王誉璇，乔玉洋（南京林业大学 经济管理学院，江苏 南京 210037）

0 引言

航空运输业作为重要的交通运输形式，对国民经济发展占据了不可忽视的作用。自2020 年以来，受新冠疫情的影响，全球航空市场具有极大的不稳定性，我国部分航空企业出现巨大亏损，但却有少数企业能在疫情下平稳运行，取得较好的经营成果，值得我们深思。同时，和其他运输业相比，航空运输业因其高额的资本投入，无法完全依靠国家财力运作。所以，航空运输不能完全作为公益性事业，企业需以盈利为目的。因此，正确、切实地评价企业绩效显得更为重要。

考虑我国航空运输业投入资本高这一特点，本文引入经济增加值EV（）A 作为绩效评价标准。不同于传统财务指标，如ROS、ROA、ROE 等，在评价企业绩效时，以会计利润为核心，在企业管理上注重考察利润和债务资本，但却认为“权益无成本”，从而造成了对股权资本的忽略[1]。EVA 在评价企业绩效时，认为股东资本也是企业成本的重要组成部分，在衡量企业业绩时，扣除了权益资本和部分带息负债资本。这样能更好地体现企业真实收益、反映真实价值，实现企业价值最大化。

基于此，本文将EVA 指标引入我国国有航空运输业，对其企业间绩效差异进行分析，并为我国航空运输业今后的发展提出建议。

1 数据来源与样本选择

本文的财务数据来源于巨潮资讯网站所公布的财务报告，β 系数值选自CSMAR 数据库，贷款基准利率、国债利率取自中国人民银行网站。GDP 增长率取自国家统计局官网。参考2021 年证监会发布的航空运输业分类标准，样本选取对象为2017—2021 年国有航空运输企业，为了保证结论有效性，剔除以下数据：（1）ST、*ST 的上市公司。因为ST 和*ST 的公司连续亏损，持续经营能力较差，会计信息不稳定，难以反映企业财务真实状况。（2）2019 年后新上市的航空运输企业。因这类企业数据过少，难以准确反映企业经营情况。经上述筛选，本文最终选取9 家国有航空运输企业。

2 航空运输业EVA 绩效评价体系

EVA 一般计算公式为：经济增加值（EV A）=税后净营业利润（NOPAT）-资本总额（TC）×加权平均资本成本率（WACC）。

EVA 衡量的是经济利润，但财务报表的编制是以会计准则为基础，反映的是企业会计利润，并不一定能准确反映出企业的经营状况，所以，NOPAT 和TC 这两大要素均需经过合理的会计调整[2]。虽然国资委颁布了统一的EVA 会计调整事项，但由于调整项目过多，且EVA 的优势之一是能根据行业自身特点，选取适合企业的调整项。

因此，本文按照重要性、低成本、可行性等原则，结合航空运输业的特点，在国资委EVA 调整指标中，选取具有代表性的指标，对EVA 计算模型调整如下：

2.1 税后净营业利润（NOPAT）

（1）营业外收支：属于和企业日常经营活动无关的项目，应扣除此部分损益。

（2）资产减值损失：固定资产投资是航空运输业高投入的主要原因，且该项不是企业实际发生的损失，所以，在计算EVA 时应将该项剔除。

（3）利息支出：在计算EVA 时，已经扣除了债务资本成本，为避免重复计算，利息支出不能在净利润中予以扣除。

（4）递延所得税：企业利润不受递延所得税项目影响，所以，在计算NOPAT 时应予以加回。

2.2 资本总额（TC）

2.3 加权平均资本成本（WACC）

国资委对中央企业的资本成本统一规定为5.5%，但不同的企业因其自身特点的不同，其资本成本率也不尽相同，采用统一的资本成本对企业绩效评价的有效性会产生一定影响。所以，为保证数据的准确性，本文分别计算各公司加权平均资本成本。

（1）债务资本成本率

债务资本主要包括有息负债，所以，可以将债务资本成本率看作是银行借贷资金的利率。本文引用徐光华等学者的观点[3]，将当年一年期贷款基准利率作为债务资本成本率。

（2）权益资本成本率

权益资本成本率根据资本资产定价模型：权益资本成本率=无风险报酬率+β×风险溢价。

由于我国证券市场只经历了30 年的发展，相比于发展百年的海外市场还未成熟，且国债具有安全性高、收益稳定、信誉保障强大的特点，所以，无风险报酬率取值为五年期国债利率。参考廖丽珍、韩静学者的观点[4]，风险溢价采用GDP 增长率简化计算，β 值选取CSMAR 数据库各企业的一年总市值加权。

3 基于EVA 的企业绩效差异研究

根据企业各年年报公布的数据，按照前文所述的EVA 计算模型，得出2017—2021 年我国国有航空运输企业EVA 数值，并进行相应排名，如表1 所示。

由表1 可知，2017—2019 年我国航空运输企业的EVA 数值处于平稳波动之中，虽然不同企业出现了不同程度的变化，但整体变化并不明显。2020 年新冠疫情的爆发，对全球航空运输业产生了巨大的冲击，航空需求量锐减60%以上，几乎所有航空运输企业的EVA 数值出现下滑，其中中国东航、中国国航、南方航空的EVA 数值出现了断崖式下跌。2021 年，世界对航空的需求量有所恢复，中国东航、中国国航、南方航空EVA 数值的下降速度趋于平缓；其余企业出现了小范围的回升。

表1 2017—2021 年国有航空企业的EVA 数值及排名 单位：百万元

EVA 为正，表明企业为股东创造了价值；若为负，则表明损毁了股东的权益。值得注意的是，即使在2019 年前，航空业稳定发展环境中，我国航空运输业中有大量企业的EVA 数值为负，说明相较于股东投入资本而言，我国航空运输企业创造的利润是远远不足的。

3.1 净利润对比

EVA 是调整后的净利润扣除资本成本后的利润，与净利润在总体上呈正向变动；即只有处在盈利状态中的企业，才有可能为股东创造价值。根据2017—2020 年国有航空企业利润表，得到各企业净利润项目对比，如表2 所示。

表2 2017—2021 年国有航空企业利润表净利润项目 单位：百万元

由表2 可知，2019 年之前，航空运输企业净利润处于稳定波动之中，EVA 数值波动也并不明显。随着2020 年新冠疫情的爆发，企业净利润出现了不同程度的下降，直接导致整个航空运输业的EVA 数值出现下降。其中，中国东航、中国国航、南方航空净利润断崖式的下跌，更导致其EVA 数值大幅度下降。这主要因为，这三家企业作为中国三大民用航空企业，承接了大量国际运输，所以，航空需求量的锐减对其造成的冲击最为明显。华夏航空作为2020 年EVA 排名第一的企业，疫情下净利润依然保持增长。主要因为其为全国最大的支线航空公司，在疫情下能迅速占领中国市场，从而保证企业平稳运行。2021 年国内航空运输率先触底反弹，机场类企业的净利润出现小范围回升，EVA 数值相比2020 年也得到提升。而民航类企业，由于损失了海外市场，净利润仍处于下降状态。

因此，就企业长远发展而言，提高EVA 的根本途径在于保持净利润的持续增长。

3.2 投资回报率（NOPAT/TC）对比

投资回报率是企业每投入一元资本，所创造出利润的数额，体现企业资本的使用效率。按照前文所述的EVA 计算模型，得出NOPAT 和TC 数值，从而得出各企业的投资回报率，如表3 所示。

表3 2017—2021 年国有航空企业投资回报率（NOPAT/TC）单位：%

由表2、表3 可知，上海机场在2017—2019 年间，虽然净利润处于行业中上水平，但依靠其高额的投资回报率，EVA 数值一跃成为行业第一，说明上海机场创造利润的效率较高。这得益于上海机场一直以价值创造战略为企业发展核心战略，以股东价值最大化为企业管理目标，这能在很大程度上克服了企业的短期行为。同时上海机场还具有良好的成本管控能力，其2017 年和2019 年的净利润的增长率均远高于营业收入增长率。相反，在2017—2019 年间净利润一直处于行业第一的南方航空，因其投资回报率处于行业较低水平，其EVA 数值并不理想。

所以，EVA 表现较好的企业，一般具有较高的投资回报率。

3.3 加权平均资本成本对比

企业资本结构的不同会导致企业资本成本不尽相同，不合理的资本结构会导致企业加权平均资本成本过高，降低企业的EVA。由前文所述的EVA 计算模型，得出各企业WACC 数值，如表4 所示。

表4 2017—2021 年国有航空企业WACC 单位：%

由表3、表4 可知，2016 年上海机场和白云机场在资本回报率相同的情况下，由于上海机场WACC 数值较小，所以上海机场的EVA 数值更高。同样，深圳机场的资本回报率在2017—2019 年一直高于中信海直，但由于其高额的资本成本，其EVA数值不如中信海直理想。

通过分析深圳机场、白云机场、厦门空港等平均加权成本高的企业得出，其共同特点为债务资本占比极少或为0，所以过高的股权资本，易导致资本配置不合理，进而损毁股东的利益。

所以，从短期而言，适当降低股权资本，提高债务占比，可以降低企业资金成本。

4 启示与建议

4.1 注重成本管控，提高企业效益

参考新冠疫情前EVA 排名第一的上海机场，可以得出以价值创造战略为目标可以更好地提升企业EVA 数值。企业需要注重股东投入资本的回报率，而不仅仅只关注营业收入的高低。

所以，为实现在相同资本投入下获得更多的利润收入，企业需要提高资源配置效率。航空运输企业可以通过及时调配航班、航线、飞机的运行，优化关键人力、物力的应用。在不降低服务质量的前提下，通过有效的资源配置，降低企业成本，同时充分激发市场活力。

4.2 适当增加债务融资，降低资本成本

相较股权而言，发债是成本较低的融资方式。在当今航空运输业受疫情反复影响的大环境下，部分企业可以通过发债的方式进行融资，提高债务资金占比，通过债务的税盾作用，进一步降低资金成本，帮助企业在短期内缓解创造高资本回报的压力。但是，资本回报率的值并非越低越好，过低的资本回报率会增加企业的偿债压力，产生大量的利息支出。所以企业应该选择合适的债务比例，盲目举债会得不偿失。

4.3 注重国内市场，发展支线航空运输

受全球新冠疫情的影响，国际航空市场具有极大的不稳定性，但随着新冠疫情的好转，国内航空运输业首先触底反弹，需求量稳步回升。因此，在国内拥有更多的支线航空的企业，更具有竞争力，能更好地帮助企业在新冠疫情下平稳运行。航空运输企业可以通过将闲置的原国际航班资源转投国内，更灵活地调配运力，及时满足国民出行需求。

同时，“十四五”航空运输规划也提出了构建航空运输网络的规划，注重发展支线航空运输。所以，发展支线航空运输不仅帮助企业减少因疫情冲击带来的亏损，还符合我国航空运输业的发展形势。

4.4 大力发展货邮运输，提高营业收入

通过分析上述航空运输企业年报可知，大多数企业都是以客运为主，由于新冠疫情冲击，需求量急速下降，多家企业出现了亏损。但反观航空运输企业的货邮运输部分，营业收入额的变化却并不明显，甚至有部分企业，处于稳定增长中。所以，我国航空运输企业可以发展其邮政货邮运输部分的业务，打造高效运输的货运网络，提升冷链、快递等服务，以增强企业的盈利能力。