李利

寂寞的对公信贷资产流转

说对公信贷资产流转是寂寞的，是因为这个项目的确地位尴尬。一是央行“不待见”。大概是由于集中度高、风险相对集中，央行对于其他类型的资产都可以储架发行，唯独对公资产不可以，需单笔单批。2020年底以后更是暂停了CLO（信贷资产证券化）审批，封堵了对公流转标准化途径。二是商业银行“不待见”。虽然多家银行喊了好几年的轻资本战略和流量银行口号，但是将对公资产流转作为其手段之一的商业银行少之又少，大部分银行是在规模或风险资产紧缺的情况下才会迫不得已做资产流转。这就导致流转总是在“指标紧-不得已-匆忙转-价格高-合规难”的恶性循环中，难以进入“降成本-调结构-轻资本”的良性循环。三是次级投资者“不待见”。缺乏市场化的次级投资者曾经是对公资产流转的最大难题，真正的对公次级市场直至近两年才逐步形成，较零售类转出资产市场晚了好几年。

英雄的对公信贷资产流转

如此之难，却不能否认对公信贷资产流转仍是英雄。首先，它曾是流转市场的主要参与者。2016年前，市场上流转产品主要为对公信贷资产，占比超过80%。2016年后被零售资产流转规模反超，但主要原因在于监管政策（见图1、图2）。此外，再艰难的环境对公流转也不会退出。目前对公流转规模占比只有两成，但一方面我国的对公资产存量大，在监管指标压力下长期存在转出的原始动力;另一方面优质对公资产在市场中必将有资金敢于匹配。因此，即使监管政策趋严，对公资产流转也不会退出流转市场。

对公信贷资产流转的主要原因

商业银行转出的首要动因，是监管指标压力，如2015年前的存贷比、一直以来的信贷规模管控等。从国有大型银行到股份制银行、城商行等，只要存在贷款规模的监管压力，就会有盈余调剂的需求。

商业银行间流转的原因，是监管政策下，不同银行间的资金和资产市场化匹配的结果。从目前市场情况看，流转主要是不同商业银行间资产与资金的流动。其他投资者，如券商、私募基金等，虽然会投资部分份额，但是在资金规模上远不及银行。从买入转出资产的银行动因来看，在优质资产获取日益艰难的情况下，银行转出资产相对优质，适合作为投资标的之一。因此，银行少量优质资产会与其他银行资金市场化匹配，形成资产与资金的流动。

对公信贷资产流转市场现状。由于缺乏银登中心私募ABS数据，我们以公募CLO数据来估计市场情况。在商业银行中，建设银行与兴业银行对公流转规模领先同业。即使在公募CLO暂停审批后，这两家银行转战银登中心私募ABS市场，依旧发行活跃（见表1）。

未来对公信贷资产流转猜想

猜想一：监管不止，流转不息。解铃还须系铃人。流转的动因是银行需要监管指标达标，因此监管不止，流转不息。流转会因为监管趋严而萧条，但不会因为监管趋严而消退，除非流转动因不复存在。

猜想二：非标终将转标。虽然目前中国人民银行暂停对公流转的标准化之路，且明确定义了银登中心为非标产品，导致对公信贷资产流转处于灰色地带，但事情往往不朝预期的方向发展，因为在多重挤压下，必定會引发新的产品创新。如果银行间市场不认可，对公资产流转有可能在其他公开市场实现标准化。未来，对公资产流转标准化是大概率事件。

猜想三：对公信贷资产流转仍是部分银行间的“默契”。虽然中国人民银行于2005年即出台《信贷资产证券化试点管理办法》，但其实多个监管部门的态度既不统一又不明朗。可以预见，在现有政策下，银行既不会大面积参与转出业务，也不会大面积参与转出资产的买入业务，对公信贷资产流转业务短期内仍将是部分银行间的“默契”。

猜想四：或将加速表外融资发展。表内信贷虽然作为银行对公资产的重要资源，但所受监管也最多。未来，如资产流转受限，导致表内腾挪和投放困难，将有可能引发商业银行表外融资的创新，加速表外融资发展。

猜想五：流转大行或将成为同业领先者。资产流转链接传统信贷、典型投行、同业市场等多方业务和市场，该业务体现一家银行业务创新和监管解读的能力。而具备该能力的银行，在市场中有更好的适应能力和更快的反应速度，有更大概率成为同业中的领先者。

（作者单位：中信银行）