文林玲 刘小玲 吉文翠

摘要：本文主要将海印股份作为研究案例，在国家资产证券化政策的引导下发行了我国第一家商业物业信托受益权资产支持证券的产品，为我国房地产行业创新融资方式提供了相应的借鉴。

关键词：资产证券化;房地产;现金流

一、海印股份相关介绍

（一）公司简介

海印股份在1981年正式成立，全称为“广东海印永业股份有限公司”，于1998年10月正式在深圳交易所挂牌成立。因为国有资产在2003年11月进行了改制，广东海印实业集团支付现金对价总共包括8727万元，同时得到了2928万国有股，约占其总股份的26.33%，逐步发展公司中最大的股东。

海印股份在2008-2014年的主要从事商业物业运营、炭黑销售与高岭土等业务，2013年，海印股份经过和控股股东海印集团资产采取置换的方法将炭黑业务从公司中分离出去;于2014年第4季度，海印股份把北海高龄的所有股权与债券均交由海印集团同时实现股东变更工商登记手续，如此一来高岭土业务也进行了分离。因为业务转型产生的不良影响导致海印股份得到了快速的增长，在2017年6月30日，海印股份资产总额高达103.81億元。

（二）行业现状分析

当前，房地产行业在我国国民经济增长中发挥着至关重要的作用。因为房地产行业与人们的生活具有紧密的联系，可以对人们日常生产与生活产生直接影响，因此国家非常重视房地产行业的长远发展，基于满足经济增长要求的前提下，针对房地产行业实施了很多的政策。在2015年11月10日，国家实施例供给侧改革，要求清除房地产库存。虽然国家政府在2007-2017年对房地产进行了宏观调控，然而房价依然趋向于上涨的形势。2007年，国家政府把购买二套房首付比例上调到50%，同时将贷款利率增加了1.1倍;2011年1月，在我国新八条中确切提出了“倘若有家庭在拥有一套住房的基础上以贷款的方法购买第二套，就需要支付超出60%的首付”，另外，对于省会城市、房价涨幅快以及直辖市等陆续实施了严格的限购政策。虽然国家采取各项政策，但是我国房价仍然处于上涨的形势。

二、海印股份资产证券化过程分析

（一）基础资产现金流分析

海印股份与浦发银行签署了《信托贷款合同》，其在该合同中明确把全资子公司与14家商业物业在指定时间内的经营收入当作信托质押，浦发银行使用这个信托受益权实行资产证券化，所以，海印股份资产证券化基础资产的现金流主要是14家商业物业今后租金产生的经济效益。

每年质押物都会创造出4.1-4.6亿元的现金流，时间成本产生的影响除外，质押总金额为22.43亿元，然而海印股份需要偿还15亿元的贷款金额，质押总金额超出了所有的偿还贷款。

（二）基础资产偿付能力分析

通过中企华的预测数据，采取覆盖比率大小对比的方式判断信托受益凭证的信用风险程度。覆盖率可以在每个偿还点精准的体现出预期支出覆盖质押物现金流的最低水平。如果覆盖比率值>1时，就可以表明质押物的现金流不可以全部覆盖档期预期的支出，所以信托受益凭证在创幻本金与收益时存在一定的风险。在运用专项方案过程中，海印股份每年的信托贷款都需要支付大量的本金，依次是2.2亿元、2.6亿元、3.1亿元、3.4亿元、3.7亿元，按照年利率为9.1%计算每年需要支付的本息依次为3.56亿、3.76亿、4.02亿、4.04亿、4.03亿。各个时期的质押率为0.86-0.87，均小于1，预期现金流能够使信托贷款的本息支付要求得到满足。根据基础资产预测现金流时，能够凭借覆盖比率预测资产证券化引发的风险。覆盖比率能够充分的呈现出各个偿还节点资产的现金流能够使与预期支出的最低要求得到满足，倘若覆盖比率小于1，就可以充分的表明证券存在不能按时偿还本息的风险。

三、房地产企业资产证券化的动因分析及效果分析

（一）房地产企业资产证券化的动因分析

1.增强资金流动性需求

海印股份于2016年至2018年营业收入依次为199371万元、256123万元、250699万元，营业收入增长率依次为20.66%、28.47%、-2.12%，由此可以明显看出，海印股份在2018年的增长速度体现出下降的形势。与此同时，海印股份净利润在2018年出现负增长的状况。究其原因是由于海印股份公司拟定了“立足广州、进军华南、面向全国”的发展战略目标，所以在发展过程中长期加强商业项目储备，满足了海量的资金需要，但是在这种情况，企业的采取状况不能使庞大的资金需要得到满足。海印股份主要是通过出租商业物业获取营业收入，资金来源具有很强的约束性，同时企业资产大部分都是将固定资产作为核心，通过实施资产证券化可以将优秀资产改变为现金流，使流动性较低的资产快速转型，在这个过程中不会对负债结构产生直接影响，获取的资金能够用在海印股份未来的商业战略当中。

2.支持战略转型需求

近年来，随着互联网经济的不断转型与升级，对我国房地产企业产生了深远的影响，同时减慢了海印股份商业地产线下零售实体经营业绩增长的速度，同时国家提高了对房地产行业去库存的重视程度，这就要求海印股份采取新型的发展战略，采用各种金融工具加快资产运营模式的改革与创新，将企业存量资产得到有效的利用，优化资本结构，采用服务业的轻资产模式，由传统的实体经济逐渐改变为实体经济和虚拟经济相整合的模式，把线下零售实体和电商进行统筹发展，建设商贸O2O平台，最终朝着“家庭休闲娱乐中心运营商”的方向发展。海印股份投资传统商业地产之后，陆续创立了文娱公司、消费金融公司。为了扩大金融板块的规模，创立了海因互联网小贷、海印保理以及海印融资租赁等，达到了金融业务协同的目的，为社会大众提供全方位、多层次的海印特色金融服务。在发展战略不断升级与转型期间，需要在新版块项目实施过程中投入众多的资金，同时增加投资回收期限，所以海印股份在确保自身经营现金流充足的同时，还需要扩展融资方式，得到大量的融资资金，以便于使企业发展战略顺利转型与升级，最终完成企业发展战略目标。

（二）房地产企业资产证券化效果分析

1.优化资产结构

资产证券化属于表外业务，其可以把资产负债表中存在的发行证券资产进行清除，在不对负债结构产生影响的同时，增加企业资金流入。如此一来既可以完善企业的资产结构，同时又可以为企业的长远发展提供大量的资金支持，把流动性较低的资产进行变现，得到的融资资金可以为企业战略的转型与升级提供支撑。海印股份资产证券化获得的资金既可以在发展战略转型与升级中起着举足轻重的作用，同时又可以为资本结构产生深远影响。

为了更加清晰的展现出资产证券化对资产负债率产生的影响，本文将2014年第三季度作为一个节点，充分的体现出资产证券化前后资产负债率的改变情况。实施资产证券化时的资产负债率为51.07%，与第二季度相比出现明显降低，同时海印股份实施资产证券化之后的资产负债率趋于稳定状态，上下改变幅度略小。海印股份资产采用专项管理方案之后，为公司的发展获取了大量的营运资金，不仅能够有效的确保海印项目的稳定运行，而且还可以为企业获取大量偿还负债的资金，让资产负债率基本平稳，为企业建立科学的资产结构提供有力的保障条件。总而言之，经过对以上内容所叙述得知，海印股份在实施资产证券化当期，明显降低了资产负债率的水平，同时在资产证券化之后，企业资产负债率趋于稳定的状态，由此可以表明，企业实施资产证券化在调整企业资产结构时发挥着至关重要的作用。

2.降低融资成本

海印股份每一年的现金流主要是海印一期至五期每期产品的利益收益分配和相应的本金偿付。派息手续费以及承销费作为每一年分期的支付，所以每年现金流出还需要把派息手续费与承销费记录到支付范围中。因此，结合海印股份每一年各个资产证券化产品还本付息的数据和每项费用支付数据就能够计算出每年度现金流出量。

海印股份实施资产证券化的主要目的就是为了得到大量的资金以便于推动“海印又一城”项目的顺利开展，是固定资产投资，主要来源于长期借款，通过与同期银行一年期以上贷款基准利率6.00%对比而言，在一定程度上减少了融资成本。总而言之，这次资产专项管理方案实现了降低融资成本的效果。

结论

从资产结构方面来看，海印股份在实施资产证券化后，明显降低了资产负债率的水平，企业资产负债率趋于稳定的状态，优化了企业的资产结构。从现金流量方面来看，海印股份实施资产证券化之后大大增强了企业筹资现金流，缓解了企业筹资的压力。从运营效率方面来看，盘活了企业所有的资产，在一定程度上有助于提高企业的资金运营效率，提升其资产周转率。从融资方面来看，减少了融资成本，实现了降低融资成本的效果。

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