雷亚云（郑州商学院）

2015年是房地产行业发展历程的转折点。政府为化解房地产库存不断出台相关政策，进行结构性改革。在这种政策背景下，领头房企开始寻求更多的土地资源，房地产行业的并购整合趋势明显，存量博弈激烈。与此同时，资本市场上的股权争夺战也愈演愈烈。融创中国近年来开启了快速扩张之路，大量并购。此时，金科股份实际控制人的不断减持行为和定增方案的公告为融创系的入股提供了机会。

■ 金科控制权争夺案例概述

（一）案例公司基本情况

1.金科股份基本情况

金科股份（金科地产集团股份有限公司）于1998年成立，创始人为黄红云。2011年8月，金科股份在深圳证券交易所上市（股票代码为000656.SZ），其目前核心主业为地产、科技产业、智慧服务、商旅康养等。2020年，金科股份在中国房地产上市企业排名第26，荣膺2020“年度价值地产企业”，在行业内具有强大的综合竞争力。

2.融创中国基本情况

融创中国（融创中国控股有限公司）于2003年成立。2010年10月，融创在香港联交所主板上市（股票代码为01918.HK），其目前核心主业为地产。2020年，融创中国在中国房地产企业中排行第10名，在国内具有强大的综合城市开发能力和产业整合运营能力，在行业内具备很强的影响力。为获取优质的土地储备，融创中国从2014年开始一系列并购扩张举措，并购耗资巨大，高达千亿。

（二）金科控制权争夺案例分析

1.股权之争

金科股份上市后，黄红云家族不断减持手中股票，实现巨额套现目的。至2015年，黄红云和陶虹遐共持有金科股份30.64%的股权，这个持股比例不高。2016年2月份，金科股份宣布不限额、不确定对象的竞价定增方案，定增金额为45亿元。给予融创中国奇袭入局的机会。

2016年9月21日，融创中国开始入股金科股份，其全资子公司购买金科股份约9.07亿的股票，占有金科股份总股本的16.96%，这次入股让融创成为金科第二大股东。之后，融创不断买入金科股份的股权增加持股比例。至2017年4月，融创系共持有金科25%的股份。显然，融创中国的入股威胁到了黄红云家族对金科股份的实际控制人地位。期间，黄红云家族开始在市场增持金科股份，黄红云家族与其一致行动人对金科的持股比例为26.24%，略高于融创中国。

之后的一段时间，融创中国通过子公司继续增持金科股份，至2018年10月，融创中国对金科股份的持股比例上升至27.6783%，该比例已经超越了实际控制人黄红云。随后，黄红云及时寻找一致行动人，合计持有金科股份29.9925%的股权。紧接着，融创中国再度小幅增持。

2.董事会席位之争

在融创系入股之前，金科股份的董事会席位一直有3个空缺。这一漏洞被融创系抓住并利用。除了在持股比例上的竞争，融创系开始竞争金科股份的董事会席位，不断提名董事会人选，将己方高管人员送入董事会之中。截至2017年，融创中国占据金科股份董事会2个席位。根据累积投票制，融创中国无法在经营决策上实际影响到金科股份。

3.争夺战落幕

2020年4月，融创旗下子公司与金科股份的产业合作方协议转让11%的金科股份，获得47亿元的现金流。融创系的此次减持使得黄红云保住了金科股份的实际控制人地位。

4.金科控制权争夺战影响分析

在长达三年多的金科控制权争夺战中，收购方为融创中国。融创系试图通过增加持股比例和争夺董事会席位来夺取话语权，最后以放弃告终。在这个过程中，融创并不是一无所获。融创系近几年的不断增持为其带来了15亿元左右的分红，最后与金科股份的产业合作方协议转让部分金科股份，又在账面浮盈近47亿元。随后再次减持金科，巨额套现。融创中国虽未成为此次争夺战的赢家，但却获利颇丰。

作为被收购方，金科实际控制人黄红云采取了一系列反收购措施：修改公司章程、寻找一致行动人、实施“毒丸计划”和员工持股计划、注销回购股票，最终获胜。此次争夺战为金科带来以下影响：第一，短期上看，金科股份股价不断上下波动，长期来看，金科股价上升。2016年，融创中国初始购买金科股份后，金科股份的股价为4.39元/股，之后不断波动。2020年4月，股权争夺战结束时，金科股份的股价上升至8.21元/股。第二，经营业绩不断增长。根据金科股份年度报告，2017年、2018年、2019年和2020年，金科股份归属净利润分别为20.05亿元、38.86亿元、56.76亿元、70.30亿元，同比增长43.67%、93.85%、46.06%、23.86%。以上数据显示出了金科股份的经营业绩稳定增长趋势和公司的良好发展趋势。第三，融资能力提升。金科股权争夺战开始之后，黄红云多次发行各种债券进行融资，由于金科股份的经营业绩优秀，信用评价反而被上调，这是金科融资能力提升的表现。黄红云的实际控制人地位更加稳固。

■ 金科股份反收购策略分析

金科股份的实控人黄红云积极采取各种措施防守融创中国的进攻。

（一）修改公司章程

融创中国开始入股金科之后，金科股份迅速采取行动，于2016年10月17日召开第四次临时股东大会，修订公司章程。修订内容有两个：第一，增加规定，董事会成员中应有职工代表。职工代表董事数量不少于五分之一，且由职工代表大会民主选举产生后，直接进入董事会；第二，股东大会选举董事进行表决时，应当实行累积投票制。这些规定的增加和修改将董事会的2个席位锁定为金科职工担任，为后来金科保住董事会席位提供了制度保障。

随后，金科股份选举罗亮、周达成为第九届董事会的职工代表董事。与此同时，商羽和张强也进入金科董事会，二人均为融创的高管人员。金科董事会成员达到9人，次年5月的股东大会上，金科股份与融创中国继续争夺董事会席位。融创系提名了两名非独立董事候选人，一名因差额选举落选，另一名当选；提名了一名独立董事候选人，当选。其余七名董事中，三名非独立董事为黄红云提名人员，两名独立董事为金恪投资提名人员，两名为职工代表董事。至此，金科与融创在董事会成员格局上依然维持在7:2的状态。

金科修改公司章程，在董事会中增加职工代表董事的举措起到了很好的防御效果，使黄红云稳固了对金科股份董事会的控制权，限定了融创系董事会的席位数量。

（二）寻求一致行动人

在融创入局之后，黄红云为保住控制权寻找了多个一致行动人。首先，黄红云与其妻子陶虹遐解除了婚姻关系，并签署《一致行动协议》。2018年10月，黄红云和其女黄斯诗签署《一致行动协议》。2017年4月，黄红云和广州市安尊贸易有限公司签署《一致行动协议》。广州安尊公司成为金科的“白衣骑士”。

黄红云积极寻找多个一致行动人体现了其维护控制权的决心，金科实控人黄红云与其一致行动人签署的协议期限均为三年，暂时保住了黄红云的大股东地位。

（三）实施“毒丸计划”，降低公司对收购方的吸引力

2018年开始，金科股份多次进行富余资金拆借。一年多时间内，金科股份对外财务资助金额高达近300亿元，资助对象为参股公司、子公司与项目公司。这个数额占金科净资产率的80%以上。有些资助甚至为免息财务资助，而且被资助公司中有些为短时间内刚成立、没有营业收入、净利润为负及盈利能力较差的公司。与此同时，金科不断为参股子公司、控股子公司的融资提供担保。截至2020年3月，金科股份对参股公司提供的担保余额为125.45亿元，对子公司、子公司相互间及子公司对金科股份提供的担保余额为795.04亿元，合计担保余额为920.49亿元，占金科股份最近一期净资产的336.35%，占总资产的28.62%。

金科股份对外的资金资助和巨额担保给公司增加了潜在的财务风险，不断发行债券增加企业负债导致金科融资成本升高，偿债风险增加。以上行为有可能侵害到中小股东的权益，一系列“毒丸计划”的顺利实施体现了融创中国完全无法控制金科董事会，即使将来成为大股东，也无法轻易改组董事会。“毒丸计划”在一定程度降低了融创中国的收购期望，稳定了黄红云的实际控制人地位。

（四）回购注销股票避开要约收购红线

要约收购的方式在目前各国证券市场广为流行，给予所有股东均等的选择机会，较好地保障了中小股东的权益。若以这种方式争夺控制权，则会加大争夺成本。

2018年10月至11月，金科股份将不符合解锁条件的激励对象已获授但尚未解锁的限制性股票回购注销，合计570.75万股。这种方式减少了公司总股本数量，使黄红云的持股比例增加为 30.0246%，超过了融创中国的28.1554%，成为第一大股东。