文/李志鹏 庞超然 编辑/王亚亚

随着中国企业国际化水平的不断提升以及中国企业国际竞争力的增强，中企在国际直接投资及融资市场上正在从“参与者”“学习者”向“引领者”的角色转变。

2017年，世界经济出现较强劲复苏势头，欧美发达经济体增速远超预期，CPI/PPI温和回升，大宗商品价格有所上涨，国际贸易迅速恢复。世界银行和IMF分别上调了世界经济增长预期。新一轮经济景气周期的开启也重新激发了全球跨境并购投资者的热情。2017年上半年，全球投资者宣布的1亿美元以上的跨境并购项目数量达784个，同比增长5.1%；投资总额6355.3亿美元，增长16.4%。2017年，全球范围内的超大型跨境并购项目也不断涌现，英美烟草公司（英国）494亿美元收购美国第二大烟草公司雷诺兹美国公司和中国化工集团430亿美元收购瑞士先正达两大并购交易，分别为截至目前完成的全球第10大和第14大跨境并购项目。尽管2017年中企海外并购总量有所下降，但依然方兴未艾。中企海外并购内生需求依旧旺盛，企业对先进技术、高端制造、医疗健康等领域的战略性资产依然偏好。与此同时，中企跨境并购在交易结构、并购手法、融资创新等方面也均可圈可点。

中企跨境投融资年度回望

中国企业跨境投融资的政策环境日趋完善。整体来看，为配合《关于进一步引导和规范境外投资方向的指导意见》（国办发〔2017〕74号）等文件明确采用负面清单的方式对中国企业跨境投资进行监管，发改委、商务部、人民银行、外交部、外汇局等相继出台了一系列配套文件，如《民营企业境外投资经营行为规范》《企业境外投资管理办法》等，这些政策的出台表明，当前中国企业跨境投融资的政策环境越来越完善，“企业主体、市场原则、国际惯例、政府引导”的原则越来越清晰。

年初投资大幅下滑，年尾投资有所回升。据商务部最新数据，2017年1—11月，中国非金融企业对外直接投资流量达到1075.5亿美元，同比下降33.5%，降幅较年初（单月投资额2017年2月同比下滑68.2%，4月下滑70.8%）有所好转。从国别地区分布情况看，对美国、澳大利亚等国家的投资额位居前列，投资仍主要流入发达国家。

“一带一路”建设效果显现，投资额下滑显著低于其他地区。据商务部数据，2017年1—11月，中国非金融企业对“一带一路”沿线国家投资流量达到123.7亿美元，同比下滑仅为7.3%；在中国对外投资整体出现负增长的背景下，企业对“一带一路”沿线国家投资热情和信心仍保持较高水平。

涉及跨境基础设施投资和国际产能合作投融资模式更多被关注。商务部的数据显示，2017年1—11月，中国对外承包企业新签合同额2099.2亿美元，同比增长9.1%，继2015年、2016年后继续呈较快发展势头。基于跨境基础设施和国际产能合作的投建营一体化也更多被关注，EPC+F、PPP、BOT等合作方式，逐渐成为跨境基建投融资市场的主流。

中国企业跨境投融资新特点

随着中国企业国际化水平的不断提升以及中国企业国际竞争力的增强，中企在国际直接投资及融资市场上正在从“参与者、学习者”向“引领者”的角色转变。2017年，中国企业跨境投资出现了如下新亮点：

其一，交易规模屡创新高，交易涉及监管和融资更为复杂。2017年，中国财团参与收购了亚洲最大的工业及物流基础设施提供商和服务商、新加坡上市公司——普洛斯的全部普通股。在这笔收购中，中国财团将以每股3.38新加坡元进行收购，估值约为160亿新元（约790亿元人民币，116亿美元）。交易完成后，其将成为亚洲历史上最大的私募股权并购。海尔2017年11月在境外发行的80亿港元（约10.25亿美元）可交换债，是2017年中国企业在境外股票关联融资最大规模的发行, 也是2017年具有最高溢价水平的亚太股票关联交易。

其二，民营企业参与程度不断提升，跨境并购成为企业做大做强的重要选择。通过兼并收购，企业既可以在横向层面扩大市场集中度、也能在纵向层面占领价值链的高端环节。随着中国国内市场的发展与成熟，境内企业间兼并重组的边际效应递减，而跨境并购虽承受较大风险但也享受巨大收益，故更多民营企业开始通过跨境并购实现跨越式发展。一些中国企业通过跨境并购实现了身份转变，从原来的分包商、加工制造商转向对品牌和营销渠道的控制；更有一些中国企业通过并购，快速嫁接新的战略产业，为企业绘出新的战略蓝图。2017年1月，民营企业美的集团完成了对德国库卡项目的要约收购。库卡集团是工业4.0时代的典范，处于全球同行业金字塔之巅。美的对库卡的收购是美的集团瞄准战略新兴产业——机器人行业，推进全球化布局、优化产业结构、提升智能制造水平的关键一步，也是中国先进制造企业“走出去”的典范。

其三，对外投资创新不断发展，企业投融资手法越趋灵活。一是换股并购出现突破式发展。2016年，首旅酒店跨境换股收购如家酒店分别于7月和9月得到证监会和商务部的核准，成为第一例中国跨境换股并购的案例。随后，航天科技收购Hiwinglux公司100%股权、蓝色光标收购Cogint、复星医药引入“Earn-Out”条款收购Gland Pharma等接踵而至。一直以来，全现金收购是中国企业参与跨境投融资市场的主要方式；2015年开始逐渐流行的并购基金模式，虽然减轻了全现金模式对企业现金流的压力，但仍面临股份锁定期以及有限合伙的审批风险。随着中国资本市场开放程度的不断提升，中国国内企业的股票市值与国际市场的接轨程度越来越高，中国公司通过换股并购模式参与跨境投资将可能成为一个新的趋势。二是平行基金关注度上升。随着全球化水平的不断提升，企业充分利用国内国外两个市场、两种资源的水平迅速提升，平行基金遂受到关注。平行基金可以规避单一基金在市场准入等方面面临的限制，提升了资本的运营效率，可最大限度地帮助实体经济迅速获得境外标的，助力资源整合。这点在创投领域表现得尤为明显。在这个过程中，美元基金作为并购主体参与中国财团的跨境并购，则成为2017年度的一大看点。

发展与展望

中国企业跨境投资将更趋理性。政府将进一步“鼓励所有有实力的企业规范、有序地‘走出去’，不断提高国际化的经营水平”。商务部统计数据显示，截至2017年11月，跨境并购中房地产、体育和娱乐等行业没有新增项目，非理性对外投资得到进一步遏制。2017年11月，对外投资额达到212.4亿美元，实现了一年来首次同比正增长。随着中国企业实力的增强与国际化水平的不断提升，中国企业参与跨境并购的程度将进一步加深。

全球经济景气回升有望继续推动跨境并购的复苏繁荣。上世纪90年代以来，随着经济全球化以及通讯技术的发展，企业参与国际市场的热情不断高涨，参与全球市场整合的能力也快速提升，跨境并购成为企业内生性增长的重要手段。就中国而言，特有的资金优势和白领/工程师红利将有助于中国企业进一步通过跨境并购方式在全球整合资源，促进中国实体经济的发展，推动国内外产业的联动与整合。

外部政策不确定性或继续上升，成为阻碍中国企业参与全球并购的重要障碍。据经济学人（EIU）的最新调查数据，企业界摇摆不定的决策主要出于对政策不确定性的担忧。其中，美欧发达国家政策内顾性特点明显，保护主义情绪有所上升；发展中国家的问题主要是政策稳定性不足以及营商环境有待改善。2017年，美国外国投资委员会（CFIUS）等以国家安全为由，先后否决中国企业收购德国半导体公司爱思强、中国忠旺集团收购美国爱励铝业、亨通光电收购美国通用电缆以及蚂蚁金服收购MoneyGram等项目。特别是美国总统特朗普罕见地发布命令，以国家安全问题为由，阻止了有中国资金来源的Canyon Bridge Capital Partners Inc.收购美国芯片制造商Lattice Semiconductor。为应对此类情况，中国企业需高度重视跨境并购中的审批风险，政府间也应进一步加强合作，以促进信息的沟通与交流。

从跨国公司到全球公司，中国企业国际化程度将不断提升。跨国公司主导的全球经贸合作，体现为以母国提供资本、技术和创新，东道国提供原材料和制造加工为特征的国际分工模式。当前，随着全球要素流动自由化、便利化程度的提升，全球价值链的快速发展，传统的中心——外围的国际生产结构逐渐向扁平化发展，跨国公司的核心职能由协调国内创新与海外制造，向全球布局、本地化运作的方向转变，跨国公司“国籍”性逐渐减弱。一直以来，中国公司参与海外并购强调坚持留用原有公司员工、坚持本土化运作模式。这是中国公司参与海外并购的重要特点，也更有利于中国的跨国公司向全球公司的转变。在这一模式下，中国企业可以通过统筹价值链的发展，为全球消费者提供更好的商品和服务。这也使我们看到，中国企业在“蛇吞象”式的跨境并购中，尽量保留了并购标的的核心管理层与原有公司员工，不改变标的的正常经营模式，而是重在资源、市场的协调，以最大程度地发挥品牌价值。