林德文

摘要：高科技企业是我国科学技术发展的主要载体，近年来，我国对于科技创新的重视程度不断提升，并加快实施“科技强国战略”，这有力促进了高科技企业的发展。高科技企业的估值方式与传统企业存在一定的差异，高科技企业的核心价值是企业的无形资产，其产品科技含量比较高，因此，在对高科技企业进行价值评估时不能采用传统的方法，需要寻求一种可以合理评估企业潜在价值以及整体价值的评估方法。本文简要分析高科技企业的特征，并对当前几种高科技企业估值方式进行探究。

关键词：高科技企业;无形资产;知识密集型;估值

一、高科技企业的特征

（一）高风险性

高科技企业的主要特征之一就是高风险性，其风险性主要体现在技术不确定性以及市场不确定性。首先技术的不确定性主要是企业在研发产品的过程中本身就具有极大的不确定性，失败率较高，而技术研发成功，在將技术转化为实际商品的过程中也存在不确定性。此外，近年来我们可以明显发现技术更新换代的周期在缩短，一项新技术可能会在短时间内就被代替，甚至淘汰。以电子产品为例，从二十一世纪初到现在，在不足20年的时间内，无论是硬件技术还是软件技术，其更新换代的周期越来越短，一项新技术甚至在不到一年的时间内就会被替代。其次市场不确定性主要表现在对于市场的接受程度难以有效把握，同时开发新市场过程中的影响因素也较多。在当前的市场环境中，技术更新换代速度快，新技术的实效性短，从而导致高科技企业的市场风险较大，具有极大的不确定性。此外，高科技企业还存在人才风险，高科技企业属于知识密集型企业，其对于人才的要求极高，对于高科技人才的依赖性极强，而当前市场环境竞争激烈，一旦企业人才大量流失，对于企业会造成极大的打击。以我们所熟知的华为企业为例，其研发团队极为庞大，并且每年仍在吸收大量的高科技人才，主要目的就是保持人才优势，从而增强企业的核心竞争力。

（二）高收益性

高科技企业所表现出来的高收益性，其根本原因在于其所研发的技术或者产品具有极高的创新价值，并且这种创新价值在一定的时间内具有垄断性，此时如果市场对于该技术或者产品的需求旺盛，受垄断性的影响，高科技企业就可以获得高额的收益。通常情况下，即使高科技企业70%的研发活动失败，但是只要30%的研发活动成功，并转化为实际的商品就可以弥补研发失败造成的损失，同时还能获得较高的收益[1]。通过股票市场上高科技企业的表现，也可以展现出高科技企业高收益性的特征，当企业研发出新的技术或者产品，并且市场需求比较旺盛，往往企业的股票价格就会出现明显的上升。以高通公司为例，其研发的晓龙系列的处理器覆盖了绝大部分智能手机、电脑市场，目前国内OPPO、VIVO、小米等手机绝大部分采用的都是高通骁龙处理器。在这方面高通公司具有明显的垄断性，因此，其所获得的收益也极高，不仅可以完全收回研发成本，同时也为企业创造了高额的利润回报。

二、传统高科技企业估值方式

（一）收益法

收益法主要指的是将企业未来一段时期的现金流通过相应的方式进行折算，表现为当前的企业价值，从而评估企业的价值或者资产。收益法关键性的要素主要包含是三方面，其一是企业未来一段时期内的收益情况可以通过当前企业的经营情况以及财务情况进行分析，并且可以通过货币表示。其二是企业被评估的资产的风险因素可以预测，从而可以选择合适的折现率。其三是企业被评估资产获取的期限可以预测[2]。收益法的优势在于认可企业在未来一段时期的盈利能力，其评估的结果相对比较完整全面，具有较高的适用性。但是对于高科技企业而言收益法存在一定的缺陷，具体主要表现在两方面，其一是收益法的估值方式默认企业会按照当前既定的发展模式进行下去，但是高科技企业在决策方面存在极大的灵活性，会根据市场情况适当的调整研究的方向，从而规避市场风险，在这种情况下，可能会对企业的价值低估。其二是收益法没有计算企业的无形资产，而高科技企业的核心价值就是其无形资产，其技术、专利等无形资产可以为企业带来极大的利润，因此，收益法也可能会低估高科技企业的价值。

（二）市场法

市场法估值的方式主要是采用类比的方式，即选择市场上同等规模、同等类型的企业进行类比，这种方法的本质思想是在市场交易当中，投资者所给出的价格一般不会高于市场上同类型产品的价格[3]。市场法在应用时的关键性因素主要有两个，其一是被评估资产所处的市场环境必须足够活跃，这说明被评估资产可以经得起市场考验;其二是市场环境中必须要有相应的参照物，并且参照物的规模、类型要与被评估资产接近。市场法在实际应用过程中对于市场繁荣程度具有较高的要求，但是高科技企业所涉及的领域一般属于细分行业，容易出现垄断企业，并且高科技企业的准入门槛比较高，企业数量相对较少，市场活跃度比较低，这就导致采用市场法对于高科技企业进行估值时可能难以选择合适的参照物。以空间技术和航空航天技术为例，在这个领域内市场活跃度极低，而且垄断性较强，很难找到适合的参照物，因此市场法就无法适用。此外，市场法估值所采用的市盈率法以及市净率法也存在的一定的缺陷，前者对于初创型企业不适用，很容易低估企业的价值;后者则无法客观反映被评估企业的潜在价值。

（三）成本法

成本法主要依靠历史数据的推导，利用资产的现行再取得成本扣减实体性贬值、功能性贬值和经济性贬值，采用成本法必须具备两项前提，其一是被评估资产当前处于使用状态，只有在这种状态下资产的重置费用才能构成其全部价值。二是待估资产在持续使用中能够帮助企业创造经营利润，这样才能被市场接受[4]。成本法的特点是基于企业账面价值对其进行评估，这种方式很难完整的体现高科技企业的价值，以企业单相资产成本为出发点，对于企业整体的盈利能力缺少评估，同时未出现在财务报表当中的项目无法并准确评估，比如企业信誉、管理效率以及销售网等等。高科技企业的潜在价值在企业整体价值当中占有很大比例，比如人力资源、无形资产、智力资产等等，采用成本法很难对这些价值进行客观的评估。

三、实物期权法

（一）实物期权法概述

实物期权指的是某一项目的回报利润不仅包含了现有的效益，同时还包含未来选择投资机会所创造的效益，企业在未来某一时期可以根据市场以及企业自身状况决定是否投资，这种方法优势在于其注重企业柔性决策创造的价值[5]。这种方法对于高科技企业而言相对比较适用，可以客观全面的反映出企业现有的价值和潜在价值，同时考虑到了企业柔性决策的价值，因此，评估结果会更加全面、客观。以某通信企业为例，在对其进行估值时，将其价值分为两部分，分别是现有价值和潜在价值，现有价值主要采用收益法进行评估，通过比较成本、费用等财务数据与营业收入的比值关系来预测实体现金流中涉及的相关参数，再利用加权平均资本成本确定折现率。潜在价值采用实物期权法进行估算，以B-S模型（B-S是兩位经济学家BLACK、SCHOLES名字的缩写，为了纪念他们发现该模型而用他们的名字命名，该期权定价模型为包括股票、债券、货币、商品在内的新兴衍生金融市场的各种以市价价格变动定价的衍生金融工具的合理定价奠定了基础。）作为估算方式，该企业的目前所研发的PON技术就是一项扩张期权，预测未来的市场前景极为广阔，投入市场后可以为企业创造极大的利润。通过采用这种模式对该企业进行估值，可以客观、完整的反映出企业的价值，可以反映出该企业PON技术潜在的价值，估值结果具有较高的参考价值。

（二）实物期权法的适用性以及局限性

当前，关于实物期权法在国际上已经形成一种普遍的共识，其作为一种价值评估工具，在评估项目价值方面具有重要作用，关于其适用性可以总结为以下几方面。其一是当传统的价值评估方式无法客观准确的评估项目投资价值时，实物期权法可以完全克服传统平时方式的缺陷。其二是如果投资项目存在较大的不确定性，需要收集足够的信息以及需要考量投资灵活性的问题时，只有采用实物期权法可以对该项目进行估值。其三是若投资项目主要价值由项目未来增长权所决定，而并非是由当前阶段的现金流所决定时，采用实物期权法进行估值更为合适。其四是在投资过程当中，如果项目需要更新或者需要修改战略时，采用实物期权法进行估值更为客观准确。

（三）实物期权法在评估高科技企业价值方面的优势

实物期权法与传统的价值评估方式相比，其优势可以总结为以下几个方面。其一是采用实物期权法可以比较客观的评估高科技企业的潜在机会价值。高科技企业与传统企业存在极大的差别，高科技企业不仅具备及时准确把握市场机遇的能力，并且具有运用机遇的能力。高科技企业在运用某一市场机遇时，会出现两种情况，一是不成功，丧失初始投资成本;二是获得巨大成功，从中获取高额回报，这就是高科技企业的机会价值所在。将高科技企业在未来的投资当做买方期权，以期权定价模型就可以得出买方期权价值，也就是高科技企业在未来的潜在机会价值。

其二是采用实物期权法可以解决投资机会以及灵活性的定价问题。关于高科技企业在未来可能发生的投资计划以及开拓的新业务这种潜在的投资机会，以传统评估方式无法对其进行分析评估，这种评估、这种潜在机会价值恰恰是实物期权法的优势所在。以期权的方式，可以将投资项目中灵活性的问题模型化、概念化，从而定量解决灵活性以及投资机会价值评估的问题，这恰好解决了收益法无法解决的问题。采用收益法评估高科技企业的价值时，往往只考虑在正常经营管理的条件下，未来可能产生的现金流，只能评估高科技企业在当前业务的基础上所具备的盈利能力，无法对其灵活性以及投资机会价值进行评估。从这个角度而言，高科技企业所展现的特征决定了无法采用传统的价值评估方式对其进行估值分析，只有采用实物期权法才能更加客观、更加准确的对其进行评估分析。

四、结束语

综上所述，传统单一的企业估值方法不能全面估算高科技企业的潜在价值，而实物期权法可以比较完整、客观的反映企业价值。

在实际操作中，有两个主要因素影响企业的估值方式;一个是资本市场的资金供求关系;另一个是基金投资公司一般不能准确掌握行业及企业的详细信息。投资者也会根据以上两个因素，选择对自身更方便、更有利的估值方式。一般在高科技企业自身的专利技术不是特别前瞻、超前的情况下，同时资本市场的资金供给又比较旺盛，采用市场法从客户数量、销售数量、市盈率等参照因素的乘数比较来估值，可以更加快速完成企业估值，抢占投资先机。但在高科技企业自身的专利技术比较超前的情况下，投资者对准确预判行业信息和企业发展信息缺乏把握，采用实物期权法将是一个比较科学的选择。

参考文献：

[1]陈杨.科技型中小企业专利权质押融资的估值困境及其对策[J].经济研究导刊，2019 （08）：153-154.

[2]李恩平，赵红瑞，苏文.高新技术企业多阶段风险投资价值评估研究——基于实物期权视角[J].经济问题，2011 （05）：99-101.

[3]杨景海.上市公司壳资源投资价值评估方法的研究——基于B-S期权定价模型的视角[J].会计之友，2011 （28）：106-108.

[4]兆文军，徐冬冬.基于复合实物期权的高科技企业价值评估方法[J].大连理工大学学报（社会科学版），2007 （2）：50-54.

[5]李银珠.高科技企业价值有多高——谈我国高科技企业价值评估存在的问题与对策[J].企业管理，2002 （4）：81-81.