼于广阔的国际市场，不断践行“走出去”的发展战略。库卡集团是四大机器人巨头之一，其供应商和客户包含了许多欧洲知名企业，对库卡集团的收购无疑意味着美的集团对于欧洲家电市场的进军。当美的集团获得了欧洲最为先进的智能制造技术，掌握了全球领先的生产技术和生产经验，就可以借助库卡集团的技术和声誉以及影响力打开欧洲市场，提高自身在国际市场的竞争力，不仅实现了市场的国际化扩张，更是实现了品牌的多元化发展，借此形成国内外诸多竞争者都难以复制的竞争优势。

（三）实现战略转型

美的集团在近年的发展过程中不断对优秀的国外企业发起吸收和并购，其原因一方面在于美的集团需要借助国外的高新技术企业来提高自身的科技水平，另一方面在于美的集团想要利用被并购海外企业的声誉、知名度、海外供应关系和市场份额等一系列资源来实现国际业务的拓展。但归根到底，美的集团是想要通过一系列手段实现自身从先前的传统制造业企业向产业多元化的方向发展。在“互联网+”的大背景下，美的集团大力拓展销售渠道，发展电商业务。而随着美的集团电商业务的不断发展壮大，其也开始发展属于自身的仓储、物流业务。现如今的美的企业，早已形成了一套完整的产业链。此时，不论是在美的集团产业链的上游还是下游，库卡集团所掌握的工业机器人技术和人工智能技术，都能够发挥极大的作用：在产品的研发过程中，美的集团可以将库卡集团所掌握的人工智能和机器人技术应用于智能家电的研发之中，提高客户的使用体验，借此形成与市场上同类产品的差异化，提高产品的竞争力，逐渐从原本粗犷的传统制造业中转型。在产品生产阶段，美的集团可以通过库卡集团的机器人技术形成自动化生产的流水线，借此提高产品产出的质量和效率。在产品的售后环节，美的集团可以利用库卡集团的先进技术研发仓储物流机器人，在仓库、物流中心及运输过程中实现货物的自动转移和搬运，提高美的集团的物流效率，进一步帮助美的集团形成自己的竞争优势。

四、美的集团海外并购库卡集团风险分析

（一）政治风险

相对于国内并购而言，海外并购中所面临的首要风险就是政治风险。在美的集团并购库卡集团的过程中，其不得不面对来自德国政府的质疑和掣肘。引起德国政府担心的主要原因在于库卡集团核心技术的转移及用户数据的泄露。德国政府甚至邀请瑞士的ABB 集团及本国的西门子集团收购库卡。除此之外，美的集团的本次海外并购还要面临多个国家、地区以及国际组织的审查。被并购企业所在国的不支持无疑大大增加了本次并购的难度，也使得美的集团在并购时不得不接受一系列的条件甚至支付更高的报价。

（二）估值风险

在海外并购过程中，确定被收购企业的商业价值是决定本次并购能否顺利进行的重要影响因素，如果高估了被收购企业的价值，美的集团将可能支付更高的对价，这也就意味着收购成本的增加，而美的集团此次并购又涉及到大量的债务融资，因此，被高估的企业价值会给美的集团带来巨大的财务负担。但本次并购美的集团又遭受着德国政界和商界的双重压力，此时如果低估了库卡集团的商业价值，给出了不合理的报价，也会使得谈判因此而失败。且库卡集团作为一家德国企业，美的集团对其财务及经营状况等信息的收集存在诸多不便与困难，对库卡集团的许多较为细节和具体的内部情况可能无法充分了解，因此，信息的不对称给美的集团带来的很大的估值风险。

（三）汇率风险

美的集团在本次并购中采用了现金支付的方式。作为中国企业，美的集团的功能性货币为人民币，而库卡集团是欧洲企业，美的集团在并购过程中需要将人民币兑换为欧元，这就不可避免地涉及了汇率风险。在并购库卡的过程中，美的集团并未宣布采用约定汇率的方式，且整个并购过程持续了数月，在这数月期间，汇率波动的不确定性会对并购成本造成影响。

（四）融资风险

通常来说，海外并购需要大量的资金作为支持，本次并购过程中，美的集团的要约价格为115欧元/股，而此时库卡集团在外流通的普通股股数为3 977.547 万股，股权对应的价值为45.2 亿欧元，而为了支付如此之多的现金，美的集团不得不采用外部融资的方式获取资金。此时如果美的集团通过发行新股进行权益融资，就会存在融资成本高和控制权稀释的问题，而如果美的集团通过负债进行债务融资的话，虽然能够利用税盾效应抵减一部分所得税，但大量的债务无疑会带来过大的财务负担，美的集团年末的合并报表中也会因本次并购带来的巨大债务而呈现出不合理的资本结构，给企业带来巨大的风险。

（五）整合风险

并购完成后，美的集团所涉及的主要风险便是整合风险。美的集团和库卡集团合并前是位于两个国家的相互独立的企业，其在法律制度、企业文化、管理方式、管理理念、会计政策和主营业务等诸多方面都存在着差异。能否做到并购后对库卡集团的合理整合，实现协同效应就决定了美的集团后续能否健康运营。同时，库卡集团在被并购前就有着3000 余名员工，对于这些员工的后续安排也属于整合风险之一。

五、美的集团海外并购库卡集团的启示

（一）合理评估自身需求和被收购企业

家电企业想要通过海外并购实现协同效应和产业升级，首先需要明确自身的发展战略、发展方向和需求，并结合自身的实力在市场上寻找合适的目标企业。在选定目标企业后，收购方更需要充分了解被收购企业的状况：其一，收购企业应当充分调查目标企业所掌握的企业规模、市场份额、核心技术、主营业务等方面是否契合自身的发展战略，为并购后的整合奠定坚实的基础。其二，收购方应当对被收购企业的生产经营状况作出充分的调研。对于被收购企业的财务报表应进行充分研究，对各项财务指标进行具体评估。同时还应当将无法量化的非定量指标纳入考虑范围：例如被收购企业的创新能力、发展前景、法律风险等。这样一来，收购方便能够在充分了解被收购企业的基础上给出合理的报价。

（二）尽可能减少汇率波动带来的影响

首先，收购方可以尽量提高自身的议价能力，积极与被收购企业沟通，争取采用更好的支付方式：例如在支付价款时提高预付账款所占的比例，减少汇率风险的影响程度。或是在报价时注明当时的汇率，当汇率波动幅度较大时重新调整报价或是将损益由双方共同负担。随后，在面对剩余的汇率风险时，收购方可以采取锁汇的方式减轻汇率波动带来的影响，或是使用金融衍生品如：买入期货、买入远期、购入看涨期权等方式来实现风险的对冲。借此来有效避免汇兑损益带来的不确定性。

（三）合理选择融资方式

企业应当拓宽自身的融资渠道，为并购找到最合适的融资方式。企业可以在考虑自身资本结构和偿债能力的同时考虑各种融资方式的优劣。例如：采用内源融资的方式进行留存收益再投资是一种优秀的融资方式，但通常来说能够获取的资金有限，且若长期将留存收益进行再投资而非发放股利，则会引起股东的不满，影响企业的声誉。若是采用发行新股的方式融资，虽然没有法定还本付息的义务，但由于股东承担着相对于债务人更高的风险，其势必要求更高的回报，从而导致融资成本增加。而采用债务融资的方式，可以利用利息来冲减企业的利润，从而减少企业的所得税，降低企业的融资成本，但也会在财务报表上呈现出不佳的财务数据，此外，若企业负债过多，不仅会面临较大的破产风险，还会影响投资者的信心。综上所述，收购方应当充分考虑自身的盈利能力、资金实力、资本结构等多种因素，合理采用各种融资方式获取并购所需资金。

（四）充分考虑并购后的整合问题

收购方在收购完成后应当重视企业的整合，以便形成协同效应。首先，收购方应当重视文化方面的整合，收购方应当与被收购企业充分沟通，在了解双方共同的需求和目标的同时，尊重自身与对方的在文化、习俗等方面的差异。其次，在收购完成后，收购方应当注重人力资源方面的整合，收购方应当在保留被收购企业原先的核心管理团队的基础上适当地从母公司安排新的管理者进入，这样一来一方面能够保持被收购企业的稳定性和管理人员的积极性，也能够加强收购方对被收购企业的管理。最后，收购方应当加强财务方面的整合，充分了解被收购企业所在国的会计准则和法律法规，在此基础上妥善经营，同时实现对双方财务系统的统一管理，对财务资源实现统一的调配，以此推动财务方面的整合。