陈杰 李昊然

摘 要：我国的票据市场化和法制化事业起步较晚且先天不足，1995年《中华人民共和国票据法》（以下简称“票据法”）的颁布开启了票据的法制化进程，之后票据法律体系尽管在一定程度上得到了完善，但与实务发展总难以统一步调，常滞后于市场参与方的实际诉求。在票据证券化的发展过程中，这种抵牾显得尤为显著，其中，从票据ABS到标准化票据的路径，在充分体现这种困境的同时，也展现了在实务中突围的尝试和努力。

关键词：票据ABS;标准化票据;票据法

中图分类号：F832.5 文献标识码：A 文章编号：1009 — 2234（2022）03 — 0125 — 03

票据作为市场主体的一项重要的支付和融資工具，近年来在我国经济生活中正发挥着愈发重要的作用，同时，随着票据电子化的普及和票交所的设立，票据市场作为当代金融市场的一个重要组成部分，也愈发积极和活跃，特别是作为一项基础资产如何以证券化的途径增强流动性，也在被各类金融市场主体不断探索和发展。而另一方面，与其他类型的基础资产相比，票据本身即具有文义性、要式性、无因性、流通性、设权性等特征，其证券化产品往往很难与票据法律体系相适应。在票据证券化的发展过程中，特别是从票据ABS到标准化票据的发展路径当中，这种困境和突围，以及其所展现出的法律局限性，尤为值得探讨。

2016年全国首单票据收益权资产证券化产品——“华泰资管-江苏银行融元1号资产支持专项计划”在上海证券交易所发行，〔1〕作为一种票据ABS模式，它采用了“收益权转让+票据质押”的业务框架，以“票据收益权”作为基础资产，原始持票人与计划管理人（SPV）之间形成了基础资产买卖关系和票据质押关系。

因为根据“票据法”第十条的规定“票据的签发、取得和转让，应当遵循诚实信用的原则，具有真实的交易关系和债权债务关系。票据的取得，必须给付对价，即应当给付票据双方当事人认可的相对应的代价。”依据通常的理解，这意味着限制了票据的非贸易转让，如此也就无法将票据资产直接入池，因而便不得不采用“票据收益权”的概念，以此来作为基础资产即转让标的。“票据收益权”是对债权收益的付款义务人的付款请求权，因此在这种基础债权模式下，“票据收益权”这种基础资产实际上是一种应收账款。但票据作为一种完全证券，本身便具有“权券-体性”的特征，即其权利和权利凭证是合为一体的，〔2〕这是票据与股票、债权等不完全证券的一个核心区别。所以，尽管从会计角度而言票据收益权与票据本身是完全等价的，但将二者相分离存在法律逻辑上的悖论。

同时，将“票据收益权”作为基础资产进行转让又须以交付为必要，否则无法对抗善意第三人，所以又必须在原始持票人与计划管理人之间设立票据质押关系，因此票据作为专项计划（SPV）的质押物存在。而作为投资者而言，其并不是《票据法》意义上的持票人，因而也不能享有票据付款请求权和追索权等票据权利。这种质权与其说是一种风险控制手段，不如说是一条法律规避路径。不仅如此，因为缺乏“真实出售”，这种架构设计还带来了破产隔离的不确定性，如此便于与ABS的初衷完全背离，也影响了证券化的实效。

这种法律上的不确定性也使其容易受到政策性限制，事实上，2018年4月，人民银行等四部门发布了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”），对资管产品的若干要素进行了全新的界定，依其规定，“票据收益权”很难被认定为标准化债权类资产。事实上，无论是理论界还是实务界，“资管新规”之后，票据资管的标的都被认定为是一种非标资产，受此影响，票据资管受此影响曾一度被迫全面暂停。〔3〕

之后，或许“资管新规”本无意打压票据资管，而仅是其函射范围误射到票据资管领域;抑或票据市场的风声鹤唳使得其不得不矫枉，2018年年底发布的《金融机构资管产品模板报数指引》（银发〔2018〕299号）又将票据资产分类为债务证券而不是贷款资产，从而有效规避了资管新规第十一条规定，票据资管得以政策松绑，其后又陆续发行了一系列票据资管产品，但也始终未成气候，特别是对于增加流动性等既定目标并无所裨益。究其缘由，还在于票据资管实际上一种监管套利行为，与现行法律法规不相容。

所谓“监管套利”，指的是在某些情况下，一个经济目的可以通过多种交易模式来实现，而对于不同的交易模式，监管主体、监管规则、监管阶段、监管限度等监管要素可能会存在差异，此时便存在着监管套利的空间。〔4〕事实上，在金融业分业经营、分业监管的背景下，票据作为一种融资工具，因其行为主要发生在银行系统内，所以要接受银行监管部门的监管，其作为一种支付工具同时也要接受中央银行的监管，而其作为一种证券化的资管产品便应接受证券监管部门的监管。而在不同的部门监管下，一方面对票据的属性认知存在差别，另一方面不同领域下票据业务的运作方式也存在区别，这便带来了监管政策上的差别。而票据资管实际上是将其由银行业务转向至证券业务，使市场主体、业务形式、披露方式及监管主体都实现了空间挪移。但如前所述，在现行法律存在限制性或禁止性规定的情况下，此种监管套利的方式并不足以使其获得充分的法律豁免权，且自身的法律架构也存在逻辑相悖之处，因而其终究难以实现业务的规模化开展。

为解决上述票据ABS模式下的若干问题，2020年6月28日人民银行正式发布《标准化票据管理办法》，7月3日中国人民银行等四部门又发布了《标准化债权类资产认定规则》，7月28日，前述《标准化票据管理办法》正式实施，同日票交所也发布了《标准化票据信息披露规则》和《标准化票据基础资产托管结算规则》等配套细则，至此，明确了标准化票据完全符合标准化债权类资产的认定条件。

在此指引下，宁波银行于2020年7月30日成功创设全市场首单以未贴现银票为基础资产的标准化票据，其交易结构借鉴了ABS的构架设计，但最大的区别在于，原始持票人根据存托协议直接将票据背书给存托机构（票交所），以此获得融资，投资人委托存托机构通过产品托管账户代为持有该基础资产。

在标准化票据的架构设计下，票据在存托时可以背书方式将基础资产权利完整转让，摒弃了“票据收益权”的法律概念，避免其法律属性的模糊性;否定了票据作为信贷资产的属性，实现了“真实出售”;同时也明确了标准化票据的基础资产是票据本身，从而在某种程度上实现了票据的非贸易转让，对“票据法”第十条进行了突破，不仅如此，对《票据管理实施办法》《关于完善票据业务制度有关问题的通知》《支付结算办法》等部门规章及规范性文件也有所突破。

但與此同时，作为基础设施提供方的票交所成为了事实上的持票人，其存托行为实际与贴现行为并无二致。而投资人委托存托机构通过产品托管账户代为持有该基础资产，也并未获得持票人地位继而享有完整的票据权利，其实际上享有的仅是票据池的权益份额。严格来讲，标准化票据不是一种证券化产品，实际上是一种准贴现行为。不仅如此，相较于银行贴现，这种准贴现行为实际上有着更严格的行为标准。

比如宁波银行的标准化票据业务，“在资产归集期准入把控时。除了《管理办法》规定的基础资产要求（核心要素相似等）外，宁波银行要求基础资产票面不涉及房地产等相关行业，同时需查看合同、发票、仓单等资料，对持票企业与其直接前手的贸易背景开展审查。”〔5〕

再如华泰证券在其标准化票据业务中规定：“对未贴现票据作为入池资产的风险识别：一般工商企业作为持票人持有银票或者商票申报票据入池时，主要从企业自身情况、贸易背景和交易关系、企业主体信用风险等维度进行审查。其中，对贸易背景和交易关系的审查尤为严格，要求持票人提供交易合同原件、与其直接前手之间根据税收制度有关规定开具的增值税发票或普通发票，按照支付结算制度的相关规定对商业汇票的真实交易关系和债权债务关系进行审核。”〔6〕

可见，无论是银行还是证券公司，不管其可操作性和实效性如何，至少在规则层面上，其标准化票据业务都对票据持有人与前手间的贸易背景进行严格审查，而且普遍比银行贴现业务的审查更为严苛，而后者通常只进行形式审查，甚至在沙盒监管下的网络银行的贴现业务中，事实上已经摒弃了对持票人的这种贸易背景审查。因此，至少在对原始持票人的流动性改善方面，标准化票据所做出的尝试难言成功。

因为所谓的法律突破，其另一面向就是法律冲突，上述事实说明：只要现行“票据法”还尚未修改，对票据仍然持有的是相对无因性的立场，尽管法律常常具有滞后性;尽管作为司法机关，“经过长时间的曲折和徘徊， 我国法院不得不坚持票据的无因性， 委婉地排除了上述规定对审判工作的干扰”;〔7〕尽管立法层面和监管层面也常常在政策目标和价值取向上不尽一致，但即使监管部门力图以规范性文件的形式对其进行突破，也要遵循“合法性”原则，即不能逾越作为上位法的“票据法”;与此同时，即使市场主体在业务发展中对相关限制性规定的突破即使豁免于监管部门的干预，也无从享有法律上的豁免权。

相较于票据ABS的监管套利模式，标准化票据的突破不可谓不大，在一定程度上对“票据法”第十条相对有因性的原则进行了矫正，但遗憾的是：其在交易架构上的准贴现模式，以及产品设计上对贸易背景的强调，较当前贴现市场的发展而言又造成了事实上的倒退。一直以来，无论是信托型资产支持票据（票据ABN），或是企业资产证券化产品（票据ABS），还是标准化票据，相较于民间票据交易的活跃程度，任何票据证券化产品在提高流动性方面都走向了反面，而票据的无因性、流通性和权券一体性也意味着对它“证券化”的尝试，其实大多数时候是在“反资产证券化”。

究其缘由，还在于“票据法”第十条所表彰的对于票据无因性不彻底的立场，虽然经由一系列释法、修法和下位法的补充，以及司法实践中的探索与突破，票据的无因性原则在不断被贯彻和强化。但由于票据法律体系的整体确定性、协调性和兼容性不足，各监管部门之间尚未真正形成健全完善的体系化运作，尽管不乏这样的努力，比如2004年由银监会、证监会和保监会联合制定的《在金融监管方面分工合作的备忘录》，〔8〕但广泛而深度的协调配合仍然欠缺，监管真空和重复监管时常出现，使得市场主体更倾向于谨慎保守的立场，难以在金融监管和金融创新之间取得平衡。除此之外，作为行政机关、立法机关和司法机关之间，以及他们各自内部同样也存在不协调性，这便很难在金融市场上实现其服务中小企业融资、促进供应链金融发展的初衷。

当前，随着电子化票据的普及，以及上海票据交易所为票据市场所提供的日趋完善的基础设施，并以此为中枢逐步在探索和建立市场化的价格形成机制，票据的相关市场也日趋活跃，相关业务也日趋多元化。在此背景下，票据的相关立法工作也应为规范市场发展、便捷交易机制、多元市场参与提供更有力的制度保障。因此，在一个上位法与下位法协调统一的票据法律体系的基础上，以更加系统化的部门协同和行业协作来平衡金融创新和金融监管，兼顾市场效率与秩序安全，同时引入新型监管模式，提高监管机构公信力，应是票据市场发展的基本态度。

〔参 考 文 献〕

〔1〕涂晟.案例5：华泰资管-江苏银行融元1号资产支持专项计划案例述评〔J〕.金融法苑，2017（02）：173-179.

〔2〕覃有土.商法学〔M〕.北京：高等教育出版社，2004：320.

〔3〕肖小和，胡军.资管新规下我国票据资产证券化业务探讨.金融与经济〔J〕.2019（03）：73-78.

〔4〕沈庆劼.监管套利：中国金融套利的主要模式〔J〕.人文杂志，2010（05）.80-85

〔5〕上海票据交易所《中国票据市场发展报告》编写组.2020中国票据市场发展报告〔M〕.北京：中国金融出版社有限公司，2021：112.

〔6〕上海票据交易所《中国票据市场发展报告》编写组.2020中国票据市场发展报告〔M〕.北京：中国金融出版社有限公司，2021：118.

〔7〕谢怀栻.论新公布的我国票据法〔J〕.法学研究，1995（06）.

〔8〕吴弘、胡伟.市场监管法论——市场监管法的基础理论与基本制度.北京：北京大学出版社，

2006：169.

〔责任编辑：包 阔〕