Martina Garcia

自2013年以来，中国金融市场融入全球市场取得了令人瞩目的成就，但这一过程也充满了挑战。人民币在国际市场上的作用未充分发挥，中国股票和债券的境外投资者持有比例仍相对较低，以及中国金融机构在国际榜单上的排名仍有待提高等，都是面临挑战的例证。然而，人民币国债的国际担保品化极有可能加快中国金融市场融入全球市场的速度。

中国金融市场在全球市场中的作用

无论是从跨境支付额还是从在亚洲以外国家和地区的使用情况来看，人民币的国际化程度都低于中国在全球经济和贸易中所占份额。环球银行金融电信协会（SWIFT）2019年10月发布的数据显示，人民币跨境支付的全球使用量仍徘徊在2%以下，且其中75%来自中国香港。尽管加拿大的经济规模约为中国的1/8，但人民币的跨境使用量却与加拿大元的跨境使用量大体一致。此外，虽然英国是全球最大的外汇交易中心（市场份额为43%）以及全球第二大人民币离岸中心，但伦敦只处理不到7%的人民币离岸支付交易。同时，人民币离岸债券（点心债）的发行量在经历了高速增长，并于2014年达到创纪录的5661亿元人民币后，也开始于2019年呈现下降趋势。

在资本市场上也能看到中国金融市场与全球市场进一步接轨的潜力。中国股票和债券的境外投资者持有比例增长非常迅速，但仍相对较低。外汇局数据显示，截至2018年底，境外投资者仅持有约3%的中国股票和2%的中国债券。由此可见，境外投资者在中国资本市场的持仓仍显不足，同时中国投资者在全球市场也仅享有少量敞口。

此外，中国金融机构目前的全球排名状况，也显示中国金融市场融入全球市场有较大空间。尽管全球最大的五家银行中有四家是中资银行，但排名前十的投资银行中却没有中资机构。与国际银行相比，中资银行仍然较多依赖国内市场。2018年各家银行的财报显示，除中国银行海外收入的比例达到26%以外，其余几乎所有主要中资银行海外净收入在集团业务中的贡献率均低于10%，同期摩根大通此数据为49%。

人民币国债作为国际担保品的作用

人民币国际化进程加速及中国机构越来越多地参与全球市场，都在中国金融市场融入全球市场过程中发挥着关键作用。如果国际投资者接受以人民币国债作为担保品，那么上述这些国际化进程将进一步提速。

第一，人民币国债的国际担保品化将大幅提高国际投资者持有和交易这些债券的意愿。目前，相较于绝大多数其他大型经济体，中国的10年期国债收益率更高，尤其是日本和许多欧洲国家国债收益率在2019年已降为负值。但是，由于人民币国债在国际金融市场上缺乏流动性，因此持有人民币国债对于国际投資者而言机会成本可能较高。允许国际投资者资产负债表上的人民币国债相关资产流动起来，有助于建立人民币国债全球交易资金池。伦敦地理位置优越，可以在中央时区为该市场的发展提供支持。

第二，打破担保品管理壁垒会提高中国金融机构的全球竞争力。随着2019年6月“沪伦通”的启动，英国和中国券商之间的联系变得越来越紧密，中国券商也对在境外开展业务和施加影响表现出强烈的兴趣。同样在6月，中国银行伦敦分行成为伦敦清算所服务史上第一家来自中国银行业的清算会员。但是，中国金融机构仍面临挑战：无论是从针对流动性覆盖率（LCR）等监管指标的优质流动资产角度，还是从初始保证金和变动保证金角度来看，中国金融机构资产负债表上的无风险资产（人民币国债）目前都暂不符合相关条件。为达到监管要求，它们需要采购其他政府、机构或超主权发行人发行的满足条件的债券，或是以现金等其他境外资产作为抵押。这无疑增加了从事国际金融交易的中国金融机构的成本。因此，如果人民币国债可以作为国际担保品，那么中国金融机构的全球竞争力将得以提升。

人民币国债走向国际担保品化

为了使人民币国债真正成为国际通行的担保品，保障国际投资者拥有在一个流动性充足的二级市场获得和处置资产的权利，以及允许其投资收益在一定条件下跨境自由流动，是相互联系且必不可少的。

中国监管机构和金融基础设施已进行了几项重大改革，来支持发展安全且充满活力的国内担保品市场。继续深化这些改革需要坚持与国际监管机构和市场参与者之间的合作，以便使持有人民币国债的投资者方便地进行质押。

中国的外汇管理改革正在紧锣密鼓地进行。遇到障碍，中国通常会进行相应的创新予以克服，以支持其金融业的进一步开放。“沪伦通”就是一个典型例子，外汇局推出了一种机制，向指定跨境转换券商授予灵活的外汇配额，并实现跨境注销存托凭证零障碍，从而创造了一种真正可与A股互相转换的股票产品，受到国际投资者的一致好评。同样，人民币国债要成为合格的国际担保品，也需要有一些创新的解决方案。

我们相信，通过在这一领域深化改革，中国金融业将受益匪浅，中国金融市场在全球市场中的影响力将不断提升。（本文根据作者在“2019中债担保品国际论坛”上的讲话整理而成）

责任编辑：蒲余路  鹿宁宁