高晨晨

摘 要：立足于破产威胁效应理论，探究了陷入财务困境的民营上市公司银行贷款对其业绩影响的相关理论。研究内容不仅丰富了债务融资治理和“财务困境收益”理论，而且还为民营上市公司陷入财务困境后如何提高公司业绩，有一定的理论指导意义。

关键词：财务困境；银行贷款；公司业绩

中图分类号：F23 文献标识码：Adoi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2018.28.041

1 背景及研究意义

在我国，由于其大多情况下企业所有权和经营权两权分离的背景，因此经常看到出现一些代理问题。由于两权分离，股东和管理者常常面对利益不一致的情况，公司管理者甚至会做出损害股东利益的事情，不利于公司的长远战略发展。同时，公司所有者精力有限，对管理者的监督也不会事事都能观察得到，再加上信息不对称的存在，所有者对企业管理者的监督存在一定的限制。另外，由于我国特殊的制度背景，相对国家控股的一些企业，非国有上市公司缺乏良好的政企关系和银企关系。在非国有上市公司经营困难或面临破产危机时，这种良好的政企关系和银企关系的缺乏，银行对民营上市公司的融资贷款会更加严格，使其举债更加困难，债务约束相对僵化。还有我国从2007年开始，新《企业破产法》便开始正式实施，业内人士都成为“新破产法”。新的破产法克服了旧破产法的一些不足和缺陷，并使破产法更加完整。在破产问题处理时，它更加注重对债权人的利益保护，而不仅仅把社会的稳定性作为第一目标，这给民营公司在财务困境下向银行贷款融资时增加了困难，公司融资困难，会迫使企业管理者更加努力管理公司，使公司免受破产的威胁，更加有助于上市公司破产威胁效应的发挥。

自从莫迪利亚尼和米勒在1958年提出了著名的 MM理论以来，一些专家学者就把注意力转移到债务融资和公司治理之间的关系上，成为大家关注的焦点。詹森在1989年曾提出，当公司陷入财务困境时，作为公司内部重要控制机制的董事会会给予公司管理层压力，使其公司管理层采用更加有利于提高公司业绩的措施，提高公司经营和管理效率，进而去改善公司业绩。要不然，公司管理者会面临被替换的威胁，由此提出了“财务困境收益”理论。进而我们可以推论，银行贷款作为债务融资主要途径之一，银行贷款也会促使管理者努力工作，改善和提高公司业绩，使公司免受破产的威胁。杨勇等在2009年的研究发现在经营业绩为负的上市公司中，银行贷款与强制性CEO更换存在负向关系。进而我们可以推论，银行贷款作为债务融资主要途径之一，银行贷款也会促使管理者努力工作，改善和提高公司业绩，使公司免受破产的威胁。彭熠等在2014年的研究认为在公司治理方面，债务融资水平通过“降低代理成本效应”、“负债的担保作用”、“约束自由现金流使用”及“信息傳递的治理压力效应”，可以影响到公司绩效。刘淑莲和周雪峰（2011）认为相对于国有产权控股的企业，私有产权控股企业的债务总体上更能发挥破产威胁效应。民营上市公司属于非国有，也更能发挥破产威胁效应。林毅夫和李志赟（2004）研究表明在信息不对称情况下，政策性负担将导致国有企业的低效率，会带来国有企业的预算软约束。因此，我们就可以认为，相对于国有上市公司，拥有较弱的政治联系的民营上市公司会在一定程度上避免一些预算软约束，债务约束更具有刚性。兰艳泽和周雪峰（2010）研究发现中国民营上市公司债务融资总体上对财务状况恶劣的公司起到了债务治理作用，与商业信用相比，银行贷款更容易发挥破产威胁功效。吴世农和章之旺（2005）认为，从公司财务业绩的角度出发，检验公司出现财务困境问题时的解决结果，检验结果表明，在一定程度上对公司来说确实存在“正向积极效应”。王旭（2012）研究结果显示，民营上市公司流动负债对代理成本具有显著抑制作用，而长期负债却对代理成本表现出促进效应。沈红波等（2013）研究结果表明，对陷入财务困境的公司，我国银行会通过调整长期借款增强对债务人的约束，会对其发挥相应的公司治理作用。

通过后续研究成果，可以发现，在一些成熟的金融市场上，公司存在一定的债务可以对其经营者有效管理公司起到一定的积极作用。在一定程度上，债务融资可以激励和约束管理者努力管理公司，进而降低代理成本，从而成为治理公司的一种手段。本文通过借鉴引用一些权威期刊的观点，基于陷入财务困境的民营上市公司，从破产威胁效应的角度，探讨银行贷款对公司业绩的影响，进一步阐述了银行存款能否发挥债务治理作用，具有一定的现实意义。同时还为如何合理安排银行贷款期限提供借鉴作用，从而更好地提升公司业绩，以及有利于银行等债权人通过检验陷入财务困境民营上市公司的破产威胁效应的方法，加大对民营上市公司的监管。本文的研究内容不仅丰富了债务融资治理和“财务困境收益”理论，而且还为民营上市公司陷入财务困境后如何提高公司业绩，合理安排银行信贷行为提供经验证据，具有较大的理论和实际意义。

2 基本概念界定

由于本文是从破产威胁效应角度来探究存在财务困境的民营上市公司的银行贷款与公司业绩的关系，所以，首先我们应该先界定几个概念。

2.1 财务困境

对于财务困境的定义，迄今为止，一直存在着争议。经过综合考虑，本文决定采纳谷祺和刘淑莲在1999年所提出的意见，即认为财务困境是企业无法偿还已经到期债务或费用的经济现象。

2.2 破产威胁效应

由于债务具有很强的约束力，企业管理者为防止公司陷入财务危机，被破产清算，导致企业控制权的转移，进而会努力改善和提高公司绩效，提升公司价值。

3 理论研究与分析

本文进行理论分析的基础就是委托代理理论，它是反映当代公司管理者和经营者之间关系的一个基本理论，也是文章分析的关键点。纵观整个西方经济学的发展历程，委托代理理论是一个发展较为成熟、影响及应用范围也最广的理论，它为很多理论分析提供了基本的理论知识。委托代理理论研究的是在经营权和所有权分离的情况下，如何在经营者和所有者利益不一致和信息不对称中探讨设计最佳的激励和约束方案，降低代理成本。通过相关文献的总结汇总，我们可以知道，随着企业规模的发展壮大，对企业的经营要求也越来越高，公司就需要越来越专业的指导，紧接着就出现了经营权和所有权相分离的情况，企业所有者或者股东把公司的日常业务的经营管理权委托给代理人，而自己本身并不参与经营，公司所有者或者股东追求的是企业利润，目标是企业价值最大化，但经营者对企业的剩余利润并不具有分配权，换句话说就是经营者对其创造的价值不具备直接的分配权，所以经营者与所有者的利益并不一致，代理人或者说经营者为了自身的利益作出一些损害所有者权益的决策，再加上信息的不对称，无法掌握经营者的全部信息，不能做到实时监督，就会出现代理问题，这样就需要所有者制定有效的监督和激励机制来约束这种关系，降低这种逆向选择和道德风险。本文就是探讨民营上市公司的银行贷款是否对管理者有约束作用。

在中国，企业所有权和经营权在大多数情况下是分开的，会不可避免的出现一些代理问题。因此，股东和管理者之间往往存在利益冲突。我们可以从詹森的“财务困境收益”理论和其他专家学者的结论中作出以下推论。由于中国有特殊的制度背景，对于民营上市公司而言，由于缺乏良好的政企关系和银企关系，当公司陷入财务困境时，债务约束相对僵化。银行贷款总额的增加就意味着公司破产的威胁加大，公司的破产会使经理人的声誉受到损害，丧失对公司的控制权，加之银行贷款本身就有偿还的压力，所以，给经理或管理者带来了压力，经理人会尽自己最大的能力改善和提高公司业绩使公司避免公司破产的可能。因此，银行贷款的增加能够激励经理人努力工作，提高经营和管理效率，减少偷懒或其它原因给公司带来的损失，也同时缓和了所有者和代理人之间的矛盾。此外，2007年，中国新实施的“企业破产法”更加重视保护债权人和债务人的利益。而不仅仅把社会的稳定性作为第一目标，所以，公司管理层更害怕债权人行使拥有违约企业控制权的权利，因此，更有利于发挥上市公司的破产威胁效应。同时，银行借款由信贷方面的专业人士组成的专业信贷机构（例如：商业银行）发放的。因此，在一定程度上，与其他融资渠道相比，债务人的约束力更强，银行贷款债权人的利益不易受到侵害，破产威胁更有可能发挥出来。

从债务期限方面考虑，和长期债务相比，短期债务会使公司面临更大的流动性压力，从而会使经营者可以自由控制的现金流经常面临减少的风险，短期债务在一定程度上增加了公司发生财务困境的几率，也增大了破产的威胁。另一方面，相对国有上市公司，民营上市公司不像国有上市公司那样，与政府以及银行拥有良好的关系。民营上市公司相对缺乏良好的政企关系和银企关系，将短期债务长期化会存在一定的难度，债务约束力较为刚性。所以，相对于长期贷款，短期贷款会给予管理者更大的压力，迫使管理者努力工作，做出更有效率的经营和管理决策，从而改善公司业绩。同时，长期债务债权人对债务人违约行为的观测成本较大，这就加大了债务人违约的可能性，增强了长期债务契约对破产机制的依赖性，再加上我国破产机制的不完善，所以长期债务很难发挥破产威胁效应，难以发挥长期债务的治理作用。相对于长期债务比率，短期债务比率越高，公司就越容易陷入财务困境，更容易遭受破产的威胁。因此，对于民营上市公司，短期债务比长期债务更具有硬约束，更容易发挥公司治理作用。

4 研究结论及建议

通过上述相关的理论分析，在我国的制度背景下，民营上市公司陷入财务困境以后，其由于银行贷款的存在，会产生一定程度上的债务约束作用，发挥破产威胁效应，对公司管理者有一定的约束作用，促使其更好的为公司服务，进而会对公司的业绩产生积极影响，在一定程度上发挥债务治理作用，提高管理者的治理水平，有利于企業价值的提高。为了更好的强化我国债务融资对公司的治理作用，并结合本文的研究内容，提出以下相关政策性建议：

首先，要对我国的银行继续进行深化改革，根据我国相关的国情，充分发挥银行贷款的公司治理作用。在我国，银行贷款是公司债务融资的主要方式，银行作为公司的主要债权人，要发挥相对于其他债权人的优势，提高参与公司治理的能力，充分行使自己的监督职能，激励和约束贷款公司，使其充分发挥银行贷款形成的破产威胁效应，提高对公司管理者的约束作用，进一步改善和提高公司的业绩。其次，要提高银行的独立性，尽量减少外界的干预。最后，民营上市公司要搞好与政府的关系，就可以像国有上市公司适当降低债务的刚性约束，降低在财务困境下民营上市公司破产的风险。

参考文献

[1]彭熠，徐业傲，徐国锋.企业债务融资财务成本效应、治理作用与绩效反应分析[J].中央财经大学学报，2014，（01）：64-71.

[2]沈红波，刘烨，张广婷.上市公司财务困境与银行贷款动态调整[J].投资研究，2013，（04）：34-46.

[3]鲁海帆.财务困境中CEO权力、高管层薪酬差距与公司业绩[J].财贸研究，2012，（03）：116-124.