李定国

中国奥园（03883.HK）2018年的合同销售额同比翻倍，在内房股中属于增长迅猛的公司之一。其年报显示，2018年收入为310亿元，同比增长62%;毛利润为人民币96.3亿元，同比增长88%;毛利润率约31.1%，大幅提升4.4个百分点;年度净利润为29.4亿元，同比增长51%，其中归属股东利润为24亿元，同比增长46%。

报表数据看起来相当不错，但很多投资人认为奥园2018年业绩不好，低于预期，因为重估贡献了4.8亿元利润。

奥园的收入里面，重估物业贡献了5.44亿元、转移至投资物业后可供销售的已竣工物业的价值重估贡献了3.21亿元，此外还有出售附属公司收入2.22亿元，非核心总计贡献收入10.9亿元，同时还有一块汇兑损失6.1亿元，那么剔除重估+汇兑损失，真实核心利润应该再减去4.8亿元。

这样的理解属于误读。

还原真实利润率

房地产企业的报表业绩一个最大的不同点就是费用错配，奥园2018年销售同比翻倍，理论上，营销、管理、财务费用也是要翻倍的，即便不翻倍，大幅提升百分之几十也是必然，但是收入端是一年半到两年前的销售收入，基于这个原则基础还原看奥园的利润情况，可以说奥园做得很不错了。

先看费用，集团销售及分销开支总额约为14.32亿元，较2017年上升54.6%;行政开支总额约为17.36亿元，较2017年上升117.1%。

因为销售翻倍，从而销售、管理、推广宣传、扩张等一系列费用大幅提升是必然，这两块费用相加为31.7亿元，而2017年是17.3亿元，同比增84%，相对翻倍的销售规模，费用控制较好。可以简单估算，2018年销售额913亿元对应当年营销管理费用是31.7亿元，而2018年结算收入是297亿元，那么实际对应营销管理费用按比例来说应该是10.3亿元，可以粗略估计管理营销错配费用是21.4亿元。……