吴文慧 马杰

【摘要】股权激励政策能够将股东利益和经营者利益捆绑在一起，调动经营者的积极性。近年来，随着证券市场的不断成熟、以及相关法律法规的完善，越来越多上市公司实施股权激励政策。然而，也有部分公司在实施过程中终止了股权激励政策且其终止的原因复杂多样。文章以荣泰健康公司为例，分析发现其股权激励政策终止主要有宏观经济下行、行业竞争加剧、公司治理结构存在缺陷、股权激励计划设计不合理等原因，并为荣泰健康公司的股权激励的政策提出相关建议，以期为上市公司提供参考。

【关键词】股权激励；终止原因；荣泰健康

【中图分类号】F272.92；F832.51

一、引言

为了促进企业长期稳定发展、调动经营者积极性，实现股东权益最大化目标，越来越多上市公司实施了股权激励计划。股权激励通过设置业绩目标等条件来激励对象，在激励对象达到这些条件后，给予激励对象一定数量的股权。激励对象为了获取股权以及获得更多的分红，会更加努力去创造业绩，提升公司价值，而股东也能因此获利。与普通的现金奖励不同，股权激励具有长期性，能在一定程度上避免经营者为了短期利润而做出损害公司长期发展的短视行为。

20世纪90年代我国部分企业开始实施股权激励计划，但由于当时资本市场不够成熟，相关法律法规不够完善，以及相关人员对股权激励及其作用认识不够，股权激励在当时并未广泛推广。直到 2005年股份分置改革的开展，股权激励制度才逐渐被我国企业运用推广。近年来，实施股权激励计划的上市公司越来越多，截至2019年年底，已有2360家A股上市公司实施了股权激励计划。然而，也有部分公司在中途宣布终止股权激励计划，根据数据查询有254家上市公司在2019年年底前终止了股权激励计划。大多数公司在终止公告中将终止原因归结为外部环境的变化，但背后是否有更深层次的原因呢？本文将以荣泰健康公司为例，进行研究分析。

二、荣泰健康股票期权激励方案概况

荣泰健康，全称为“上海荣泰健康科技股份有限公司”，于2002年在上海成立，并于2017年1月11日在上交所上市。作为电气机械和器材制造业，荣泰健康主营业务为按摩椅和按摩小器具的设计、研发、生产和销售。

为了激励和留住企业核心人才，促进企业长期有效发展，公司于2017年2月份发布了股权激励计划草案，该年4月份又对其进行了修订。该计划包含了股权激励对象、行权比例、行权价格、授予日、授予条件及公司和激励对象各自的权利义务等详细内容（见表1）。

荣泰健康该次股权激励计划涉及的激励对象共计57人，其中高管占比为5%。考核标准以2014—2016年的三年净利润（扣除非经常性损益）平均值为基数，2017—2019年净利润（扣除非经常性损益）增长率依次不得低于75%、100%、125%。该激励计划有效期是48个月，分三期行权，每次行权比例依次为30%、30%、40%。

然而，该股权激励计划最终并未成功实施。荣泰健康2017—2019年净利润（扣除非经常性损益）相比2014—2016年的三年平均值的增长率分别为60.50%、92.88%、85.22%。净利润（扣除非经常性损益）虽然得到很大的增长，但三个年度的净利润（扣除非经常性损益）增长率均低于行权条件规定的要求。由于业绩不达标，激励对象无法行权。最终，公司于2020年3月27日发布公告，公告宣称由于外部环境和资本市场环境的变化，荣泰健康业绩虽然得到稳定增长，但仍低于考核目标，因此决定终止该次股权激励计划。

三、荣泰健康股票激励计划终止原因分析

查阅各公司终止股权激励计划的公告可以发现，大部分上市公司都将股权激励失败的原因归结为外部环境的变化，很少有公司从内部因素去分析股权激励计划失败的原因。荣泰健康也如此，在公告中将公司股权激励计划失败的原因归结为外部环境和资本市场环境的变化。然而，荣泰健康股权激励计划无效的原因除了外部环境变化外，是否还有其他因素呢？本文将以多个角度去分析荣泰健康股权激励终止的原因。

（一）外部原因导致股权激励失败

1.宏观经济下行

2015年下半年，政府采取了一系列经济措施促进经济发展，大幅度拉动了内需，到2016年取得明显效果，经济开始反弹。2017年经济发展水平持续增长。但2018年后，经济增速开始下行，2019年增速持续下降。受宏观经济影响，荣泰健康2018—2019年净利润（扣除非经常性损益）增长率有所下降，没有达到2017年的预期，使得后期公司业绩未能达到行权条件，股权激励计划无法进行推行。

从表2可以看出，荣泰健康营业收入2016年和2017年与前一年相比有较大的增长，2016年营业收入增长率为25.49%，2017年营业收入增长率为49.26%，这两年的增长速度较快，然而从2018年开始，营业收入增长率开始下降，2019年更是下降为0.78%；净利润增长率更是从2016年的45.02%下降到2019年的-3.97%。由此可见，宏观经济的下行给荣泰健康的经营发展带来了一定影响，这也在一定程度上影响了股权激励计划的实施。

2.行业竞争加剧

随着居民健康生活意识的提升，按摩椅等保健器材越来越受到人们的欢迎，我国按摩椅的市场需求不断上升。至2018年，中国按摩椅市场规模已达到129亿元，同比增长约11.2%。行业的蓬勃发展吸引着越来越多的企业和资本进入，特别是国外品牌的入驻。2016年我国按摩椅进口额为4 542.4万美元，而到2018年已达15 087.2万美元。按摩椅业务是荣泰健康的重点业务，在2019年，荣泰健康按摩椅业务营业收入占总营业收入的83.74%（数据来源于巨潮资讯网），由此可见，按摩椅市场对荣泰健康发展非常重要。而荣泰健康作为本土品牌，与国外品牌相比，起步较晚，其按摩椅知名度不如傲胜和日系品牌松下、富士、稻田等，在国内市场上无法与这些品牌竞争。为了扩大市场，荣泰健康多以出口为主，主要市场分布在韩国和北美，公司出口表现优于内销，但出口毛利率更低，荣泰健康的毛利率从2017年的38.22%降低到2018年的34.07%，到2019年更是降低到了31.28%。毛利潤的下降影响了公司经营业绩。

（二）内部原因导致股权激励失败

1.公司治理结构存在缺陷

股权激励作为一种激励机制，要想取得应有的效果，完善的公司治理结构是必不可少的保障。公司治理结构的不完善将对股权激励实施后高管人员行为失去约束力，可能会使高管人员利用股权激励政策为自己谋取福利，从而使得股权激励流于形式，失去真正意义，最终导致股权激励失败。如吕长江（2008）等认为如果高管人员同时是公司董事会成员，那么这种现象将导致高管在公司权力增加，使得公司内部缺少有效制衡，在没有外部人监督的情况下，高管很可能利用自己的职权做出向管理层提供福利的决策。而荣泰健康高管人员同时也是董事会成员的现象较普遍。

从表3可以看出，荣泰健康的总经理、副总经理、财务负责人、董秘等重要高管人员都是董事会成员，两权合一情况较严重，公司内部无法有效制衡，无法有效对经营者进行监督、约束。在内部治理结构不完善加上行权条件难以达到的情况下，经营者很有可能为了自身利益，通过不当行为来操纵业绩从而达到行权条件，满足自己私利，而这很可能会损害公司利益。

2.股权激励方案存在缺陷

股权激励计划是股权激励能否成功的先决条件。合理的股权激励计划能够激发良好的激励效果。但如果股权激励计划本身就存在缺陷，则不仅无法取得良好效果，更有可能令股权激励政策无法正常实施。由此可见，为了使股权激励计划实现它本身的作用，必须要科学合理设置股权激励计划。荣泰健康股权激励计划无法继续实施的一部分原因便是其本身就存在缺陷。

（1）激励目的不明确

明确激励目的是制定股权激励计划的起点工作，股权激励计划各要素的设计围绕着股权激励目的展开。企业应该结合自己所在的行业特点、自身所处的发展阶段等因素来确定激励目的。荣泰健康股权激励目的是激励和留住企业核心人才，调动员工积极性。但这个目标过于宽泛，几乎适用于所有企业。荣泰健康没有根据自己所处的行业特点和自身所处发展阶段制定更为清晰明确的股权激励目标，导致激励方案的其他激励要素的设定也缺乏针对性。

（2）激励对象确定标准不够透明

激励对象在达到行权条件后，可以获得一定的经济利益，使得激励对象更有动力为企业创造价值。所以，股权激励政策不仅有利于公司长期发展，也能给激励对象带来利益。因而，符合条件的员工都会希望自己成为激励对象。但股权激励不可能考虑到所有符合条件员工的利益，这时就需要设立一系列公开、公平、公正的标准来确定激励对象，如果没有公开、公平、公正的确立标准，会打击没有成为激励对象员工的积极性，更可能引发公司矛盾，影响公司内部和谐。荣泰健康激励对象仅通过董事会认可，由董事会根据相关法律法规及公司实际情况确定激励对象，并没有召开股东大会进行讨论，也没有出台一套明确的标准。由此可能造成其他员工的不满，降低其他员工积极性，影响企业业绩。

（3）行权条件门槛过高

合理的行权条件能够激发激励对象斗志，使他们为达到目标业绩而努力。如果行权条件过低，则员工不努力也可以达到行权条件，股权激励就失去了它的意义。但如果行权条件门槛过高，则目标业绩就成了激励对象的海市蜃楼，怎么努力也达不到，这会打击激励对象的积极性，甚至造成激励对象离职，导致公司人才流失。因此，要合理设置行权条件。根据荣泰健康股权激励计划，荣泰健康股票期权分三次行权，但由于业绩未达标，三次都未行权。

从表4可以看出，荣泰健康2017年、2018年、2019年扣除非经常性损益后的净利润与2014—2016年的平均值相比，有很大的增长，增长率均高于60%，特别是2018年，增长率达到了92.88%。然而，尽管有较大的增长，但仍没有达到行权条件，被激勵对象无法行权。这在一定程度上打击了激励对象的积极性，影响了股权激励计划的继续推行。

四、相关建议

（一）股权激励要与宏观经济环境相适应

通过分析荣泰健康股权激励终止的原因，发现宏观经济环境的变化是导致荣泰健康股权激励终止的原因之一。宏观经济环境是经常变化的，但未来宏观经济环境的变化存在一定的规律。所以，在制定股权激励计划时，可能宏观经济环境不乐观，但是国家为了改变这种局面，将会采取一系列的经济手段去促进经济的发展，那么未来的宏观环境可能变得乐观。在这种情况下，即使目前的经济环境不具备实施股权激励的条件，公司也可以提前制定股权激励计划。相反，即使目前宏观经济环境乐观，但未来很可能因为经济过热，导致经济下行，宏观环境萧条。那么，这时候实施股权激励政策就未必是个明智的选择。因此，荣泰健康在制定股权激励计划时，要时刻关注外部宏观环境的变化。不仅要关注目前的经济环境，更要收集和掌握历史数据，通过历史数据预测未来宏观环境的变化趋势，选择合适的时点推出股权激励计划以保证未来激励计划能顺利实施。

（二）发挥技术优势，提升企业竞争力

随着众多竞争者的出现，荣泰健康的竞争压力越来越大，竞争压力的增加，使得荣泰健康有时候不得不降低价格来占据市场份额。然而，通过这种方式会降低企业的毛利率，影响企业的盈利能力，影响公司业绩，最终影响股权激励计划的实施。荣泰健康应该继续注重技术发展，在技术研发方面投入更多的资源。通过引进新的技术以及雇佣更多的研发人员等方式，致力于新产品的研发，不断开发出舒适、健康、受消费者喜爱的按摩器具。同时，利用智能家居、个人健康云管理、大健康数据分析等创新科技概念来寻求新的研发热点，促进公司技术进步，提升公司竞争力。

（三）完善公司治理结构

在前面的分析中，我们发现荣泰健康治理结构不够完善，高管成员和董事会成员重合的现象比较普遍，这在一定程度上影响了股权激励计划的实施。因此，荣泰健康需要建立有效的内部治理体系以保证股权激励计划的顺利实施。不断完善公司内部治理结构，让有效的内部治理体系去对股权激励方案进行事前、事中和事后的监督管理。同时，建立公司内部各经营者权利有效制衡的治理体系，避免高管通过自身过高的权利来利用股权激励政策为自己谋取福利，让股权激励政策发挥真正的作用。

（四）合理设计股权激励计划，明确激励目的

激励计划各要素的设计都是为了实现激励目的，如果激励目的不明确，则激励计划的设计会缺乏针对性，股权激励难以实现它原本的效果。荣泰健康股权激励目的较宽泛，不够明确，应结合自身特点和未来发展制定更为明确的激励目的，使激励计划的各要素设置更据针对性，以便企业股权激励政策顺利的实施。除此之外，荣泰健康应当明确股权激励是激励机制而非员工福利，不能将股权激励目的与员工福利目标相混合。

（五）公开激励对象确定标准

在确定激励对象时，如果没有一套明确公开的标准，其公平性就难以保证。而如果缺乏公平性，则容易引发其他员工的不满，激起公司内部矛盾。荣泰健康在选择激励对象时，首先要确定一套公开透明的标准，让公司各管理层了解激励对象的选择标准。其次，在确定好激励对象选择标准后，要按照标准确定激勵对象，同时监事会应当对激励对象的确定进行监督，以确保激励对象选择的公平性。最后，确定股权激励对象后，荣泰健康应当进行公示，允许对公示内容有异议的员工在一定时间内提出质疑，听取有异议员工的看法，针对相关质疑作出解答，使得最后确定的激励对象令人信服。

（六）合理设置行权条件

把行权条件适当的设置高一点，可能会激发员工积极性，促使员工将压力转化为动力，努力达到行权条件。但如果行权门槛过高，则会打击员工积极性。荣泰健康行权条件过高，导致公司业绩三次都未达到行权条件，最终终止了股权激励计划。因此，荣泰健康应该合理设置行权条件，可以从自身发展情况和行业发展趋势两个角度来分析确定行权条件。从自身发展情况角度分析时，可以分析企业最近3～5年的业绩数据，据此预测企业未来发展趋势，从而确定行权条件。从行业发展角度分析时，可以通过分析行业最近5年的整体发展状况和同行业可比公司最近3年的经营情况来确定行权标准。同时，为了激励高管人员，让企业在行业中处于中上水平，在确定行权标准时，可以参考行业平均水平数据，把行权标准定在行业平均标准之上。

主要参考文献：

[1]吕长江，赵宇恒.国有企业管理者激励效应研究——基于管理者权力的解释[J].管理世界，2008（11）：

[2]刘子佳.上市公司终止股权激励问题研究——以东杰智能公司为例[J].全国流通经济，2019（36）：92-94.

[3]叶小杰，吕少华.CRO企业股权激励动机及实施效果探析——以泰格医药为例[J].财会月刊，2020（18）：24-3

[4]何婧.上市公司终止股权激励问题研究——以新能泰山与永新公司为例[J].财会通讯，2019（14）：46-50.

[5]庞司懿.股权激励的终止动因和经济后果研究[D].广东财经大学，2018.

[6]谢获宝，吴壮倩，赵彩帆.终止股权激励计划的原因与经济后果研究——以汉威电子为例[J].财务与会计，2016（22）：23-25.

[7]陈薇静，朱晓云，郭宁颖.国企股权激励计划的实施与探索——以光明乳业为例[J].北方金融，2020（08）：75-79.

[8]陈俞帆.股权激励计划终止对经营绩效的影响研究[D].广西大学，2019.

执行编辑：伟英 责编：梦超