杨现华

无论是收入还是盈利，2018年前三季度，上市房企交出了一份相对亮眼的三季报。

虽然限售、限购还未见放松的迹象，龙头房企甚至喊出了“活下去”的口号，但从目前的情况看，由于收入是结转2016-2017年的签约金额，上市房企的报表收入还未受到实质性影响。

在收入和净利润都在高增长的情况下，上市房企并未受到市场追捧，这或许与悲观的预期不无关联。就在靓丽的三季报出炉之后，机构对于房地产市场未来的走势纷纷陷入了悲观之中。

业绩创新高

2018年前三季度，A股上市房企交出了一份非常不错的业绩报告。

根据统计，在扣除B股后，2018年1-9月，申万房地产130家上市房企实现营收11939.08亿元，同比增长了26.69%；实现归属母公司股东的净利润1207.44亿元，同比增长了30.52%。

前三季度营收增速基本处于2007年以来的平均水平，而归母净利润增速接近2008年来的最高水平。这也是A股上市房企首次只用了三个季度收入就超过万亿元，净利润达到千亿元以上。

毛利率和净利率同样不菲。东莞证券统计，房地产行业近两年由于房价涨幅明显，整体结算收益率探底回升；前三季度，上市房企整体销售毛利率及净利率分别为31.3%和12.5%，相比中报时分别上升0.3个百分点和下降0.9个百分点，但均维持在近年的高位。

不仅如此，上市房企的预收款同样创下新高。2018年前三季度，A股130家上市房企的预收账款合计20084.16亿元，2017年同期为19854.22亿元。从表象上看，预收款几乎没有涨幅，不过这是由于万科等部分房企将预收账款调整至“合同负债”科目所致。

如果将应收账款与合同负债合计，那么上市房企的“余粮”将达到27079.63亿元，较上一年同期增长36.39%，这一涨幅超过了房企收入的涨幅。因此，短期内，房企的收入仍将有丰厚的保障。

在积极销售的同时，房企的现金流也在好转。2018年前三季度，130家上市房企经营活动产生的现金流净额为-139.69亿元，虽然尚未转正，但与上年同期的-745.99亿元相比已大幅好轉。

东兴证券指出，房企现金流改善的原因在于，房企在加速推盘去化和着力销售回款的同时，土地获取方面渐趋理性。随着市场的缓慢下行，房地产开发商对行业的预期已经有所降低。与此同时，土地出让的诸多限制也使得实际楼面价不断提高，在两者的共同作用下，多数房企拿地已偏于稳健和谨慎。

拿地放缓可以看做房企的“节流”举措。从土地流拍创新高来看情况似乎如此。中指院数据显示，2018年以来，全国房地产市场土地流拍已经超过800宗，其中一线城市13宗，二线城市178宗，远超上年数额。

通过积极销售和放缓拿地，房地产开发商“开源节流”改善现金流。在房企的现金占用上，库存是大头。海通证券指出，2018年前三季度，A股地产企业累计存货为5.36万亿元，增速达到26.5%，库存绝对值继续创出新高，这主要是由于2018年以来新开工上升而去化持续走低所致。

存货是房企未来收入和利润的主要来源，如果存货无法快速变现，房企的高成长将成为问题。目前，房企正在受到这样的考验。在光鲜亮丽的业绩面前，上市房企的股价反而跌跌不休，或许正与悲观的预期有关。

变盘将至？

根据国家统计局的数据，2018年1-9月份，全国商品房销售面积119313万平方米，同比增长2.9%；商品房销售额104132亿元，增长13.3%；增速比1-8月分别回落1.1个百分点和1.2个百分点。

上一轮商品房销售面积和商品房销售额下滑还要追溯到2014年。这一年，商品房销售面积下降了7.6%，商品房销售额则下滑了6.3%。之后这两个指标的增速开始实现大幅反弹并在2016年达到本轮反弹的峰值。

2015-2017年，全国商品房销售面积同比增速分别为6.5%、22.5%和7.7%，销售额同比增速分别为14.4%、34.8%和13.7%。并且自2016年上半年起，商品房销售面积和销售额的同比增速基本处于下降通道中。

2018年前9个月的增速下滑已成定局，在四季度能否扭转这个趋势呢？从10月份的情况看同样并不乐观。

根据克而瑞的数据，2018年10月，百强房企单月销售收入较9月环比降低10.5%，销售减速较为明显。特别是国庆期间，楼市延续了“金九”不温不火的走势，市场降温明显。而与上年同期相比，百强房企单月销售收入的同比增速自三季度以来也是持续放缓，从7月58.1%的高位回落至本月的26.1%。

百强房企10月的销售增速不足30%，仅好于3月份，本应是销售旺季却成了年内销售增速的次新低。

正是由于10月份销售数据不佳，银河证券表示，11-12月销售额绝对值受年底推盘增多影响有望略有好转，但由于2017年12月份基数较高，同比数据可能依旧呈下降趋势，四季度楼市或深度盘整。

中金公司对房企四季度的销售展望也是如此。中金公司监测的60个城市10月份新房销售面积环比9月下滑13%，同比增速由9月的3%下行至无增长。中金认为，2018年9-10月，楼市在开发商集中推盘的情形下，销售依然表现疲软的主要原因在于购房人在降价等负面新闻影响下观望情绪加深。

受此影响，中金预计，年末两个月，开发商推盘数字仍然将保持强劲势头，但在当前政策环境下市场观望情绪及对后市房价不确定性的疑虑短期难有显著消解，去化率和销售数字大概率延续弱势表现。

其中，基本面下行风险较大的区域主要集中于非热点三、四线市场和一、二线城市的郊区盘，而热点城市的热点区域销售端具备更强的防御性。

西部证券根据其监测的70个样本城市推算了全年情况。10月，70个样本城市商品住宅成交面积同比增长了6%，成交金额同比增长18%，预计全国商品房全年成交面积同比增长3%左右，全国成交金额同比增长12%-13%。

不难发现，对于2018年剩下两个月的销售走势，机构普遍给出了增速放缓的预期。从目前市场反映出的实际情况看，这样的预测不无道理。如果说2018年剩下的两个月销售放缓无法避免的话，那么进入2019年重拾高增长或许也可以缓解目前市场的悲观预期，但中金的一份报告让房地产再度陷入悲观中。

在报告中，中金明确表示，2019年将是房地产基本面的衰退年。中金公司认为，房地产市场已步入下行周期，预计2019年销售、投资、新开工等指标都将显著负增长。

中金公司表示，目前房地產市场不论从大周期还是小周期而言，均刚刚跨过顶部，进入下行阶段，下行风险值得特别警惕，2019年，全国商品房销售大概率将出现五年来首次同比下跌（面积、金额跌幅预计均在10%左右）。

其中，一、二线城市基本平稳，三、四线城市量价齐跌，基本面的加速下滑将导致2019年房地产开发投资和新开工面积同比增速显著转负。

实体市场加速衰退虽然也会带来资本市场对房企现金流、利润率等诸多方面的担忧，但将促使行业集中度进一步提升，龙头房企有望进一步受益。

龙头抢食地盘

房地产销售面积和销售金额增速都处在缓慢下降通道中，可在行业整体不佳情况下，龙头房企表现并未受到太大的影响，部分房企在10月份的销售甚至亮眼，正所谓没有夕阳产业，只有夕阳企业，在行业整体增速放缓之际，龙头房企不断蚕食市场份额。

克而瑞的统计显示，2018年1-10月，TOP100房企整体销售规模近7.8万亿元，同比增长38.5%。从销售金额入榜门槛来看，百强房企各梯队入榜门槛较上年同期继续提升，TOP20至TOP50梯队房企竞争更为激烈。

截至10月末，TOP20、TOP30和TOP50房企的门槛增幅均在50%左右。其中，TOP30房企门槛提升幅度最大，百强房企门槛则较2017年同期增长31%至150.8亿元。

百强房企10月份的销售增速虽然放缓，但百强中的领先企业销售依然不错。10月，销售收入过百亿元的企业有27家，从全年来看，仅在6月份出现了37家单月销售金额过百亿元的公司，其余月份均未超过27家。

不难发现，虽然房地产整体销售面积和销售金额增速缓步下降，但处于行业规模前列的房企依然保持了较高的增速。在领先企业高增长的同时，中小房企在行业内的生存愈发艰难，部分中小开发商或许已经事实上退出了房地产。

给出这一结论的是光大证券。光大证券指出，近年来竣工面积增速持续下降，除了开发商拖延施工的主观意愿和资金链紧张的客观事实之外，可能部分中小型开发商已经退出房地产。