上阕即景生情，追念起于京口建立功业的孙权、刘裕，作者深为仰慕。“千古江山，英雄无觅孙仲谋处。”诗人起笔便抒发其江山依旧，英雄不再的感慨。“舞榭歌台，风流总被雨打风吹去。”这个句子在上句的基础上推进一层，非但再也找不到孙权这样的英雄人物，连那些反映他光辉功业的遗物也都杳无踪迹了。“斜阳草树，寻常巷陌，人道寄奴曾住。”这是写眼前之景，词人由此联想起与京口有关的第二个历史人物刘裕。写孙权，先想到他的功业，再寻觅他的遗迹;写刘裕，则由他的遗迹再联想起他的功业。“想当年，金戈铁马，气吞万里如虎。”这三个句子，表达了词人对建功立业的刘裕无限景仰的感情。这一段借孙权和刘裕两个英雄人物的事迹暗讽南宋政权的无能，表达自己抗敌救国的热情。

下阕用刘帝、佛狸、廉颇的典故，继续写自己报效祖国的一片忠心，并表示自己不为朝廷所用的激愤。“元嘉草草，封狼居胥，赢得仓皇北顾。”作者援用古事近事影射现实，尖锐地提醒现在的南宋统治者吸取前人和自己的历史教训。“四十三年，望中猶记，烽火扬州路。”从这一句开始，词由怀古转入伤今伤己：作者原想收复中原，不期南宋朝廷昏聩无能，使他英雄无用武之地。“可堪回首，佛狸祠下，一片神鸦社鼓！”“回首”接上句，由回忆往昔转入写眼前实景：现在的中原早已风平浪静，沦陷区的人民已经安于异族的统治，这是多么痛心的事情啊！以此正告南宋统治者，收复失土，刻不容缓！“凭谁问，廉颇老矣，尚能饭否？”结尾用廉颇自喻，抒发有志报国而不被重用的忧伤与苦闷。

全词将多种感受都委婉地抒发出来，慷慨悲歌，回肠荡气;全篇苍劲沉郁，豪壮中有悲凉。