Sofia Tozy

随着希腊退出第三轮救助计划，其经济复苏的迹象成倍增加：2017年是正增长（1.4%）回归的一年;尽管欧元区经济增长疲软，但希腊国内生产总值（GDP）增长率预计在2018年将接近2%;相比2017年同期，希腊家庭和企业在2018年上半年更乐观。

最近经济势头的改善远没有消除危机的污点：2008～2015年，希腊GDP和投资分别下降了25%和60%，失业率达到28%，企业营业额下降了1/3，工资收入和房地产价格减半。希腊银行尽管在2015年进行了资本重组，但仍录得高额不良贷款。国际货币基金组织（IMF）和欧盟委员会（European Commission）估计，希腊经济恢复到危机前的水平需要10年时间。

然而，2008年以来进行的改革已导致公共账户的合并，自2016年起，希腊公共账户已出现基本盈余。支撑这场危机的财政和经常账户失衡，已经通过显著的财政调整以及严重的内部贬值得到了部分解决。财政公信力得到加强，使该国得以重返国际市场，并解除部分资本管制。企业变得更具竞争力，并且减少了债务。它们现在更愿意面向出口，这有助于新行业的发展。

进一步证实这些资金变化的事实是，希腊企业目前面临的不确定因素更多地涉及外部环境（欧元区其他地区的经济增长放缓、多重政治风险）而非国内环境——这是自2008年以来的第一次。

危机余波依然可见

希腊危机的特点可概括为3个不同但相关的冲击：主权债务危机、银行危机和“突然停止”（资本外逃）。

2008～2016年，希腊GDP下降了25%，投资收缩了60%。2008～2016年，受制于国内市场的部门遭受的冲击最为严重：贸易、运输、住宿和餐饮、建筑、信息通信技术（ICT）和采掘业的增加值下降了40%以上;家具、纺织品、纸张和纸板等低附加值产品的生产受到沉重打击，增加值跌幅超过70%;汽车和造船业也经历了重大损失，增加值下降了55%。

毫不意外，金融危机期间，希腊企业付出了沉重的代价。2008～2016年，非金融企业的增值率下降了30%，利润率下降了37%，投资率下降了49%。微型企业和中小型企业（雇用了超过60%的劳动力）最容易受到供应短缺和融资困难的影响。

根据希腊国家银行的数据，大约25万家中小企业在2008～2016年间宣布破产，导致近250亿欧元的生产损失，而幸存下来的企业销售量下降了30%。拥有超过250名员工的企业应对危机更有弹性。同期，希腊上市公司的营业额仅下降了20%，但这种弹性是有代价的：它们的净利润仅是原来的1/4。

尽管希腊企业的负债水平很低（2009年其债务比率仅为GDP的50%，此后有所下降），但其偿债能力仍然有限。事实上，希腊企业远未恢复危机前的营业额，仍然面临流动性短缺状况，从而增加了它们的违约风险。这给银行体系带来了持续的风险。

2018年3月，希腊的银行不良贷款总额达到980亿欧元，相当于其贷款总额的45%。希腊的不良风险敞口（NPEs）除贷款和预付款外，还包括为交易而持有的债务证券，其份额为41%，而葡萄牙债务证券比例已跌至11%，意大利为9%，爱尔兰为7%。尽管2015年进行了资本重组，但不良贷款继续影响希腊银行业的盈利能力和信誉。再加上存款增长疲软限制了流动性，银行对不良贷款的敞口限制了它们为经济提供资金的能力。

然而，尽管希腊的银行利率仍高于欧元区其他国家的平均水平，但它们已经恢复到了危机前的水平。自危机高峰期以来，希腊信贷状况有所缓解，但仍受到限制。因此，自2011年以来一直在下降的非金融企业信贷，在除旅游业以外的所有部门仍在继续下降。

为了解决不良风险敞口问题，希腊当局采取了一系列措施，试图改善破产管理框架，提高債务催收过程的效率。

根据希腊官方数据，破产数量正在减少，并将低于危机之前。然而，国际货币基金组织认为，这个数据并不反映当前的破产状况，因为它只包括正式的清算程序，而不考虑破产前的程序——这些程序被债务人更广泛地使用，作为阻止债权人获取信息的手段。

虽然希腊监管框架已经变得更加透明，但其司法清算程序由于连续的改革（庭外纠纷解决、加速债务结算和电子拍卖）而仍然进程缓慢。事实上，希腊企业破产后收回索赔款的平均时间是3.5年，相比之下，经济合作与发展组织（DECD）成员的平均回收期仅为1.9年。

这种低效率倾向于在生产力较低的企业中捆绑资本，并促进僵尸企业的生存。OECD利用2013年的数据发布的一项研究显示，希腊僵尸企业不可回收资本所占比例为28%。除却业务整合的障碍，这一数字可能会减少到9%。

在DECD成员中，希腊僵尸企业所占比例最高，2013年占该国企业总数的16%。

企业被迫现代化

从积极的一面来看，经济危机使那些幸存下来的企业能够清理资产负债表。同时，工资的收缩有助于降低生产成本，从而提高盈利能力。

欧洲统计局的季度非金融公司数据支持了这一发现：希腊企业的利润率从2016年第2季度以来一直在提高。

根据希腊国家银行进行的一项调查，2008～2016年，希腊中小企业毛利率从24%上升到28%，增加了4个百分点，高于欧洲平均水平。相反地，利润率的增加之后是总营业盈余（绝对值）的持续下降，因为增加值以更快的速度在下降。

的确，销售额的下降导致固定运营成本（主要是租金、保险费和行政成本）的增加，从而给总运营盈余造成压力。希腊企业的EBITDA（税息折旧及摊销前利润）在2006～2016年间下降了3个百分点（从10%到7%）。简而言之，企业开始恢复利润率，但疲弱的内需限制了上涨的幅度。

因此，2019年希腊国内需求的逐步复苏，应该能反映在公司利润率的迅速提高上。在这个经济状况有所改善的背景下，希腊企业开始重新投资。在2014～2017年之间的低点，投资率也平均提高了30%。

同样，为了保护银行系统免受存款减少的影响，希腊于2015年实行了资本管控，给企业特别是中小企业带来了巨大的挑战。与此同时，资本管制也使它们更有弹性和更加敏捷。虽然87%的企业表示，在资本管控实施3个月后遭受了与此有关的负外部性影响，但只有56%的公司表示，在资本管控实施15个月后，它们仍然受到负面冲击。

流动性约束促使希腊企业通过ERP（企业资源计划）系统和销售点终端机加速现金的数字化，从而改善债务与成本管理。

尽管新企业数量保持不温不火（根据欧盟统计局数据，希腊新企业创立率在欧元区最低，为5.1%），但希腊企业的存活率已经有所提高，且高于欧洲平均水平（80%）。据欧盟统计局统计，2014年成立的希腊企业中，有90%在2015年仍然存在。

更倾向出口

2001年，希腊加入欧元区，带动其工资增长速度快于生产率增长速度，导致该国价格竞争力逐渐减弱，尽管出口企业贸易额很小。2008年，希腊出口额占其GDP的22%（欧元区这一比例为38%），低于希腊企业潜在出口额的33%。

不过，危机引发的国内货币贬值使得希腊能够提高相对于欧洲伙伴的成本竞争力。希腊单位劳动成本在2008～2017年間下降了22%。同期，出口增长了27%。排除海运（下降88%），希腊货物出口额甚至增长了近40%。

由于存在诸多出口障碍——比如缺乏投资、公司规模小——2008～2017年希腊出口额在其增加值中的份额仅增加了10个百分点。尽管如此，希腊一些行业似乎表现出了良好的势头，并利用竞争力增强的契机走向了国际舞台，制造业尤其如此。希腊专门从事炼油业，炼焦和炼油产量翻了两番，现在占其制造业产量的45%。希腊已成为Levantine海盆（土耳其和埃及）的主要供应商，其石油出口增长了133%。另外，希腊医药产业增加值增长23%，化工行业维持现状。

然而，这些行业主要是由大中型企业组成，它们从价格竞争力的提升中获益最多，并且国际化的人数也越来越多。2015年，拥有超过250名员工的出口公司所占份额从39%增加到49%;2008～2017年间，它们对总增加值的贡献从29%增加到36%。可喜的是，希腊中小企业也开始更加积极地面向出口：出口型中小企业的份额在制造业中增加了近10个百分点。

最后，来自某些行业的服务贸易正在复苏。希腊旅游业已证明具有弹性：过去10年，外国游客人数增长了82%，旅游收入增加了30亿欧元。

（本文节选自2018年8月17日科法斯经济刊物，作者Sofia Tozy系科法斯集团经济学家。译/李前）