和广

谈到美元和外汇，实际上是投资中间最顶尖、最难做的。为什么还要叫做避险工具？说外汇最难做，是因为真正的大宗外汇交易，都是加了几十倍、甚至上百倍的杠杆，千分之几的扰动都会带来资产的大幅波动。也正是因为大量的杠杆资金，24小时不停在全球外汇市场套利，才使得整个外汇市场趋于一致。那么对普通投资者来说，一定不要加杠杆做外汇投资，只要进行配置就好，做一个较长阶段的持有。

近期，人民币外汇破7，美元走强，是不是预示着人民币兑美元的贬值周期到来？回答这个问题，笔者首先想简明扼要地说明，决定一国货币外汇市场价格的因素有哪些。概言之，一个国家主权货币的强弱，长期看GDP增长，中期看贸易，短期看政策。

现在人民币破7，很多人紧张了。其实，从笔者1990年代读书期间，刚开始接触美元时候，“7”真的不算什么。1995年前后，那个时候“外汇券”刚刚退出历史舞台，官方的美元牌价大约在8.4左右，这个牌价是不能随便换的，当时的黑市价格大约10。当时要申请外国学校或者出国读书的同学，需要从各种渠道买美元，所以知道有个自由市场价格。人民币兑美元汇率为7是在2008年全球金融危机爆发，美元快速贬值，突破7之后，一度贬值到6.3附近，当时中国仍然保持住了高速增长。所以，从历史更长的时间来看，主权货币的内在价值是这个国家GDP增长决定的。

当前情况与2008年“7”的变化方向正好相反，美国摆脱了10年前金融危机的阴影，近几年GDP稳步增长，特别是就业率保持高水平；而中国这边，受制于包括债务等多重因素，增长的速度大幅放缓。2004年，当时人民币汇率为8.1左右。笔者的硕士论文是在杰弗瑞·弗兰克（《美国90年代的经济政策》一书作者）指导下完成，当时采用一个经济学模型，采用回归方法，预测结果是如果按照当时的GDP增速，人民币应该温和升值15%，也就是大约7左右。实际上到2007年，中国强劲的增长进一步推动了人民币兑美元的升值态势，达到了7.5左右。我一直觉得这个模型应该经得住考验，因此大约两年前，人民币贬值的压力越来越大，当时测算7应该是重要的关口位置，不会突破，但的确会从6.6開始贬值。近两年，7的关口压力越来越大，特别是特朗普开启的中美贸易战日趋紧张。这就联系到了外汇的中期因素：贸易。

影响外汇的中期因素贸易，很好理解。一个国家持续顺差，对外出口超过进口，则对本国货币的需求会越来越大，从而本币升值；反之持续逆差，进口需求大于出口，则对外币的需求变大。在正常的经济发展模式下，汇率是调节贸易水平的工具之一。中国对美国，始终保持着顺差，所以叠加快速增长的GDP，也就是长期因素叠加中期因素，人民币兑美元此前十几年呈长期升值状态，直到6.20左右的水平。随之而来的是，美国经济恢复，与中国增速放缓的对比，以及试图以关税削弱对华贸易顺差的特朗普贸易战。从这点看，长期因素和中期因素是个转折性改变，至少在中国恢复增长以及美国对华贸易政策基调之前，人民币贬值的中期趋势基本确立。美元，就成为国内投资者对抗人民币贬值的一个避险品种。我们用同样的观点再去看其他货币兑美元，就会发现，英镑因为脱欧、欧元因为经济、加元因为石油价格下跌等等，兑美元都处于不利地位；而日元算一枝独秀，因为经济的稳步增长，其长期趋势上下波动受经济增长因素干扰更为明显。

再看一下短期政策因素。短期政策因素对汇率干扰最大的是利率政策。提高利率意味着提升本币的价格（使用成本），在对手货币没有动作的情况下，短期会助推本币升值。美联储从2015年到2018年持续加息的政策，对美元升值起到了这种助推作用。那么，进入今年后，美联储采取了降息措施，为什么人民币仍然破七了。如前所述，汇率是长期、中期、短期因素叠加，长期因素是长达几年的趋势，中期因素是几个月到一年的阶段性波动，而短期因素只是几天到几周的扰动，所以美联储降息形成了短期扰动。另外是因为此次美联储降息并非基于刺激经济，而是缓解美国股市的下行压力。

2015年以来人民币汇率月度变化（2015.12-2019.8）

概括说来，从长中短因素来看，相对人民币，美元成为组合多元化进行很好避险的三剑客之一（上期讲到黄金）。投资者的疑问是，在当前对资金管控非常严格的情况下，如何做到美元分散风险呢？首先，个人换汇的额度为每年5万美元，家庭可以达到10万美元以上，这是一个途径。其次，一些较为稳定的美国股市指数基金，例如标准普尔500（纳斯达克不如标普500稳定）可以成为投资标的。国内很多基金公司发行了这种人民币计价、在国内申购赎回和交易的开放式基金，人民币购买经过汇率折算，即使指数没有升值，也会因为美元升值而受益。未来何时美元兑人民币达到阶段性顶部，回到影响因素方面，体现在中国经济稳定的、有质量的增长，中美贸易战结束，贸易达到一个相对平衡的区域，人民币降息的宽松周期结束。这些目标想要实现，还需要假以时日。