钟禾

在2021年11月底顺利过会、2022年3月又获得注册批复后，江苏国泰（002091.SZ）分拆控股子公司江苏瑞泰新能源材料股份有限公司（下称“瑞泰新材”）在创业板上市只剩下临门一脚。

A拆A上市即将成行，对于瑞泰新材的营收和净利润，两家公司却说的不清楚，哪一个才是真的呢？

瑞泰新材的主业是时下火热的锂电池领域，公司主打锂电池电解液。凭借着研发投入等，公司主要子公司获得了高新技术企业的认证。然而，研发投入、研发人员还是专利情况都与母公司江苏国泰披露的情况相矛盾。

矛盾的利润

瑞泰新材原是江苏国泰子公司，2017年江苏国泰整合化工新能源业务设立了瑞泰新材，并将张家港市国泰华荣化工新材料有限公司（下称“华荣化工”）及江苏国泰超威新材料有限公司（下称“超威新材”）两家主要子公司转让给瑞泰新材。

华荣化工主要生产锂离子电池电解液和硅烷偶联剂，超威新材则致力于专业的电子化学品研发、生产，瑞泰新材的主要收入来自于锂电池电解液。

注册稿显示，瑞泰新材80%以上的收入依靠锂电池电解液。在下游新能源汽车需求爆发的情况下，瑞泰新材也迎来业绩快速增长。2018-2020年，公司分别实现营收12.95亿元、16.57亿元和18.15亿元，净利润分别为1.22亿元、2.3亿元和2.98亿元。

2021年上半年，瑞泰新材营收大涨1.54倍至17.78亿元，净利润增长34.46%至1.94亿元。在招股书（注册稿）中，公司还披露了经审计的2021年利润表主要数据。2021年，瑞泰新材营收为52.03亿元，同比增长186.66%;净利润为6.74亿元，同比增长126.12%。营收和净利润都大幅刷新公司历史纪录。

瑞泰新材母公司江苏国泰还没有公布2021年年报，因此还无法知晓在其年报中瑞泰新材的收入和净利润会是多少。一般来说，两家公司公布的数字不应该有不同，或者说应该完全一致才对。

事实并非如此。以2021年半年报为例，瑞泰新材在自己的招股书（注册稿）中公布公司收入为17.78亿元，净利润1.94亿元。江苏国泰半年报则显示，2021年上半年瑞泰新材营收为17.75亿元，净利润为1.92亿元。两家公司公布的利润表显然并不一致，但由于差异并不离谱，公司或许有所解释。

年报情况就并非是细小的差异了。根据江苏国泰年报，2018-2020年，瑞泰新材营收为12.73亿元、16.87亿元和18.15亿元，净利润分别为1.08亿元、2.49亿元和2.98亿元。不难发现，二者公布的营收、净利润2020年完全一样，2018年和2019年则存在不小的差距。

双方披露的报表都是经第三方审计机构认可的，为何有时相一致，有时又明显迥异？谁为瑞泰新材真实的净利润负责呢？

高新技术两张皮

瑞泰新材现有业务主要由下属子公司华荣化工和超威新材来实施，这两家子公司也是瑞泰新材营收和净利润的主要来源。根据申报稿和注册稿，2019年和2020年，华荣化工实现营收15.25亿元和16.07亿元，净利润2.04亿元和2.33亿元，2021年上半年分别为15.79亿元、1.18亿元。华荣化工营收基本占到了瑞泰新材收入的90%左右，利润原本也是如此，只是在超威新材盈利快速提升后，利润占比才有所下降，但也占據瑞泰新材大部分盈利份额。

2019年和2020年，超威新材收入为1.36亿元和1.98亿元，净利润为2817万元和4821万元，2021年上半年分别为1.33亿元、3236万元。

需要说明的是，2020年之后，江苏国泰不再披露华荣化工和超威新材收入情况。2019年，华荣化工营收为15.47亿元，超威新材的收入则有1.36亿元。不难发现，与瑞泰新材的招股书注册稿相比，两家公司对于超威新材的收入披露完全一致，对于最核心的子公司华荣化工，两家公司公布的收入相差了约2200万元。

从事的是国家鼓励的新能源锂电池行业，瑞泰新材的这两家主要子公司也顺利获得了高新技术企业的资质，可以享受15%的企业所得税优惠。不过，对于高新技术企业所必需的硬件标准，瑞泰新材似乎难以满足。

根据瑞泰新材招股书（注册稿），2018-2020年，公司投入的研发费用分别为5198万元、6799万元和5763万元，占营收的比例分别为4.01%、4.1%和3.17%;瑞泰新材是江苏国泰的子公司，其研发费用也一并合并到江苏国泰的年报中。

年报显示，2018-2020年，江苏国泰的研发费用为5230万元、7081万元和5763万元。由此可以发现，江苏国泰的研发支出基本就是瑞泰新材的研发费用。

既然研发费用全包揽，研发人员理应也是如此。瑞泰新材招股书（上会稿）显示，2018-2020年，公司研发人员数量分别为131人、138人和120人。而江苏国泰年报则公告，公司2018-2020年的研发人员分别为97人、120人和120人。

子公司的研发人员比母公司还要多，是母公司江苏国泰少计入研发人员还是瑞泰新材夸大了公司研发人员数量了呢？

专利是体现研发结果的标志之一，瑞泰新材的专利数量在不断增长中。最早的招股书申报稿中，截至2020年三季度末，公司已取得76项发明专利、4项实用新型专利。到了2021年上半年末，公司已取得92项发明专利、6项实用新型专利。

江苏国泰定期报告显示，2020年年末，公司拥有发明专利77件及实用新型专利6件;到2021年上半年末，公司控股子公司已拥有发明专利87件、实用新型专6件及外观设计专利1件。

2021年上半年末，江苏国泰才拥有87家专利技术，瑞泰新材却在招股书注册稿中称公司自己一家就有92项发明，江苏国泰其他公司将另外5项发明专利弄丢了？

扩产大干快上

此次IPO，瑞泰新材计划募资12亿元用于五个项目的建设，其中3.93亿元建设波兰华荣新建4万吨/年锂离子动力电池电解液项目，3.13亿元投建宁德华荣年产8万吨新材料项目，这两个项目是主要扩产项目。

瑞泰新材的锂电池电解液产能原本为3万吨，2020年公司宁德华荣4万吨/年锂离子动力电池电解液项目投产，公司产能增加至7万吨。根据江苏国泰在投资者关系平台公开的信息，波兰华荣4万吨/年电解液项目目前已进入试生产阶段。也就是说，公司又将新增4万吨产能，目前产能增加至11万吨;全部募投项目达产后，产能达到19万吨。

波兰项目也是瑞泰新材募投项目，早在2017年年底江苏国泰就已经公告出资3亿元投建波兰项目，其中江苏国泰出资1.5亿元，由纺织服装基地的募集资金变更而来。

一半的出资本就是来自募集资金，在递交招股书前，项目投资规模又离奇放大。根据江苏国泰定期报告，2019年波兰项目预算变为1.85亿元，到了2020年上半年末又回到了3亿元，年底膨胀至4.7亿元。

在瑞泰新材的招股书注册稿中，波兰项目的投资规模定在了4.84亿元，又增加了逾1400万元。目前波兰项目已经进入试生产阶段，也就是在瑞泰新材提交招股书（注册稿）时，项目已经基本建设完毕。面对一路膨胀的项目投资规模，是相信江苏国泰还是瑞泰新材？

IPO两个扩产项目合计12万吨的电解液产能只是公司大规模扩产的开始。根据公告，2021年12月底，江苏国泰宣布投资15.38亿元由宁德华荣投建年产40万吨电解液项目;在波兰继续投入11.46亿元扩产26万吨电解液项目。转年的2022年1月，江蘇国泰再次公告，由瑞泰新材投资15.1亿元建设30万吨锂电池电解液项目。这三个大项目合计扩产96万吨，是瑞泰新材募投项目达产后的4倍以上，公司总产能也将达到115万吨。

瑞泰新材援引的第三方数据显示，2020年包括天赐材料、瑞泰新材在内的前四大厂家电解液出货量约为16.5万吨，占比约61%，即2020年全行业出货规模约为27万吨。在瑞泰新材扩产时，竞争对手也没有停止扩张。天赐材料年报显示，2021年公司产能为20.59万吨，在建产能123万吨，合计产能逼近150万吨。

仅这两家公司约260万吨的产能就已经是2020年出货量的逾8倍了，将行业内的其他竞争对手的规划产能计入在内，电解液产能将扩产何止10倍，新能源汽车行业能容纳下短期内10倍的增长吗？