杨德龙

我在去年12月10日发布了“2020年十大预言”，其中第九条就明确提到，美股今年会见顶回落，当时我提出美股在今年会见顶回落，实际上是基于基本面的考虑。主要的理由有三点：

第一，经过11年的上涨，道琼斯指数从2009年初的6500点一直涨到最高29000多点，涨了4倍多，纳斯达克指数、标普500都涨了三四倍，累积了大量的获利盘。而从估值上来看，美国三大股指的估值都处于历史的高位，比如说在高点的时候，道琼斯指数的市盈率高达26倍，纳斯达克则超过了40倍，标普500也达到30倍以上。从估值上来看，美国的三大股指均处于历史的高位，这是美股见顶的一个根本原因。

第二，美国的经济在2019年其实已经有了放缓的迹象，特别是美国的制造业出现了明显的放缓，美国制造业PMI降到了十年来的低点，特朗普一直希望能够让美国重新伟大起来，要重振美国的制造业，但是这个愿望落空了，因为美国人力成本特别高，而制造业的空心化由来已久，要想让美国的制造业回归是不现实的。比方说苹果，它的工厂主要是在中国，在富士康，配套也都是在中国。

制造业回归是不可能的，美国走得比较好的就是服务业，还有它的品牌消费品，它的高科技产业，这是它的优势产业。但是在2019年这些产业的增速也出现了疲态，经济增速放缓是美股见顶的第二个原因。

第三，美联储通过三轮量化宽松，以及不断地降息，维持低利率，通过大量的放水做大资产负债表。据统计，现在美联储的资产负债表已经是2008年金融危机之前的五倍以上，通过大量地放水又保持低利率，制造了一个巨大的牛市泡沫，美联储在去年已经被特朗普强制要求降了三次息，让基准利率降得更低，这样就使得这个泡沫接近破裂的边缘。

基于这三方面基本的因素，我在十大预言里面就明确地表示，美股会见顶回落，刺破美股的一根针就是新冠肺炎疫情在海外的扩散。我们知道，这个市场产生了泡沫，它可以吹得很大，至于什么时候泡沫破裂，就要看有没有一个外部的扰动因素，有没有一根针把这个泡沫刺破。这一次刺破美股牛市泡沫的就是新冠病毒在海外的扩散引起全球投资者的担忧，担心可能会加速全球经济陷入到衰退的步伐。

因为以往遇到经济危机、金融危机，全球央行就开始新一轮的放水竞赛，美联储是世界央行，它的一举一动将会引发全球央行的跟风。比如说去年美联储降息三次，今年A股一跌，美联储又降息一次，结果降息也无法止住市场大跌，因为降息不会消灭病毒，控制病毒需要医疗，需要隔离，需要疏散人群，但是这都是美联储做不到的。我们看到这一次美联储情急之下，当然也是在特朗普的高压之下，一次性把基准利率降到零，步日本和欧洲央行的后尘，实施零利率，将来甚至实施负利率。事后证明这是昏招，因为美联储作为世界央行，它的基准利率是全球金融资产定价的一个锚，现在这个定价基准已经降到零了，这会导致全球投资者的恐慌，反映投资者恐慌情绪的VIX指数大涨百分之四十多，创历史新高。而一旦金融市场的定价体系混乱，将会引发金融海啸。美股十天内经历了四次熔断，这显示出投资者的恐慌情绪是非常高的。

特朗普急功近利，因为他是个商人，他很明确，一旦美股连续暴跌，美国人的资产60%都是在股市上，当然主要是通过401K养老金计划。特朗普上台之后，通过大幅减税，又通过逼迫美联储改变加息的政策，进行连续降息，以及量化宽松放水，刺激美国股市大幅上涨。从他上任时的19800点左右，涨到最高29000点，涨了10000点，然后特朗普经常以股市上涨作为他的政绩来炫耀。这一次为了谋求11月份的总统连任竞选成功，当然，特朗普急需要股市能够走牛。他现在说在他任期内美国经济持续向好，并且还会向好很久，美国股市涨了10000点，以后会涨更多，但是如果换一个总统美国股市将会崩盘。结果现在因为新冠肺炎疫情，可以说这个飞来横祸将美国的牛市泡沫提前刺破，導致特朗普美梦破裂，还没等到总统大选美股就进入到一个熊市。

在美股发生第一次熔断的时候，当时很多人问我能不能到美股抄底，因为美股已经熔断了，大幅下挫。当时我就给大家讲到华尔街的一句谚语，不要去接下降中的匕首，即使你抄底，也要等到匕首落在地上弹几下之后再去抄底。

过去十年美股不断地创新高，牛市不言顶，大家无法理解美股为什么能够一直往上涨。但是现在大家会发现，任何一个牛市泡沫破裂的时候，跌下来都是一个熊样，都是崩盘式下跌，踩踏式下跌。美股出现这种断崖式下跌，甚至是自由落体式下跌，我觉得和美国交易结构有关。美国有大量的量化投资策略，而这些量化策略，其中有80%都已经是程式化交易了，也就是说完全由计算机来下单。并且不同的对冲基金设定的平仓线可能不同，但是程序都是类似的，一旦出现暴跌，触发了这些平仓盘，那就会争相抛售，造成踩踏。这一点其实和2015年6月15日之后A股市场出现的大量融资盘被清盘造成的踩踏如出一辙。差别就是美股涨了11年，所以累积的获利盘太多，又加上美国的程式化交易更发达，占比更多，所以一旦下跌那就是直线的，自由落体，几乎没有什么反弹。

根据美股的经验，一般把下跌20%叫做牛熊分界线，在3月9日熔断的时候，美股就已经跌到了牛熊分界线，当时我就讲到，如果说跌破牛熊分界线之后，市场还会强劲回升，又收复了跌幅，这样就是牛市上涨过程中的一个大调整，市场还是牛市，还会创新高。就像2018年10月，美股因为贸易摩擦等原因暴跌一波，当时跌幅也在20%左右，但是很快又创了新高，中美贸易谈判缓和，取得了实质性进展，让投资者看到了希望。

2018年10月份，前海开源基金率先提出棋局明朗，全力加仓，美股也应声而起，可以说那样的下跌属于牛市过程中的调整。但是如果说跌破牛熊分界线之后，市场还在继续暴跌，这时候就确立了美国股市进入到技术性熊市。而进入到技术性熊市之后，往往还要再跌20%以上。截至目前，美股已经跌了30%以上，但是这时候也不能说到底了，在超跌之后有可能会反弹，这是正常的，就像匕首掉下来，掉地上再弹几下一样，但是有没有到底现在还不好说，牛市不言顶，熊市不言底。所以我们在看到美股真正地企稳之后，连续反弹之前，都要保持这种特别谨慎的态度。

美股大跌对于全球资本市场造成的冲击是显而易见的，特别是和美股相关性比较强的欧洲股市、日本股市、中国香港股市都大幅下挫。本身欧洲经济就不好，在衰退的边缘，连欧洲经济的火车头——德国都已经进入到负增长时代。去年下半年德国已经连续两个季度负增长，在衰退的边缘，这时候又加上新冠肺炎疫情的扩散，以及英国脱欧带来的后遗症，欧洲经济的前景阴云密布。欧洲股市出现断崖式下跌，不能完全让美股背锅。这与欧洲本身经济有问题是有直接关系的。也就是说，任何事物变化，内因总是起决定性作用，而外因仅仅是辅助作用。

对A股市场的影响又会怎么样呢？今年春节因为疫情的发生，很多人担心一季度经济会非常糟糕，因为消费几乎无法增长，甚至出现大幅下跌，人们只能在家里吃外卖，吃榨菜，吃方便面，很多饭店不能堂食，电影院关闭，商场关闭，所以一季度的经济增速大幅下降是必然的，我觉得会下降到5%以下。但是没关系，这是我们采取的策略，就是以牺牲短期的经济增长为代价来换取长治久安，把人民生命健康作为第一目标，经济增长放在其次。这个策略无疑是对的，因为留得青山在，不怕没柴烧，只要大家能保重身体，我们能够控制住疫情，我们以后经济会更好，经济转型将进一步推进。

疫情期间又催生了很多新兴的行业，比如说云办公、线上教育，当然还有电商视频直播，虽然这些经济形式在之前就存在，但是疫情期间大幅放大了他们的需求，推动了这些非接触经济的发展。受益于疫情扩散的影响，像口罩、防护服、口服液，以及疫苗，生物医药这些公司会有赚暴利的机会。可以说疫情对于中国经济的影响是多方面的，但是也是短暂的。我认为，经济在二季度就会逐步地恢复到正常，三、四季度就完全恢复到6%的增速了。

我们做上市公司估值的时候应该知道，一个季度的盈利波动对公司长期的投资价值没有任何影响，这属于一次性的收益，或者一次性的亏损，都是可以剔除的。反过来，对于那些爆炒的口罩、防护服、口服液公司，它们确实大发横财。还有的人发国难财，生产假口罩，甚至倒卖用过的口罩来发国难财。对于这样的公司，它这个收益就属于一次性的收益，在估值中也要剔除的。股价爆炒之后，等疫情过后，大家想一下，谁还会去排队买口罩？誰还会去排队买口服液？所以这些公司股价都会跌回来，所以这个一定要注意。

我们经济本身就是从传统的经济在向新经济转型，像工业化时代的一些行业，钢铁、煤炭、化工、有色，这些基本上没有太多看头了，因为工业化已经完成，现在我们进入到金融化、资本化、科技化，代表新经济的行业会崛起，就是说新基建的这七大领域，5G、新能源汽车、人工智能、特高压、城际铁轨等等，这些是代表经济转型的方向。大家也可以参考科创板上市的条件，要符合国家六大战略发展方向，包括生物医药，包括智能制造、人工智能、新能源、新材料等等，这些都是未来我们要挖掘投资机会的地方。

根据回归分析，过去十年A股和美股的关联系数大概只有0.6，相关系数只有0.6，甚至有的年份是负相关。其实大家从直观上也可以感受到，过去十年美股基本上是单边上涨的牛市，A股则是大起大落，2015年的时候到过5000点，2016年又跌回到2600，就是说A股的波动基本上和美股没有太大关系，相关性不强。像发达国家之间，像欧洲股市和美国股市之间，日本股市和美国股市之间，它的关联系数都在0.8以上，甚至相关系数超过0.9，这也是一些外资基金喜欢A股的一个原因，就是A股和这些发达市场的相关性较低。根据投资组合理论，在你的投资组合里面加入一个相关性比较低的资产，甚至负相关的资产，会大幅提高你组合的夏普值。

今年1月3日银保监会发通知，要求银行、保险公司多渠道引导居民储蓄进入资本市场做价值投资和长期投资，这一点无疑就是验证了我的推断。当然，大部分居民储蓄是通过买入优质的基金等方式进入了股市，并不是直接入市。当然，也有一部分投资者是直接入市，所以未来十年能够找到大的投资机会，基本上都是在资本市场，这一点是确信无疑的。

当然A股市场的慢牛、长牛是曲折的，是波动的，不是单边上扬的，不可能走出美股过去十年那样单边上扬的走势，还不排除一些大的波动，抓住代表经济转型方向的好的行业，配置行业龙头股是最好的投资策略。