股票市场和债券市场的流动性溢出效应探析

2020-05-31张强对外经济贸易大学统计学院

消费导刊 2020年9期

张强对外经济贸易大学统计学院

引言：在自由流动和发挥信息作用的过程中，股票市场和债券市场可以在定价的过程中发挥有效的作用。因此，多数收益和流动性其实都有着一定的关系，这就是比较有名的溢出效应。在多数金融市场中，溢出效应指的是两个市场在发展的过程中不受变量的制约，的基础上更好地进行发展。在实际建设的过程中也不会受到对方市场的影响。但是，在我国经济体制和监管制度的影响下，两个市场会直接被人分开。社会内部的资金也能够全面地进行流动。最终，我国的债券市场要比股票市场要落后很多。最终，我国的股市和债券市场的溢出将会表现出不同的特征。专业人员只有充分地了解这些特征才能够提升组合收益。本文主要就股票市场和债券市场的流动性溢出效应进行分析。

一、流动性溢出效应机理分析

所有溢出的效益都是从投资者交易的过程中总结相关的经验，并全面地进行实现的。专业的人员可以将流动性的溢出效应机理概括为跷跷板效应。多数股价在不断地上涨时，更多债券市场内部的资金会被吸收进来。如果股票市场风头不对，那些心有恐惧的投资者就会在短时间内抛售股票，并转而购买政府债券。因此，我们能够直接和间接地分析出一个宏观环境的变化[1]。如果市场内部一个宏观的变量出现变化时，它就会对其他变量产生直接的影响。

在实际发展的过程中，折现率将会直接约束着债券的价格。因此，可以得知，债券的价格会直接受到宏观变量的影响。但是却有两种方式直接影响股票的价格。在实际宽松货币政策的环境下，只有全面地增加市场上的资金才能够更好地推动交易的进行，最终整个市场的流动性也会提升。此外，也可以通过间接方式来提升流动性。又因为股票面临诸多通货膨胀等诸多方面的风险。更多的资金会直接从债券市场流入股票市场。总体来说，各种要素之间有着不同的关系，在这中间并不能够忽略任何一种要素产生的影响。

二、实证研究

从实际在分析内容的过程中，两个市场内部的流动性会和内外环境有直接的关系。正因为不同的疏导会对市场产生影响，势必也会在之后产生不同的溢出效应。因此，两个不同的变量之间根本不会发生清楚的关系。必要时也就能够采用VAR模型来进行分析。

在理论进化的过程中，两个市场内部的流动性和溢出性也有着一定的关联性。市场内部的收益率和波动性会直接对流动性产生影响。因此，在实际发展的过程中，专业的人员可以先选择两个市场内部的收益率和波动率，在直接控制整体的变量，最终自然会让变量发生新的变化。

在经过两次VAR分析之后，专业人员先需要考虑模型中存在的市场变量。只有这样才能够全面地研究两个市场之间的流动性效益。因此，专业的人员可以通过引入宏观的变量来全面地进行分析。如果内部的变量产生变化时，市场内部的流动性也会发生变化。

（一）变量的选择和数据来源

在实际建设的过程中，专业人员可以选择合适的指数来计算一定的收益率。这样自然能够更好地配合上证指数来计算收益率。在完成计算过程之后，专业人员也可以全面计算相关的日平均值和月平均值。其中，VOLB和VOLS分别为两个不同市场内部的波动率。我们先对股票市场使用的非流动性指标进行分析，再对债券市场内部存在的比例进行分析。所有的样本数据都来自于国内某知名的数据库，再根据AIC和不同的模型滞后阶数进行分析[2]。其中，VAR模型内部的所有绝对值都要比1小，在全面进行分析之后就能够充分地进行运行。

图1有效地展示了两组非流动数据样本所产生的不同走势。从数据中可以看出，两个市场内部存在诸多非流动性的现象。如果股票市场内部的流动性普遍较低，债券市场的流动性就会变好。但是当股票市场的流动性较高时，债券市场的流动成本却普遍较高。图 1展示了两组非流动性周数据样本的走势。

下面表1更列出了和市场有关的矩阵。只要先列出与其他数据相关的系数，并让所有的数据都保持一致。其实两个市场之间的收益率和波动率没有太大的关系。但是债券市场的波动性和股票市场的非流动性确实存在着一定的关系。但是股票市场内部的波动性和非本市场内部的非流动性却负相关。股票市场内部的波动率和债券市场内部的非流动性却正向相关。这些上述的结果表明，两个不同的市场之间确实有着一定的联动性。相关人员需要进一步讨论溢出的效应。

表1 非流动性和市场变量周数据的相关性

（二）VAR估计结果与市场变量

可以先对非流动性指标和其他变量进行分析。正因为内部有着不同类型的宏观变量。在关键的时刻，专业人员更可以运用专业数据来解决问题。表2有效地分析了不同类型变量之间存在的关系。在这样的环境下，变量i并不会直接产生变量j。如果变量i的系数一直处于滞后的状态，变量j则会在回归时明显不为零[3]。不同的个数表示该系数将会在不同的位置上表现出不同的水平。

表2的右下角讲述的是两个市场之间存在的非流动关系。可以看出，两个市场之间确实存在一定的因果关系。如果一个市场的流动性不断地上升，另外一个市场的非流动性也就会下降。可以发现，这其实是一种重要的补充。和传统的观念将会保持一致。

另外，一个市场的波动率发生了变化，另外一个市场的非流动性就会发生变化。也就是说，如果一方的波动率上升，另外一方的非流动性也会上升。因此，这样一个发现也确认了表1中的数据。因此，专业人员可以给出直觉的描述：正因为宏观变量或者市场内部的环境会发生变化，所以也就使得市场流动性会不断地上升。之后，股票的交易量也会因为其交易量较低而使得交易的成本增加。股票的价格也会在不断地交易过程中产生波动。如果债券市场的交易量减少，债券市场的流动性也会降低。

在实际分析的过程中，专业人员也可以发现，股票的收益率将会决定债券市场的流动性，这几乎是毋庸置疑的。正因为杠杆效应在股票市场中发挥重要的作用。其收益率如果变高，则其波动率会不断地下降。如果不加以控制，这也会使得债券市场的非流动性不断地下降。

因果关系检测的结果说明，每个不同等式的变量之间存在着很多的因果关系。更多的模型更会有着强烈的互动关系。专业的人员更需要先考察脉冲反应函数数量之间的关系，才能够更好地衡量不同的标准差。可以说，这回对变量J和未来的数值取向产生一定的影响。从实际分解的过程和得出的脉冲结果可以看出，所有脉冲的结果都会直接在VAR系统内部进行排序。

从图2的内容可以看出，债券的非流动性指的是不同的变量所产生的不同信息差，进而产生新的反应函数。如果在之后发生新的冲击，也就会出现新的反应。但是这样的现象并不是永恒的。一般会随着时间的变化而不断地减弱。债券本身的非流动性也会对股票市场的非流动性产生一定的影响。在实际建设的过程中更会对股票市场产生一定的正向反应。如果流动性下降，则会对股票市场收益率的标准差有负面的影响。

（三）VAR估计结构分析之宏观变量

如果利率和货币量发生变化，势必会对投资者产生不良的影响，最终让金融资产市场的变量发生变化，甚至直接产生溢出效应。因此，在实际实证分析的过程中，专业人员可以先分析货币政策、利率和通货膨胀的内容对股票市场和债券市场的影响。通过观察可以得知，如果利率直接升高，则会使得价格在同期国债发展的过程中不断地降低，最终国债的到期收益率就会提升。因此，国债市场内部的流动性也会提升。

另外，利率的不断升高会产生双向作用。在宽松货币政策的背景下，随着通货膨胀的不断上升，也会使得股票市场的流动性得以上升[5]。在较高通货膨胀发展的过程中，投资者会为了避免财富贬值而直接向股票市场投资，最终也会使得债券市场内部的流动性下降。

随着货币政策的不断变化，其会对股票市场的发展产生不同的影响。宽松的货币政策会让资金向股票市场转移。股票市场的发展会对债券市场的发展产生间接的影响。债券市场会直接被股票市场吸引，最终使得资金直接流出。因此，股票市场和债券市场的流动性会不断地产生影响。一方面是直接的影响，另外一方面则为市场产生的间接影响。