文/周敏（上海大学）

一、引言

Fama于1970年提出有效市场假说，该假说认为，投资者是完全理性的，并且能够对市场上的信息做出有效的反应，因此资产价格充分反映其内在价值。随着资本市场状况愈加复杂多元，有效市场假说无法很好地解释金融市场中的一些异常现象，行为金融学理论在此基础上逐步发展起来。投资者情绪作为行为金融学的基石，在分析投资者行为解释资产价格波动中发挥着重要的作用。投资者情绪自20世纪80年代起就已经被广泛应用于解释金融异常现象，目前在研究封闭式基金折价、IPO折价、小公司效应等方面发挥着重要作用，本文将重点介绍投资者情绪指标的构建。

二、投资者情绪的定义

投资者情绪的概念可以从多个角度进行理解，目前尚未形成较为统一的说法。部分学者从资产定价的角度对投资者情绪进行了定义，De Long et al. (1990)[1]认 为 投 资 者情绪是对资产基本面的错误认知；Lee（1991）[2]等则认为资产价值预期中不能被基本面解释的部分就是投资者情绪。另一部分学者从心理学中的信念以及偏好的角度对投资者情绪进行了定义， Mehra和Sah（2002）[3]认为投资者情绪就是对股票预期价格的主观偏好；Baker和Wurgler (2007)[4]则将投资者情绪定义为投资者进行投机的倾向以及对未来资产价格乐观或者悲观的预期。综上所述，我们可以将投资者情绪归纳为投资者进行投资决策时对于理性预期的偏移或对资产价格进行的非理性预期。

三、投资者情绪的度量

（一）直接指标与间接指标构建投资者情绪

投资者情绪的直接指标是指通过问卷调查、人物访谈等市场调研获取到的数据。……