周迎

疫情稍有缓解，2020年3月，红星美凯龙西安爱琴海购物公园项目随即开工。以楼盘底价21.5亿元成交，这是红星美凯龙在西安的最大布局，标志着其白营卖场版图义添一块。

红星美凯龙是国内持有投资性房地产最多的上市公司，截至2019年第三季度共持有投资性房地产830.11亿元，占其总资产的68.04%。

红星美凯龙可谓真正的“买房冠军”。

自营：强化渠道品牌价值

作为国内家居流通业龙头老大，红星美凯龙的发家史颇具传奇色彩。

1986年，木匠出身的车建新带着几个徒弟，靠着借来的600元在常州开了一间自己的家具作坊。到1991年，第一家上千平方米的红星家具城诞生（红星美凯龙前身），此后3年，红星美凯龙23家家具城也陆续开业。

红星美凯龙最早采取的是“前店后厂”模式，生产、销售一把抓，自产自销，同时也代理多家家具品牌。

“前店后厂”模式，适应了早期国内家庭消费意识觉醒，家居市场供不应求的情况，短期内为红星美凯龙带来了巨大的收益。但进入90年代后期，家居行业竞争加剧，红星美凯龙作为“产销商”的优势不再明显，初始投资大、存货高、供应链过长，旗下十几家家具城开始陆续出现亏损。

1996年，车建新随国家体改委组织的考察团到美国参观学习，有2家企业给他留下了深刻印象：其一是沃尔玛，大卖场模式下其每天流水高達2000万美元;其二是肯德基，门店统一标识、统一服装、统一配送方式的全新连锁经营模式，赚钱不靠餐饮，主要靠房地产。

考察学习后，车建新决心关掉工厂转型为渠道商，构建全国性家居平台，盈利模式也从生产、销售家具赚取差价，转变为红星美凯龙买物业或租物业，再转租给品牌商，从中赚取品牌商人驻租金，类比的商业模式可参照家电业的国美、苏宁。

事实证明，这条道路是正确的。

如果把家居产业链进行拆分，大概可以得到：上游原材料，毛利率20%;中游家居制造商，毛利率30%-40%;下游渠道商，毛利率约70%。显然，在家居行业，渠道商的毛利率最高，话语权最强。

转型为渠道商后的红星美凯龙，形成了“自营+委托管理”两大商业模式。

自营模式，指红星美凯龙通过自建、外购、租赁取得经营性物业，然后对外招商，提供服务，收取租金及管理收入。其中，自建、外购的物业资产，就是红星美凯龙财务报表中所对应的“投资性房地产”。

红星美凯龙的高明之处在于，其自营模式下的自建、外购商场，即自有物业，是以按公允价值计量的投资性房地产进行处理的，而非固定资产，前者处理方式具有3大特点：

1.主要成本支出发生在开业前的购买、开发建设阶段;

2.开业后，不需要计提折旧;

3.按公允价值计量，确定投资收益。

这样处理的优势在于成本前置，不计提折旧，因此红星美凯龙自营模式的毛利率偏高，既收租义赚地价增值收益，本来很重的自营模式也由此变轻。2016-2018年，其毛利率分别在72.31%、71.14%，66.20%。

自营模式下，红星美凯龙得以维持高毛利，同时也有利于其品牌价值的提高。

为巩固自营模式的优势，红星美凯龙对自建物业的选址作出了限制：只在—二线城市布局自营商场，尤其是在城市核心区域布局。

红星美凯龙通过卖场经营，大大提升了品牌认知和影响力;同时，—二线城市的土地增值潜力最大，商业地产的价格也最坚挺，能够获得较为稳定的投资收益，升值地块还为红星美凯龙带来了估值更高的资产质量，能够使其获得更多融资，从而投入到下一个城市扩张项目中。

自营模式的盈利点在于品牌商缴纳的租金，红星美凯龙通过自营店与供应商形成了利益捆绑合作，有效保障了租金收入的稳定。

具体为红星美凯龙与品牌商签订协议，每新开一个卖场，相关品牌便会按要求随之进驻，一个关系稳固的卖场供应商联合体系就此形成。所以每一个新店的开业，红星美凯龙都能通过既有资源更快地解决招商问题，其自营商场平均人驻率做到了96%。

通过自营，红星美凯龙实现了“高毛利、高营收、高净利”，同时平台品牌价值的提升，也为其轻资产下沉至三四线城市铺平了道路。

委管：加速跑马圈地

截至2019年底，红星美凯龙共经营87家自营商场、250家委管商场，通过战略合作经营12家家居商场。

显然，委托管理模式帮助红星美凯龙借力打力，利用合作伙伴资金加速品牌下沉，完成全国性扩张。

委托管理模式，即在三四线城市，商户与合作方出资拿地，红星美凯龙负责施工建设，开业后再输出品牌和管理。

在此模式下红星美凯龙可以收到4笔钱：

1.向施工单位收取的工程项目商业管理咨询费：固定金额，根据项目确定收费金额，一般在500万-3000万元之间;

2.向委托商场合作方收取的项目冠名咨询费：固定金额，根据项目城市、商场规模及商场位置决定，通常在800万～3000万元之间，招商费一般在50万-300万元之间;

3.向委托商场合作方收取的年度管理费：年度管理费根据项目确定固定金额，一般在30万-600万元之间，以及租金收入增加部分的6%-10%：

4.向委托商场合作方收取的委托管理服务收入：根据商场日常经营管理的相关成本费用确定金额。

委托管理模式显然是一种轻资产模式，利用商户与合作方的资金和资源，实现了自身的加速扩张。不过，相比一般的渠道商轻资产模式，红星美凯龙的委托管理模式更“轻”。

渠道商的轻资产模式，主要是通过租赁物业而非白有物业实现快速扩张，仍然需要支付租金，入驻商户的生意好坏决定了租金收入，因此会直接影响经营情况。

红星美凯龙的委托管理模式则不需要支付拿地成本，也没有租金成本。而且，作为管理方，其收入主要来自商场合作方，入驻商户的经营状况无法直接影响到红星美凯龙，其承担的经营风险也较小。

自营+委托管理，构成了红星美凯龙良好的持续增长逻辑。

红星美凯龙可以通过自营模式，在—二线城市树立品牌，通过土地增值不断获益;又能够通过委托管理模式在三四线城市大量开店，同时不需要负担太多资本开支。

自营和委管模式是其业绩增长的重要因素，2019年上半年，自有/租赁商场占营业收入50.95%，委管商场占27.88%，两者收入占红星美凯龙总营收的78.83%。此外，还包括建造施工设计的12.09%，商品销售及相关服务2.66%，其他6.43%。

从1998年就开始买地的红星美凯龙，现如今已成为国内上市公司中最大的“地主”，其财务报表必然会出现两个特点：

一是负债率较高，截至2018年底，红星美凯龙的负债率已经高达59%。

二是来自投资性房地产，即自有物业的公允价值变动损益较高，占利润的比重较大，基本在税前利润的20%-40%。

中国家居行业市场规模超过4万亿元，增速高于GDP增长，前景广阔。依托“自营+委管”双轨模式，红星美凯龙业内连锁零售卖场占有率第一（11.9%），品牌+规模双收，稳居国内家居行业龙头。

2019年，这只创造了164.69亿元营收，44.8亿元净利的巨兽，牵手阿里开始转型新零售，试图通过线下实体与线上流量的结合，进一步完善生态布局。

从生产商，转型平台商，从租赁物业到买房自建、委托管理，红星美凯龙布局商业地产才是其核心模式，它也在“买买买”的路上越走越远。