佟岩，谢明智，李思飞

（1.北京理工大学 管理与经济学院，北京 100081；2.北京现代汽车有限公司，北京 101300；3.北京外国语大学 国际商学院，北京 100089）

机构投资者在中国资本市场中的积极作用已经成为较为一致的共识[1-2]。但是对于机构投资者如何看待企业的成长性，进而会如何结合企业成长性做出决策还少有研究。机构投资者虽然可以根据对企业成长性的不同偏好在二级市场买入上市公司股票，但此时他们对价格几乎只能被动接受，无法施加影响。与之相对，机构投资者在新股发行和公司再融资中获得上市公司股份时，可以根据发行办法的规定以及自身对企业成长性的判断和偏好对发行价格的确定施加影响。本文选择再融资中的定向增发作为分析机构投资者在不同企业成长性基础上的决策场景，主要原因是在股权分置改革之后，定向增发凭借盈利要求低、发行成本低、定价方式灵活等优势，成为上市公司实施股权再融资的首选，根据证监会的统计数据，2016年定向增发融资1.7万亿元，而A股IPO仅融资1 600亿元。与此同时，根据WIND数据库资料，2006—2015年沪深两市共有2 601次定向增发，机构投资者参与了其中1 935次，占到将近75%。

已有研究主要集中在定向增发中大股东机会主义[3]、定价影响因素[4]以及定向增发后的市场反应[5]74-81等，少有文献在定向增发的场景下分析企业成长性和机构投资者角色。定向增发认购方需要为信息搜集花费成本，并且定向增发存在限售期，折价是对投资者信息不对称[6]和流动性损失[7]的一种补偿。……