马天钰

民营经济迎来了政策的暖冬。

自改革开放以来，民营企业逐渐成为中国国民经济的重要组成部分——民营经济贡献了50%以上的税收，60%以上的GDP，70%以上的技术创新，80%以上的城镇劳动就业，90%以上的企业数量。

然而，自2017年以来，在内外部不确定性因素加大的背景下，中国经济增速整体下行压力凸显。供给侧改革、环保督察、国内去杠杆等一系列整改措施，使得大多处于行业中下游的民营企业经营风险上升，现金流状况恶化。

由于银行在信贷额度分配上更倾向于国企，因此民企的融资渠道更依赖于银行表外融资、债券融资及股权质押。但国内去杠杆、民企财务状况恶化、金融企业风险偏好下降、A股大幅下跌等因素均对民企融资造成了较大冲击。

数据显示，2018年以来，企业表外融资累计新增-25710亿元，同比大幅下滑184%；债券融资方面，2018年前三季度，民企债券发行量4029亿元，相较2017年同期减少602亿元，相较2016年前三季度则大幅减少4706亿元。

同时，民企债券违约比例显著提高。2018年前三季度共有29家企业债券违约，其中24家均为民企，涉及金额达674亿元。股票质押方面，截至11月初，有634只个股的质押率位于30%-50%之间，150只个股的质押率高于50%。从上市公司已经公布的公告来看，目前因为大股东股权质押爆仓问题强行平仓导致的被动减持的公司数量达到31家。

11月1日，习近平主席在民营企业座谈会上表示，将减轻企业税费负担、解决民企融资难融资贵的问题、营造公平竞争环境、完善政策执行方式、构建亲清新型政商关系、保护企业家人身和财产安全。而为了鼓励、支持、引导、保护民营经济发展，中央政府、相关部门、金融机构以及地方政府相继出台了诸多利好民企的政策。

其中，央行和银保监会提出，争取三年以后，银行业对民营企业的贷款占新增公司类贷款的比例不低于50%，将进一步扩大试点范围，帮助更多民营企业通过债券市场获得融资。国家发改委提出，将持续加大工作力度，为民营企业参与国企混改释放更大空间。国家税务总局提出，将积极配合有关部门研究提出降低社保费率等建议，确保总体上不增加企业负担。另外，司法部、财政部、工信部等部门也出台了相关民企扶持政策。

密集政策利好的背后，彰显了国家盘活民企的决心，而对于资本市场而言，利好政策以及各方驰援资金的入场有利于阻断风险扩散、恢复市场信心，有望带来投资机会。

民企之困

2018年上半年以来，外部环境变化剧烈，国内经济增速逐渐放缓，在经济周期下行的大背景下，民营企业经营遇到了不小的困难。

一是民营企业的经营状况出现一定程度的恶化，民营企业利润以及收入绝对数额计算得到的增速和统计局公布的增速出现背离，反映出不少民营企业正在离场，亏损企业增多，但市场出清速度太快并不利于经济稳定发展。

二是民营企业的融资情况出现困难，表现在信用利差持续走高，目前已达到360BP，超过了2011年下半年的峰值。

三是上市民企大规模的股权质押面临平仓风险，目前A股全市场3558只股票质押市值约在4.55万亿元左右，其中大股东质押市值在2.6万亿元左右。2177家民企股票质押市值约在3.4万亿元左右，其中大股东质押市值约为2.13万亿元左右。

中泰证券认为，造成民企经营困境的原因主要有三个方面。

首先是上游压制供给，原材料成本上涨。从行业分布来看，中国的国有企业主要集中在上游行业，而民营企业主要集中在中下游。按照规模以上工业企业的统计，在油气开采、煤炭采选、黑金采选、黑金冶炼加工、有色采选、石油加工等上游行业中，国有企业总资产占比都在50%以上。而在电子设备制造、仪器仪表、医药制造、造纸、食品制造、纺织、家具等中下游行业中，国企总资产占比不到20%。

而从最近几年的价格变动来看，上游行业的产品涨价明显较多，中下游行业产品涨价较少。在过去的三年里，钢材价格上涨了一倍，煤炭价格上涨了80%，国际油价涨了60%，原材料成本大幅抬升。但是下游行业的涨价幅度却非常有限，PPI中生活资料价格过去三年的累计涨幅不到2%，远远低于生产资料14%的涨幅。

中泰证券认为，其根本原因在于下游需求并没有大幅扩张，涨价难以从上游向下游传导。在2010年的时候中国的上下游行业也出现了普遍涨价的现象，但是当时的涨价是“量价齐涨”，明显是需求大幅扩张的故事。但是对比2017年的涨价，则是“量缩价涨”，也就是说生产“量”缩减得多的行业价格才大幅上涨，而生产“量”扩张的行业很难涨价，这并不是需求大幅扩张的故事。所以，近几年上游的涨价主要来自供给压缩，再加上环保限产因素的影响，供给收缩是过去两年周期类商品涨价的主要原因。

非对称涨价带来的结果是国企利润高增长，而民企的利润受到挤压。正是因为国有企业主要集中在上游，而民营企业主要集中在中下游，所以在上游涨价多、下游涨价少的情况下，国有企业整体盈利能力大幅提高，而民营企业盈利则受到了挤压。2016年以來，中国工业企业利润中，国有和集体企业的占比从不到20%上升到30%以上；而民营企业占比则从56%下滑至44%。

其次是去产能和环保收紧，清理民企更多。

从经营效率上来说，民营企业要高于国有企业。如在煤炭行业中，2015年经济下行压力较大的时候，面临亏损的国有企业数量占该行业全部国有企业的比重高达57%，而民营企业亏损单位数占该行业全部民营企业的比重只有30%；钢铁行业的这两个数据分别是54%和32%，有色采选为38%和20%，黑色金属冶炼加工行业为55%和22%。

从杠杆水平来看，国企的债务也明显高于民营企业。截至2017年年底，工业行业中国企资产负债率高达61%，民营企业资产负债率只有53%。所以中国债务率过高问题主要集中在国有企业，尤其是中上游产能过剩行业，应该成为去产能、去杠杆的重点领域。

但从去产能和环保政策执行的结果来看，最近三年民营企业数量的减少幅度要远高于国有企业。如，近三年黑金采选行业中的规模以上国有企业数量减少了22%，而非国有企业数量减少了42%；煤炭行业中国有企业数量减少11%，而非国有企业减少28%；黑色金属冶炼加工行业中国有企业数量减少5.4%，而非国有企业减少了20%。

这主要是因为在去产能、环保政策的执行层面，存在“一刀切”的现象，再加上国企在地方政府资源和环保规范上都优于民企，民企受到的冲击更大。

再次则是信用环境收紧，民企融资渠道受限。

从获取金融资源上，国有企业也更有优势。首先看银行贷款，截至2016年年底，中国国有和集体企业贷款占全部企业贷款的61%，而包括民营企业在内的其他类型企业只占39%。

在债券融资方面，当前非金融企业信用债存量中，有近15万亿元都是来自国有企业的融资，民营企业只有1.7万亿元，而在这1.7万亿元当中，还包括了5300多亿元的民营房地产企业的融资。所以制造业民营企业的债券融资体量是非常小的。

在贷款和债券融资有限的情况下，民营企业更多依赖非标和股权质押融资。而2018年以来非标融资全面收紧，股市調整也引发股权质押体量收缩，民营企业受到紧信用的冲击更大，导致再融资压力和流动性风险上升。2017年以来发生违约的债券中，有75%都是来自民营企业。

当前民营企业发展遇到了困难，那么民企到底需要什么样的帮助呢？中泰证券表示，公平竞争的市场环境是至关重要的。这种公平性不仅仅体现在，民企在获取经济资源和金融资源上与国企处于“同一起跑线上”；也体现在政府政策在执行层面对待民营企业和国有企业时，没有明显的“亲疏远近”；还体现在对于民营企业家产权的保护上。

11月1日，习近平主席在民营企业座谈会上发表了重要讲话，从中央到地方各层面的政策相继出台，预示着未来对民企的支持力度有所增强。

首先在减税降费方面，社保费率下调有望尽快推出，增值税减并方案力度或更大，可以直接减轻民营企业的负担。

其次在政策执行方面，座谈会讲话明确提出，“去产能、去杠杆要对各类所有制企业执行同样标准，不能戴着有色眼镜落实政策”，提出“在安监、环保等领域微观执法过程中避免简单化，坚持实事求是，一切从实际出发，执行政策不能搞‘一刀切。”

最后，在融资支持方面，央行和地方政府也出台了一系列的政策方案，例如设立民营企业债券融资支持工具，鼓励商业银行增加对民营企业的信贷投放，救助股权质押企业等。

融资难题

民企融资问题是造成民企经营困境的主要原因之一，分别涉及“难”和“贵”两方面。

东北证券研究发现，当前民企的盈利能力虽不及2012年，但融资成本却更贵，这是此轮债务“违约潮”的主要原因，更深层次的原因在于去杠杆环境下国企部门对民企部门的融资挤兑。

东北证券用4年期中票到期收益率来表示国企融资成本。目前，国企融资成本与2012年相当，约为5.5%，民企利差则较2012年高出了近0.3个百分点，也就是说，当前的民企融资成本较之2012年更贵了。与之相反的是，2012年名义GDP增速中枢在10.5%附近，而2018年二季度时名义GDP增速仅为9.98%，较2012年低了近0.5个百分点。两者合计相差0.8个百分点，再考虑到方差作用下尾部风险进一步放大，近期的民企债务违约呈现井喷实属情理之中。

与民营企业融资贵相伴随的是难。这里的难根本上源自于从银行借贷难，东北证券认为其原因有以下几点。

首先，中国的民营企业多为中小型企业，主要依靠创新成长，相对于国企而言“表上难看”：从资产负债表来说，民企普遍缺乏资本金和抵押品，对风险的抵抗能力不强；从现金流量表来说，民企资金管理能力较低，现金流相对紧张，容易在不景气的时候陷入危机；从利润表来说，民企由于缺乏健全的财务管理体系及内控制度，面对信贷资源的稀缺性，利润粉饰的动机更强。而从表外来看，民企亦处于弱势地位，如缺乏信用担保等。

其次，从商业银行的角度来看，作为盈利性机构，银行的考虑主要基于资产质量及风险收益，且监管当局对银行资本金、信贷授信额度、流动性等一系列指标都有要求。民企首先是缺乏资本金和抵押品；其次是由于存在信息不对称，银行对中小民企放贷的时间成本和人力成本都与大企业融资相差无几；最后是中小民企融资业务风险天然地较高且收益较差，种种因素叠加之下，银行对民企普遍有惜贷心理。即使银行愿意放贷，也需要经过繁杂的贷款手续，特别是严苛的抵押手续，这会对中小民企的正常经营造成影响。自然，当宏观调控、压缩贷款规模出现的时候，首当其冲的必然会是民企。

再次，从业务人员来看，惩罚激励不对等的机制之下，业务人员对民企表现消极。银行对贷款责任人的责任追究惩罚很大，一笔贷款失误可能使得业务人员终身受牵连，但贷款顺利收回却没有额外的奖励，激励机制缺乏。此外，业务人员做民企融资业务，会招致利益输送的嫌疑。

因此，民企在银行借贷等间接融资渠道上屡遭碰壁，而发债等直接融资渠道仍存在着较高的壁垒，因此不得不求助于非标、民间借贷、P2P等融资途径，但亦同样面临着困境。

自2016年年底强监管紧信用以来，国内信贷环境大幅收紧，2017年以来，社融与M2连续滑落，在总量层面清楚地展现了紧信用政策推进的力度。11月13日，央行公布的2018年10月金融数据显示，10月新增人民币贷款6970亿元，预期9000亿元，前值13800亿元；10月社融规模增量7288亿元，预期13000亿元，前值由22054亿元修正为22100亿元；10月M2同比8.0%，预期8.4%，前值8.3%。

从结构上看，社融持续下滑的主因是非标融资（信托贷款、委托贷款、未贴现承兑汇票）大幅收缩。由于委托贷款、信托贷款以及未贴现银行承兑汇票三项10月共负增长2675亿元，其中，信托贷款减少1273亿元，同比多减2292亿元，导致10月新增社融较少。而社融受非标持续收缩的“滑坡”影响，又对M2增速产生了一定程度的拖累，使得M2增速较9月回落0.3个百分点，继6月之后，再次创下8%的历史低位。

东北证券表示，对中小微企业而言，非标收紧会按如下顺序全方位摧毁其资信水平：市场出现民企风险上行的预期-信用资质下沉与银行惜贷-资本市场连锁反应，其他融资渠道收缩-民企陷入流动性困境，以至于流动性危机。事实上，近期民企“违约潮”的产生，正是资本市场在预期中自我实现的结果。

东北证券的统计还显示，从结构上看，2018年民企在债券融资方面也较2017年大幅恶化，已衰退至历史低谷。2018年1-8月，民企累计债券净融资1877亿元、国企累计净融资15541亿元，而2017年同期数据分别是4508亿元、2142亿元，2016年则分别为8696亿元、19366亿元，民企债券融资能力已退化至2012年、2013年的水平。

近期以来，信用紧缩叠加随之而来的经济下行压力，以及外部贸易冲突的激化，使得2018年以来股市接连下挫，质押折价率不断下滑的同时，股权质押率却仍高居不下，引发市场忧虑。宏观紧信用压力在“多米诺骨牌”效应下已尽数传导至股票市场，即使是大型优质民企，其股权融资环境也有所恶化。

政策破题

针对民企融资难的问题，李克强总理11月9日主持召开了国务院常务会议，其中两项议题都聚焦同一个主题：缓解民营企业特别是小微企业融资难融资贵问题。“这项工作涉及宏观经济稳定大局，更关乎市场预期，必须高度重视。”李克强说，“要激励金融部门主动作为，财政部要‘挺身而出！”

李克强说，为民营企业、小微企业解困是更大激发市场活力、更多增加就业的重要举措。按照党中央、国务院部署，各地区、各部门多措并举缓解小微企业融资难题，取得一定进展，但民营企业特别是小微企业融资难融资贵问题依然突出。“各有关部门要从大局考虑，主动作为，出台更多‘硬措施，向市场发出积极信号。”

按照国务院常务会议的要求，金融支持力度将进一步加大，缓解民营和小微企业融资难融资贵问题——力争四季度金融机构新发放的小微企业平均贷款利率比一季度降低1个百分点；决定将MLF合格担保标准扩大；决定开展专项行动解决拖欠民企占款问题。

数据显示，截至三季度末，18家主要商业银行对小微企业平均贷款利率6.23%，较一季度下降约0.7个百分点。如果按此标准，四季度只要再将小微企业平均贷款利率下降0.3个百分点就能实现上述目标。从方式上看，国务院常务会议决定将MLF合格担保标准扩大，这体现了对民企融资侧重“结构性宽松”，短期内MLF再次替代降准担当大任。

市场人士认为，在一系列政策利好下，短期内的小微民企贷款利率水平有望应声而下。MLF合格担保标准扩大，也明确了政策层面呵护民企流动性的态度。

11月6日，央行行长易纲在接受中央媒体专访时指出，央行将进一步扩大试点范围，帮助更多民营企业通过债券市场获得融资。央行增加再贷款、再贴现额度3000亿元，支持金融机构扩大民营和小微企業信贷投放。研究设立民营企业股权融资支持工具。

易纲在专访中详细梳理了央行出台的总量和结构性的支持政策。在总量政策方面，他表示，2018年以来，央行从宏观上营造稳健中性的货币政策，使流动性合理充裕。在总闸门上，央行已四次降准，共释放约4万亿元流动性，对冲了中期借贷便利等之后，净放出了2.3万亿元流动性。

在金融政策方面，央行还联合多个部门发文，从货币政策、监管考核、内部管理、财税激励、优化环境等方面提出了具体措施。

截至9月末，普惠口径小微贷款余额7.73万亿元，同比增长18.1%，前三季度新增9595亿元，增量相当于2017年全年水平的1.6倍。截至8月末，小微客户授信1570万户，比上年末增长18.5%。

10月22日，央行决定增加再贷款和再贴现额度1500亿元，支持金融机构扩大对小微、民营企业的信贷投放。并将引导设立民营企业债券融资支持工具，稳定和促进民营企业债券融资。

10月26日，央行副行长潘功胜在国新办发布会上表示，央行将继续坚持“两个毫不动摇”，按照市场化、法治化原则，发挥债券、信贷、股票等多渠道融资功能，进一步改善民营和小微企业的金融服务。

“但在总量上的流动性合理充裕要通过货币政策的传导机制才能传导到企业。总的‘龙头够了，池子里的水也很多，流动性是合理充裕的。”易纲说。

因此，在总量政策已经充足的情况下，易纲强调，另外一个工作就是如何使这些流动性流到民营企业和最需要的地方。央行采取了“三支箭”的政策组合，分别对应民企的贷款、发债和股权融资三种融资渠道。

“第一支箭”是增加民营企业的信贷，特别是小微企业的信贷。央行2018年以来增加了3000亿元的再贷款、再贴现额度，基本上都是针对小微企业和民营企业，凡是中小银行有客户、还能贷出去，只是因为存款不够或是存贷比太高，缺乏资金导致贷不出去的，央行都以再贷款、再贴现的形式支持这些银行。

“第二支箭”是支持民营企业发债，也就是央行近日宣布设立的民企债务融资支持工具。

易纲表示，这一支持工具的实质就是给民营企业发债买一个保险，“我们推出这个支持工具，就是一个保险，如果民营企业的债发生违约，有人赔你债券的本息，你放心买就是了。”

对于推出这个“保险”的机构，易纲强调，既要专业又要有雄厚的资本金，所以在买保险的情况下就可以买民营企业发的债，只要有人买了，民营企业的债就发出去了。这个保险是由投资者付费的，没有加重民营企业的负担。

“第三支箭”是研究设立民营企业股权融资支持工具。针对目前民营企业股权质押风险，相关部门正在多措并举予以化解。同时，为稳定和促进民营企业股权融资，央行正在推动由符合规定的私募基金管理人、证券公司、商业银行、金融资产投资公司等机构，发起设立民营企业股权融资支持工具，由央行提供初始引导资金，带动金融机构、社会资本共同参与，按照市场化、法治化原则，为出现资金困难的民营企业提供阶段性的股权融资支持。

在专访中，易纲两次提及政策“几家抬”。一方面，他表示，“几家抬”就是财政、央行、监管部门要帮助商业银行和金融机构降低成本，使得商业银行和金融机构有积极性给小微企业贷款；另一方面，除了梳理央行已出台的相关支持举措外，易纲还提及在监管方面也会出台相应的政策。在财政方面，对1000万元以下的小微企业贷款免征增值税，政策也很到位。

值得注意的是，针对多部门出台的相关举措，易纲强调，这些政策都是非常好的，但是一定要落实到位。“如果财政、监管和央行的货币政策都能支持小微企业和民营企业贷款，财政、银行、监管部门、国家其他部门‘几家抬一下把民营企业融资难的问题解决好，民营企业融资环境和经营环境就会明显得到改善。”

11月7日，央行党委书记、中国银保监会主席郭树清在接受《金融时报》采访时表示，下一步要在新增的公司类贷款中，大型银行对民营企业的贷款不低于1/3，中小型银行不低于2/3，争取三年以后，银行业对民营企业的贷款占新增公司类贷款的比例不低于50%。

针对市场引发的对“一二五”政策的热议，监管部门随后将更多信息披露出来，重点在以下几方面：强调“一二五”不是硬性考核目标，不会要求每家银行必须达到；强调此目标的设定经过认真论证和测算，具有可操作性。在不同情境下做过内部测试，提高对民营企业的授信比例，不会对银行的不良贷款产生明显的影响，对银行资产质量影响有限、信用风险可控；要求银行应按市场化、法治化原则，对民企提供和国企同样的信贷支持。

对于“一二五”目标，华泰证券测算，2016年新增民企贷款占新增企业贷款17%，存量民企贷款占贷款总额22%。银保监会披露，截至三季度末，存量民企贷款占贷款总额25%。民企存量贷款比例较2016年有所提升，意味着2017年以来新增民企贷款比例上行，但达到监管目标尚有较远距离。

按照华创证券的分析，目前银行业金融机构对民营企业贷款占整个贷款的比例不到四分之一，未來三年如果要实现“一二五”的目标，民营企业贷款在银行新增公司类贷款中的占比有望翻倍，根据目前的数据粗略估算，民营企业每年新增信贷有望达到5万亿元以上，比目前多出3万亿元左右。

另外，11月10日，国家发改委副主任宁吉喆在接受新华社采访时表示，下一步将继续破除民间资本进入重点领域的隐性障碍，鼓励民间资本重点投入国家重大战略领域和供给侧结构性改革补短板项目，鼓励各地借鉴有关地方建立民营企业贷款风险补偿机制、开展“银税互动”等做法，加大对民间投资的融资支持。

司法部在11月11日出台了《关于充分发挥职能作用为民营企业发展营造良好法治环境的意见》，提出全面清理不利于民营企业发展的法律法规和规范性文件。此前，最高人民法院透露，已启动全面梳理司法解释和规范性文件中对民营经济保护不平等的规范。

而由央行、银保监会、证监会、外汇局、中财办、发展改革委、财政部等金融委联席部委分别牵头，已从10月23日到11月9日，七个督导组分赴广东、福建、安徽、浙江、江苏、辽宁、四川等地，对相关部门、金融机构和地方政府落实政策的情况进行督导。

督导期间，各督导组通过座谈会、明察暗访、个别谈话、材料调阅、政策宣介等多种形式进行调研，所调研的对象覆盖大型商业银行、地方法人银行、保险机构、证券公司、村镇银行等多种金融机构，督导组既深入了解了民营和小微企业面临的困难，也倾听了一线信贷员的心声，还对地方金融监管者提出了明确要求。

此外，工信部、财政部、交通部等均在近期表示正加快出台新的支持民企措施。

华泰证券认为，货币政策未来首要目标仍是稳增长，主要解决的是社融增速的下行和民营企业结构性融资困难问题，未来货币政策或可以期待更多边际宽松措施推出，2018年年底左右降准的概率仍然存在。

东北证券提醒，回顾历史，流动性宽松并不是长久之计。无论是定向降准还是降准降息，都未能长久激励金融市场合理地为民营经济输血，显然货币信贷政策独木难支。但民营经济效益的主要阻碍是缺钱，而在实体经济承压、企业盈利下滑、金融部门风险厌恶上行的当前阶段，除依赖货币信贷政策之外，还能有哪些方式为民企雪中送炭？减税降费是一个可考虑的选择。

李克强总理在2018年年初的政府工作报告中承诺：全年再为企业和个人减税8000多亿元；大幅降低企业非税负担；全年要为市场主体减轻非税负担3000多亿元。两项相加，2018年减税降费目标超过1.1万亿元。这已经是连续第3年达到万亿元级别的减税降费规模。

海通证券表示，支持民企和民营经济发展，减税是最值得推行的政策。想激励创新，其实需要减税让利给企业，而要想激活内需，需要减税让利给居民。因此，减税是通往经济繁荣的基石。

海通证券表示，在减税的实际政策方面，2018年5月增值税税率下调1%之后，到9月增值税增速出现了负增长。比如10月个税起征点从3500元上调到5000元，未来还会把教育、医疗、养老和社保等四大支出列入抵扣范围。由于增值税是最大的税种，如果未来还能进一步加大增值税税率的改革，简化三档税率为两档，并且进一步下调增值税税率，每下调1%的增值税税率减税金额大约在5000亿元，因此，大幅下调增值税税率可以切实改善企业和居民的债务负担。

而国家税务总局党委书记、局长王军近期在某民企座谈会上也指出，要进一步落实好金融机构小微企业贷款利息收入、中小企业融资担保收入免征增值税等一系列税收优惠政策；坚持依法征税，坚决不收“过头税”。

税务总局明确要求各级税务机关确保缴费方式稳定，不得自行组织开展社保费以前年度集中清欠，并将积极配合有关部门研究提出降低社保费率等建议，确保总体上不增加企业负担，确保企业社保缴费实际负担有实质性下降。

质押拆雷

东吴证券研究显示，目前A股共3483只股票存在质押，占A股总数的98%，其中152只个股总质押比例超50%，16只高于70%。由于二季度以来股市调整，场内+场外质押对应总市值已降至约4.4万亿元，较年初显著下滑近三成，其中场内2.14万亿元，场外2.26万亿元。目前场内融资余额约1.4万亿元，较年初平稳下降-11%，估算场内+场外融资余额约3万亿元。

东吴证券测算，目前场内质押履约担保率已降至149%，为历史新低，二季度以来二级市场持续调整导致质押风险升级。若市场继续下跌20%，预计市场将受较大的强制平仓冲击。预计四季度为股权质押到期高峰，2018年第四季度和2019年第一季度质押到期规模（融出金额）分别约为3426亿元、2117亿元。

进入2018年后，由于A股走势持续下行，质押总市值下降的同时质押数量明显上升，若股价持续下挫或震荡幅度过大，高质押比例的上市公司大股东将面临被强制卖出风险，股权岌岌可危。

近期以来，各地国资和各类金融机构加速入场，从地方政府到券商、险资，纷纷宣布设立数十亿元、甚至数百亿元专项产品驰援上市公司纾解股票质押困境。目前，国内明确救市方案的地方政府已超10家，合计调动资金规模已接近千亿元，同时11家证券机构亦就255亿元出资规模签署了发起人协议，险资纾困专项产品规模也高达580亿元，公募基金在监管层号召下预计也将很快到位。

方正证券表示，梳理驰援民企，化解民企股权质押风险的方法，最主要的途径来源于各地方以及金融机构真金白银的支持，方法包括股权、债券收购与受让等，资金来源主要分为以下几类。

一是地方政府设立的专项驰援基金。近一个月来，各地方国资和金控平台加速入场，通过过桥贷款、委托贷款、债权收购、股权收购等方式纾解股票质押困境。据报道，目前广东深圳、湖南、浙江、四川成都、北京等13 個地区的国资被曝出已经于近期推出或酝酿了救市方案，合计调动资金规模已接近千亿元，方式包括成立救助基金、发行专项公司债券、股债并举等方式，向上市公司或实际控制人提供流动性支持，化解平仓风险。

据不完全统计，自10月中旬深圳市政府采取驰援上市公司的行动以来，截至目前，各地成立的专项基金规模超过了1200亿元，另有数百亿元在筹备中，按照每100亿元专项基金首期规模10亿-20亿元计算，目前各地方到位的资金规模接近200亿元。

以打响“第一枪”的深圳市为例，其披露出的产品细节包括：整体运作方式：债权+股权，通过股债组合拳方式，多渠道构建风险共济机制，提出“建立上市公司债权融资支持机制”和“设立优质上市公司股权投资专项基金”；投资形式：按照市场化运作的原则进行，资金投向过桥贷款、委托贷款、债权收购、股权收购等；债权管理方式：由深圳市国资委旗下的高新投、深圳市中小企业信用融资担保集团等作为管理机构来执行，相关利率的“指导价”不超过9%；股权管理方式：由深圳国资委旗下的鲲鹏基金等国资投资平台来执行，发起设立优质上市公司股权投资专项基金，以股权收购方式缓解实际控制人资金流动性压力；标的筛选原则：A.必须是在深圳市工商登记注册的实体经济领域优质A 股上市公司，包括高新技术企业以及战略性新兴产业、优势传统产业和现代供应链等领域的上市公司；B.上市公司应生产经营状况良好，具有较好发展前景；C.实际控制人无重大违法违规和重大失信记录。

二是金融机构成立的专项产品，分为保险资金和券商资管，目前各大保险公司已成立5只专项产品，目标规模为780亿。券商资管方面，根据中国证券投资基金业协会发布的消息，截至11月12日，共有11家证券公司设立的11只证券行业支持民企发展系列资产管理计划在中国证券投资基金业协会完成备案，成立规模总计228.21亿元。

下一步，中国证券投资基金业协会将持续做好备案服务工作，大力支持证券基金经营机构发挥资产管理专业优势，积极参与化解上市公司股票质押风险，支持具有发展前景的民营企业渡过难关，长期健康发展。

三是地方国资发行的纾困专项债券，目前确定发行的有三只，总规模达到28亿元。

根据方正证券统计，综合来看，民企股权质押纾困资金总规模将超2000亿元，后续将陆续到位。

国泰君安表示，在纾困政策引导下，数千亿元规模的专项资金正在跑步入场，地方国资、券商、险资和公募基金的入场有利于阻断风险扩散、恢复市场信心，资金流动性和股权质押风险暴露而出现股价大幅下挫的个股近期出现了明显反弹，纾困民企有望带来投资机会，尤其是以下四类民营上市公司：质押比例、平仓价/参考价较高但质地良好；与地方国资平台存在持股关系；和驰援基金正在接触或已经明确表示获得流动性支持；大股东或管理层推出增持计划，在驰援基金到达前“率先自救”。