陈亚如

(安徽大学 商学院，安徽 合肥 230601)

1 引言

资金是企业得以可持续生产经营的关键。随着社会的发展和人们生活水平的提升，企业必须紧跟时代潮流，不断进行研发创新，才能在众多竞争者中脱颖而出。很显然企业内部资金除了保证日常的生产经营需求外，很难负担起企业研发创新长期稳定的资金投入。企业进行外部融资可以使其以较低的成本获得所需资金。但是对于非国有企业或者中小企业而言，由于金融机构和企业之间信息不对称问题的存在，导致这类企业较难获得外部融资。融资困难和资金缺乏是影响企业研发创新活动的重要因素。为缓解企业在研发过程中所面临的资金压力，政府部门通过为企业提供专项补助、特殊补贴等一系列补助政策，来缓解融资约束对企业研发创新的限制。随着大数据、云计算等科技逐渐向金融赋能，金融机构和企业之间的信息不对称壁垒慢慢减弱，企业融资难度大幅降低。本文从政府补助和金融科技视角，分析2015-2020年中国A股上市公司数据，探究外部融资约束与企业创新投入之间的关系。

2 理论基础与研究假设

2.1 企业创新

创新是企业在竞争中获得优势的重要利器，也是促使企业转型升级的必要因素。目前大部分文献采用企业创新的测度方法主要分为投入和产出两个角度。投入角度主要通过企业研发投入与当期营业收入的比值[1]、企业研发投入与总资产的比值[2]来测度；产出方面主要是从期末专利申请量[3]、授权[4]等角度来测度。本文通过研究研发投入与营业收入的比值来测度企业研发创新。

2.2 企业外部融资约束

企业的财务费用是指为企业的生产经营筹集资金所产生的费用，主要包括利息支出、外汇的汇兑损失以及相关的金融手续费等。企业的财务费用金额越大，表明企业融资所需的成本越高；财务费用占负债合计的比例越大，表明企业所面临的外部融资约束越高。由于金融机构和企业之间存在信息不对称的问题，使得企业外部融资成本增加[5]，企业融资成本增高或者融资失败很大程度上限制了企业的战略规划及投资行为。当企业存在较大的融资约束时，企业创新资金投入主要依靠内部现金流[6]，加之企业的创新研发活动又具有周期长、资金投入大等特点，容易对企业的生产经营带来风险，影响企业健康可持续发展。基于此提出假设1。

假设1：外部融资约束对企业创新投入有抑制作用。

2.3 政府补助

政府补助可以使企业获得更多的营运资金，有效改善企业创新研发资金不足的现状[7]。当企业获得政府补助时，可以向金融机构或者外界投资者传递一个利好信号，表明企业具有较好的发展潜力及行业前景，既可以解决企业研发创新过程中资金不足的问题，又可以降低企业外部融资的难度[8-9]。基于此提出假设2。

假设2：政府补助能够有效缓解外部融资约束对企业研发创新投入的抑制作用。

2.4 金融科技

目前对金融科技的测度方法主要分为两种，一种是李春涛[10]等采用以网络爬虫的方式从搜索引擎上获取衡量金融科技的指标数据，为避免网络爬虫测度金融科技的误差，文章借助郭峰等[11]采用2011-2020数字金融普惠指数第三期来测度金融科技。随着科技的迅速发展，大数据、人工智能、云计算等新兴科技逐渐向金融行业渗透，促使传统金融服务模式转型升级。借助大数据分析客户的消费偏好及行为数据可以为客户提供更加精准的服务及产品，通过分析企业公布的财务状况及客户消费数据有助于掌握企业上下游产业链数据，使金融机构可以更好地分析企业的内外部经营环境，合理预测企业经营风险，降低金融机构和客户之间因信息不对称所造成的投资风险，使企业的信用及经营状况更加透明化。可抵押资产较少的非国有企业在向金融中介进行融资的过程中可能会受到很大的限制，金融科技利用大数据和云计算可以较为精准地分析企业的信用状况及财务状况，有效解决企业的融资难题，从而促进企业研发创新投入[12]。基于此提出假设3。

假设3：金融科技能够有效缓解外部融资约束对企业研发创新投入的抑制作用。

国有企业本身具有良好的信用基础，依靠其国有背景可以获得银行优惠政策及财政支持，企业外部融资约束较低。非国有企业的信用状况难以衡量，因此，非国有企业在外部融资时难度较高。政府补贴可以较为直接地改善企业资金状况，金融科技可以较为精准评估企业的信贷状况，降低非国有企业融资难度。基于此提出假设4。

假设4：政府补助及金融科技对非国有企业外部融资约束的缓解作用较为显著。

3 数据分析与实证模型

3.1 样本数据说明

为了验证所提出的假设，研究中所采用的数据为：(1)外部融资约束的测度标准是借助顾乃华[13]、余明桂[14]采用企业的财务费用与负债合计之比。(2)金融科技测度指标参考北京大学数字金融研究中心课题组2021年4月17日发布的2011-2020数字普惠金融第三期数据。(3)2015-2020年中国A股上市公司有关企业研发创新、政府补助以及其他相关变量的数据均选自国泰安数据库(CSMAR)，同时剔除以下公司数据：①金融业、房地产业类的公司；②ST及*ST类的公司；③上市公司相关数据有缺失及不足5年的；此外，为使实证结果不受极端值的影响，对主要样本数据进行1%以下和99%以上的缩尾(Winsorize)处理，最终得到2 471个国有企业的样本量，6 741个非国有企业样本量，共9 212个样本量。

3.2 变量定义与模型设计

3.2.1 变量定义

变量定义具体如表1所示。

表1 所需变量及变量定义

3.2.2 模型设计

为验证假设1中外部融资约束是否抑制企业创新投入，构建模型(1)：

RD=α0+α1FE+α2Size+α3Age+α4ROA+α5Holder+α6Lev+α7CQ+ε

(1)

为验证假设2中政府补助能否缓解外部融资约束进而促进企业创新研发投入，构建模型(2)：

RD=β0+β1FE*SUB+β2Size+β3Age+β4ROA+β5Holder+β6Lev+β7CQ+θ

(2)

为验证假设3中金融科技能否缓解外部融资约束进而促进企业创新研发投入，构建模型(3)：

RD=γ0+γ1FE*Fintech+γ2Size+γ3Age+γ4ROA+γ5Holder+γ6Lev+γ7CQ+ϑ

(3)

模型(1)(2)(3)中出现的α0、β0、γ0分别为回归过程中出现的常数项；α1为回归过程中解释变量系数；β1、γ1为外部融资约束分别与政府补助及金融科技交互项的系数；α2-7、β2-7、γ2-7为控制变量系数；ε、θ、ϑ为回归过程中可能出现的误差。

4 检验结果与分析

4.1 描述性统计

表2是对9 212个全样本数据的描述性统计分析，表3是对2 471个国有和6 741个非国有企业样本数据的描述性分析。表2中企业的创新投入的区间波动范围在0和20.340之间，每个企业对创新研发投入的差别较大，由于每个行业性质不同，所以对创新的需求也不尽相同。外部融资约束FE的最小值为-0.127，最大值为0.065，出现负值的原因可能是企业的资金相对充裕，企业银行存款总额多于企业的负债融资金额，进而造成企业的利息收入比企业的财务利息支出多，使得企业的财务费用为负。也有可能是由于外币汇率的波动，使得企业的汇兑收益大于利息支出，企业财务费用出现负值。从表3中可以看出国有企业的外部融资约束的最大值为0.054，标准差为0.022。非国有企业的外部融资约束的最大值为0.068，标准差为0.031，对比发现非国有企业的外部融资约束大于国有企业。

表2 全样本变量描述性统计

表3 国有企业和非国有企业变量描述性分析

4.2 回归分析

表4是对所得到的所有企业样本进行回归分析的结果。第1列是外部融资约束与企业研发创新的回归结果。表中外部融资约束与企业研发投入在1%水平上显著负相关。当企业自身的财务状况不能完全满足企业的生产经营或者战略发展的需求时，通过融资可以使企业以较低的成本获得所需资金，因此企业都会选择一定程度上的融资来满足企业自身生产、经营及战略发展需要。但当企业凭借自身条件难以成功获得融资时，企业的内部资金优先满足企业的日常运转，企业的研发创新活动暂时被搁置，验证了假设1。表中第2列是外部融资约束和政府补助的交互项与企业研发投入的回归结果，交互项系数与企业创新研发投入显著为负，表明外部融资约束对企业研发创新投入的抑制作用仍然存在，但政府补助既为企业注入创新研发资金，也向金融机构证明企业具有良好的发展潜力，虽然不能从根本上解决企业的外部融资约束，但有效降低了企业获得外部融资的难度，验证了假设2。

表4 全样本的回归分析

表中第3列是企业外部融资约束和金融科技的交互项与企业研发投入的回归结果。从第3列来看，外部融资约束与金融科技交互项的回归系数为-3.199，且在1%的水平上显著为负，与第1列的-5.217相比，说明金融科技能够显著改善企业外部融资约束状况，有效促进企业创新研发投入的增加，假设3得到验证。

表5对两种样本数据进行对比分析。从表5中两个交互项与企业研发投入的交互项来看，外部融资约束的抑制作用得到缓解，促使企业创新投入增加，假设4得到验证。

表5 国有企业样本数据和非国有样本数据回归分析

4.3 共线性分析

为保证回归结果不受变量的多重共线性的影响，本文对结果做vif检验，vif值越大则表明变量间多重共线性越强。表6中各变量的vif均值为1.34，故回归模型的结果是可靠的，变量间多重共线性较弱，回归结果具有较强的说服力。

表6 变量共线性分析

5 稳健性检验

前文探究企业外部融资约束与政府补助及企业研发投入之间的关系，稳健性检验借用Hadlock C J[15]、王金[16]SA指数代替分析外部融资约束，从企业整体面临的融资约束情况进行分析。SA指数公式为-0.737*size+0.043*size2-0.04*age,其中size是取企业总资产除以1 000 000后的对数，总资产的单位为元，age为企业上市的年限。由于SA值为负值，故在进行分析的时候将SA值取绝对值处理。从表7中的结果可以看出，企业的融资约束对企业研发投入显著负相关，与前文假设1的研究结果一致。第2列是外部融资约束和政府补助的交互项与企业研发投入的回归分析，交互项的系数为0.170。第3列是融资约束和金融科技的交互项与企业研发投入的回归分析，交互项的系数为0.085。第2列、第3列的回归结果都在1%的水平上显著为正。回归结果表明，政府补助、金融科技均能有效缓解外部融资约束对企业创新的抑制作用，稳健性检验结果没有发生较大变化，研究结论得到证实。

6 结论与启示

6.1 结论

本文以2015-2020年中国A股上市公司数据为研究对象，从金融科技和政府补助视角探讨外部融资约束与企业研发创新投入之间的关系，得出以下结论：第一，外部融资约束对企业研发创新投入具有显著的抑制作用。当企业面临较强的外部融资约束时，企业用于支持研发创新的资金过度依赖企业内部资金，加之企业研发创新投入较大，企业管理者可能不得不选择放弃一些发展前景较好的研发创新项目。第二，政府补助、金融科技均有效缓解融资约束对企业创新的抑制作用。政府补助较为直接地增加企业的营运资金，企业在获得政府补助时，也在向外界释放企业具有良好发展潜力和前景的利好信号，为企业在向金融机构或者投资者融资时带来便利。金融科技可以通过分析客户的消费习惯、行为数据及企业上下游的生产经营状况，较为精准地评估企业的信用状况和财务状况，使得金融机构和客户之间的信息更加透明化，降低企业融资难度。第三，政府补助和金融科技对缓解非国有企业外部融资约束作用更为显著。国有企业具有良好的信誉基础，可以较为容易地获得信贷优惠和政策资助，所面临的外部融资约束较小。

6.2 启示

第一，政府补助可以直接改善企业面临的融资约束问题，但从一个企业长期的生产发展来看，政府补助只能缓解企业短期的融资约束问题。金融科技的发展可以有效降低企业融资门槛，缓解企业外部融资约束。因此，应该鼓励金融科技企业发展，大力支持金融科技企业的科技创新，注重金融科技类人才的培养。

第二，政府补助能够直接地提高企业的现金流量，增加企业的创新研发投入。但每个行业或者公司所处的环境不同，政府部门在给予企业补助时应充分分析企业的特点及财务状况，避免大型企业或者国有企业所获得政府补助过多，导致企业创新质量下降。对于中小型企业或者非国有企业来说，政府部门可以利用金融科技评估更具有潜力的企业，精准补助，从而增加企业研发创新的积极性。