白琳

【摘 要】近几年来，我国政府和社会资本合作（PPP）模式推进深入、发展迅猛，但是其快速发展过程中也存在一些不规范行为，例如：一些地方采用固定回报、兜底回购、明股实债等方式包装PPP项目，借PPP名义进行变相举债融资，增加了地方政府性债务风险。如何用好PPP，避免走向融资误区引发了社会广泛的关注。本文作者通过阅读国内关于PPP融资的相关文献，综合整理了PPP融资不规范行为的各种表现及其负面影响，分析成因、提出切实可行的解决方案，以维护PPP市场的良性发展。

【关键词】不规范行为；固定回报；明股实债；兜底回购；最低收益；BT

一、PPP融资不规范行为表现

（一）固定回报

在实际操作中，固定回报条款是普遍存在于政府付费型或补贴可行性缺口的PPP项目。其较为典型的模式为采用单纯成本加成或者补回报率缺口等。而无论采用何种模式，经常体现在PPP项目合同之中的条款内容就是：政府根据社会资本的投入，按照确定的回报率（如资本金部分按照资本金回报率、融资部分按照融资利率）向社会资本付费。

采用成本加成模式时，无论绩效考核的优劣，均据实核算成本同时加上约定的回报率来计算应付费用。这种情况下，付费不与绩效关联，违背PPP项目“风险共担”的管理理念。与此之外，上海济邦投资咨询有限公司总裁徐玉环认为即使成本加成模式的回报率是通过竞价方式产生，也并非是绩效付费，其实质依旧是成本加成，只不过回报率因为竞争的压力而略微低一些。

采用补回报率缺口模式时，如果核算项目收入及项目支出未达到约定回报率水平的，政府补足差额至约定回报率水平，以此核算政府可行性缺口补贴额度。

（二）明股实债

明股实债，即名义上是股权，实际上却是债权的安排，主要是指在形式上投资人以股权的方式对目标公司进行投资，但在实际上却包含了还本付息等约定，其实质是一种债权债务关系。在实际操作中，多发生于基金或金融机构作为社会资本中标的存量PPP项目中。其一般表现为在股东协议或者经营合同中，政府或者代表政府的融资平台承诺会在一定期限内向社会资本方逐年支付固定费用或者固定价格来回购股权，来满足社会资本方收回资本金和投资回报的要求，能够达到“旱涝保收”的效果。

真正的股权投资是风险投资，因为存在风险，社会资本方就会挑选好的项目，认真做好投资、建设和运营的全过程，努力做到降本增效；通过“明股实债”安排，社会资本方是债权投资，将项目的风险又转嫁到政府方面，社会方承担的风险极小，无论其是否达到合同约定的绩效指标，都没有相应的惩罚措施，达不到对社会资本的激勵作用，同样也违背PPP“风险共担”的理念。

（三）最低收益

在PPP项目中，由于基础设施建设的投资大、建设期及回收期较长以及PPP融资结构和成本问题等原因，PPP项目存在较大风险。政府为降低社会资本承担的项目风险，吸引投资，通过协议的形式向社会资本承诺最低收益的担保，即：如果社会资本方运营PPP项目的收益低于最低收益的标准，社会资本方可以要求政府方对于低于标准的部分给予补偿。这是合理合法的。本文所称不合理的最低收益是指并非合理的商业风险分担，即政府承担的是收益保障而非收入保障，一字之差，差的是成本风险的承担与绩效考核。根据上海济邦投资咨询有限公司总裁徐玉环的研究，现在PPP项目的最低收益保证设置越来越精巧，将竞价得出的回报率拆分成固定回报率和浮动回报率，其中固定部分的回报率实际上是无风险回报率，且回报率水平已达到市场能接受的水平；极小部分的浮动回报率和绩效考核关联，而就固定回报率这一部分实质上已构成了不合理的最低收益保证。在实际操作中，这种设定过高最低收益的情况，会导致政府承担沉重的财政负担，造成地方政府性债务风险，社会资本缺乏运营管理的积极性和动力，形成反向激励。

（四）BT模式

对于BT是否属于PPP的范畴，业内专家存在争论，但BT在绝大多数行业属于禁止的范畴，其容易被认定为购买工程的融资行为，属于违规举借政府性债务。中建政研信息咨询中心PPP专家委员会投融资组组长王树海认为BT与PPP最重要的区别在于是否风险共担。

PPP模式下，融资主体是项目公司，政府不对社会资本进行回购；且PPP加入社会资本对于项目的专业化运营，使得项目整个生命周期的运营成本降低了，实际上提高资产的运营效率，真正实现了“公私合作、利益共享、风险共担”。

但在BT模式下，社会资本方要求政府在一定时间内（一般为建设完成后）进行项目回购，先期由社会资本垫资，期满后社会资本方撤资，由政府为项目筹集资金并负责运营。政府只是延缓付费时间，没有起到缓解财政压力的作用，也没有实现长期的风险共担，整个项目的运营和经营风险最终完全由政府承担。

（五）违规担保或承诺

政府方在PPP项目融资过程中是否应该提供担保或承诺及若提供采用何种方式同样也是一个争议的问题。普遍认为，当政府为社会资本方提供担保或承诺，首先会导致社会资本在挑选项目时倾向于风险高、收益大的项目；另外，项目的经营风险转嫁到政府身上，政府也许会因此承担过多的或有负债，且若事先未对这些或有负债进行评估，也会导致隐性地方债务风险。所以，《担保法》规定“国家机关不得为保证人，但经国务院批准为使用外国政府或者国际经济组织贷款进行转贷的除外”；《预算法》规定“除法律另有规定外，地方政府及其所属部门不得为任何单位和个人的债务以任何方式提供担保”；2017年六部委发布的《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》财预[2017]50号文），要求地方改正不规范的融资担保行为及金融机构为融资平台公司等企业提供融资时，不得要求或接受地方政府及其所属部门以担保函、承诺函、安慰函等任何形式提供担保。

二、PPP融资不规范行为影响

（一）政府承担更多责任，加大地方政府债务风险

采用成本加成或补回报率缺口的固定回报模式的PPP项目，会导致社会资本有做大成本的动机；所有的PPP融资不规范行为也违背了“风险—收益”的理念，将风险转嫁于政府，而将受益留于社会资本，这样不仅达不到降本增效的目的，反而会加重政府的负担，加大地方政府债务风险。

除了财政支出责任之外，政府还要对于项目质量的优劣、成本支出情况的方面负责，其所带来的各种不可预料的风险，也是需要政府来承担，严重的话，甚至导致项目提前终止或临时接管。

（二）績效考核机制失效，项目质量、效率低

当付费与绩效考核脱钩时，社会资本对于提升效率、提高项目质量与服务水平、降低项目成本没有积极性；绩效考核机制失效，项目效率降低、质量下降，对于推动行业发展不利。

（三）政府职能转变受挫，诱导“监管套利”行为

目前，一些地方政府为了快速、大量地上马项目，将PPP仅作为融资行为，没有做好从“参与者”到“监管者”的职能转变，这样不仅不能提升公共管理行为，也容易诱发社会资本的“监管套利”行为，形成道德风险蔓延，产生“劣币驱逐良币”的局面，对于PPP发展不利。

（四）项目无法依法纳入项目库

目前，国家下发多项文件来遏制PPP融资不规范行为，对于社会资本方而言，若依然存在不规范行为，则可能无法依法纳入项目库，或者即使入库也将被清库，届时政府不再对其提供担保承诺的债务承担偿债责任，在项目公司破产清算时社会资本方难以基于债权人身份行使相关优先权利。

三、PPP融资不规范行为成因分析

（一）政策法规、制度安排不完善或者政策执行力度不够

近些年，国务院办公厅、财政部、国家发展改革委等有关部委相继下发了文件，对于借PPP项目变相融资行为予以禁止，例如《关于进一步做好政府和社会资本合作项目示范工作的通知》（财金[2015]57号）、《关于进一步共同做好政府和社会资本合作（PPP）有关工作的通知》（财金[2016]32号）、《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（财预〔2017〕50号）、《关于规范政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台项目库管理的通知》（财办金〔2017〕92号）等。但是从层级上看，PPP相关的法律层次不高、相互之间存在冲突、衔接也存在问题，缺乏系统的、统驭级别的政策法规和深入的体制机制安排和法制环境。

在有相关政策法规约束的条件下，也有地方政府对于不规范行为后果认识不足、对风险分配的理解不到位，所以对政策的执行力度不够导致其对于PPP的融资行为存在不规范之处。

（二）地方政府财力薄弱，理念转变不到位，能力和经验缺乏

目前，财权向中央靠拢、事权向地方政府下放，地方政府要发展必须自己筹集资金。但是随着各部委采取手段规范地方政府融资、《预算法》等文件的出台，政府融资渠道有限，财政收支缺口引发地方政府巨大的融资需求。

为促进项目落地开工，地方政府将PPP异化、泛化为融资工具。与发行地方政府债券相比，PPP项目融资金额较大，能够满足地方政府的发展要求；与政府购买相比，其建设时间较长，可将短期支付压力延展至相对较长的整个合作期内进行支付，平滑当地的财政支付压力，这在一定程度上可解地方政府的资金瓶颈和燃眉之急。为促进项目落地开工，地方政府只顾眼前问题、不顾后期实施，将PPP异化、泛化为融资工具，而非真正是为了发挥“专业人做专业事”的优势，提升服务水平及质量等。所以PPP项目目标跑偏，融资被放置在第一的位置上。

另外，PPP模式引入我国的时间尚短，地方政府能力和经验缺乏，对于PPP的实施自然会有不规范的地方。

（三）社会资本信心不足，追求低风险

PPP项目要求10年以上的合作期限，在这么长时间内，社会资本可能会面临政府换届风险以及合作过程中有些政府官员的不作为、乱作为等问题，其无法把控地方政府的财政支付能力与诚信风险，进一步而言，是地政政府对于社会资本的履约保证不够，导致社会资本信心不足。

此外，资产流动性差，关于PPP的退出机制尚不完善，社会资本担心承担套牢风险。社会资本在通过各种手段参与了PPP项目后，基本上通过施工赚取施工利润，同时采取各种“变通”措施来规避风险，将股权转换为债权抑或异化为拉长版的BT项目。

（四）金融机构担保导向融资传统，项目融资实现难

目前，很多项目不规范或出问题，很大程度上与融资难有关。银行担心PPP项目周期长、收益低，存在长期利率变动风险、期限错配风险，同时，也担忧政府信用、项目运营等都存在难以控制的风险。在实际融资过程中，容易出现过度依赖政府、大企业，需要项目公司提供额外增信措施。

（四）监管措施不到位

除了政府方、社会资本方的原因外，PPP项目信息披露不完整，监管机构为形成监管合力、监管措施不到位也是PPP融资不规范的成因之一。

总的来说，PPP项目融资不规范的成因有许多，但归根结底，是政府方与社会资本方的诉求和利益契合，预期相同，能够达成合作意向。

四、PPP融资行为规范的政策建议

（一）完善政策法规、制度安排，加强政策执行力度

随着《预算法》、《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（财预〔2017〕50号）、《关于规范政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台项目库管理的通知》（财办金〔2017〕92号）等文件的出台，对于明股实债、固定回报等违规担保、举债行为进行了明确的处罚规定，问责了部分地方人员，取得一定成效，但是不少地方仍存在侥幸心理。如果要从更大范围约束PPP融资不规范行为，首先应该完善相关政策法规，以问题导向加快立法，尤其是类似地方融资平台等变相融资途径方面的法律法规。将规范的重点放在“运营”、“风险—收益”和“绩效考核”等方面，综合考虑全过程的运营管理和风险分担机制，基于绩效考核获得合理报酬。其次，综合利用“法律、政策、指南和合同”等规制工具，建构一个立体的、层层递进、协调互促的PPP规制体系，综合协调中央和地方的PPP管理机制。最后，应该加大PPP政策执行力度，对违规行为严格追究法律责任。

（二）转变政府职能，加强示范项目的引导示范作用

在PPP项目融资过程中，政府应更加注重对于项目整体的规划、政策制定和监督职能，而非融资的参与方、担保方。首先，政府方应该坚持以法律政策为依据进行项目的整体规划，在保障项目质量的基础上，对于资金渠道、政策支持方面给予社会资本方支持，保障双方的利益；其次，根据不同类型的项目，依据实际采取不同的补贴或者付费模式，在做到风险与收益的合理分配基础上切实保证社会资本的合理收益；最后，政府应该加强对于项目投资、建设和运营各环节的监督作用，对于PPP项目的全过程做到公开透明，加大信息披露力度，对于不公平项目等加强曝光和处理力度。

（三）社会资本信心不足，追求低风险。

首先，应该完善PPP相关配套制度，强化政府的市场、法治和契约意识，明确PPP合作模式中，政府与社会资本分别应该享受的权利和应履行的义务、项目评估和行政审批程序等重要问题，强化法律对于具体问题的限制，提高规章制度的操作性，以此应对换届、操作不规范的问题，确保双方遵诺守信、切实履约；其次，将PPP项目的支付承诺纳入地方政府部门的预算，为项目费用的支付提供强有力的财政保证，也可以通过类似建立政府违约担保基金等方式，提高政府信用。通过上述措施增加社会资本对于政府的信赖程度，对于PPP项目的投资信心，促进社会资本积极参与PPP项目，加强竞争。

另外，政府应该建立科学合理的产品服务定价机制，合理确定社会资本在PPP项目中的投资回报率。由于PPP项目时间较长，应该根据PPP项目实施过程实际的物价水平、项目成本变化等及时调整，充分保证社会资本的利益，提高社会资本积极性。但是，在保障社会资本利益的同时，应该合理分配政府方与社会资本方的风险，通过绩效考核制度来确定对于社会资本方的付费或补贴。

同时，建立健全PPP项目社会资本的合理的投资退出机制，例如资产证券化。

（四）拓展融资渠道

目前，我国的融资渠道依然较为传统，应该加快我国金融体系建设，提升融资渠道的多样性。首先，可以加快债券市场建设，丰富债券种类，扩大债券的融资规模，发挥债券融资期限长、融资成本低等优势。完善我国金融体系建设，提升项目融资渠道的多样性。其次，可以将保险行业、基金行业的长期资金进入PPP项目运作，为PPP提供期限较长的资金。第三，可以成立民间资本的担保机构，改善金融机构传统的要求债务人提供相应资产抵押及担保的经营模式。最后，优化传统金融机构对于PPP项目融资和审批程序，适当调整较为保守的理念，对于PPP项目给予适当的贷款支持。

（五）监管措施不到位

对于PPP项目的监管，可以参照《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（财预〔2017〕50号）文件，建立财政、发展改革委员会、人民银行、银监会、证监会等多部门以及注册会计师协会、律师协会等行业自律组织参加的监管机制，对于PPP項目中的融资不规范行为加强跨部门联合惩戒，形成监管合力。另外，应该利用各个平台，提高PPP项目透明度，也便于社会公众对于PPP项目的监督。通过建立行政方面、行业方面以及社会方面的多层次监管架构，倒逼PPP项目的各个参与方规范行为。

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