张程

2019年盛夏的中国资本市场，一个绕不开的话题就是科创板，与7月下旬的高温相比，7月22日鸣锣开市的科创板热度更甚。在经过了半年多时间的酝酿和准备之后，这注定将是一场烈火烹油般沸腾的热闹场面。

从顶层设计来看，科创板被寄予了厚望。它不仅是落实创新驱动和科技强国战略，推动中国迈向高质量发展的重要战略举措，同时也是支持上海国际金融中心和科技创新中心建设的重要组成部分。对于中国资本市场而言，科创板也是完善资本市场基础制度、激发市场活力和保护投资者合法权益的重要安排。从现实层面来看，科创板将补齐资本市场服务科技创新的短板，完成资本市场的增量改革，将在盈利状况、股权结构等方面做出更为妥善的差异化安排，增强对创新企业的包容性和适应性。从而化解我国科创类企业融资难的问题。

这么多的使命，这么多的意义，可见制度设计者对于科创板的寄望之重、期待之高，这几乎也意味着科创板只能成功不许失败。但是可以看到的是，科创板的创建前行过程中，也有不少的争议，其中许多问题值得关注。

华丽的首秀

对于科创板的高期许自然会对它有高标准和高要求。这意味着虽然是降低了上市门槛，但是能够登陆科创板的公司也必然是质地优良的公司，起码早期登陆科创板的公司必须符合“科创”的要求，具有创新驱动的特点。

在经过长达近半年的筛选之后，科创板的首批种子选手逐渐脱颖而出，基本上都是生物科技、高端制造等方面有领先优势的公司，一共25家。这25家作为科创板开门营业的首批选手，也如同一颗颗被放在聚光灯下的钻石一样，备受市场的关注。

7月22日，在经过大半年的筹备之后，这第一批种子选手正式上市交易，这也意味着一个肩负着许多改革使命的新融资平台正式启航。

由于肩负太多期待，科创板开市首日必然要有一个好彩头，这一点几乎是整个市场的共识。实际的表现比人们的预期还要高，7月22日科创板开市首日，首批上市的25家公司均出现大幅上涨，平均涨幅一度高达160%，其中安集科技涨幅最高，超过400%。

与股价的大涨相伴而生的是无数的造富神话。钱永远是这个市场上大家最关心的话题，同时也是最有说服力和最吸引人的东西。

据媒体报道，7月22日科创板开市后共催生了124位亿万富豪。其中华兴源创董事长陈文源拥有股份市值接近165亿元，在科创板百位富豪中排名榜首。杭可科技实控人曹骥拥有股份市值超过134亿元，排名第二。虹软科技实控人邓晖股票市值达到103亿元，排名第三。

除了上市公司的重要股东之外，不少“打新”者也成为这场造富神话中的重要角色之一。以开市首日涨幅最高的安集科技为例，打新者当日理论上每一签1.96万元最高可获利10.2万元。半天时间即可收获5倍以上的收益，还有什么比这更赚钱的生意。除了打新的人，当日不少在开盘时低位买入的投资者账面收益也颇为丰厚，当日科创板开盘一度走低，随后迅速拉升，多数股票的振动幅度都在一倍以上，虽然这样的收益率不及前者，但同样是令人艳羡的暴利。科创板开市首日，对于少数幸运儿而言无疑是一顿饕餮盛宴。这场饕餮盛宴自然也吸引了人们的目光，使得它成为了整个夏季资本市场最为瞩目的焦点。

不容忽視的风险

首秀的华丽可能会让人们短暂的忘记科创板的实质。那就是这是一个高风险的市场。从高于主板和科创板的投资门槛这一点来看，也已经表明了这并不是一个适合普通投资者的市场。根据登记机构的统计，在全国1.5亿股民中，仅290万投资者开通了科创板的投资权限，不到总数的2%。所以这是一场少数人的游戏。

从更为本质的角度来看，科创板诞生的初衷就是为科技创新类企业提供募集资金的渠道。这些科技创新类企业往往具有研发投入高，投资周期长，投资回报不确定性大的特点。所以不仅银行等信贷机构不愿冒险为他们提供资金，就是以风险投资为业的风头机构也颇有顾虑，因此这类科创企业融资通常较为困难。但是这类科创企业又是中国经济发展中不可或缺的重要力量，他们面向的是未来，代表的是希望。他们是落实创新驱动和科技强国战略，推动中国经济迈向高质量发展的重要动力之一，因此为这些科创类企业开辟融资通道十分必要。这也是科创板推出的根本原因。

当然除此之外，科创板的推出也是健全资本市场融资制度的重要举措。科创板为科创类企业提供了股权融资的通道，同时化解了由于债务融资所带来的风险。从科创板暗含的化解债务融资风险和压力的角度来看，投资者也应重视科创板投资的风险性。

从科创板的整体估值水平来看，普遍高于主板和创业板的估值水平也推高这一板块的投资风险。在中国资本市场一直流传着这样一个说法，即在主板上市的企业首发定价不得超过23倍市盈率，即市值不得超过净利润的23倍，从无数已上市公司的情况来看，基本符合这一规律。但是从科创板这次上市的25家公司来看，市盈率基本上都在23倍以上。粗略统计之下，首批25家在科创板上市的公司，发行市盈率区间在 18.80—170.75倍，均值53.4倍。30倍以下的公司只有中国通号一家（18.80倍）;30—50倍的有15家，数量占比60%;50—80倍的有8家，数量占比32%。此外，除中国通号、天宜上佳、航天宏图三家公司之外，其余22家科创板公司估值均高于所属行业的平均水平。这种高估值的背后是高风险，投资者需要谨慎对待。

两种不同的声音

7月22日，在科创板上市的中国通号当日股价大幅上涨109.74%，市值高达1299亿元。与科创板的火爆不同，在香港上市的中国通号H股当天大跌11.71%，市值仅468亿港元，不到科创板市值的三分之一。同一家公司在两个市场上的待遇可谓是冰火两重天。然而这种分歧并不仅仅存在于中国通号一家身上，实际上整个市场对于科创板上市公司都有着两种截然相反的态度。一方看到了科创板公司背后的巨大潜力，一方则看到了科创板公司背后的巨大风险。

7月5日，首批科创板上市企业之一的嘉元科技发布公告，宣布公司自7月9日起终止在新三板挂牌交易，即从新三板退市。退市时嘉元科技在新三板的市值为25.82亿元，仅仅十几天之后，7月22日，嘉元科技在科创板上市，当日股价大幅上涨100.5%，市值达到130.81亿元。短短十几天市值涨了4倍。于7月2日在新三板退市的另一家科创板首批企业西部超导，退市时市值为47.29亿元，半个多月后在科创板上市，首日市值飙升至231亿元，同样涨了4倍。2018年初从新三板退市的天准科技市值则从18亿元飙升至106亿元。

在其他市场里中规中规的公司，一朝入选科创板首发就犹如鲤鱼跃龙门，立即身价百倍，科创板的“魔力”可见一般。当然，这种“魔力”也是科创板公司高估值备受市场质疑的原因之一。

除了估值问题，业绩问题也普遍受到质疑。在科创板开市前的几个月里，对于拟上市或者已经通过审核的企业，媒体的质疑从未中断。也许是看惯了以往上市企业靓丽的财报，所以对这些拟在科创板上市公司的财报总是充满疑虑。不少公司的“科创”含量受到质疑，例如江苏北人就被质疑科创含量过低，年研发投入仅1200万，只占营业收入的3%。除此之外，关联交易数额大也是备受关注的焦点。例如光峰科技，因其核心供应商和大客户之间存在复杂的关联关系而受到大量质疑。

由于上市门槛降低，科创板企业的经营数据自然不及主板上市公司。而且由于许多公司都处在专业领域中的细分市场，公司本身规模较小，对上下游核心客户的依赖则比较强。且不少拟在科创板上市的公司都是从大公司身上拆分下来的独立业务模块，其独立性和可持续性自然会受到市场的质疑。但是从国家发展战略的角度来看，科创板面向的是未来，寻找的是潜在的高新技术龙头企业。这一点又是科创板具有价值的关键。

两种不同的声音看到的是两种不同的现实，一个着眼当前，一个着眼未来，二者皆有可取之处。但通向未来的必然是少数，大部分都得活在当下，因此投资科创板不可不谨慎。科创板能否行稳致远仍有待观察。